• Nenhum resultado encontrado

Onde foi parar a restrição de divisas do modelo de dois e três hiatos?

N/A
N/A
Protected

Academic year: 2021

Share "Onde foi parar a restrição de divisas do modelo de dois e três hiatos?"

Copied!
35
0
0

Texto

(1)

Onde foi parar a restrição de divisas

do modelo de dois e três hiatos?

José Carlos dos Reis Carvalho

Seminário em Homenagem a Edmar Bacha

IEPE/CdG

(2)

Key Point

À medida que a crise da dívida vai se

perpetuando, cresce a sensação de que, para

vários países altamente endividados de renda

média (o Brasil seria o exemplo óbvio), a principal

fonte de dificuldades – em relação ao crescimento

e à inflação – advém das limitações

orçamentárias do governo, e não da escassez de

divisas ou de uma restrição de poupança global.

(3)

Plano de Vôo

• Chenery & Bruno (1962): Países em desenvolvimento estão presos numa armadilha de baixa poupança e baixo crescimento. Um dos elementos desse problema é a escassez de divisas, que obriga a constantes interrupções no crescimento

• Bacha (1989): Além dos dois hiatos de Chenery & Bruno, temos também o hiato fiscal que pode estar na origem dos demais problemas.

• O ambiente de liquidez global das últimas décadas permitiu que alguns países emergentes acumulassem uma quantidade significativa de reservas cambiais. Fim dos problemas?

• Eliminada a restrição de divisas, fez-se o teste. O crescimento voltou? Não! O problema é o hiato fiscal! Mas, foi um passo importante para amortecer as paradas súbitas de crescimento em

função de crises internacionais e principalmente eliminar a relação direta que havia entre crise do setor externo e crise fiscal (via dívida externa)

• Austrália pode ser um modelo para o Brasil? Câmbio flutuante “limpo” permite que a política monetária ganhe graus de liberdade para focar na economia doméstica

• Resultado do Experimento Australiano: déficits em conta corrente expressivos e ininterruptos desde a década de 70; sem recessão desde 1992; e mais crescimento nas últimas duas décadas do que os modelos alternativos do México e Brasil, por exemplo.

• Custos? Especialização na produção de produtos em que tem vantagens comparativas • Com câmbio flutuante limpo, ao longo do tempo as reservas se tornarão progressivamente

(4)

1. O fenômeno global do acúmulo de

reservas

(5)

Acúmulo de reservas cambiais foi um fenômeno

observado em vários países nos últimos 15 anos

0 1,000,000 2,000,000 3,000,000 4,000,000 5,000,000 6,000,000 7,000,000 8,000,000 D ec-9 5 Au g-96 A p r-97 D ec-9 7 Au g-98 Ap r-99 D ec-9 9 Au g-00 Ap r-01 D ec-0 1 A u g-02 Ap r-03 D ec-0 3 Au g-04 A p r-05 D ec-0 5 Au g-06 Ap r-07 D ec-0 7 Au g-08 Ap r-09 D ec-0 9 A u g-10 Ap r-11 D ec-1 1 Au g-12 A p r-13 D ec-1 3 Au g-14 Ap r-15 D ec-1 5 Au g-16 US D 1, 000

Total de Reservas Cambiais Globais Alocadas

Total USD EUR

(6)

No caso da América Latina, Brasil e México

participaram desse processo. Argentina, não

0 50,000 100,000 150,000 200,000 250,000 300,000 350,000 400,000 D ec-9 0 O ct-9 1 Au g-92 Ju n -9 3 Ap r-94 Feb -9 5 D ec-9 5 O ct-9 6 Au g-97 Ju n -9 8 Ap r-99 Feb -0 0 D ec-0 0 O ct-0 1 Au g-02 Ju n -0 3 Ap r-04 Feb -0 5 D ec-0 5 O ct-0 6 Au g-07 Ju n -0 8 Ap r-09 Feb -1 0 D ec-1 0 O ct-1 1 Au g-12 Ju n -1 3 Ap r-14 Feb -1 5 D ec-1 5 O ct-1 6 US D B ilh õ e s

Reservas Internacionais: Brasil, México e Argentina

Brasil México Argentina

(7)

