UNIVERSIDADE FEDERAL DO RIO DE JANEIRO INSTITUTO COPPEAD DE ADMINISTRAÇÃO. Fernando Verboonen FATOS ESTILIZADOS NO PROCESSO DE OFERTAS PÚBLICAS

Texto

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UNIVERSIDADE FEDERAL DO RIO DE JANEIRO INSTITUTO COPPEAD DE ADMINISTRAÇÃO

Fernando Verboonen

FATOS ESTILIZADOS NO PROCESSO DE OFERTAS PÚBLICAS INICIAIS DE AÇÕES NO BRASIL

RIO DE JANEIRO 2009

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Fernando Verboonen

FATOS ESTILIZADOS NO PROCESSO DE OFERTAS PÚBLICAS INICIAIS DE AÇÕES NO BRASIL

Dissertação de Mestrado apresentada ao Programa de Pós-Graduação em Administração, Instituto COPPEAD de Administração, Universidade Federal do Rio de Janeiro, como parte dos requisitos necessários à obtenção do título de Mestre em Administração.

Orientador: Prof. Ricardo Pereira Câmara Leal, D.Sc.

RIO DE JANEIRO 2009

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Verboonen, Fernando

Fatos Estilizados no Processo de Ofertas Públicas Iniciais de Ações no Brasil / Fernando Verboonen. – Rio de Janeiro:

UFRJ/COPPEAD,2009.

82f:il

Dissertação (Mestrado em Administração) – Universidade Federal do Rio de Janeiro, Instituto COPPEAD de Administração, Rio de Janeiro,2009.

Orientador: Ricardo Pereira Câmara Leal

1.Finanças 2.Ofertas Públicas Iniciais de ações 3.Underpricing.

– Teses. I. Leal, Ricardo Pereira Câmara (Orientador). II. Instituto COPPEAD de Administração. III. Título.

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AÇÕES NO BRASIL

Fernando Verboonen

Dissertação submetida ao corpo docente do Instituto COPPEAD de Administração, Universidade Federal do Rio de Janeiro – UFRJ, como parte dos requisitos necessários à obtenção do grau de Mestre (M.Sc.).

Aprovada por:

________________________________________ - Orientador Prof. Ricardo Pereira Câmara Leal, D.Sc. (COPPEAD-UFRJ) ________________________________________

Prof. Vicente Antonio de Castro Ferreira, D.Sc. (COPPEAD-UFRJ) ________________________________________

Prof. Ricardo Bordeaux-Rêgo, D.Sc. (UFF-RJ)

Rio de Janeiro 2009

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Primeiramente queria agradecer a minha família, pois sem ela nada disso seria possível. Ela tem papel fundamental na minha trajetória, sempre me incentivando e me apoiando nos momentos mais difíceis.

Ao meu orientador Ricardo P.C. Leal, sempre solícito, e que mesmo nos momentos mais críticos me apoiou. Além de me proporcionar a base de dados para a construção da minha dissertação.

A minha família do apartamento 406, que durante todos esses anos de convívio sempre esteve presente e participou desta conquista. A minhas irmãs Catharina, Julia e Monique por tudo que elas representam na minha vida. A meu grande amigo Marcelo que se tornou um irmão ao longo destes anos e a Patrícia uma grande amiga.

A todas as pessoas que fazem parte da COPPEAD, em especial aos funcionários da secretaria por sempre estarem dispostos a ajudar, e aos professores pelos ensinamentos proporcionados ao longo do mestrado.

Aos meus colegas de mestrado, que fizeram deste período um dos mais enriquecedores e divertidos da minha vida. Em especial a Flavinha de Paula pela grande amizade e pelos momentos inesquecíveis vividos neste período e ao Cesar um grande amigo e companheiro no período de intercâmbio na Europa e de tantos outros eventos. Mas não posso deixar de citar outras pessoas tão importantes:

Fernandinha, Olívia, Rafael, Valente, Paulinha, Pedro Ivo, Flavinha, Silvinha, Mineiro, Duda, Natalie e todos os outros que tiveram um papel fundamental nesta conquista.

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VERBOONEN, Fernando. Fatos Estilizados no Processo de Ofertas Públicas Iniciais de Ações no Brasil. Orientador: Ricardo Pereira Câmara Leal. Dissertação (Mestrado em Administração). Instituto COPPEAD de Administração, Universidade Federal do Rio de Janeiro, Rio de Janeiro, 2009.

Este estudo buscou identificar os principais fatos estilizados que ocorreram nas ofertas iniciais públicas de ações no Brasil. O trabalho realizou um estudo descritivo das ofertas de ações realizadas no Brasil entre o ano de 1979 a 2008.

Para o período de 1979 a 1992 foi utilizada a base de dados de Leal (1993), os valores levantados após 1993 utilizaram a Comissão de Valores Imobiliários como principal fonte de obtenção de informações. Os resultados encontrados no que tange os aspectos relacionados a underpricing inicial e underperformance de longo prazo vão de acordo com os resultados encontrados em estudos anteriores e os obtidos internacionalmente. Além disso é fornecido um retrato das principais características do processo de ofertas iniciais no Brasil.

Palavras-chave: Ofertas públicas iniciais de ações, underpricing inicial, underperformance de longo prazo.

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VERBOONEN, Fernando. Fatos Estilizados no Processo de Ofertas Públicas Iniciais de Ações no Brasil. Orientador: Ricardo Pereira Câmara Leal. Dissertação (Mestrado em Administração). Instituto COPPEAD de Administração, Universidade Federal do Rio de Janeiro, Rio de Janeiro, 2009.

This study aimed to identify the main aspects regard to stylized facts that happen in the initial public offers in Brazil. This work has done a descriptive study of stock offers done in Brazil between the years 1979 to 2008. For the period of 1979 to 1992 it was utilized the database of Leal (1993), the values obtained after 1993 utilized the Comissão de Valores Imobiliários as the main source of information. The results obtained in relation of initial underpricing and long run underperformance confirm the results found in previous studies and internationally. More over this study provide a picture of the main characteristics of the initial offers in Brazil.

Keywords: Initial public offers, initial underpricing, long run underperformance

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Figura 1 – Evolução no número de IPOs no Brasil entre os anos de 1979 a 2008 ... 32 Figura 2 - Quantidade de ofertas iniciais por ano X retorno médio inicial com ajuste composto ... 49

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Tabela 1 – Tempo de existência antes da empresas realizar a oferta inicial de ações

... 33

Tabela 2 – Segmento de listagem dos IPOs ... 34

Tabela 3 – Natureza da oferta inicial ... 35

Tabela 4 – Volume da oferta sem considerar os lotes suplementares ... 36

Tabela 5 – Volume da oferta inicial em dólar, sem considerar o exercício de lotes suplementares ... 37

Tabela 6 – Comissões calculadas com base nos dados obtidos nos prospectos e na CVM ... 38

Tabela 7 – Despesas da oferta calculadas com base nos dados fornecidos no prospecto definitivo ... 39

Tabela 8 – Despesas da oferta calculadas com base nos dados fornecidos no prospecto... 39

Tabela 9 - Quantidade de ofertas lideradas por cada instituíção entre os anos de 1980 e 2008 ... 41

Tabela 10 – Quantidade de negócios no primeiro dia de negociação em bolsa ... 43

Tabela 11 – Turn over das ofertas iniciais de ações entre 1993-2008 ... 44

Tabela 12 – Retornos iniciais com ajuste composto ... 46

Tabela 13 – Retorno inicial do primeiro dia de negociação em bolsa com ajuste composto ... 47

Tabela 14 – Comparativo do retorno incial calculado com o ajuste composto e pelo linear... 48

Tabela 15 – Retorno inicial de acordo com o volume ofertado entre o período de 1993 a 2008 ... 49

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composto ... 51 Tabela 17 – Retorno médio por ano com ajuste composto após t dias corridos da emissão ... 53 Tabela 18 – Retornos das ações variando o horizonte de tempo e realizando o ajuste composto, desconsiderando o retorno inicial ... 54 Tabela 19 – Retorno médio por ano com ajuste composto após t dias corridos da emissão, descontando o retorno inicial ... 55 Tabela 20 – Indices financeiros médios para as empresas que realizaram ofertas iniciais de ações considerando os 3 últimos demonstrativos financeiros e o último disponível ... 57

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1 INTRODUÇÃO ... 13

2 REVISÃO DA LITERATURA ... 13

2.1 Underpricing inicial ... 16

2.2 Underperformance de Longo Prazo ... 19

2.3 Ciclos no Volume de Ofertas Iniciais e Retornos Iniciais ... 21

3 METODOLOGIA ... 23

3.1 Perfil da Amostra ... 25

3.2 Preço e Retorno ... 25

3.3 Dados Provenientes dos Prospectos ... 29

3.3.1 Índices Financeiros ... 30

4 RESULTADOS ... 31

4.1 Número de ofertas Iniciais e Característica das Emissões... 31

4.2 Volume das Ofertas ... 35

4.3 Comissões... 38

4.4 Custos de Emissão ... 38

4.5 Instituíção líder ... 40

4.6 Liquidez ... 42

4.7 Turn over ... 44

4.8 Retornos iniciais ... 45

4.9 Retornos de Longo Prazo ... 50

4.10 Índices Financeiros ... 56

5 CONCLUSÃO... 58

6 REFERÊNCIAS ... 62

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Apendice 2 – Dados Financeiros ... 69

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1 INTRODUÇÃO

O estudo sobre a oferta pública de ações no Brasil tem sua origem no começo da década de 70, quando Cordeiro (1973) começa a analisar o desempenho de algumas empresas brasileiras que realizaram ofertas públicas de ações. Em 1980, Ness e Pereira, apresentam um estudo mais amplo, apresentando as características do mercado de capitais brasileiro, destacando os principais participantes. Neste trabalho são analisados identificados fatos estilizados a respeito do processo no Brasil.

As primeiras ofertas de ação no Brasil são caracterizadas por um baixo número de informações disponíveis pelas empresas e um período em que havia pouca regulamentação. Ness e Pereira (1980) relatam que as primeiras ofertas públicas registradas no Banco Central datam de 1968, mas que a partir de 1978 a Comissão de Valores Mobiliários (CVM) passou a desempenhar tal função. A partir de então passou a existir uma maior regulamentação do processo de emissões de ações. A legislação brasileira vem em constante evolução, regulamentações como a CVM 400 e a criação do Novo Mercado, indicam um aprimoramento no mercado de capitais no Brasil.

O comportamento das ofertas públicas de ações no Brasil ainda é muito incipiente se comparado aos países desenvolvidos. Analisando o que acontece nos EUA, Ritter e Welch (2002) levantaram, no período de 1980 a 2001, que o número de aberturas de capital foi de seis mil duzentos e quarenta e nove, comparado com o Brasil que apresenta oitenta e três ofertas iniciais de ações. Além disso, o nível de informações disponíveis ainda é muito pobre se comparado a países mais desenvolvidos, o que torna algumas análises difíceis de realizarem no Brasil.

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Nos últimos anos muitos estudos foram realizados no Brasil apresentando as principais características das ofertas públicas iniciais de ações no país, entre eles podemos citar Leal (1993), Aggarwal, Leal e Hernandez (1993), Leal (2004), Saito e Pereira (2004), Lex (2007) e Ribeiro (2007). Este amplo grupo de trabalhos analisa diversos fatos relacionados a ofertas iniciais de ações no Brasil. Apesar destes estudos realizarem análises de dados com horizontes de tempo alongados, não se consegue obter novas conclusões em relação ao processo de emissão.

Uma grande área disponível para a realização de estudos se refere à alocação de ações. Saito e Pereira (2004) analisam a política de alocação de ações de um banco de investimento em quatro ofertas públicas, em que pequenas ordens são favorecidas, assim como investidores que apresentam maior freqüência de participação em emissões, em contrapartida aos investidores com tendências a atividades de flipping, que são penalizados. A atividade de flipping pode ser caracterizada quando o investidor vende suas ações no primeiro dia de negociação, sem ter o objetivo de manter a ação. No entanto, a dificuldade em obter dados impede a realização de trabalhos nesta área, visto que os underwriters não costumam disponibilizar esses dados.

Os últimos trabalhos realizados no Brasil se preocuparam em realizar análises de períodos específicos, no entanto nenhum estudo foi realizado englobando a série desde de 1979, o início do período em que as ofertas passaram a ser registradas na CVM.

O objetivo deste trabalho é fornecer um retrato das ofertas públicas iniciais de ações no Brasil, descrevendo os principais fatos estilizados do processo no país desde a década de 80. O estudo busca dar suporte a futuras pesquisas nesta área,

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de tal forma que os próximos trabalhos possam ter como base o cenário apresentado. Desta forma, acredita-se que este trabalho servirá para que haja um melhor entendimento do processo de oferta inicial de ação no Brasil.

Este trabalho irá apresentar os principais fatos estilizados que ocorreram nas ofertas públicas de ação no Brasil. Apresentando tabelas descritivas que caracterizem este processo, como a existência de underpricing , underperformance no longo prazo, ciclos no volume de ofertas iniciais e retornos das ações.

Na seção 2 serão resumidos os principais estudos existentes relacionados aos fatos estilizados, tanto no Brasil como no mundo, que serão apresentados no trabalho. Na seção 3 serão apresentados os dados que serão utilizados no estudo, assim como as fontes utilizadas para a obtenção. Na seção 4 serão apresentados os resultados do estudo e a seção 5 irá concluir com base nos resultados obtidos.

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2 REVISÃO DA LITERATURA

A revisão de literatura sobre ofertas iniciais é extremamente extensa em todo o mundo, principalmente nos EUA onde os primeiros estudos datam da primeira metade do século 20. No Brasil a pesquisa sobre o assunto tem início no começo dos anos 70, mas é a partir dos anos 90 que o número de trabalhos se intensifica à medida que o número e o acesso a informações disponíveis se amplifica. A revisão de literatura se concentrará nos principais estudos relacionando os fatos estilizados que acontecem nos IPOs no Brasil e no Mundo.

2.1 UNDERPRICING INICIAL

Um dos primeiros fatos estudados relacionados a ofertas iniciais de ações foi o underpricing inicial, que é uma hipótese para os retornos positivos no primeiro dia de negociações de uma ação. No Brasil, o underpricing é calculado através da valorização obtida pela ação no primeiro dia tendo como referência o preço de abertura e o de fechamento e o preço de oferta da emissão. Vale ressaltar que em alguns países o underpricing é calculado levando em consideração o segundo dia de negociação, pois é possível a ação entrar em negociação no final do pregão.

Uma forma equivalente de entender underpricing é considerar a quantidade de dinheiro que é “deixada na mesa”, ou seja, quanto os atuais proprietários deixaram de ganhar devido à valorização da ação no primeiro dia. Este valor pode ser calculado multiplicando o total de ações em circulação pela diferença entre o preço inicial de lançamento e o valor ao final do primeiro dia de negociação.

Um dos primeiros estudos realizados sobre o tema foi o de Logue (1973) que evidencia grandes retornos sistemáticos no curto prazo, assim como Reilly e Hatfield (1969) e McDonald e Fisher (1970). Analisando o período de 1965 a 1969

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nos EUA ele tenta explicar o montante de underpricing. Um aspecto importante levantado foi que o tamanho da emissão se mostrou relevante, onde quanto maior foi a oferta pior foi o desempenho da ação. Ibbotson (1975) dando continuidade ao estudo do underpricing nos EUA, observa nos anos 60 um underpricing de 11,2% na média das ações. Ritter e Welch (2002) analisando os dados das ofertas iniciais americanas entre 1980 e 2001 observam retornos iniciais positivos, ocorrendo anos em que o retorno médio foi 71,7%.

Os estudos no Brasil começam a aparecer anos mais tarde. Cordeiro (1973) relaciona o desempenho de curto prazo das ações listadas nas bolsas do Rio de Janeiro e de São Paulo contra o desempenho de mercado. Neste estudo ficou evidenciado que a taxa de retorno era positiva no primeiro mês de negociação e apresentava um alto volume de negociação e que após esse período apresentava retornos decrescentes e em alguns casos negativos nos meses subseqüentes.

O primeiro estudo mais amplo realizado no mercado brasileiro foi feito por Ness e Pereira (1980), que sugerem como possíveis explicações para essa subavaliação das ações o fato dos underwriter enxergarem isso como uma maneira de minimizar os custos e riscos envolvidos na operação ou conquistar a simpatia dos investidores. Outra hipótese levantada seria a de que os investidores prefeririam aplicar em novas ações em troca de lucros extraordinários, para compensar o risco do investimento em empresas sem nenhuma tradição no mercado.

Aggarwal, Leal e Hernandez (1993) analisando as ofertas públicas de ações em mercados emergentes entre 1980 e 1990 encontraram um underpricing de 78,5%, 16,7% e 2,8% para Brasil, Chile e México respectivamente. Confirmando

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desta forma que países de economias emergentes possuem resultados semelhantes aos encontrados nos EUA.

Saito (2007) analisando dados brasileiros mais recentes, entre 2004 e 2006, observou um underpricing de 9,6%, apresentando valores inferiores se comparados a estudos anteriores, como Leal(1993). Neste período de estudo, observou-se que os investidores mais informados receberam uma maior participação nos IPOs com maior underpricing. Além disso, a demanda pré-mercado influencia o underpricing, onde mudanças na faixa de preço atuam no preço da ação. Por fim, o nível de assimetria de informação parece favorecer a um maior underpricing, onde empresas com maior percentual de free-float apresentaram um retorno menor no primeiro dia de negociação. Procianoy e Cigerza (2007) analisando um período semelhante concluem que os elevados retornos iniciais estariam relacionados à elevada demanda anterior ao IPO.

Diversas teorias tentam justificar o underpricing, Jenkinson e Ljungqvist (2001) agrupam as possíveis explicações em três categorias. A primeira foca na informação assimétrica entre as três principais partes do IPO, a empresa que está lançando as ações, o underwriter e os investidores. O segundo grupo está relacionado a explicações institucionais. Por fim, existem as teorias relacionadas a controle e propriedade das corporações, onde o underpricing seria uma maneira de manter controle e de reduzir os custos de agência.

Leal (2004) buscando variáveis que explicassem os retornos iniciais no período de 1978 a 1992 analisa os prospectos de ofertas iniciais de ações e observa que variáveis como o ROA e o nível de endividamento de longo prazo tem grande poder explicativo. No entanto, não foram encontradas explicações relacionados a reputação do underwriter e ao nível de underpricing. Chemmanur e Krishnan (2007)

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constatam que para os anos 90 nos EUA quanto maior era o prestigio do underwriter maior era o underpricing contrapondo-se com a tendência encontrada nos anos 80.

Ritter e Welch (2002) afirmam que as teorias de informação assimétrica parecem não ser suficientes para explicar retornos iniciais elevados e acreditam que futuras explicações irão se concentrar em conflitos de agência e alocação de ações, além de explicações comportamentais. No entanto, eles levantam a dificuldade de se analisar esses dados devido à dificuldade de se obter tais informações.

2.2 UNDERPERFORMANCE DE LONGO PRAZO

A underperformance de longo prazo pode ser caracterizada por retornos negativos, quando estamos comparando um determinado ativo a um índice de referência, observando um determinado horizonte de tempo. Os retornos de longo prazo são calculados a partir do primeiro dia de negociação. Normalmente, usa-se como referência de longo prazo, para ofertas iniciais de ações, horizontes maiores que um ano.

Ritter (1991) encontrou evidências de retornos negativos em empresas americanas que entraram em negociação entre 1975 e 1984 após três anos da oferta inicial, observando diferenças substanciais entre os anos e os setores de atuação das empresas. Os resultados encontrados sugerem um desempenho bem abaixo do mercado após três anos, enquanto o mercado valorizou-se 61,9% as empresas que fizeram a oferta renderam 34,5%.

Loughran e Ritter (1995) analisando as empresas que emitiram ações entre 1970 e 1990 concluem que em um horizonte de cinco anos após o lançamento as empresas tiveram um desempenho inferior às que não fizeram ofertas iniciais e que seria necessário investir 44% nas empresas emissoras para chegar ao mesmo nível

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de retorno. Outra conclusão foi a de que empresas que lançaram ações em períodos de baixa atividade de emissões se desempenharam melhor que as que lançaram em épocas de alta.

Carter, Dark e Singh (1998) analisando o período de 1979 a 1991 encontram uma relação entre a reputação do underwriter e a intensidade da underperformance a longo prazo, onde quanto maior a reputação melhor será o desempenho da ação a longo prazo, ou seja menos negativos serão os retornos da ação se comparado com o mercado.

Aggarwal, Leal e Hernandez (1993) encontraram retornos negativos médios para o Brasil de 47,0% para as ofertas iniciais no Brasil após três anos da oferta. No Chile o valor foi um pouco mais baixo, mas continuou havendo underperformance de 23,7% após três anos. Considerando o horizonte de um ano após a oferta as empresas no México tiveram retornos negativos de 19,6%. Eles concluem que os mercados latino-americanos apresentaram comportamento semelhante ao encontrado nos EUA e na Grã Bretanha.

Analisando o desempenho das empresas brasileiras que abriram capital, Leal (1993) observou que no Brasil também foram encontrados evidências de retornos de longo prazo negativos. Os resultados acompanham os valores obtidos internacionalmente, havendo variações na intensidade dos retornos entre os países.

Contrapondo aos valores encontrados por Leal (1993), Procianoy e Cigerza (2007), analisando as ofertas iniciais de maio de 2004 a outubro de 2005 encontram retornos médios positivos de 10,94% após um ano do lançamento. No entanto, não foi encontrada no estudo nenhuma variável que conseguisse explicar estes retornos

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positivos, a justificativa encontrada está relacionada ao curto espaço de tempo analisado.

Ribeiro (2007) analisando dados de ofertas iniciais brasileiras entre 2004 e 2006, observa que empresas que realizaram ofertas de grande volume, que apresentavam muitos anos de operação e tiveram a oferta conduzida por líderes de mercado conseguiram reduzir as incertezas em relação ao preço e apresentaram resultados superiores observando um horizonte de um e dois anos após a emissão.

Além disso, foi encontrada influência do setor de atuação da empresa, onde alguns setores apresentaram resultados superiores.

2.3 CICLOS NO VOLUME DE OFERTAS INICIAIS E RETORNOS INICIAIS Ibbotson e Jaffe (1975) caracterizam os períodos de hot issue como períodos em que determinada ação se valorizou do seu preço de oferta mais do que a média de prêmio do mercado. Eles verificam a existência de correlações entre a média dos retornos iniciais mensais. Além disso, é analisada a relação entre o número de emissões e o retorno das ações no mesmo mês e nos meses anteriores e concluem que a principio não é possível prever o grau de underpricing.

A existência de períodos em que se observa uma maior concentração de ofertas iniciais no Brasil foi identificada nos estudos de Ness e Pereira (1980). O primeiro semestre do ano de 1971 foi considerado por eles um período de hot issue, onde ocorreu um “boom” no número de ofertas iniciais, seguido depois de períodos com baixa atividade.

Ritter (1984) indo de acordo com os resultados de Ibbotson e Jaffe (1975) encontra períodos entre 1960 e 1981 em que a média dos retornos iniciais foi extremamente alta por um longo período de tempo. Ritter testa a hipótese de que a

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mudança na composição de risco das empresas que fizeram emissões seria capaz de explicar os retornos elevados em períodos de hot issues, no entanto esta alternativa não parece ser suficiente para explicar tal fato.

Jenkinson e Ljungqvist (2001) apresentam gráficos mostrando que os movimentos de ofertas iniciais de ações não aparentam apresentar um comportamento randômico, no entanto, não é possível encontrar auto-correlações, onde períodos de alta atividade de IPOs seriam seguidos por mais ofertas. É possível observar que existem aglomerações, em que ocorrem grandes volumes de ofertas iniciais, contrapondo-se com situações com baixa atividade.

Saito (2007) relaciona o aumento no volume de ofertas iniciais a um maior nível de liquidez no mercado internacional e a uma melhora na estrutura institucionais e regulações. A adoção de novas medidas pela CVM para procedimentos de IPOs, como a implantação da CVM 400, e a criação do Novo Mercado seriam possíveis causas do aumento no volume de ofertas iniciais a partir de 2004.

Ritter e Welch (2002) relatam que as evidências de grande variação no número de ofertas iniciais sugerem que as condições de mercado parecem ser o fator mais importante para as empresas irem a mercado. A segunda característica seria o estágio em que a empresa está no seu ciclo de vida.

Loughran e Ritter (2004) apresentam dados que os retornos no primeiro dia variam ao longo do tempo, nos EUA a média de retorno nos anos 80 foi de 7%, passando para 15% entre 1990 e 1998 chegando a 65% nos anos de 1999 e 2000, período da bolha da internet, e caindo para 12,1% entre 2001 e 2003. Segundo os autores, uma parte dessa variação pode ser atribuída à mudança na composição do

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risco, principalmente no período da bolha. No entanto, não foi possível identificar fatores específicos que explicassem essas mudanças, havendo em cada período de análise aspectos que explicassem melhor as variações nos retornos.

3 METODOLOGIA

A metodologia utilizada será baseada nos trabalhos apresentados por Ritter (2008) em que são construídas diversas tabelas sobre os principais fatos estilizados que ocorrem nos IPOs americanos. Vale ressaltar que pelo fato do mercado brasileiro ainda estar em desenvolvimento e o nível de informações disponíveis ser pequeno não será possível replicar o mesmo número de tabelas.

O levantamento de dados pode ser considerado a parte mais trabalhosa deste trabalho. A busca por informações sobre aberturas de capital foi realizada através de diversas bases de dados. As datas de registros de ofertas iniciais foram obtidas no site da CVM e nos arquivos físicos da sede da CVM no Rio de Janeiro.

Os dados referentes aos preços foram obtidos da base de dados da Economática.

A identificação dos IPOs que ocorreram no Brasil entre 1979 e 2008 pode ser dividida em quatro partes. Os dados mais recentes referentes ao período de 2004 a 2008 foram os dados mais fáceis de serem obtidos, devido às melhorias em relação à divulgação de informações, principalmente após a CVM 400. Em relação ao período de 1999 a 2003 a CVM disponibiliza os registros de emissões de ações no seu site, no entanto, os prospectos estão disponíveis somente na CVM, sendo necessário o pedido de desarquivamento para consulta. Os registros de emissões de ações referentes aos anos de 1993 a 1998 estão disponíveis em papel para a consulta na CVM e o mesmo procedimento anterior foi necessário para a obtenção dos prospectos. Para o período de 1979 a 1992 foram utilizados os dados

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levantados por Leal (1993), portanto não houve necessidade de nenhuma pesquisa adicional.

Algumas considerações são necessárias em relação à classificação de quais seriam as ofertas públicas iniciais de ações no Brasil no período estudado. Houve um conflito de informações em relação à classificação entre as bases de dados, principalmente entre as informações fornecidas pela Bloomberg e pela CVM. Para o período pós CVM 400 optou-se por adotar a classificação da CVM, que é a mesma da Bovespa, para a definição de quais foram os IPOs que aconteceram no Brasil. No entanto, para o período entre 1993 e 2003, foi encontrada dificuldade em se obter uma base de dados confiável. Portanto, foi realizado um cruzamento de informações entre o inicio de negociação na Bolsa de Valores e o registro de emissões de ações na CVM. Para a identificação do início de negociação usou-se a base de dados da Economática e para os registros foram utilizados os arquivos físicos da CVM e informações obtidas no próprio site da instituição.

Foram encontradas algumas inconsistências no tratamento dos dados pela CVM. Algumas empresas como a ALL Logística, Banco Nossa Caixa, TAM S/A, Porto Seguro e Localiza apesar de já apresentarem negociações anteriores ao IPO foram consideradas IPOs pela CVM. A explicação está relacionada ao fato de anteriormente serem ações com pouca liquidez e que após algum tempo realizaram uma nova emissão de ação com um novo código de negociação e passaram a ser negociadas em grande volume. Em contrapartida, outras empresas como Banrisul, Iochpe, Hering e Drogasil foram consideradas ofertas subseqüentes, apesar de serem casos semelhantes aos apresentados anteriormente. Obter uma classificação uniforme foi uma das maiores dificuldades do estudo. Buscou-se ser o mais coerente possível, no entanto possíveis conflitos entre as fontes existem.

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3.1 PERFIL DA AMOSTRA

A amostra será composta por todas as ofertas iniciais públicas de ações entre 1979 e 2008. Nem todas as emissões de ações apresentaram preços de negociação após o registro na CVM, portanto foram excluídas da amostra as que não apresentaram preço. Utilizando o mesmo critério de Leal (1993), as emissões de ações que não apresentaram preços após 60 dias de negociação também não participaram da amostra.

3.2 PREÇO E RETORNO

Para a realização do cálculo dos retornos foi necessária a obtenção de duas séries de preços para cada ativo na base de dados na Economática. A primeira série foi a não ajustada, pois neste caso buscou-se calcular o retorno no primeiro dia de negociação. A segunda série é com os preços ajustados por dividendos e proventos, que foi utilizada para avaliar o retorno do fim do primeiro dia de negociação até t dias corridos. O cálculo do retorno da data de emissão foi calculado compondo os dois retornos, pois seria mais complicado ajustar o preço de emissão. Utilizou-se a seguinte equação para realizar o ajuste:

Ri,t = ((1+Ri,1) X (Ri,1→t)) -1 (1)

Onde:

Ri,t é o retorno da i-ésima ação t dias após a emissão;

Ri,1 é o retorno da i-ésima ação após o primeiro dia de negociação em bolsa;

Ri,1→t é o retorno da i-ésima ação considerando a data de emissão até t dias

corridos;

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Para o cálculo do retorno inicial utilizou-se a série não ajustada da Economática:

1

0 ,

1 , 1

,  

i i

i P

R P

(2) Onde:

Ri,1 é o retorno da i-ésima após o primeiro dia de negociação em bolsa;

Pi,1 é o preço de fechamento da i-ésima emissão após o primeiro dia de negociação em bolsa;

Pi,0 é o preço da i-ésima emissão

Para o cálculo do retorno após o primeiro dia de negociação até t dias corridos da emissão utilizou-se a série de preços ajustadas a proventos e dividendos da Economática.

1

1 , , 1

,  

i t i t

i P

R P

(3) Onde:

Ri,1→t é o retorno da i-ésima ação considerando o preço de fechamento do primeiro dia de negociação até t dias corridos;

Pi,1 é o preço de fechamento da i-ésima emissão após o primeiro dia de negociação em bolsa;

Pi,t é o preço da i-ésima emissão transcorridos t dias corridos da emissão;

O cálculo dos retornos ajustados será realizado de duas maneiras diferentes. A primeira será o regime de capitalização composta, que foi utilizada por

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Leal (1993) pois o período analisado apresentava elevadas taxas nominais. Neste caso a equação será a mesma de Leal (1993):

 

1

1 100

1

, ,

,





 

 

t m

t i t

i R

AR R

(4) Onde:

ARi,t retorno ajustado para o mercado para a emissão i decorridos t dias após a emissão;

Ri,t retorno da emissão i decorridos t dias após a emissão a partir do preço de emissão;

Rm,t retorno do índice de mercado t dias após a emissão a partir do índice no dia anterior ao registro em bolsa.

Como índice de mercado foi utilizado o índice Ibovespa.

1

0 , ,

,  

m t m t

m I

R I

(5) Onde :

Rm,t é o retorno do índice BOVESPA t dias após o registro em bolsa;

Im,t é o valor do índice BOVESPA de fechamento t dias após a data de registro em bolsa;

Im,0 é o valor do índice BOVESPA de fechamento no dia anterior ao ínicio de negociação em bolsa.

(28)

Para o cálculo do retorno inicial ajustado (AR), realizando o regime de capitalização linear, que é o mais comum na literatura internacional, será utilizada a seguinte equação:

1 , 1 ,

1 i m

i R R

AR  

(6) Onde:

Ri,1 é o retorno da ação decorrido um dia de negociação;

Rm,1 é o retorno do BOVESPA do primeiro dia de negociação i-ésima ação.

Para realizar o retorno de longo prazo (RLP) foi utilizada a seguinte equação:













1

1 IM

IM P

RLP P t

i it

(7) Onde:

Pi1 é o preço da ação no final do primeiro dia de negociação;

Pit é o valor da ação no tempo t;

IMt é o índice de referência no tempo t;

IM1 é o índice de mercado no final do primeiro dia de negociação da ação.

