AVALIAÇÃO DE EMPRESA DE TECNOLOGIA PELO MÉTODO DE FLUXO DE CAIXA DESCONTADOI
Jair Junior Demarco II Mauricio Andrade De Lima III Resumo: A determinação do valor de empresa é essencial para negociações ou acompanhamento de sua geração do valor. Diante dos altos níveis de competitividade, cada vez mais tem se buscado ferramentas de análise econômicas e geração de resultados por parte de empresas e investidores em todo mundo. Dos inúmeros métodos de valoração existentes na literatura financeira destaca-se o método do Fluxo de Caixa Descontado (FCD), que avalia o valor de um negócio por sua capacidade de gerar riqueza ao longo do tempo. Diante desse contexto o objetivo geral desta pesquisa consiste em estimar o valor da empresa analisada pelo método de fluxo de caixa descontado em um período de 5 anos. A empresa escolhida para o estudo é uma de capital fechado do ramo de tecnologia e fabricação de softwares. Esta análise aplicou o método de FCD e chegou às seguintes conclusões: O valor intrínseco total da empresa analisada obtida por meio da ponderação dos cenários estudados é de R$5,437,581.15 para o período de análise.
Palavras-chave: Avaliação de Empresas; Fluxo de Caixa Descontado; Empresa de tecnologia.
Abstract: Determining company value is essential for negotiating or tracking your value generation. Faced with high levels of competitiveness, more and more tools are being sought for economic analysis and results generation by companies and investors around the world. Of the many valuation methods in the financial literature, the discounted cash flow (DCF) method stands out, which evaluates the value of a business by its ability to generate wealth over time. Given this context, the general
I Artigo apresentado como requisito parcial para a conclusão do curso de Graduação em Administração
da Universidade do Sul de Santa Catarina – UNISUL. 2019.
II Acadêmico do curso Administração da Universidade do Sul de Santa Catarina – Unisul. E-mail:
demarcojjd@gmail.com.br.
III Doutor em Engenharia de Produção – UFSC. Professor (a) Titular na Universidade do Sul de Santa
objective of this research is to estimate the value of the company analyzed by the discounted cash flow method over a period of 5 years. The company chosen for the study is a privately held company in the technology and software manufacturing industry. This analysis applied the DCF method and reached the following conclusions: The total intrinsic value of the analyzed company obtained through the weighting of the studied scenarios is R$5,437,581.15 for the analysis period.
Keywords: Company Valuation; Discounted cash flow; Technology company. 1. Introdução
Atualmente com os movimentos de globalização, os mercados vêm se tornando mais competitivos. Em resposta a esta nova configuração de mercado as organizações por meio de seus gestores estão sempre em busca de aumentar a rentabilidade de seus investimentos ou ainda, maximizar a riqueza de seus acionistas, fazendo uso de vários instrumentos como apoio na tomada de decisão.
Lima et al. (2010) destacam que métodos de avaliação de empresas de grande porte são mais preponderantes na literatura como nas obras de; Copeland, Koller e Murrin (2000); Cupertino et al. (2006); Damodaran (2012); Pratt (1989) e Sousa, Bastos e Martelanc (2003), nas quais são abordadas de forma profunda questões importantes e complexas de avaliação de empresas de capital aberto e fechado. Entretanto, raramente encontram-se métodos específicos para avaliação de Micro e Pequenas Empresas (MPE) na literatura brasileira.
Dentre os instrumentos utilizados inclui-se o valuation, termo em inglês para ‘’avaliação de empresas’’. Basicamente trata-se de um processo de estimar quanto uma empresa vale, determinando seu preço justo e o retorno de um investimento em suas ações (GAMBETTA, 2016), ou dito de outra forma o método apura o valor da empresa a partir de um potencial visualizado de geração de benefícios econômicos e, consequentemente, de criação de riqueza aos seus proprietários. Nessas colocações, segundo Assaf Neto (2006), insere-se a adoção do método do fluxo de caixa descontado (FCD) como o mais coerente e ajustado ao objetivo consagrado de maximização de riqueza delineado para a empresa.