Brasil e México acumularam mais reservas do que a

média global, apesar dos déficits em conta corrente

0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 3.0% 3.5% D ec-9 0 O ct-9 1 Au g-92 Ju n -9 3 Ap r-94 Feb -9 5 D ec-9 5 O ct-9 6 Au g-97 Ju n -9 8 Ap r-99 Feb -0 0 D ec-0 0 O ct-0 1 Au g-02 Ju n -0 3 Ap r-04 Feb -0 5 D ec-0 5 O ct-0 6 Au g-07 Ju n -0 8 Ap r-09 Feb -1 0 D ec-1 0 O ct-1 1 Au g-12 Ju n -1 3 Ap r-14 Feb -1 5 D ec-1 5 O ct-1 6 % d o To tal

Reservas Internacionais: Percentual das Reservas Internacionais Globais Brasil, México e Argentina

Brasil México Argentina

(8)

2. O que permitiu esse acúmulo de

reservas?

(9)

Mundo pós-Volker:

Origem da desinflação progressiva

e liquidez abundante no G7?

-2 0 2 4 6 8 10 12 14 16 %

US CPI Inflation & 10 yr Rate

US Treas Rate 10 yr CPI yoy

(10)

Integração dos asiáticos na economia global também

ajudou a manter a inflação sob controle via deflação

em produtos tradables

3.1 -0.6 -3 -2 -1 0 1 2 3 4 5 Jan -93 Se p -93 Ma y-9 4 Jan -95 Se p -95 May -9 6 Jan -97 Se p -97 Ma y-9 8 Jan -99 Se p -99 May -0 0 Jan -01 Se p -01 Ma y-0 2 Jan -03 Se p -03 Ma y-0 4 Jan -05 Se p -05 Ma y-0 6 Jan -07 Se p -07 Ma y-0 8 Jan -09 Se p -09 Ma y-1 0 Jan -11 Se p -11 Ma y-1 2 Jan -13 Se p -13 Ma y-1 4 Jan -15 Se p -15 Ma y-1 6 yo y

US Core CPI: Goods & Services

Services Goods

(11)

Global Savings Glut & QEs:

Reciclagem dos superávits em conta corrente e

posteriormente compras de ativos pelo Fed

Oferta de Bonds vai aumentar? (Mais déficit fiscal no US)

0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 9,000 10,000 11,000 12,000 13,000 14,000 15,000 16,000 17,000

Mar-05 Mar-06 Mar-07 Mar-08 Mar-09 Mar-10 Mar-11 Mar-12 Mar-13 Mar-14 Mar-15 Mar-16

US D B ill io n

US Treasury Debt: Fed & Foreign CBs Holdings

Fed Holdings of US Treas

Foreign CBs Holdings of US Treas US Treasury Total Debt

(12)

Esse ambiente pode estar perto de

acabar?

• Menos free-trade = menos deflação em bens

tradables

• Mais inflação = menos QEs, mais juros...

Menos liquidez

• Mais déficit fiscal = mais juros

• Menos free-trade = Menos superávits em

conta corrente = menos bancos centrais

comprando US Treasuries

(13)

3. De onde vieram as reservas do

Brasil?

(14)

Não veio do superávit com conta corrente,

como China, Japão, Coréia do Sul...

-104181 -23507 (120,000) (100,000) (80,000) (60,000) (40,000) (20,000) 20,000

Brazil Current Account acc in 12 mths (USD Million)

(15)

De onde vieram as reservas?

Vieram do FDI e

Investimento Estrangeiro em Carteira (Bolsa+ Renda Fixa)

-40,000.00 -20,000.00 0.00 20,000.00 40,000.00 60,000.00 80,000.00 100,000.00

120,000.00

Conta Financeira - Acumulado em 12 meses

Investimento Direto MM12 (Líquido) Investimento em carteira MM12

(16)

Investimento Estrangeiro em bolsa ainda segue

positivo, mas em renda fixa se tornou negativo

-40,000.00 -30,000.00 -20,000.00 -10,000.00 0.00 10,000.00 20,000.00 30,000.00 40,000.00 50,000.00 Jan -00 Ju l-00 Jan -01 Ju l-01 Jan -02 Ju l-02 Jan -03 Ju l-03 Jan -04 Ju l-04 Jan -05 Ju l-05 Jan -06 Ju l-06 Jan -07 Ju l-07 Jan -08 Ju l-08 Jan -09 Ju l-09 Jan -10 Ju l-10 Jan -11 Ju l-11 Jan -12 Ju l-12 Jan -13 Ju l-13 Jan -14 Ju l-14 Jan -15 Ju l-15 Jan -16 Ju l-16 US D M ill io n s

Investimento Estrangeiro em carteira -Abertura

(acum. em 12 meses)

Ações Títulos de Renda Fixa

(17)

Qual o “problema” de acumular reservas sem superávit em

conta corrente? Acúmulo de um significativo Passivo Externo

Líquido. Mas, felizmente, pouco hedgeado.