Vale ressaltar que os preços utilizados por Leal (1993) foram ajustados de acordo com desdobramentos e agrupamentos, no entanto não foram ajustados em relação aos dividendos, visto que isto implicaria na premissa de reinvestimento, fato que dificultaria bastante o cálculo dos retornos, pois não havia a base de dados da Economática.

(29)

3.3 DADOS PROVENIENTES DOS PROSPECTOS

Buscando entender melhor a característica das empresas que realizaram ofertas iniciais de ações, foram levantados seus principais dados contábeis.

O levantamento de dados foi realizado nos prospectos disponíveis no website da CVM e em alguns casos no website da própria empresa. No entanto, os prospectos mais antigos estavam arquivados no depósito da CVM e foi necessária a realização de uma solicitação para a consulta. Em relação aos dados de 1979 a 1992 foi utilizada a base de dados de Leal (1993).

Para o período entre 1993 e 2003 houve dificuldade em se obter os dados financeiros e para algumas empresas não foi possível obter os dados. Estas empresas foram: Enersul; TecToy; Wentex Textil S/A; Imperio Lisamar S/A; Lojas Arapuã S/A; Makro Atacadista S/A; Cyrela Brazil Realty S/A; Inepar Energia S/A;

Banco Patagônia S/A e GP Invest S/A.

Para o cálculo dos índices financeiros foram necessários alguns ajustes, pois algumas empresas, caso fossem incluídas na amostra, poderiam distorcer o resultado. Este foi o caso das empresas que não apresentavam histórico operacional antes da oferta inicial de ação. Neste grupo podemos citar:Ideasnet S/A; BrasilAgro S/A; Brasil Ecodiesel S/A; MMX Miner S/A; Abyara S/A; Investur S/A; MPX S/A e OGX S/A.

Buscou-se apresentar os dados financeiros dos três anos anteriores à oferta inicial, no entanto algumas empresas não apresentaram todos os dados, pois seu período de existência era muito curto.

(30)

3.3.1 Índices Financeiros

Com o objetivo de caracterizar melhor as ofertas iniciais realizadas no Brasil e fornecer subsídios para novos estudos, foram levantados diversos indicadores financeiros que podem servir para analisar a incerteza “ex-ante” e os retornos iniciais.

Margem Líquida:

Margem Líquida = Lucro Líquido Receita Líquida (8) Retorno Sobre o Patrimônio Líquido (RSPL):

RSPL= Lucro Líquido

Patrimônio Líquido (9) Retorno Sobre Ativos (RSA):

RSA= Lucro Líquido Ativo Total (10)

Liquidez Corrente:

Liquidez Corrente= Ativo Circulante

Passivo Circulante (11) Endividamento Total:

Endividamento Total = Ativo Total – Patrimônio Líquido Ativo Total (12) Exigível de Longo Prazo Sobre Patrimônio Líquido (ELP/PL):

ELP PL =

Ativo Total – Passivo Circulante – Patrimônio Líquido

Patrimônio Líquido (13)

(31)

Serão apresentados os índices médios por ano considerando os últimos três dados financeiros divulgados pelas empresas e o último ano disponibilizado. Estas informações foram obtidas nos prospectos definitivos de ofertas iniciais.

4 RESULTADOS

Os resultados que serão apresentados buscam caracterizar o período de 1979 a 2008, que é o período que a CVM passa a regulamentar as ofertas iniciais de ação no Brasil, identificando os principais fatos estilizados que aconteceram neste período. Primeiramente será caracterizada a amostra, depois serão calculados os retornos para diferentes horizontes de tempo e por fim serão apresentados o resultado dos cálculos dos índices financeiros.

4.1 NÚMERO DE OFERTAS INICIAIS E CARACTERÍSTICA DAS EMISSÕES O número de ofertas iniciais no Brasil apresenta períodos de euforia em que a quantidade de IPOs em determinado ano é bem maior que nos anos anteriores.

Podemos identificar dois períodos no Brasil, um referente ao ano de 1986, como relatado por Leal (1993), e outro referente aos anos de 2006 e 2007, em que a atividade de ofertas iniciais foi bastante significativa.

A figura 1 apresenta a evolução no número de ofertas iniciais realizadas no período estudado. Vale ressaltar que foram excluídas as empresas que apresentaram diferenças superiores a 60 dias entre a data de registro e o inicio de negociação. Entre as empresas que foram excluídas para o período de 1993 a 2007, temos a Panex, Unibanco Holding e Centrais Elétricas de Ribeirão Petro (Ceterp).

Para os dados para o período de 1979 a 1992 foram utilizados os dados já ajustados por Leal (1993). A amostra inicial de Leal (1993) era de 160 empresas, no entanto, após os ajustes esse número se reduziu para 66 emissões.

(32)

A amostra final considerando os ajustes foi de 194 ofertas iniciais. O ano de 2007 foi o que ocorreu a maior quantidade de IPOs, sessenta e quatro ofertas foram realizadas neste período, representando 33% da amostra. Os anos de 1986 e 2006 também apresentaram uma quantidade significativa com 26 ofertas em cada ano.

Esses três anos somados representam 60% das amostra total. Não há como não caracterizar esses períodos como “hot issues”.

Figura 1 – Evolução no número de IPOs no Brasil entre os anos de 1979 a 2008

A tabela 1 apresenta a idade média, máxima e mínima das empresas que realizaram ofertas iniciais a cada ano. Considera-se a idade como a diferença entre a data de fundação e a data da oferta inicial. Devido à dificuldade em se obter a data exata da fundação da empresa optou-se por considerar apenas o ano de fundação não se preocupando com meses ou dias. Portanto os casos em que aparece o número zero significa que a empresa realizou a oferta inicial no mesmo ano em que foi criada.

