Por
Rafael Dias, CNPI, Rafael Reis, CNPI
eHenrique Tomaz, CFA
IPO Orizon Valorização de Resíduos
Recomendação:
Entrar no IPO
Resumo da Oferta
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Panorama da companhia
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Tese de investimento
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Histórico de desempenho econômico-financeiro
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Análise econômico-financeira
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A Orizon atua na fase final da cadeia de tratamento de resíduos e na prestação de serviços ambientais de alto valor agregado a clientes públicos e privados no Brasil. Em 2020, foi uma das companhias que mais gerou créditos de carbono certificados no país de acordo com dados da ONU. Entre 2017 e 2019, apresentou crescimento médio anual de receita líquida de 23%, e reduziu a alavancagem de 11,8x para 4,2x (2,9x em setembro de 2020). Nos últimos 12 meses encerrados no 3T20, recebeu aproximadamente 4,6 milhões de tonelada de resíduos de 20 milhões de brasileiros e 500 clientes corporativos como Braskem, Wilson Sons, Michellin, CSN, Shell, DuPont, Cyrela, l’Oreal, Arcelor Mittal e outros. A composição atual de suas receitas se dá atualmente pelos segmentos de (i) tratamento e destinação de resíduos (65%), (ii) exploração do biogás, energia e créditos de carbono (16%), (iii) beneficiamento de resíduos (13%) e (iv) serviços de engenharia ambiental (6%).
Panorama
Resumo da oferta: IPO Orizon Valorização de Resíduos
Orizon Valorização de Resíduos
Oportunidades e riscos
O BB Investimentos
recomenda a
entrada no IPO da
Orizon
Faixa de Valor:
Até R$ 20,00
Piso da faixa indicativo daoferta
Fonte: Prospecto Preliminar da Oferta
Avaliação geral: a oferta apresenta oportunidade de investimento na economia circular com grande impacto positivo no meio
ambiente e boas perspectivas de expansão num segmento ainda incipiente.
Recomendação: Entrar no IPO
Estratégia de Investimento
Considerando que a Orizon é uma empresa atuante no segmento de tratamento de resíduos, com grande potencial de expansão e consequente valorização, recomendamos a entrada no IPO ao preço mínimo da faixa indicativa da oferta para os investidores que buscam companhias com tese de crescimento e ligadas a economia “verde”, e que tenham interesse em se posicionar em empresas de menor tamanho (“small caps”).
Oportunidades
Portfólio completo Previsibilidade de receitas Modelo de negócio resiliente Baixa concorrênciaRiscos
Negócio intensivo em capital Obtenção ou renovação de licenças ambientais e de operação Riscos legais Elevado endividamentoPanorama da companhia
Presença Geográfica
A Orizon é uma empresa de tratamento e valorização de resíduos que acredita no desenvolvimento sustentável das cidades, e investe constantemente em inovação e tecnologia para gerar energia limpa, desenvolver a economia circular e proteger o meio ambiente e a saúde da população.
No mercado desde 1999, a companhia é referência pelo pioneirismo e por oferecer uma linha completa de soluções integradas de gestão e
beneficiamento de resíduos, que vão desde a reciclagem até a geração de biogás e energia elétrica. Seus ecoparques atuam como a última barreira protetora do meio ambiente, reduzindo a emissão de gás carbônico, tratando resíduos com potencial de reaproveitamento pela indústria, e garantindo que o lixo – material que não pode ser reutilizado – seja destinado de forma
ambientalmente adequada, evitando a contaminação de solos, rios, mares e ar. A Orizon se organiza em quatro linhas de negócios: (i) tratamento e destinação final de resíduos perigosos e não perigosos; (ii) exploração do biogás, energia e créditos de carbono; (iii) beneficiamento de resíduos (waste-to-energy); e (iv) serviços de engenharia ambiental. Respectivamente, estas áreas foram responsáveis por 65%, 16%, 13% e 6% da sua receita líquida no período de nove meses findo em 30 de setembro de 2020, a qual totalizou R$289 milhões.
Transformando lixo em energia renovável
Breve histórico da Orizon
Fonte: Prospecto Preliminar.
História da empresa: há mais de 20 anos no mercado, atua com uma linha completa de soluções integradas de gestão e
Possui atuação nacional por meio da prestação de serviços especializados de engenharia ambiental, e opera cinco ecoparques nos Estados da Paraíba e Pernambuco, na região Nordeste do Brasil, e no Rio de Janeiro, na região Sudeste do Brasil. Seus ecoparques constituem-se em complexos com
completa infraestrutura para o recebimento de resíduos, conectados a estações de extração e aproveitamento energético do biogás e futuramente plantas de triagem mecânica de materiais recicláveis. Está também estabelecendo
operações em mais seis estados (São Paulo e Minas Gerais, na região Sudeste do Brasil, Goiás, na região Centro-Oeste do Brasil, e Paraná, Santa Catarina e Rio Grande do Sul, na região Sul do Brasil).
Realiza parceria com clientes e emprega tecnologia de ponta para agregar valor em cada etapa da cadeia, enquanto recupera recursos valiosos e cria energia limpa e renovável. Cada vez mais, clientes querem que seus resíduos sejam recuperados de forma a fomentar a economia circular e diminuir a geração de passivos para o meio ambiente. Assim, o objetivo da companhia é atender às necessidades atuais de seus clientes, ao mesmo tempo em que tenta antecipar as necessidades em expansão e evolução da sociedade. Nesse sentido, tem atuado continuamente no desenvolvimento de projetos de inovação tecnológica e novos modelos de negócios no setor de gestão de resíduos.
Panorama da companhia
Abrangência nacional entregando sustentabilidade
Por meio do controle proprietário de aterros sanitários, consegue manter uma posição privilegiada sobre a destinação de milhões de toneladas de resíduos gerados ao redor de sua posição geográfica. Dessa forma, implementa processos que visam a possibilitar a monetização do potencial contido nos resíduos que recebe em seus ecoparques, por meio das plantas de geração de energia e das UBMs (Unidades de Beneficiamento de Materiais), UTM (Unidades de Tratamento de Materiais) e UREs (Usinas de Recuperação Energética). Enquanto 40,5% dos resíduos sólidos gerados em 2018 no Brasil ainda possuíam destinação imprópria, de acordo com dados da Abrelpe, promoveu, nos últimos doze meses encerrados em 30 de setembro de 2020, a destinação adequada de mais de 4,6 milhões de toneladas de resíduos, equivalente a 5,7% do total resíduos nacional, por meio da operação e desenvolvimento de aterros sanitários, que consistem em obras de engenharia com infraestrutura para o recebimento de diversos tipos de resíduos sólidos. Dessa forma, é reconhecida por promover serviços de soluções ambientais de valor agregado aos seus clientes, atuando diariamente para garantir o bem-estar das comunidades locais e buscando atender aos mais elevados requisitos ambientais e de segurança pública.
Atuação rentável em um mercado em crescimento
Fonte: Prospecto Preliminar
Oferta primária: 85% do total ou R$ 376,6 milhões
Tese de investimento
Estrutura societária
Destinação dos recurso
Fonte: Prospecto Preliminar
Uso dos recursos: após o IPO, a companhia pretende utilizar os recursos para novos investimento da operação, potenciais
aquisições de aterros, amortização da dívida e capital de giro
Atual (apenas oferta base)Pós IPO
Pós IPO (considerando lotes adicional e suplementar) Inovatec 73,41% 52,56% 50,00% FIP Spectra 22,29% 16,89% 9,5% FLF 1,5% 0% 0% Ações em Circulação 2,79% 30,55% 40,50% Total 100,00% 100,00% 100,00%
Os recursos líquidos provenientes da Oferta Primária serão destinados para: (i) investimentos; (ii) aquisições potenciais; (iii) amortização de dívida; e (iv) capital de giro.
I- Investimentos: 27,5% dos recursos serão utilizados para (a) implantação de novos aterros sanitários, (b) plantas de triagens mecanizadas e reciclagem, (c) plantas de beneficiamento de resíduos e (d) plantas de waste to energy;
II- Aquisições potenciais: 37,5% dos recursos serão utilizados para aquisição aterros sanitários, empresas de beneficiamento de resíduos e geração de energia a partir do biogás; III- Amortização de dívida: 18,5% dos recursos serão utilizados para amortização de dívida com o Coordenador Líder (Credit Suisse);
IV- Capital de giro: 16,5% dos recursos serão utilizados para capital de giro e fortalecimento da estrutura de capital da Cia.
Geração crescente de valor por meio do aproveitamento dos recursos de resíduos recebidos anualmente em seus ecoparques.
Contínuos investimentos em expansão da operação por meio de crescimento orgânico que pode ter o potencial intensificado com o Novo Marco Legal do saneamento.
Expandir os negócios por meio de aquisições de ativos complementares ou que permitam criar valor com ganhos operacionais e renegociação de contratos. Desenvolvimento de tecnologia própria e adaptada às características específicas das operações, suportada pelo estabelecimento de parcerias com universidades de renome.
Modelo de negócios resiliente que visa possibilitar previsibilidade de receitas e performance financeira.
Um dos únicos provedores de serviços de gestão de resíduos em suas regiões de atuação, com portfólio completo de ativos construído ao longo de mais de 20 anos.
Elevadas barreiras à entrada de novos competidores.
Tese de investimento
Estratégias e Oportunidades
A extensão da pandemia pode resultar em um efeito adverso relevante em seus negócios, condição financeira, resultados das operações e fluxos de caixa e, finalmente, sua capacidade de continuar operando seus negócios.
Decisões desfavoráveis em processos judiciais e administrativos podem afetar adversamente a Companhia e criar obrigações relevantes.
A Companhia pode não ter sucesso na obtenção ou renovação das licenças e autorizações necessárias para operar novos aterros sanitários, bem como operar ou expandir os negócios já existentes. Além disso, as condicionantes de licenças ambientais podem tornar os projetos economicamente inviáveis.
Diversos contratos relevantes da Companhia dizem respeito a concessões que estão sujeitas a processos de renovação.
Os contratos com clientes públicos das controladas da Companhia têm prazo determinado e a legislação autoriza a extinção por iniciativa do Poder Público motivada por interesse público, o que pode impactar adversamente os seus resultados.
Riscos
Fonte: Prospecto Preliminar
O setor de saneamento no Brasil passa por uma evolução regulatória que deve exigir um aumento robusto dos investimentos
nestes serviços, amplificando o potencial de crescimento da companhia que já se destaca no segmento.
1811 2801 3357 3428 3230 3711 4153 4395 4587 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 3T20 UDM* -143 67 -17 17 2017 2018 2019 9M20 232 296 348 289 2017 2018 2019 9M20 51 78 101 105 22,0% 26,5% 28,9% 36,4% 2017 2018 2019 9M20 Kton
Histórico de desempenho econômico-financeiro
Volume de Resíduos
R$ milhões
Receita Líquida
R$ milhões e % de margem Ebitda
EBITDA e Margem EBITDA
R$ milhões
Lucro Líquido
Fonte: Prospecto preliminar | * Considerando os Últimos Doze Meses (UDM) até o terceiro trimestre de 2020
Desempenho: crescimento consistente dos volumes, receitas e EBITDA, mas lucro líquido prejudicado nos anos recentes pelo
elevado endividamento.
CAGR: +23%
CAGR: +41%
R$ milhões
Análise econômico-financeira
Valuation (faixa de preço)
Premissas da Avaliação
Fonte: Prospecto preliminar e Bloomberg (04/02/2021). (1) Considerando a dívida líquida atual (30/09/2020) e os recursos da oferta primária. (2) Estimativa mantendo a média de crescimento dos últimos 3 anos.