Palepu et al. (2004), corroboram com os demais autores afirmando que entre as técnicas de valuation mais comumente utilizadas destacam-se os métodos de
desconto do fluxo de dividendos de uma empresa, os modelos de fluxos de caixa descontados, os modelos de avaliação por múltiplos de mercado e os modelos de lucros residuais. Outros Autores (DAMODARAN, 2012; PLENBORG, 2002) também destacam que o método de análise dos Fluxos de Caixa Descontados como a mais importante, por entender que são a única fonte de criação de valor para os acionistas, e que o valor presente desses fluxos, descapitalizados ao custo de capital da companhia, define o valor da empresa. (PLENBORG, 2002). Por fim Vernimmen et al. (2009) categorizam esse processo como fundamentalista e o apontam como um dos principais métodos de avaliação de empresas, amplamente difundido no mercado e discutido na literatura.
O Método do Fluxo de Caixa Descontado é estruturado na ideia de que o valor de uma empresa tem relação direta com os montantes e às datas em que os fluxos de caixa operacionais estarão disponíveis para os donos do capital. Assim, o valor de uma empresa é medido pelo montante de recursos financeiros que será́ gerado no futuro pelo negócio, o qual é trazido ao seu valor presente para refletir o tempo e o risco associado ao investimento (MARTELANC; PASIN; CAVALCANTE, 2005). Em relação ao método de avaliação de empresas pelo fluxo de caixa descontado, busca, portanto, avaliar a riqueza econômica de uma empresa dada uma taxa de atratividade que reflete o custo de oportunidade de investidores (SCHMIDT; SANTOS, 2005).
Gambetta (2016) em sua pesquisa, realizou um estudo comparativo entre duas técnicas onde aplicou em uma microempresa de instrumentos musicais o método de fluxo de caixa descontado e o método de valor patrimonial contábil. Seus achados sugerem que a abordagem do valor patrimonial contábil é limitada, pois não reflete os ganhos que os ativos e passivos geram quando em conjunto. Neste sentido destaca Iudícibus (1997) salientando que os princípios de avaliação contábil não foram feitos para medir o valor de venda de uma empresa. Pelo contrário, o princípio do custo com base no valor dos ativos está voltado à mensuração do lucro e não à medida do seu valor de venda.
Em contrapartida, o estudo revelou que o fluxo de caixa descontado tende a ser dinâmico, pois leva em consideração outras variáveis como por exemplo, os riscos, as incertezas e as expectativas na geração de resultados futuros, apresentando melhores resultados que a outra técnica, segundo o autor.
Em outro estudo (LIMA, et al. 2010), foi utilizado a metodologia de fluxo de caixa descontado e diante de seus resultados entenderam que dependendo do modelo
adotado, das premissas e dos cenários criados, dois avaliadores podem obter valores diferentes para a mesma empresa. Nesse sentido, a avaliação de empresas não precisa ter como objetivo a fixação de um valor exato pelo qual elas podem ser negociadas, mas sim o estabelecimento de uma faixa de valores. Nesse sentido Lima et al. (2010) ressaltam que, ao considerar que a percepção do valor é subjetiva, o fornecimento de informações que contenham avaliações poderá conter o perfil desse usuário, a natureza das decisões e o ambiente em que a decisão seria tomada, assim, não existe um “valor correto” (único) para um negócio. Pelo contrário, ele é determinado para um propósito específico, considerando as perspectivas dos interessados.
(SAURIN, et al. 2007) em sua pesquisa buscando realizar uma análise comparativa entre os métodos de avaliação de empresas, concluíram que as diferentes metodologias de avaliação com base no Fluxo de Caixa Descontado, fornecem informação diferenciadas, mas devem proporcionar resultados financeiros equivalentes por que em caso contrário haveriam ganhos em usar um determinado modelo na avaliação da empresa. Entretanto falhas na estimativa dos fluxos de caixa e nas taxas de desconto podem fazer com que diferentes resultados sejam obtidos.