(18)

Com câmbio flexível, passivo externo líquido se

contrai quando câmbio desvaloriza

1.50 1.85 2.20 2.55 2.90 3.25 3.60 3.95 4.30 -1,000,000 -900,000 -800,000 -700,000 -600,000 -500,000 -400,000 -300,000 -200,000 De c-0 1 Ju n -02 De c-0 2 Ju n -03 De c-0 3 Ju n -04 De c-0 4 Ju n -05 De c-0 5 Ju n -06 De c-0 6 Ju n -07 De c-0 7 Ju n -08 De c-0 8 Ju n -09 De c-0 9 Ju n -10 De c-1 0 Ju n -11 De c-1 1 Ju n -12 De c-1 2 Ju n -13 De c-1 3 Ju n -14 De c-1 4 Ju n -15 De c-1 5 Ju n -16 De c-1 6 Pas si vo E xte rn o q u id o ( US D M ilh õ e s)

Brasil: Passivo Externo Líquido e Taxa de Câmbio

Passivo Externo Líquido Taxa de Câmbio BRL/USD

Ta xa d e C âmbio B RL /US D

Fonte: Bloomberg, BCB

(19)

Faz sentido investimentos estrangeiros com pouco hedge?

Custo de fazer hedge é elevado. A médio prazo,

juros/retorno-do-investimento compensam a desvalorização

(20)

Exemplo: Quem comprou USD a R$1,90 no início de

2010 só estaria ganhando dinheiro hoje se o Real

estivesse acima de R$3,50

1.50 2.00 2.50 3.00 3.50 4.00 4.50 5.00 N o v-09 Fe b -10 May-10 Au g-10 N o v-10 Fe b -11 May-11 Au g-11 N o v-11 Fe b -12 May-12 Au g-12 N o v-12 Fe b -13 May-13 Au g-13 N o v-13 Fe b -14 May-14 Au g-14 N o v-14 Fe b -15 May-15 Au g-15 N o v-15 Fe b -16 May-16 Au g-16 N o v-16 b rl /u sd

BRL & BRL com Carry

BRL/USD

BRL/USD com Carry

(21)

4. Será que o Modelo Australiano é

adequado ao Brasil?

(22)

Elevados (e ininterruptos) déficits em

conta corrente desde a década de 70

2.7 0 1 2 3 4 5 6 7 8 Ju n -77 Ju l-78 Au g-79 Se p -80 Oc t-81 N o v-82 De c-8 3 Jan -85 Fe b -86 Ma r-87 Ap r-88 Ma y-8 9 Ju n -90 Ju l-91 Au g-92 Se p -93 Oct-94 N o v-95 De c-9 6 Jan -98 Fe b -99 Ma r-00 Ap r-01 Ma y-0 2 Ju n -03 Ju l-04 Au g-05 Se p -06 Oct-07 N o v-08 De c-0 9 Jan -11 Fe b -12 Ma r-13 Ap r-14 Ma y-1 5 Ju n -16 % o f GDP

Australia Quarterly Current Account Deficit % of GDP

(23)

Câmbio Flutuante desde 1983

(24)

Intervenções no mercado de câmbio foram se

tornando mais escassas.

Hoje são muito baixas

(25)

Como esperado, a volatilidade se transferiu da

taxa de juros para a taxa de câmbio.

(26)

Resultado:

Austrália sem recessão desde 1992

-4 -2 0 2 4 6 8 10 m ar -70 m ai-7 1 ju l-7 2 se t-7 3 n o v-74 ja n -76 m ar -77 m ai-7 8 ju l-7 9 se t-8 0 n o v-81 ja n -83 m ar -84 m ai-8 5 ju l-8 6 se t-8 7 n o v-88 ja n -90 m ar-91 m ai-9 2 ju l-9 3 se t-9 4 n o v-95 ja n -97 m ar -98 m ai-9 9 ju l-0 0 se t-0 1 n o v-02 ja n -04 m ar -05 m ai-0 6 ju l-0 7 se t-0 8 n o v-09 ja n -11 m ar -12 m ai-1 3 ju l-1 4 se t-1 5 % yoy

Australia GDP Growth yoy

(27)

Custos:

Queda na Participação da Indústria

20 25 30 35 40 45 50 1967 1969 1971 1973 1975 1977 1979 1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 % d o PI B

Participação do Valor Agregado na Indústria no Total do PIB

AUS BRA MEX

(28)

E especialização nas Vantagens Comparativas

Austrália:

Composição das Exportações líquidas em 2014

(29)

Adam Smith ou Krugman?