Nossa avaliação toma por base uma análise comparativa pelo múltiplo EV/Ebitda 2021e (valor da empresa sobre o lucro antes
do pagamento de juros, impostos, amortizações e depreciações).
Para fins de avaliação da faixa de preço indicativa do IPO da Orizon, utilizamos uma análise comparativa de múltiplos que toma por base o valor da empresa (pós-IPO) sobre a expectativa do lucro operacional, ou Ebitda, ao final de 2021.
O valor da empresa (EV, sigla em inglês para Enterprise Value), após a entrada dos recursos do IPO, ficará na range entre R$ 1,4 bilhão e R$ 1,8 bilhão, valores projetados considerando o mínimo e o máximo da faixa indicativa de preço da oferta.
Nosso cenário base de crescimento do Ebitda prevê um aumento de 40% em 2021, em linha com o crescimento observado no acumulado do ano até setembro/20, e também em linha com o crescimento observado entre 2017 a 2019, que foi em média 41%.
Faixa Indicativa de Preço X Crescimento do Ebitda em 2021
EV/EBITDA 2021E 20,0% 30,0% 40,0% 50,0% 60,0% R$ 20,00 8,3 x 7,6 x 7,1 x 6,6 x 6,2 x R$ 23,50 9,4 x 8,7 x 8,0 x 7,5 x 7,0 x R$ 27,00 10,5 x 9,7 x 9,0 x 8,4 x 7,9 x Preço da Ação (R$) 20,00 23,50 27,00 Ações em circulação (milhões) 71,5 71,5 71,5 Valor de mercado Pós-IPO 1.430 1.680 1.930 Dívida líquida (pós-IPO)1 -39,9 -100,6 -161,3
Valor da Firma (EV) 1.390 1.579 1.769
EBITDA 2021E2 196,4 196,4 196,4
Com o objetivo de comparar os múltiplos estimados para a Orizon na oferta com outros pares de mercado, optamos por selecionar companhias que possuem em sua tese de investimentos uma expressiva exposição em tratamento e destinação de resíduos perigosos e não perigosos e
beneficiamento de resíduos (waste-to-energy). Diante disso, encontramos duas empresas que atuam fora do Brasil cujas operações se assemelham em parte com a Orizon, sendo elas: Séché Environment e Covanta Corp.
A dificuldade em avaliar a companhia com pares comparáveis no Brasil se dá porque (i) as companhias de saneamento listadas no país são estatais, sofrendo desconto por risco de ingerência política; (ii) por serem cias grandes atuando em diversos segmentos, sendo o principal o fornecimento de água, com o segmento de tratamento de resíduos representando apenas uma parte dos serviços de saneamento; e (iii) por serem maduras, portanto, apresentando crescimento inferior ao apresentado e esperado para a Orizon.
Nesse contexto, observamos que o múltiplo EV/Ebitda 21e (7,1x) da Orizon, no piso da faixa indicativa de preço, apresenta um desconto sobre os múltiplos dos pares internacionais e se mostra interessante para o ingresso no IPO.
Assim, considerando as perspectivas positivas da Orizon, o desconto em relação aos pares internacionais, suas vantagens competitivas, o apelo sócio-ambiental e o potencial de crescimento com o Novo Marco do Saneamento, avaliamos atrativo o valuation de 7,1x EV/Ebitda 21e.
Análise econômico-financeira
Análise da Orizon com os pares de mercado
R$ milhões
Pares de Mercado
Fonte: Prospecto Preliminar, Bloomberg e BB Investimentos.
A falta de pares comparáveis no mercado brasileiro dificulta a análise por múltiplos, nos levando a buscar pares internacionais
para estimar em qual nível de múltiplo a companhia deverá ser negociada após a oferta.
Empresa Valor de mercado Valor da firma EV/EBITDA 2021E
Sabesp 27.689 41.137 6,4x
Copasa 5.989 8.250 4,5x
Sanepar 6.720 9.421 4,8x
Saneamento Brasil - Média Pares Nacionais 5,2x
Séché Environement 2.394 5.135 6,3x
Covanta Holding Corp 10.564 25.089 10,7x
Média pares internacionais (comparáveis) 8,5x
Orizon (R$ 20,00)
Valuation descontado ou com prêmio?
