Média Geométrica dos Retornos

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R1, R2 e Rn = retornos das ações; e

n = o número de retornos da amostra.

2.7 – Medidas de Risco

O uso da média como medida de referência de um conjunto de dados é comum ao dia a dia da maioria das pessoas. Não é diferente ao se analisar o retorno de uma ação ou de um conjunto de ações, também neste caso está se referindo à média, ao retorno médio verificado ao longo de um dado período. No entanto, a análise de uma ação envolve um segundo fator que, ainda que esteja presente em muitas daquelas situações cotidianas, é especialmente importante nesta análise, trata-se da incerteza sobre os retornos esperados, ou seja, do risco da ação, da probabilidade de que ela tenha um retorno adverso. É possível se referir ao retorno médio de uma ação, mas esta informação é incompleta para se analisar o seu desempenho, pois é preciso saber qual o risco incorrido para que aquele desempenho tenha sido alcançado. Deve-se, então, buscar ferramentas para avaliar mais adequadamente o retorno de um ativo, pois como explicam Elton et al (2004, p. 59):

“A existência do risco significa que o investidor não pode mais associar um único número ou resultado ao investimento em qualquer ativo. O resultado precisa ser descrito por um conjunto de valores e suas probabilidades de ocorrência [...]”.

Os fundamentos da análise de risco dos ativos – ou de um conjunto de ativos – foram estabelecidos pela Teoria das Carteiras (Portfolio Theory), que teve como ponto de partida o trabalho de Markowitz (1952), cujas pesquisas sobre a decisão de investimento em condições de incerteza mostraram a importância da análise não apenas da média dos retornos de um ativo, mas também da variação dos retornos em relação a esta média, além de apontar a diversificação da carteira de ativos como medida essencial para a redução do risco do investimento.

A partir dos fundamentos teóricos desenvolvidos por Markowitz, Sharpe (1964) desenvolveu o modelo CAPM (Capital Asset Pricing Model), no qual propõe a divisão do risco total de um ativo em risco sistêmico, ou risco de mercado, e risco não sistêmico, ou risco específico, concluindo que “através da diversificação, alguns riscos inerentes a um ativo podem ser evitados, portanto o risco total não é obviamente a influência relevante no seu preço” (SHARPE, 1964, p. 426).

Os riscos sistêmicos são aqueles que afetam um grande número de empresas no mercado, ainda que com intensidades distintas para cada uma delas. As fontes mais comuns deste tipo de risco são as variações do produto nacional, as mudanças nas taxas de juros e as oscilações nos índices de inflação, que afetam todas as empresas da economia e, por conseqüência, suas ações. O risco específico da ação é aquele que afeta uma empresa ou um pequeno número de empresas, ou seja, seu impacto tem amplitude reduzida, muitas vezes trata-se de um impacto individual; as fontes dos riscos não sistêmicos dependem de especificidades de cada empresa ou grupo de empresas (ROSS, WESTERFIELD e JAFFE, 1995).

Os riscos sistêmicos não são diversificáveis, pois todas as empresas do mercado são de alguma forma afetadas por eles, tornando impossível para o investidor a construção de uma carteira diversificada que o anule. Por outro lado, os riscos não sistêmicos são facilmente diversificáveis pelo fato de se originarem de características específicas de cada empresa, que variam tanto quanto o número de empresas existentes no mercado e dão inúmeras opções de diversificação ao investidor. Logo, para muitos teóricos de finanças, o risco que de fato deve preocupar o investidor é o risco sistêmico, justamente pela dificuldade de sua redução pela diversificação.

Ora, a expansão internacional diversifica a origem dos resultados da empresa por diversas economias, por diversos mercados, de tal modo que uma redução no ritmo de crescimento da economia brasileira, por exemplo, pode não se repetir em outras economias onde a empresa multinacional brasileira tenha subsidiárias, resultando, assim, num impacto menor deste risco sistêmico no resultado consolidado da empresa multinacional.

No entanto, vale ressaltar que esta visão sobre o domínio do risco sistêmico não é unânime, já que alguns autores argumentam que o risco total da empresa não pode ser negligenciado, pois os riscos específicos da empresa, parte de seu risco total, quando elevados podem ser decisivos para seus resultados, o que torna a administração do risco total um fator importante na análise global da companhia, como se verá mais adiante.

Portanto, nesta análise vai-se não só comparar as rentabilidades médias do conjunto de empresas multinacionais ao conjunto de empresas domésticas, como também analisar o risco médio associado às rentabilidades de cada grupo. Entretanto, além da análise do risco sistêmico médio de ambos os grupos, também vai se utilizar o risco total médio de cada grupo de empresas para avaliar os retornos de suas ações, já que a internacionalização também pode afetar a empresa especificamente, o que pode ser verificado pela análise de seu risco total.

2.7.1 – Risco Sistêmico

O risco sistêmico de uma ação é também chamado de risco de mercado por ser ele, em última instância, uma medida da propensão de uma ação a oscilar junto com a variação do mercado; é, portanto, uma medida de covariância entre a ação e o mercado. A medida do risco sistêmico foi proposta inicialmente por Sharpe (1964) e mais tarde recebeu o nome de beta, assim tem-se que: