ISCSP – Licenciatura em Gestão de Recursos Humanos
Finanças de Empresa
Exercícios Resolvidos de Análise Financeira
Carlos Pedro Gonçalves
Caso Corticeira Amorim (Análise de Cash Flows)
No quadro da página seguinte encontram-se as demonstrações dos fluxos de caixa da
Corticeira Amorim, empresa portuguesa que actua na área das cortiças, para o biénio
de 2012/2013. Analise, com base nos valores apresentados, de modo fundamentado, a
evolução dos cash flows da empresa.
Demonstração dos Fluxos de Caixa 2012 2013 Actividades Operacionais
Recebimentos de clientes 588,693 595,190 Pagamentos a fornecedores -464,501 -457,311 Pagamentos ao pessoal -98,549 -99,206
Fluxos gerados pelas operações 25,643 38,673
Recebimentos/(pagamentos) do imposto sobre o rendimento -11,101 -22,528 Outros recebimentos/(pagamentos) relativos à actividade
operacional 37,505 50,116
CASH FLOW DAS ACTIVIDADES OPERACIONAIS 52,047 66,261
Actividades de Investimento Recebimentos provenientes de:
Activos fixos tangíveis 612 404
Activos fixos intangíveis 0 2
Investimentos financeiros 6 0
Outros activos 157 1,285
Juros e proveitos relacionados 1,430 970 Subsídio de investimento 5,860 1,835
Dividendos 255 255
Total de recebimentos (actividades de investimento) 8,320 4,751 Pagamentos respeitantes a:
Activos fixos tangíveis -20,329 -25,995 Investimentos financeiros -14,653 -1,271
Activos intangíveis -406 -351
Total de pagamentos (actividades de investimento) -35,388 -27,617
CASH FLOW DAS ACTIVIDADES DE INVESTIMENTO -27,068 -22,866
FREE CASH FLOW 24,979 43,395
Actividades de Financiamento Recebimentos provenientes de:
Empréstimos obtidos 17,214 0
Outros 476 1,469
Total de recebimentos (actividades de financiamento) 17,690 1,469 Pagamentos respeitantes a:
Empréstimos obtidos 0 -43,140
Juros e gastos similares -6,917 -6,040
Dividendos -20,497 -20,396
Aquisições de acções (quotas) próprias -686 -264
Outros -1,478 -568
Total de pagamentos (actividades de financiamento) -29,578 -70,408 CASH FLOW DAS ACTIVIDADES DE FINANCIAMENTO -11,888 -68,939
Variações de caixa e equivalentes 13,091 -25,544 Efeito das diferenças de câmbio 24 -498
CASH FLOW DO PERÍODO 13,115 -26,042
Caixa e seus equivalentes no início do período (Balanço) 6,731 19,846 Caixa e seus equivalentes no fim do período (Demonstração C.Flow) 19,846 -6,195
Caso CIMPOR (Análise de Cash Flows)
No quadro da página seguinte encontram-se as demonstrações dos fluxos de caixa da
CIMPOR, empresa portuguesa que actua na área dos cimentos, para o biénio de
2012/2013. Analise, com base nos valores apresentados, de modo fundamentado, a
evolução dos cash flows da empresa (atenção à
nota 1
apresentada em conjunto com
as demonstrações dos fluxos de caixa).
Demonstração dos Fluxos de Caixa 2012 2013 Actividades Operacionais
Recebimentos de clientes 2,513,330 2,745,996 Pagamentos a fornecedores -1,536,690 -1,853,748 Pagamentos ao pessoal -258,466 -313,612
Fluxos gerados pelas operações 718,174 578,636
Recebimentos/(pagamentos) do imposto sobre o rendimento -98,945 -104,811 Outros recebimentos/(pagamentos) relativos à actividade operacional -174,607 -30,077
CASH FLOW DAS ACTIVIDADES OPERACIONAIS 444,622 443,748
Actividades de Investimento
Recebimentos provenientes de:
Alterações de perímetro de consolidação pela permuta (1) 189,777 Investimentos financeiros 18,764 21,647
Activos fixos tangíveis 6,087 21,808
Activos fixos intangíveis 373 27
Juros e proveitos similares 21,067 4,023
Dividendos 879 714
Outros 441
Total de recebimentos (actividades de investimento) 237,388 48,217
Pagamentos respeitantes a:
Alterações de perímetro de consolidação por aquisições -75 Investimentos financeiros -1,798 -30,664 Activos fixos tangíveis -208,804 -331,057
Activos intangíveis -4,564 -6,316
Outros -723
Total de pagamentos (actividades de investimento) -215,889 -368,112
CASH FLOW DAS ACTIVIDADES DE INVESTIMENTO 21,499 -319,895
FREE CASH FLOW 466,121 123,853
Actividades de Financiamento
Recebimentos provenientes de:
Empréstimos obtidos 2,103,069 442,252
Venda de acções próprias 1,438 2
Outros 3,844
Total de recebimentos (actividades de financiamento) 2,108,352 442,254
Pagamentos respeitantes a:
Empréstimos obtidos -1,960,959 -408,797 Juros e gastos similares -186,357 -225,874
Dividendos -110,511 -10,785
Outros -9,736 -6,351
Total de pagamentos (actividades de financiamento) -2,267,564 -651,807
CASH FLOW DAS ACTIVIDADES DE FINANCIAMENTO -159,211 -209,553
Efeito das diferenças de câmbio e de outras transacções não monetárias -49,464 -87,667
CASH FLOW DO PERÍODO 257,446 -173,367
Caixa e equivalentes de caixa no início do exercício 556,247 813,692 Caixa e equivalentes de caixa no fim do exercício 813,692 640,326
(1)NOTA: Cf. p. 56 Relatório e Contas 2013
O Grupo detém as suas participações concentradas essencialmente em duas sub-holdings: (i) a Cimpor Portugal, SGPS, S.A., que concentra as participações nas sociedades que se dedicam à produção de cimento, betão, agregados, argamassas, artefactos de betão, e atividades conexas, em Portugal; e, (ii) a Cimpor Inversiones, S.A., que detém as participações nas sociedades sedeadas fora de Portugal.
Tal como estabelecido no prospeto da OPA da InterCement, em 20 de dezembro de 2012 concretizou-se a permuta da integralidade dos ativos e operações de cimento, betão e agregados na América do Sul, nomeadamente no Brasil, Argentina e Paraguai, e em Angola (“Ativos adquiridos na permuta”) da InterCement, por troca com ativos detidos pela Cimpor em Espanha, Marrocos, Tunísia, Turquia, China, Índia e Perú (“Ativos alienados na permuta”), conjuntamente com uma parcela equivalente a 21.2% da Dívida Líquida Consolidada da Cimpor. Decorrente do processo acima, a Demonstração consolidada do resultado e do outro rendimento integral do exercício findo em 31 de dezembro de 2012, apresenta os resultados dos Ativos alienados na Permuta como “Resultado líquido das operações descontinuadas”, tal como preconizado na IFRS 5 – Ativos não correntes detidos para venda e Unidades operacionais descontinuadas (“IFRS 5”). A Demonstração consolidada da posição financeira em 31 de Dezembro de 2012, foi reexpressa decorrente da conclusão do processo de afetação do valor de compra dos ativos adquiridos na permuta ao justo valor dos mesmos (Nota 5 do relatório e contas).
Caso Airbus Group (Análise de Rendibilidade)
Na tabela abaixo encontra-se a decomposição da rendibilidade financeira segundo o
modelo de rendibilidade integrada do grupo empresarial Airbus para o biénio
2012/2013.
Face aos resultados apresentados na tabela comente as seguintes afirmações:
A1: “De 2012 para 2013 ocorreu uma reestruturação significativa da estrutura
financeira da empresa, visível numa subida elevada do rácio de leverage.”
A2: “Apesar da performance económica ter sido pior em 2013, a margem
financeira foi maior em 2013 do que em 2012 devido ao facto de o custo médio
do capital alheio ter sido menor em 2013.”
A3: “O impacto dos factores financeiros tiveram um efeito positivo sobre a
rendibilidade do capital próprio devido ao aumento do capital alheio por cada
unidade de capital próprio.”
A4: “Foram os factores económicos os principais responsáveis pela melhor
performance financeira do Airbus Group avaliada em termos da rendibilidade
dos capitais próprios.”
Caso Clubes de Futebol (Análise de Rendibilidade e Análise de Cash Flows)
Complete a tabela abaixo obtida para os três Clubes de Futebol Benfica, Sporting e
Porto, e compare a performance financeira em termos de:
1. Análise de Rendibilidade.
2. Análise de Cash Flows (consulte os Relatórios e Contas disponibilizados na
plataforma de e-learning para mais informação).
3. Reflicta, com base na análise da performance financeira, acerca do risco
operacional e financeiro dos três clubes.
Época: 2012/2013
Benfica
Sporting
Porto
(Em Euros)
(Em
milhares
de Euros)
(Em Euros)
EBIT
11,941,858
-34,317
33,798,206
Activo Total
416,671,199
139,464
227,852,575
Capital Alheio
440,480,627
258,873
220,225,220
Capital Próprio
-23,809,428
-119,409
7,627,355
Juros e Gastos Similares
22,690,806
9,259
12,893,251
Resultado Antes de Impostos
-10,748,948
-43,576
20,904,955
Resultado Líquido
-10,393,584
-43,816
20,329,895
ROA
L
Ki
Margem Financeira (ROA – Ki)
Leverage Effect
Efeito Fiscal
ROE
Cash Flow das Actividades Operacionais
3,122,569
-47,883
-30,060,236
Cash Flow das Actividades de Investimento
-4,610,662
-4,813
67,017,348
Free Cash Flow
-1,488,093
-52,696
36,957,112
Cash Flow das Actividades de Financiamento
-1,475,593
53,888
-21,055,883
Cash Flow do Período
-2,963,686
1,192
15,901,229
RESOLUÇÃO
Caso Corticeira Amorim
Considerando, em primeiro lugar, o cash flow do período (CFP), importa relevar que este cash
flow constitui a síntese final dos fluxos de entrada (recebimentos) e dos fluxos de saída
(pagamentos) durante determinado período, neste caso o ano civil. Assim, um valor positivo do CFP significa que houve um contributo positivo para as Disponibilidades (Caixa e equivalentes do Balanço). Um valor negativo significa, por conseguinte, um contributo negativo para o nível de disponibilidades as quais, caso sejam negativas, obrigam a empresa à sua cobertura através de fundos próprios ou via recurso a um empréstimo de curto prazo, o qual pode revestir várias modalidades, dependendo do tipo e dimensão da empresa, bem como das suas relações com os bancos com que trabalha. A principal razão destes procedimentos deve-se ao facto de não podem aparecer no Balanço de final de ano disponibilidades negativas.
Para o caso da Corticeira Amorim, a evolução do CFP foi negativa, apresentando um valor positivo em 2012 e negativo em 2013. Assim, enquanto que em 2012 houve um contributo positivo de 13,115 milhares de euros para as disponibilidades, em 2014 o contributo foi negativo pelo montante de -26,042 milhares de euros, evolução que importa analisar.
O CFP resulta da soma do Free Cash Flow (FCF) ao cash flow das actividades de financiamento
(CFAF) e ao efeito das diferenças de câmbio sobre caixa e equivalentes. O FCF é determinado,
em termos de performance, pelos dois ciclos centrais de actividade, a saber: ciclo das actividades operacionais, que conduz ao cash flow das actividades operacionais (CFAO), e o ciclo das actividades de investimento, que conduz ao cash flow das actividades de investimento (CFAI). Embora o FCF resulte da soma algébrica do CFAO com o CFAI, constitui um importante indicador de desempenho financeiro, pois, caso seja positivo, como aqui acontece, informa a gestão e os demais stakeholders acerca do dinheiro disponível para operações de financiamento e, em particular, constitui o principal veículo para o estudo de duas importantes decisões financeiras estratégicas, a saber:
A decisão de (novos) investimentos
A decisão de financiamento desses novos investimentos.
No biénio em análise o FCF é positivo e crescente tendo quase duplicado de 2012 para 2013. Assim, em termos de FCF a empresa apresentou uma boa performance. Considerando o CFAO e o CFAI podemos analisar as causas da evolução do FCF.
