Carta Mensal - Dezembro/2016

Carta Mensal - Dezembro/2016

O FLAG FIC FIM apresentou rentabilidade de 1,84% em dezembro, decorrente principalmente de ganhos no mercado de juros. A rentabilidade acumulada em 2016 foi de 26,21% (187% do CDI). Ao longo de dezembro, os ativos domésticos apresentaram desempenho misto. Por um lado, houve fechamento da curva de juros, tendo em vista os sinais mais fortes de que o Banco Central deve intensificar o ritmo de corte de taxa Selic, a divulgação de números de inflação bem abaixo das expectativas, a frustração com os dados de atividade econômica, a apreciação cambial e a menor pressão advinda das taxas das treasuries. O DI jan/18 recuou de 12,06% para 11,54% e o DI jan/21 de 11,76% para 11,34%. O real apreciou 3,9%, apresentando o melhor desempenho relativo dentre as principais moedas, fechando o ano a R$3,26. Apesar do fluxo cambial negativo no mês, a moeda brasileira se beneficiou das perspectivas de aumento dos investimentos diretos e da redução do hedge cambial por parte de investidores estrangeiros. Por outro lado, o Ibovespa apresentou desvalorização de 2,7%, afetada por fatores como a fraqueza da atividade doméstica e a continuidade do ajuste de posições que se seguiu às eleições nos Estados Unidos.

Externamente, permaneceu a visão otimista com o futuro governo Trump, com os agentes econômicos enfatizando os eventuais benefícios decorrentes das propostas de desregulamentação e redução de tributos, além dos efeitos expansionistas da política fiscal a ser adotada. Nesse sentido, o S&P 500 avançou 1,9% em dezembro, ressaltando-se que chegou a bater a máxima histórica ao longo do mês. O Fed, conforme amplamente esperado pelo mercado, elevou os juros em 0,25 p.p., mas houve algum desconforto com as suas projeções de três elevações da taxa básica de juros ao longo de 2017. Mesmo assim, após o forte movimento verificado em novembro, a curva de juros nos EUA se deslocou para cima de forma bem mais moderada, com a taxa da treasury de 10 anos passando de 2,38% para 2,45%.

A ata da reunião do Copom reforçou o tom mais suave que o Banco Central já havia utilizado no seu comunicado, realçando a percepção mais negativa com a atividade econômica e as perspectivas mais favoráveis para a inflação. Cabe frisar que o BC mencionou que se chegou a discutir a aceleração do ritmo de redução da taxa Selic, mas que houve consenso em aguardar até a próxima reunião. Além disso, a ata apontou que a melhora das projeções de inflação para 2017 e 2018 sugere que “pode haver mais espaço para flexibilização das condições monetárias do que o percebido anteriormente”. Por fim, até a questão do “fim do interregno benigno para economias emergentes”, um dos principais riscos negativos segundo o comunicado, foi contrabalançada por fatores como melhoria dos termos de troca, condições financeiras mais apertadas e menor repasse de uma eventual depreciação cambial devido ao elevado grau de ociosidade na economia.

O nosso cenário-base é de um corte de 0,50 p.p. da taxa Selic na reunião do Copom de janeiro, dada a condução bastante cautelosa da política monetária pelo BC. Porém, não descartamos que haja uma aceleração para 0,75 p.p. (o que consideramos como a decisão mais acertada), pois pode

se verificar um recuo mais expressivo das projeções de inflação em razão de fatores como a fragilidade da atividade doméstica, a apreciação da taxa de câmbio em relação ao nível de R$3,40 verificado na última reunião, a desaceleração da inflação de serviços e a surpresa baixista com os dados recentes do IPCA, o que, inclusive, gera menores efeitos inerciais para 2017. Aliás, é extremamente provável que o IPCA de 2016 tenha ficado abaixo do teto de 6,5% (estimamos 6,3%), lembrando que, no Relatório de Inflação publicado no final de setembro, as projeções nos cenários do Banco Central estavam em 7,3%. Independentemente do tamanho do próximo corte de juros, avaliamos que a taxa Selic cairá para um patamar em torno de 9,50% no fim do ano, visto que o IPCA deverá convergir para a meta de 4,5% em resposta a fatores como abertura do hiato do produto, deterioração do mercado de trabalho, ancoragem das expectativas de inflação, menor inércia inflacionária, juro real acima da taxa de equilíbrio, reversão da alta dos preços dos alimentos e provável ausência de pressão cambial.

Conforme abordamos acima, os dados de inflação surpreenderam para baixo. O IPCA de novembro ficou em 0,18%, inferior à mediana das expectativas de 0,27%, constituindo a menor variação para o mês desde novembro de 1998. O IPCA-15 de dezembro mostrou variação de 0,19% ante o mês anterior, sendo que o índice acumulado em 12 meses recuou de 7,64% para 6,58%. O número veio bem abaixo do esperado pelo mercado, cuja mediana era de 0,29%, confirmando o cenário de desinflação que vem ocorrendo nos últimos meses. A melhora foi bem disseminada, inclusive na inflação de serviços, que recuou de 8,3% em 2015 para 6,6% em 2016, denotando a pressão baixista do aumento da taxa de desemprego sobre a inflação, e será um fator relevante no processo de convergência do IPCA à meta de inflação de 4,5% em 2017.