Apesar dos múltiplos atuais não sugerirem desconto significativo, o crescimento da companhia deve implicar em melhora dessa percepção ano a ano.
Saída dos majoritários é considerável? Não, a maior parte da oferta é primária. Qual a nossa opinião sobre o setor?
Setor com grande impacto positivo sobre o meio ambiente e para atingimento das metas de desenvolvimento sustentável almejadas pela ONU e pelos países signatários da Agenda 2030, com grande potencial de crescimento também estimulado pelo novo momento que se inicia no saneamento após a aprovação do Novo Marco Legal.
Durante o trâmite da Lei 14.026/2020 (Novo Marco Regulatório) no Congresso, no ano passado, chegou a ser excluído do projeto de lei a exigência de licitação para os serviços de manejo de resíduos sólidos, mas a versão final sancionada manteve tal exigência por meio de veto, garantindo a perspectiva de universalização também para este serviço de saneamento.
Opinião BB Investimentos
A dificuldade em avaliar a companhia por falta de pares comparáveis é compensada pela perspectiva de crescimento
Em nossa opinião, a companhia é uma boa oportunidade de exposição ao segmento de pequenas e médias empresas (“small caps”), com uma clara tese de crescimento amparado tanto por questões intrínsecas como o bom histórico e especialização da companhia, como por questões exógenas relacionadas às exigências ambientais e pela política de resíduos sólidos nacional que deve evoluir bastante com o novo marco regulatório de saneamento. Destaca-se, ainda, o apelo ao tema ESG, dado o relevante impacto positivo sobre o meio ambiente. A companhia vem desempenhando um bom trabalho no tratamento de resíduos e geração de biogás, além de ser uma das empresas que mais comercializam créditos de carbono no Brasil. Seu crescimento nos últimos quatro anos ratifica o entendimento de que suas atividades são bastante resilientes, mesmo em um ano de forte recessão (2020), e que esse robusto crescimento deve continuar nos próximos anos.Para poder comparar a companhia com outras que exercem operações
simulares, buscamos pares internacionais com modelo de negócio mais próximo ao da Orizon e que não sejam de controle estatal. Ponderando esses pontos, entendemos que o múltiplo EV/Ebitda 21e de 7,1x implícito no preço piso da faixa indicativa do IPO torna a entrada nesta oferta atrativa, considerando também nossas perspectivas de crescimento para o segmento de atuação da companhia nos próximos anos com as exigências do novo marco regulatório de saneamento. Portanto, recomendamos a participação no IPO no piso da
faixa indicativa (R$ 20,00).
Fonte: BB Investimentos.
Considerando a atratividade do segmento de atuação, seu potencial de expansão ligado ao desenvolvimento sustentável e o
atual posicionamento da cia, recomendamos a entrada no IPO da Orizon em valor próximo ao piso da faixa indicativa da oferta.
Este é um relatório público e foi produzido pelo BB-Banco de Investimento S.A. (“BB-BI”). As informações e opiniões aqui contidas foram consolidadas ou elaboradas com base em informações obtidas de fontes, em princípio, fidedignas e de boa-fé. Embora tenham sido tomadas todas as medidas razoáveis para assegurar que as informações aqui contidas não sejam incertas ou equivocadas, no momento de sua publicação, o BB-BI não garante que tais dados sejam totalmente isentos de distorções e não se compromete com a veracidade dessas informações. Todas as opiniões, estimativas e projeções contidas neste documento referem-se à data presente e derivam do julgamento de nossos analistas de valores mobiliários (“analistas’), podendo ser alteradas a qualquer momento sem aviso prévio, em função de mudanças que possam afetar as projeções da empresa, não implicando necessariamente na obrigação de qualquer comunicação no sentido de atualização ou revisão com respeito a tal mudança. Quaisquer divergências de dados neste relatório podem ser resultado de diferentes formas de cálculo e/ou ajustes.