O cash flow das actividades operacionais (CFAO) constitui um indicador de viabilidade financeira da empresa, além de ter em ambos os anos valores positivos - cumprindo, assim, com a condição necessária de viabilidade financeira - apresenta uma tendência crescente. Consequentemente, além de financeiramente viável, a positividade do CFAO deve-se, essencialmente, a um desempenho adequado da zona económica (ou de exploração) da empresa, evidenciado pelo aumento dos recebimentos dos clientes, bem como de outros recebimentos de exploração e de um ligeiro decréscimo dos pagamentos a fornecedores, o que
lhe permitiu suportar o acréscimo de pagamentos e impostos, bem como o de um ligeiro acréscimo dos gastos com pessoal.
O cash fow das actividades de investimento (CFAI) apresenta, em ambos os anos, valores negativos. Esta situação pode ser considerada normal, principalmente se estiver relacionada com activos tangíveis, os quais após desempenharem a sua função económica deverão ser substituídos e, por norma, o valor de alienação é insuficiente para a cobertura dos novos activos tangíveis de substituição. Consequentemente, o financiamento desses investimentos de substituição, não coberto pelo desinvestimento da mesma natureza de investimento, deverá ser suportado pelo CFAO, o que explica a importância e significado do CFAO registar valores positivos.
Embora negativo, o CFAI em 2013 é menos negativo do que em 2012. Embora a empresa tenha investido mais em activos fixos tangíveis (aumentando os pagamentos relativos às actividades de investimento) e desinvestido menos (diminuindo os recebimentos relativos às actividades de investimento), os investimentos financeiros e em activos intangíveis foram menores em 2013, facto que explica a evolução do CFAI. Assim, embora a empresa tenha investido em 2013 no que se refere aos activos fixos tangíveis, esse investimento não foi acompanhado por maior investimento ao nível dos activos intangíveis e ao nível dos investimentos financeiros.
Considerando os valores positivos e crescentes do FCF, e a boa performance económica da empresa, conclui-se, assim, que a pior performance em termos do cash flow do período se deve ao cash flow das actividades de financiamento (CFAF).
O CFAF cash flow é, por norma, numa empresa não financeira, negativo, pois nestas empresas, de um modo geral, os principais recebimentos que podem obter são de empréstimos contraídos, de aplicações de tesouraria e/ou de capital e de juros e dividendos recebidos. Por seu turno, os pagamentos de empréstimos obtidos, quer para o financiamento de novos investimentos, quer para situações de insuficiência de liquidez, sistemáticas ou crónicas bem como para o pagamento de juros e dividendos, são bastante mais elevados do que os fluxos de entrada. É este comportamento dos fluxos de entradas e saídas de dinheiro que, em síntese, explica os valores negativos do CFAF em empresas não financeiras.
No caso da Corticeira Amorim, o CFAF passou de -11,888, montante que era coberto em 2012 pelo FCF de 24,979, para -68,939, montante não coberto em 2012 pelo FCF de 43,935. Assim, apesar da boa performance económica conducente à subida do FCF este foi insuficiente para cobrir o valor negativo do CFAI em 2013. Este valor deve-se a duas rúbricas centrais que se destacam:
Os pagamentos relativos a empréstimos obtidos no montante de -43,140 milhares de euros;
Os pagamentos relativos a dividendos no montante de -20,936 milhares de euros. Estes dois montantes, juntamente com a descida dos recebimentos relativos às actividades de financiamento explicam o valor mais negativo do CFAI em 2013. Bem como o valor negativo do CFP. Apesar da evolução negativa do CFP, em termos económicos a empresa apresentou uma boa performance revelando uma evolução positiva do negócio no biénio em análise.