Diante do contexto exposto realiza-se a seguinte pergunta de pesquisa: Como determinar um valor “justo” de uma empresa de pequeno porte segundo o método de fluxo de caixa descontado?
Com a finalidade de responder à pergunta de pesquisa, o presente trabalho foi norteado com o objetivo de determinar o valor justo (valuation) de uma empresa de pequeno porte por meio do fluxo de caixa descontado, fazendo uso dos dados de demonstrações financeiras e contábeis. Para isso, o estudo tem abordagem do problema quantitativa, objetivo de pesquisa será descritiva, como estratégia de pesquisa estudo de caso, sendo longitudinal enquanto ao horizonte de tempo. Quanto a coleta de dados o presente estudo a pesquisa documental e a bibliográfica.
O presente trabalho se justifica por buscar identificar o valor mais apropriado para uma empresa de pequeno porte, considerando que a avaliação não serve apenas para negociações de compra e venda, mas também como ferramenta de gestão e planejamento financeiro. No âmbito acadêmico a pesquisa se justifica, pois oferece subsídios aos acadêmicos de administração, ciências contábeis e a demais interessados da área de finanças, apresentando informações reais referentes a avaliação de empresas. Os principais beneficiados com o resultado deste trabalho
serão investidores, sócios, gestores e analistas, no papel de prever o movimento futuro da empresa, pois, com base nos dados obtidos, poderão reavaliar as estratégias utilizadas até então.
Além da introdução o artigo apresentará o referencial teórico na seção 2. Na seção 3 serão apresentados os procedimentos metodológicos, na seção 4 será realizado a aplicação dos métodos e em seguida, os resultados e a discussão serão apresentados na sessão 5 e as considerações finais na seção 6. Por fim as referências.
2 Referencial Teórico
2.1 A importância do Valuation nas pequenas e médias empresas
O Valuation de empresas é objeto de diversas correntes de pesquisas que buscam no arcabouço teórico oferecer modelos que concedam às negociações empresariais uma avaliação justa de quanto vale uma empresa ou quanto se deve pagar pelos resultados esperados, considerados os riscos assumidos pelo investidor. A valoração também é útil na hipótese de auto avaliação, a fim de medir se as ações tomadas pela administração estão criando ou destruindo valor do negócio (BOUFET, 2006; DAMODARAN, 2012; FERRONATO, 2015). No entanto, destacam Santos e Zotes (2011) que no “mundo” das Microempresa (ME) e da Empresa de Pequeno Porte (EPP), as decisões voltadas à precificação de ativos tangenciam qualquer ferramenta teórica, sendo mais predominante questões subjetivas dos tomadores de decisão. Desta forma, a probabilidade de insucesso nas decisões são maiores, o que, de certa maneira, potencializa o índice de mortalidade e insucesso dos investimentos. Além da perda do capital, a alta mortalidade empresarial prejudica o desenvolvimento da cultura empreendedora, afetando, consequentemente, a dinâmica da economia.
Em essência, o objetivo da empresa é a criação de valor para os seus proprietários, sendo o valor de mercado da empresa o parâmetro de sua riqueza. O crescimento, por outro lado, é a principal fonte de valor, sendo seu cálculo processado a partir da análise dos benefícios econômicos esperados de caixa, conforme propostos no método do FCD. O método apura o valor da empresa a partir de um potencial visualizado de geração de benefícios econômicos e, consequentemente, de criação de riqueza aos seus proprietários. (ASSAF NETO, 2006)
Ademais, é válido destacar que o valor de uma entidade é responsável pelos critérios de distribuição desse valor entre todos os envolvidos. Isso porque o valor de uma empresa é dependente de todos aqueles que se esforçaram para a sua criação. Isso não inclui apenas os proprietários e acionistas, mas também os demais stakeholders que contribuem para a valoração de uma organização (MACHADO; MACEDO; MACHADO, 2015).