Brasil:

Composição das Exportações líquidas em 2014

(30)

Adam Smith ou Krugman?

México:

Composição das Exportações Líquidas em 2014

(31)

Adam Smith ganhou!

Ao longo dos últimos 20 anos, o modelo

Australiano foi o que mais entregou crescimento

160.6 175.1 187.0 90.0 100.0 110.0 120.0 130.0 140.0 150.0 160.0 170.0 180.0 190.0 m ar -96 n o v-96 ju l-9 7 m ar -98 n o v-98 ju l-9 9 m ar -00 n o v-00 ju l-0 1 m ar -02 n o v-02 ju l-0 3 m ar -04 n o v-04 ju l-0 5 m ar -06 n o v-06 ju l-0 7 m ar -08 n o v-08 ju l-0 9 m ar -10 n o v-10 ju l-1 1 m ar -12 n o v-12 ju l-1 3 m ar -14 n o v-14 ju l-1 5 m ar -16 1996 q 1 = 100

PIB Real: Austrália, Brasil e México

Brasil Mexico Austrália

(32)

Tudo isso com poucas reservas

cambiais...

0 50,000 100,000 150,000 200,000 250,000 300,000 350,000 400,000 Jan -91 N o v-9 1 Sep -9 2 Ju l-9 3 M ay-9 4 M ar-9 5 Jan -96 N o v-9 6 Sep -9 7 Ju l-9 8 M ay-9 9 M ar-0 0 Jan -01 N o v-0 1 Sep -0 2 Ju l-0 3 M ay-0 4 M ar-0 5 Jan -06 N o v-0 6 Sep -0 7 Ju l-0 8 M ay-0 9 M ar-1 0 Jan -11 N o v-1 1 Sep -1 2 Ju l-1 3 M ay-1 4 M ar-1 5 Jan -16 N o v-1 6 US D B ilh õ e s

Reservas Internacionais: Brasil, México e Austrália

Brasil México Austrália

(33)

...Mas equilíbrio fiscal, incluindo

(34)
(35)

A morte e a morte da restrição de divisas

(Contábil e Ideológica)

• Restrição de divisas era um fetiche, uma desculpa para a

falta de crescimento dos emergentes?

• Acúmulo de divisas teve, sim, um importante papel de

separar contas fiscais das contas externas

• Mas reservas por si só não trouxeram o crescimento, como

alertava Bacha(1989). O importante é o hiato fiscal.

• Reservas podem pavimentar uma transição suave rumo a

uma flutuação livre da taxa de câmbio

• Com flutuação limpa, política monetária ganha mais graus

de liberdade para focar nos componentes domésticos,

reduzindo ainda mais a dependência da política monetária

global

Referências

Documentos relacionados

O objetivo do curso foi oportunizar aos participantes, um contato direto com as plantas nativas do Cerrado para identificação de espécies com potencial

O valor da reputação dos pseudônimos é igual a 0,8 devido aos fal- sos positivos do mecanismo auxiliar, que acabam por fazer com que a reputação mesmo dos usuários que enviam

Analysis of relief and toponymy of the landscape based on the interpretation of the military topographic survey: Altimetry, Hypsometry, Hydrography, Slopes, Solar orientation,

[r]

Em regime de câmbio flutuante e perfeita mobilidade de capital, uma política monetária expansionista causa depreciação da moeda doméstica, enquanto uma política fiscal

O segundo Beneficiário será designado pelo Segurado na Proposta de Adesão, podendo ser substituído a qualquer tempo, mediante solicitação formal assinada pelo próprio Segurado, para

Podem treinar tropas (fornecidas pelo cliente) ou levá-las para combate. Geralmente, organizam-se de forma ad-hoc, que respondem a solicitações de Estados; 2)

O bloqueio intempestivo dos elementos de transmissão de energia entre os equipamentos e acessórios ou reboques está impedido ou se não está existem medidas que garantem a segurança