0 10 20 30 40 50 60 70

1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

Número de IPOs

Ano de emissão

Figura 1 - Evolução no número de IPOs no Brasil entre os anos de 1979 a 2008

(33)

Tabela 1 – Tempo de existência antes da empresas realizar a oferta inicial de ações

Tabela 1 - Tempo de existência antes da empresa realizar a oferta inicial de ações (anos)

Ano Observações Média Mediana Máximo Mínimo

2008 4 16 17 28 1

2007 64 33 29 170 0

2006 26 33 25 141 0

2005 9 23 9 69 4

2004 7 39 35 92 3

2003 0

2002 1 4 4 4 4

2001 0

2000 1 0 0 0 0

1999 1 61 61 61 61

1998 0

1997 3 8 7 17 0

1996 4 29 26 61 1

1995 4 40 46 47 23

1994 2 17 17 34 0

1993 2 10 10 14 6

1992 1 5 5 5 5

1991 0

1990 1 43 43 43 43

1989 3 36 37 67 5

1988 4 28 30 51 1

1987 0

1986 26 17 15 61 0

1985 15 12 6 39 0

1984 8 20 17 52 0

1983 0

1982 0

1981 1 3 3 3 3

1980 7 24 19 82 1

1979 0

TOTAL 194 27 21 170 0

A empresa mais antiga a abrir capital foi a Wilson Sons que tinha cento e setenta anos de atividade quando realizou a abertura de capital em 2007. Do total de empresas da amostra, dezesseis empresas realizaram a oferta inicial de ações no mesmo ano em que foram fundadas. Analisando os períodos de “hot issues”

percebemos que existe uma diferença entre o tempo médio de operação das empresas que abriram capital. Enquanto em 1986 a média foi de 17 anos, nos anos de 2006 e 2007 a média passou para 33 anos.

(34)

Analisando as características das ofertas de ações, percebe-se que a partir de 2004 as emissões se concentraram principalmente no segmento Novo Mercado, mostrando uma tendência das empresas passarem a aderir às melhores práticas de governança corporativa quando realizam a abertura de capital. O Novo Mercado foi criado no ano 2000. Para as ofertas anteriores a 2000 as empresas estão listadas no segmento antigo da Bovespa.

Tabela 2 - Segmento de listagem dos IPOs

Ano Total Novo Mercado Nível 1 Nível 2 BDR Antigo Bovespa Mais

2008 4 3 0 0 0 0 1

2007 64 43 5 7 6 0 0

2006 26 20 0 4 2 0 0

2005 9 7 0 2 0 0 0

2004 7 5 0 2 0 0 0

2003 0

2002 1 0 0 0 0 1 0

2001 0

2000 1 0 0 0 0 1 0

TOTAL 112 78 5 15 8 18 1

Tabela 2 – Segmento de listagem dos IPOs

As emissões de natureza mista, ou seja, emissão de novas ações e distribuição das ações já existentes, são a principal forma que as empresas empregam quando realizam suas ofertas As ofertas de ações de natureza secundária representam apenas uma pequena parcela da amostra. O estudo limitou- se a analisar as ofertas a partir de 1999, pois para dados anteriores não foi possível obter todos os prospectos.

(35)

Tabela 3 - Natureza da oferta inicial

Ano Total Primária Secundária Mista

2008 4 4 0 0

2007 64 25 2 37

2006 26 6 4 16

2005 9 2 2 5

2004 7 0 2 5

2003 0

2002 1 1 0 0

2001 0

2000 1 1 0 0

1999 1 0 0 1

TOTAL 113 49 10 66

Tabela 3 – Natureza da oferta inicial

4.2 VOLUME DAS OFERTAS

Primeiramente será analisado o período de existência do Plano Real, uma vez que para períodos anteriores teríamos dificuldade em efetuarmos comparações devido às altas taxas de inflação e mudanças de moeda. Apesar de o Plano Real iniciar-se em 1994, os dados referentes ao ano de 1993 foram convertidos utilizando-se a taxa de conversão. O volume da oferta inicial é o divulgado no prospecto definitivo. Cabe destacar que não se consideram os lotes de ações suplementares. O exercício dos lotes suplementares pode aumentar o volume em 15% dependendo do tipo de emissão.

(36)

Tabela 4 -Volume da oferta sem considerar os lotes suplementares. Valores em reais.

Ano Observações Média Mediana Máximo Mínimo 2008 4 1.663.048.456 379.402.930 5.872.686.963 20.701.000 2007 64 821.599.162 523.599.993 5.761.322.509 176.800.000 2006 26 534.846.209 475.417.395 1.056.000.000 163.750.000 2005 9 553.905.797 543.420.000 1.119.468.024 16.000.000 2004 7 593.417.747 536.434.788 878.138.500 328.117.125

2003 0

2002 1 305.344.818 305.344.818 305.344.818 305.344.818

2001 0

2000 1 33.000.000 33.000.000 33.000.000 33.000.000 1999 1 454.463.273 454.463.273 454.463.273 454.463.273

1998 0

1997 3 81.197.468 89.217.403 94.375.000 60.000.000 1996 4 67.120.688 67.365.001 82.552.750 51.200.000 1995 4 39.694.125 19.770.000 107.100.000 12.136.500 1994 2 25.000.000 25.000.000 30.000.000 20.000.000 1993 2 562.295 562.295 727.273 397.316 TOTAL 128 654.643.769 475.024.160 5.872.686.963 397.316

Tabela 4 – Volume da oferta sem considerar os lotes suplementares

O volume médio no período analisado foi de R$ 654 milhões. O volume no ano de 2007 foi consideravelmente maior do que os outros anos. Destaca-se o baixo volume ofertado pela Renar Maçãs, apenas R$16 milhões, que destoa das demais ofertas. Os períodos de euforia, como o ano de 2007, apresentaram um aumento no volume médio ofertado pelas empresas, a média neste ano foi de R$821 milhões.

Esse alto valor pode ser explicado por duas grandes aberturas de capital realizadas pelas empresas BM&F e Bovespa Holding. Os volumes ofertados foram respectivamente R$4 bilhões e R$5,8 bilhões. O ano de 2008 apresentou um alto volume em decorrência da oferta inicial da OGX que foi de quase R$6 bilhões, que acabou elevando a média do ano. Observa-se que a mediana entre 2004 e 2007 ficou na faixa de R$500 milhões.

Para que seja possível a comparação com os períodos anteriores a 1994, os valores foram convertidos para dólar pela taxa de câmbio da data da oferta. A tabela 5 mostra que o volume ofertado a partir da criação do Novo Mercado é maior que os períodos anteriores.