Este material tem por finalidade apenas informar e servir como instrumento que auxilie a tomada de decisão de investimento. Não é, e não deve ser interpretado como material promocional, recomendação, oferta ou solicitação de oferta para comprar ou vender quaisquer títulos e valores mobiliários ou outros instrumentos financeiros. É recomendada a leitura dos prospectos, regulamentos, editais e demais documentos descritivos dos ativos antes de investir, com especial atenção ao detalhamento do risco do investimento. Investimentos nos mercados financeiros e de capitais estão sujeitos a riscos de perda superior ao capital investido. A rentabilidade passada não é garantia de rentabilidade futura. O BB-BI não garante o lucro e não se responsabiliza por decisões de investimentos que venham a ser tomadas com base nas informações divulgadas nesse material. É vedada a reprodução, distribuição ou publicação deste material, integral ou parcialmente, para qualquer finalidade.
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1 - A instituição pode ser remunerada por serviços prestados ou possuir relações comerciais com a(s) empresa(s) analisada(s) neste relatório ou com pessoa natural ou jurídica, fundo ou universalidade de direitos, que atue representando o mesmo interesse dessa(s) empresa(s); o Conglomerado Banco do Brasil S.A (“Grupo”) pode ser remunerado por serviços prestados ou possuir relações comerciais com a(s) empresa(s) analisada(s) neste relatório, ou com pessoa natural ou jurídica, fundo ou universalidade de direitos, que atue representando o mesmo interesse dessa(s) empresa(s).
2 - A instituição pode possuir participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% do capital social da(s) empresa(s) analisada(s), mas poderá adquirir, alienar ou intermediar valores mobiliários da(s) empresa(s) no mercado; o Conglomerado Banco do Brasil S.A pode possuir participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% do capital social da(s) empresa(s) analisada(s), e poderá adquirir, alienar e intermediar valores mobiliários da(s) empresa(s) no mercado.
3 – O Banco do Brasil S.A. detém indiretamente 5% ou mais, por meio de suas subsidiárias, de participação acionária no capital da Cielo S.A, companhia brasileira listada na bolsa de valores e que pode deter, direta ou indiretamente, participações societárias em outras companhias listadas cobertas pelo BB–Banco de Investimento S.A.
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Declarações dos Analistas
O(s) analista(s) envolvido(s) na elaboração deste relatório declara(m) que:
1 - As recomendações contidas neste relatório refletem exclusivamente suas opiniões pessoais sobre a companhia e seus valores mobiliários e foram elaboradas de forma independente e autônoma, inclusive em relação ao BB-Banco de Investimento S.A e demais empresas do Grupo.
2 – Sua remuneração é integralmente vinculada às políticas salariais do Banco do Brasil S.A. e não recebem remuneração adicional por serviços prestados para a(s) companhia(s) emissora(s) objeto do relatório de análise ou pessoas a ela(s) ligadas.
O(s) analista(s) declara(m), ainda, em relação à(s) companhia(s) emissora(s) dos valores mobiliários analisada(s) neste relatório:
Disclaimer
Informações relevantes: analistas de valores mobiliários.
Analistas Itens
1 2 3 4 5 6
Henrique Tomaz X X - - -
-Rafael Dias X X - - -
-3 – O(s) analista(s), seus cônjuges ou companheiros, detêm, direta ou indiretamente, em nome próprio ou de terceiros, ações e/ou outros valores mobiliários de emissão da(s) companhia(s) emissora(s) dos valores mobiliários analisada(s) neste relatório.
4 – O(s) analista(s), seus cônjuges ou companheiros, possuem, direta ou indiretamente, qualquer interesse financeiro em relação à(s) companhia(s) emissora(s) dos valores mobiliários analisada(s) neste relatório.
5 – O(s) analista(s) tem vínculo com pessoa natural que trabalha para a(s) companhia(s) emissora(s) dos valores mobiliários analisada(s) neste relatório.
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