Caso CIMPOR
A performance financeira da empresa apresenta um desempenho positivo no período em análise evidenciado pelos cash flows mais relevantes, a saber:
(1) Cash flow das actividades operacionais (CFAO) que, enquanto indicador de viabilidade financeira da empresa, além de ter em ambos os anos valores positivos - cumprindo, assim, com a condição necessária de viabilidade financeira - apresenta, contudo, uma tendência ligeiramente decrescente. Sendo inquestionável a viabilidade financeira, a ligeira quebra do CFAO deve-se, essencialmente, a um acréscimo mais do que proporcional dos pagamentos a fornecedores e ao pessoal relativamente ao acréscimo dos recebimentos de clientes. Tal situação provocou um decréscimo dos fluxos gerados pelas operações de cerca de 20% mas, devido a um forte decréscimo dos "outros pagamentos", de cerca de -83%, a variação no CFAO foi, somente, de 0,2%.
(2), Cash fow das actividades de investimento (CFAI) que, por norma, apresenta valores negativos em virtude de os recebimentos obtidos com a venda de activo fixo tangível serem inferiores aos valores de aquisição de activo fixo tangível de substituição daqueles activos intangíveis que, tendo cumprido a sua função económica, são alienados. Verifica-se que é esta a situação em 2013, porém, em 2012 o CFAI é positivo devido a uma situação singular relacionada com a permuta de bens relacionados com a OPA (ver nota 1 apresentada no enunciado) a qual permitiu gerar um fluxo vultuoso de entradas de cerca de 189,777 milhares de euros que, a não ter ocorrido, face aos pagamentos de novos investimentos em "Activos fixos tangíveis", o valor do CFAI seria negativo, tal como ocorreu em 2013.
(3), Free cash flow (FCF), este cash flow, embora resulte da soma algébrica do CFAO com o CFAI, constitui um importante indicador de desempenho financeiro, pois caso seja positivo, como aqui acontece, informa a gestão e os demais stakeholers o dinheiro disponível para operações de financiamento e, em particular, constitui o principal veículo para o estudo de duas importantes decisões financeiras estratégicas: (a) a decisão de (novos) investimentos e (b) a decisão de financiamento desses novos investimentos. No caso da CIMPOR, o FCF foi menor em 2013 do que em 2012, pelas razões acima identificadas decorrentes da análise do CFAO e do CFAI.
(4) Cash flow das actividades de financiamento (CFAF). Este cash flow é, por norma, numa empresa não financeira, negativo, pois nestas empresas, de um modo geral, os principais recimentos que podem obter são de empréstimos contraídos, de aplicações de tesouraria e/ou de capital e de juros e dividendos recebidos. Por seu lado, os pagamentos de empréstimos obtidos, quer para o financiamento de novos investimentos, quer para situações de insuficiência de liquidez, sistemáticas ou crónicas bem como para o pagamento de juros e dividendos, são bastante mais elevados do que os fluxos de entrada. É este comportamento dos fluxos de entradas e saídas de dinheiro que, em síntese, explica os valores negativos do CFAI em empresas não financeiras. No caso da CIMPOR, embora quer os pagamentos quer os recebimentos respeitantes às actividades de financiamento tenham diminuído em 2013, os recebimentos diminuíram mais em montante do que os pagamentos, o que explica que o CFAF seja mais negativo em 2013 do que em 2012.
(5) Cash flow do período (CFP) constitui a síntese final dos fluxos de entrada (recebimentos) e dos fluxos de saída (pagamentos) durante determinado período, neste caso o ano civil. O valor positivo do CFP significa que houve um contributo positivo para as Disponibilidades (Caixa e
equivalentes do Balanço). O valor negativo, que ocorre em 2013 significa, por conseguinte, um contributo negativo para o nível de disponibilidades as quais, caso sejam negativas, obrigam a empresa à sua cobertura através de fundos próprios ou via recurso a um empréstimo de curto prazo, o qual pode revestir várias modalidades, dependendo do tipo e dimensão da empresa, bem como das suas relações com os bancos com que trabalha. A principal razão destes procedimentos deve-se ao facto de não podem aparecer no Balanço de final de ano disponibilidades negativas.
No caso da CIMPOR, o valor negativo do CFP em 2013 deve-se por um lado a uma descida elevada do FCF, decorrente do efeito conjugado de diminuição do CFAO e do valor negativo do CFAI e do valor mais negativo do CFAF em 2013, relativamente a 2012. Assim, o FCF foi insuficiente para cobrir o CFAF.