(37)

Tabela 5 -Volume da oferta inicial em dolar, sem considerar o exercicio de lotes suplementares

Ano Observações Média Mediana Máximo Mínimo 2008 4 1.013.101.139 226.320.077 3.587.907.480 11.856.922 2007 64 435.757.241 277.414.109 3.245.449.814 86.790.045 2006 26 247.729.540 221.257.920 493.665.560 74.775.104 2005 9 235.208.823 222.941.538 476.734.530 6.165.703 2004 7 199.960.340 187.794.430 285.950.490 118.547.989

2003 0

2002 1 126.379.212 126.379.212 126.379.212 126.379.212

2001 0

2000 1 18.386.449 18.386.449 18.386.449 18.386.449 1999 1 232.022.917 232.022.917 232.022.917 232.022.917

1998 0

1997 3 74.212.924 83.380.746 87.246.929 52.011.097 1996 4 65.869.755 66.477.537 79.507.606 51.016.341 1995 4 42.436.624 22.673.718 111.737.086 12.661.971 1994 2 29.706.544 29.706.544 35.460.992 23.952.096 1993 2 13.616.235 13.616.235 17.371.023 9.861.447 1992 1 56.119.665 56.119.665 56.119.665 56.119.665

1991 0

1990 1 834.516 834.516 834.516 834.516

1989 3 1.825.545 2.150.540 2.434.270 891.824

1988 4 642.932 641.207 790.473 498.841

1987 0

1986 26 5.330.697 3.249.820 21.060.300 726.216 1985 15 3.724.872 1.858.740 29.461.800 137.931 1984 8 2.177.047 2.132.740 4.034.290 626.305

1983 0

1982 0

1981 1 4.596.620 4.596.620 4.596.620 4.596.620 1980 7 7.823.909 3.967.600 23.362.400 1.437.530

1979 0

TOTAL 194 223.474.177 157.419.498 3.587.907.480 137.931

Tabela 5 – Volume da oferta inicial em dólar, sem considerar o exercício de lotes suplementares

(38)

4.3 COMISSÕES

As comissões relativas às ofertas iniciais de ações foram obtidas por meio dos prospectos e do site da CVM. Nem todas as empresas apresentavam as comissões no site da CVM e, portanto, foi necessário obter os dados no prospecto.

Para as ofertas anteriores a 1999, não foi possível obter este valores.

Tabela 6 - Comissões calculadas com base nos dados obtidos nos prospectos e na CVM sem considerar o exercício de lotes suplementares, com o percentual representando o

percentual da comissão em relação ao volume.

Ano Total Média Mediana Máximo Mínimo

% R$ % R$ % R$ % R$

2008 4 4,5% 67.546.090 4,5% 17.120.916 5,0% 234.907.479 4,0% 1.035.050 2007 64 4,5% 27.169.178 4,3% 22.162.500 9,1% 152.712.871 0,7% 4.923.077 2006 26 4,6% 24.260.970 4,7% 21.816.641 6,5% 64.013.313 0,7% 4.923.077 2005 9 3,8% 21.388.183 3,5% 20.738.174 6,0% 36.586.043 2,3% 360.000 2004 7 3,8% 22.803.414 3,4% 17.115.029 5,0% 43.956.500 3,1% 11.024.735 2003 0

2002 1 3,8% 11.535.249 3,8% 11.535.249 3,8% 11.535.249 3,8% 11.535.249 2001 0

2000 1 5,0% 1.650.000 5,0% 1.650.000 5,0% 1.650.000 5,0% 1.650.000 1999 1 4,0% 18.179.081 4,0% 18.179.081 4,0% 18.179.081 4,0% 18.179.081 TOTAL 113 4,3% 29.110.263 4,1% 22.050.000 9,1% 234.907.479 0,7% 360.000

Tabela 6 – Comissões calculadas com base nos dados obtidos nos prospectos e na CVM

O percentual referente a comissões permaneceu em uma faixa média de valores entre 3,8% a 5,0%. A maior comissão foi de 9,1%, referente à oferta da Inpar. Em termos de gastos em reais, a oferta da OGX teve a maior despesa com comissões da ordem de R$234 milhões. O valor pago em comissões da OGX foi maior que a oferta inicial de algumas empresas. A menor comissão em termos absolutos foi a da Renar em 2005 com um gasto de R$360 mil. O baixo valor é decorrência de a oferta ter sido de apenas R$16 milhões.

4.4 CUSTOS DE EMISSÃO

Os custos de emissão foram obtidos nos prospectos definitivos. Os dados se referem ao período de 2004 a 2008. Para os anos anteriores não serão apresentadas as estatísticas pois houve dificuldade em obter estes dados.

(39)

Os custos de emissão se referem às despesas da distribuição, excluindo os valores referentes a comissões.

Tabela 7 -Despesas da oferta calculadas com base nos dados fornecidos no prospecto definitivo

Ano Observações Média Mediana Máximo Mínimo 2008 4 4.074.083 3.889.245 8.089.970 427.870 2007 64 4.770.673 4.291.360 13.518.387 427.870 2006 26 5.872.987 4.132.095 28.888.244 1.809.000 2005 9 4.850.479 5.165.740 7.641.000 360.000 2004 7 4.872.998 4.082.870 9.410.475 82.870 TOTAL 110 5.048.497 4.272.735 28.888.244 82.870

Tabela 7 – Despesas da oferta calculadas com base nos dados fornecidos no prospecto definitivo

A tabela 7 mostra que o custo médio da oferta entre os anos de 2004 a 2008 foi de R$5 milhões. O gasto mínimo foi de R$82 mil, que se refere à despesa com registro, que todas as empresas que realizam ofertas iniciais incorrem neste gasto.

Tabela 8 - Despesas da oferta calculadas com base nos dados fornecidos no prospecto

Ano Registro Advogado Consultores Publicidade Auditor Outras

2008 3% 70% 0% 5% 8% 14%

2007 4% 46% 5% 12% 14% 19%

2006 2% 33% 6% 9% 8% 42%

2005 3% 0% 0% 0% 0% 97%

2004 7% 0% 0% 0% 0% 93%

TOTAL 4% 37% 4% 9% 10% 36%

Tabela 8 – Despesas da oferta calculadas com base nos dados fornecidos no prospecto

Analisando a tabela 8 percebe-se que o principal gasto se refere ao custo com advogados, que representou em média 37% do total do custo da emissão. O gasto com publicidade representou em média 9%, no entanto este valor seria um pouco maior porque algumas empresas classificam estes gastos como outros e não os identificam especificamente como gastos com publicidade.

(40)

4.5 INSTITUÍÇÃO LÍDER

Os dados referentes à instituição líder da oferta inicial foram obtidos no site da CVM. As informações das ofertas anteriores a 1999 tiveram que ser obtidas nos prospectos que estavam arquivados no arquivo físico da CVM. Não foi possível obter os prospectos da Tectoy e da Império Lisamar, estas empresas, portanto, ficaram sem informações. Observando os prospectos definitivos existiam alguns casos em que havia outra instituição líder, no entanto optou-se por considerar apenas a instituição registrada na CVM. A tabela 9 mostra o número de ofertas lideradas por cada instituição financeira ao longo das décadas.

Analisando os dados, percebe-se que as instituições que lideraram a maior quantidade de ofertas em determinado período não mantém este comportamento nas décadas posteriores. Grande parte das instituições da década de 80 não existe mais ou foram incorporadas por outras instituições.

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Referências

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