Nesse contexto, Martins (2001) enumera que o principal objetivo, ao se avaliar uma empresa, incorre em alcançar o potencial do valor justo de mercado que ela tem. Isso envolve inúmeras decisões de caráter subjetivo e sobre os quais vários métodos ou modelos podem ser aplicados, e se deve associar os custos e benefícios relacionados à transação. Assim, dentre os principais motivos para a adoção do processo de avaliação de empresas, destacam-se as situações de compra e venda de um empreendimento; as possibilidades de fusões, incorporações e cisões entre empresas; a dissolução e liquidação de sociedades; e a avaliação das possibilidades de os gestores maximizarem a riqueza de seus acionistas.
2.2 A importância das demonstrações contábeis na avaliação de empresas.
As demonstrações Financeiras ou demonstrações contábeis são os relatórios elaborados com base na escrituração feita pela contabilidade das empresas, com o propósito de apresentar aos usuários às informações de natureza econômica e financeira, em relação à gestão do Patrimônio ocorrida durante um exercício social (RIBEIRO, 2009).
As demonstrações contábeis têm o propósito de apresentar, aos seus mais diversos tipos de usuários, os principais fatos que afetaram o patrimônio da empresa dentro de um determinado período, gerando informações financeiras que possam ser utilizadas no gerenciamento da empresa ou servir como instrumento de comparabilidade entre empresas do mesmo segmento. As empresas devem proceder com a elaboração e divulgação dessas demonstrações contábeis junto aos seus usuários atuais e potenciais, pelo menos uma vez a cada exercício social, permitindo, assim, a possibilidade de tomada de decisão.
O cálculo do FCD pode ser elaborado com base nas informações extraídas do balanço patrimonial (BP) e do demonstrativo de resultados do exercício (DRE), haja vista que representam uma das principais fontes que auxiliam os investidores e
demais usuários da Contabilidade no processo de tomada de decisão e avaliação do desempenho das empresas. Para Marques (2004), o BP configura-se como um demonstrativo contábil estático de caráter obrigatório, que tem como objetivo apresentar a situação patrimonial e financeira da empresa, em um determinado momento, incluindo todos os recursos por ela obtidos e seus respectivos investimentos, ordenados de acordo com o seu grau de liquidez. Por sua vez, a DRE representa um instrumento contábil que se destina a evidenciar a formação do resultado líquido de uma empresa em um determinado período, mediante o confronto, pelo regime de competência, das receitas, ganhos, despesas, custos e perdas, que são apurados pelas empresas ao término de cada exercício social.
Para elaboração do FCD, extraem-se do BP: o ativo total, o passivo total e o valor do patrimônio líquido total. Ainda desse demonstrativo, divide-se o passivo entre os que geram despesas financeiras, o que constituirá o passivo oneroso, e os que não geram despesas financeiras, constituindo-se em passivo de funcionamento Na DRE, extraem-se para elaboração do FCD: o valor das despesas financeiras, o valor da depreciação, exaustão ou amortização, e o resultado da equivalência patrimonial. 2.3 Método do fluxo de caixa descontado
O modelo de Fluxo de Caixa Descontado - FCD é a metodologia mais disseminada e utilizada pelas empresas, acadêmicos e profissionais na avaliação de projetos, ativos e empresas. O FCD contempla um conceito muito importante na teoria das finanças, que é o valor do dinheiro no tempo, tendo como base uma taxa de risco constante ao longo do período de análise (DAMODARAN, 2001; GITMAN; MADURA, 2003, ROSS; WESTERFIELD; JAFFE, 2002). Pode-se afirmar também que o FDC está fundamentado na premissa de que o valor de uma empresa tem relação direta aos montantes e aos períodos em que os fluxos de caixa operacionais estarão disponíveis para os detentores de capital. Portanto, o valor de uma empresa é medido pelo montante de recursos financeiros que será gerado no futuro pelo negócio, o qual é trazido ao seu valor presente para refletir o tempo e o risco associado ao investimento (MARTELANC; PASIN; CAVALCANTE, 2005).