O panorama para a atividade econômica continua desanimador. As estimativas do mercado para o PIB de 2017, no relatório Focus, declinaram de 0,88% para 0,50%. Os indicadores de confiança da indústria e dos consumidores, calculados pela FGV, devolveram grande parte da recuperação efetivada depois da mudança de governo no Brasil. A PNAD contínua mostrou taxa de desemprego em 11,9% no trimestre encerrado em novembro. A taxa se elevou frente aos períodos anteriores, quando sazonalmente a taxa de desemprego apresenta recuo. As estimativas preliminares indicam contração do PIB no 4º trimestre. Mantemos a avaliação de que há diversos fatores restritivos para a recuperação da atividade econômica, como os elevados juros reais, o enfraquecimento do mercado de trabalho, o esgotamento do canal de crédito, o alto nível de ociosidade da indústria, a falta de espaço fiscal e o ambiente internacional mais incerto.

A aprovação da PEC do teto de gastos marca uma mudança na forma de discutir as despesas públicas no Brasil, exigindo muito mais transparência e discussão na alocação dos escassos recursos. Portanto, apesar das turbulências políticas e da impopularidade de Temer, o governo vem sendo bem sucedido no avanço de sua agenda de reformas no Congresso. A solidez fiscal só começará a ser restabelecida com a implementação das medidas de ajuste das contas públicas e a recuperação da atividade econômica, que passa por um avanço sustentado dos indicadores de confiança (sendo fundamental a aprovação da reforma da previdência) e, principalmente, por um ciclo expressivo de redução da taxa Selic.

No cenário externo, os dados de atividade econômica vieram mais fortes na China e na Europa. O PIB na China deve rodar entre 6,5% e 7,0% no ano, próximo à meta estabelecida pelo governo. O Markit PMI Industrial da Zona do Euro do mês de dezembro subiu de 53,7 para 54,9 e indica um PIB trimestral rodando próximo a 0,5%. O Banco Central Europeu (BCE) anunciou que seu programa de compra de ativos, que venceria em março de 2017, será estendido até o fim deste ano. Apesar de surpreender as expectativas de um alongamento de apenas seis meses, o BCE divulgou que, a partir de abril, seu volume mensal de compras passará de 80 bilhões de euros para 60 bilhões. Para que tal redução não fosse interpretada como um sinal de aperto monetário pelo mercado, Draghi alertou que poderá aumentar o montante de compras caso a perspectiva da Zona do Euro se torne menos favorável e que o assunto “tapering” não foi discutido durante a reunião.

Em um dos eventos mais aguardados do ano, o comitê de mercado aberto do Fed finalmente decidiu por elevar em 0,25 p.p. a taxa básica de juros, que passou para o intervalo entre 0,50% e 0,75%. O mercado deu atenção particular à alteração dos aumentos de juros esperados pelos dirigentes do banco central norte-americano. A mediana dos membros do comitê apontava para duas elevações de juros em 2017 e passou para três elevações. A presidente do Fed, Janet Yellen, comentou na entrevista coletiva após a reunião que os juros americanos deverão continuar em patamar estimulativo enquanto a inflação esperada permanecer abaixo da meta de 2%. Ela mencionou também que a mudança das estimativas para a taxa básica de juros decorreu da incorporação no cenário, por parte de alguns membros do comitê, de uma política fiscal mais expansionista.

Ainda nos EUA, houve a confirmação de um forte PIB no 3º trimestre, ao mesmo tempo em que as pressões inflacionárias permaneceram contidas. A revisão do PIB do 3º trimestre mostrou crescimento de 3,5%, ante 2,9% na primeira prévia, com significativo crescimento do consumo. O núcleo de inflação (core PCE) revelou variação anual de 1,6%, abaixo da meta de longo prazo do Fed de 2,0%. No cenário político, houve a indicação de Peter Navarro como diretor do National Trade Council, economista muito crítico com relação às políticas comerciais chinesas. As atenções agora ficam focadas no início do governo Trump. Até agora, o mercado incorpora uma percepção otimista, com base nos potenciais efeitos benéficos de medidas como redução de tributos, desregulamentação e expansão dos investimentos em infraestrutura. Contudo, consideramos que os riscos possam estar sendo subestimados, como a aceleração da inflação, a adoção de uma política monetária mais restritiva, o aumento de tensões sociais nos EUA e o acirramento de conflitos geopolíticos.