Para a aplicação da metodologia de FCD é necessário estimar a capacidade do negócio de gerar saldos positivos de caixa, prevendo o fluxo de entradas e saídas de valores monetários da empresa em um horizonte de tempo específico. A previsão
tem como base as informações do Balanço Patrimonial (BP) e Demonstrativo do Resultado do Exercício (DRE), expectativa de crescimento do mercado e o cenário base (CERBASI, 2003; SANTOS, 2008; VALENTE, 2014).
Ao passo que a construção do fluxo de caixa é uma previsão de desempenhos financeiros futuros, os autores Copeland, Koller e Murrin (2002) destacam a necessidade de elaboração de diferentes cenários independentes a fim de compreender o valor da empresa sobre diferentes situações. Em paralelo, deve-se calcular a taxa de desconto ou custo do capital que será utilizado para atualizar o FCL e o valor residual para determinar o valor do negócio (DAMODARAN, 2012).
Tendo sido determinada as taxas de custo de cada fonte de capital da empresa (próprio e de terceiros) é necessário que se determine o custo do capital total, através da média ponderada destas taxas. O Custo Médio Ponderado de Capital (CMPC) representa a taxa de 6 atratividade da empresa (DAMODARAN, 2012), ou ainda, pode ser entendido como a taxa mínima de retorno que a empresa deve exigir em suas decisões de investimentos.
No geral as empresas não têm um prazo determinado para encerrar suas atividades. Como não é possível estimar os fluxos de caixa para sempre, autores como Assaf Neto (2014) e Damodaran (2012) ressaltam que é possível separar os horizontes de tempo em duas partes, sendo um período de previsão explícita e outro em período de valor contínuo ou residual, a soma destes dois períodos indica o valor total da empresa
O objetivo é identificar se o investimento a ser realizado agregará valor aos proprietários e agentes interessados. Esse objetivo se diferencia de outras abordagens e do senso comum em dar maior relevância ao lucro ou o valor patrimonial. Assim sendo, o FDC volta-se objetivamente a perspectiva financeira e contábil, uma vez que o valor a ser descontado está vinculado ao que o ativo irá gerar e não ao que este já gerou (lucro). Assim, como as empresas são pensadas e/ou visando à perpetuidade, o modelo matemático para análise procura verificar se a empresa gerará para o proprietário um fluxo líquido de caixa maior do que a rentabilidade do capital investido pelo custo de oportunidade dos investidores (SANTOS E ZOTES, 2011).
3 PROCEDIMENTOS METODOLÓGICOS
3.1 Classificação da Pesquisa Quanto aos Objetivos da Pesquisa
Segundo Malhotra (2001), as pesquisas podem ser classificadas, em termos amplos, como exploratórias ou conclusivas. Sendo que as pesquisas conclusivas podem ser divididas em descritivas e causais. Castro (1976) e Lakatos; Marconi (2001) afirmam que genericamente, as pesquisas científicas podem ser classificadas em três tipos: exploratória, descritiva e explicativa. Portanto, de forma geral se tem a exploratória, a descritiva e a explicativa, que também pode ser denominada de causal ou experimental.
O presente trabalho apresenta característica descritiva. Para Gil (2002) a pesquisa descritiva tem como objetivo primordial à descrição das características de determinada população ou fenômeno. O que ratifica a classificação do trabalho diante de seu objetivo determinar o valor justo (valuation) de uma empresa de pequeno porte por meio do fluxo de caixa descontado, fazendo uso dos dados de demonstrações financeiras e contábeis.
Vergara (2000, p. 47) argumenta que a pesquisa descritiva expõe as características de determinada população ou fenômeno, estabelece correlações entre variáveis e define sua natureza. "Não tem o compromisso de explicar os fenômenos que descreve, embora sirva de base para tal explicação". Castro (1976) considera que a pesquisa descritiva apenas captura e mostra o cenário de uma situação, expressa em números e que a natureza da relação entre variáveis é feita na pesquisa explicativa.