No FLAG FIC FIM, a maior concentração de risco do fundo se deu no mercado de juros futuros. Aumentamos a posição aplicada durante o mês de dezembro. O conforto com a alocação se fortaleceu na medida em que o nosso cenário de fraqueza da atividade doméstica e de desinflação mais pronunciada foi reforçado pelos dados recentes. Adicionalmente, o BC sinalizou que poderia acelerar o ritmo de queda da taxa Selic na reunião de janeiro. Inicialmente, ficamos mais concentrados no vértice jan/19, que oferecia assimetria positiva interessante ao se beneficiar da provável precificação de intensificação do ritmo de flexibilização monetária. Zeramos a posição aplicada na parte curta da curva (DI abr/17), pois o mercado passou a precificar, nas duas próximas reuniões do Copom, quedas superiores a 0,50 p.p. da taxa Selic. Ao longo da 2ª quinzena do mês,

alongamos parte da posição aplicada no DI jan/19 para o DI jan/21, pois o segmento longo da curva incorporava uma taxa a termo (FRA de juros) em torno de 12%, somando-se isto à redução dos ruídos políticos e à interrupção do movimento de alta das taxas das treasuries. Seguimos com a avaliação de que a taxa Selic chegará ao patamar de 1 dígito em 2017. A alocação no mercado de juros representou a principal contribuição positiva para o resultado do fundo no mês.

No mercado de moedas, não tivemos posições relevantes no mês. Preferimos concentrar o risco do fundo no mercado de juros. Porém, consideramos que há ainda espaço para apreciação do real, em função da solidez das contas externas e das perspectivas de aumento do fluxo cambial e de queda do risco-país com o andamento das reformas fiscais. Os principais riscos seriam a continuidade do movimento global de valorização do dólar e o agravamento das turbulências políticas no Brasil. No mercado de commodities, permanecemos com uma posição comprada em petróleo até meados de dezembro, quando optamos por zerá-la com ganhos. Os eventos que acreditávamos serem relevantes, como o anúncio de corte de produção da Opep juntamente com a redução na produção de alguns países fora do grupo, ocorreram de acordo com o que esperávamos, levando o petróleo para patamar acima de US$ 50 / barril. Nos próximos meses, acreditamos que dois fatores serão de extrema relevância para uma eventual continuidade do movimento de alta: o cumprimento estrito das metas de produção da Opep e dos demais países e o consequente impacto na redução nos estoques globais. Devido à forte alta já ocorrida, à incerteza sobre a real execução do acordo e aos ainda elevados estoques, optamos, neste momento, por ficar sem alocação neste mercado.

Por fim, no mercado de renda variável, carregamos uma posição comprada na bolsa brasileira ao longo do mês, de tamanho moderado, parte via carteira de ações e parte via índice futuro. Na carteira de ações, aumentamos o peso de setores que tendem a se beneficiar mais do processo de queda de juros, como consumo e construção. Em meados de dezembro, abrimos uma posição vendida em S&P 500, que além de servir como hedge para a alocação doméstica, pode experimentar um movimento de correção tendo em vista as incertezas com relação ao governo Trump. O posicionamento em renda variável gerou contribuição negativa para o fundo no mês.

Para aplicações e resgates: [email protected]

A FLAG Asset Management Gestora de Recursos Ltda. (“FLAG”) não comercializa nem distribui quotas de fundos de investimento ou qualquer outro ativo financeiro. Este documento não constitui uma oferta de serviço pela FLAG, tem caráter meramente informativo e é para uso exclusivo de seu destinatário, não devendo ser utilizado para quaisquer outros fins. As informações contidas neste documento são confidenciais e não devem ser divulgadas a terceiros sem o prévio e expresso consentimento da FLAG. A FLAG utiliza informações de fontes que acredita serem confiáveis, mas não se responsabiliza pela exatidão de quaisquer das informações assim obtidas e utilizadas neste documento, as quais não foram independentemente verificadas. Estas informações podem estar desatualizadas ou sujeitas a opiniões divergentes. Para avaliação da performance de quaisquer fundos de investimentos, é recomendável uma análise de período de, no mínimo, 12 (doze) meses. Determinados fundos referidos

podem utilizar estratégias com derivativos como parte integrante de sua política de investimento. Tais estratégias, da forma como são adotadas, podem resultar em significativas perdas patrimoniais para seus cotistas, podendo inclusive acarretar perdas superiores ao capital aplicado e a consequente obrigação do cotista de aportar recursos adicionais para cobrir o prejuízo do fundo. Os resultados obtidos no passado não representam garantia de resultados futuros e não contam com garantia da FLAG, de qualquer de suas afiliadas, de qualquer mecanismo de seguro ou, ainda, do Fundo Garantidor de Créditos - FGC. Este documento não constitui uma opinião ou recomendação, legal ou de qualquer outra natureza, por parte da FLAG, e não leva em consideração a situação particular de qualquer pessoa. A utilização das informações aqui contidas se dará exclusivamente por conta e risco de seu usuário. Antes de tomar qualquer decisão acerca de seus investimentos, a FLAG recomenda ao interessado que consulte seu próprio consultor legal. Ao investidor é recomendada a leitura cuidadosa do regulamento do fundo e do prospecto, se houver, ao aplicar seus recursos. Investimentos implicam em exposição a riscos, inclusive na possibilidade de perda total do investimento.