3.2 Classificação da Pesquisa Quanto a Sua Natureza/abordagem
Deve-se destacar que alguns autores têm argumentado sobre a inconveniência de definir limites entre os estudos ditos qualitativos e quantitativos nas pesquisas, devendo ser afastada a ideia de que somente o que é mensurável teria validade científica. Para Moreira (2002), a diferença entre a pesquisa quantitativa e a qualitativa vai além da simples escolha de estratégias de pesquisa e procedimentos de coleta de dados, representando, na verdade, posições epistemológicas antagônicas. É essencial que a escolha da abordagem esteja a serviço do objeto da
pesquisa, e não o contrário, com o propósito de daí́ tirar, o melhor possível, os saberes desejados. Parece haver um consenso, pois, quanto à ideia de que as abordagens qualitativas e quantitativas devem ser encaradas como complementares, em vez de mutuamente concorrentes (LAVILLE & DIONNE, 1999; MALHOTRA, 2001).
Segundo Richardson (1999), a pesquisa quantitativa é caracterizada pelo emprego da quantificação, tanto nas modalidades de coleta de informações quanto no tratamento delas por meio de técnicas estatísticas. Para Mattar (2001), a pesquisa quantitativa busca a validação das hipóteses mediante a utilização de dados estruturados, estatísticos, com análise de um grande número de casos representativos, recomendando um curso final da ação. Ela quantifica os dados e generaliza os resultados da amostra para os interessados. No entanto, a pesquisa qualitativa pode ser usada, também, para explicar os resultados obtidos pela pesquisa quantitativa.
Assim sendo, esta pesquisa, optou pela abordagem quantitativa uma vez que está mais alinhada com o objeto de pesquisa.
3.3 Classificação da Pesquisa Quanto a Escolha do Objeto de Estudo
Quanto à escolha do objeto de estudo, as pesquisas podem ser classificadas em: estudo de caso único, estudo de casos múltiplos, estudos censitários ou estudos por amostragem. As amostragens se dividem em dois tipos: probabilística e não-probabilística.
Nesta pesquisa se optou por um estudo de caso único. Segundo Yin (2001), o estudo de caso é caracterizado pelo estudo profundo e exaustivo dos fatos objetos de investigação, permitindo um amplo e pormenorizado conhecimento da realidade e dos fenômenos pesquisados. “Um estudo de caso é uma investigação empírica que investiga um fenômeno contemporâneo dentro do seu contexto da vida real, especialmente quando os limites entre o fenômeno e o contexto não estão claramente definidos” (YIN, 2001 p. 33).
Para Triviños (1987), o estudo de caso é uma categoria de pesquisa cujo objeto é uma unidade que se analisa profundamente. Nesse sentido, Schramn, apud Yin (2001, p. 31), complementa afirmando que essa estratégia “[...] tenta esclarecer uma decisão ou um conjunto de decisões: o motivo pelo qual foram tomadas, como foram implementadas e com quais resultados”.
Yin (2001, p.28) considera o estudo de caso como uma estratégia de pesquisa que possui uma vantagem específica quando: “faz-se uma questão tipo ‘como’ ou ‘por que sobre um conjunto contemporâneo de acontecimentos sobre o qual o pesquisador tem pouco ou nenhum controle”.
A investigação de estudo de caso enfrenta uma situação tecnicamente única em que haverá́ muito mais variáveis de interesse do que pontos de dados, e, como resultado, baseia-se em várias fontes de evidências, com os dados precisando convergir em um formato de triângulo, e, como outro resultado, beneficia-se do desenvolvimento prévio de proposições teóricas para conduzir a coleta e a análise de dados (YIN, 2001 p. 33-34).
Laville e Dionne (1999, p. 156) apontam as conclusões dificilmente generalizáveis como a principal censura feita ao método de estudo de caso, porém, defendem a ideia de que: “A vantagem mais marcante dessa estratégia de pesquisa repousa, é claro, na possibilidade de aprofundamento que oferece, pois os recursos se veem concentrados no caso visado, não estando o estudo submetido às restrições ligadas à comparação do caso com outros casos”
O ponto forte dos estudos de casos, segundo Hartley (1994 apud ROESCH, 1999, p. 197), “[...] reside em sua capacidade de explorar processos sociais à medida que eles se desenrolam nas organizações”, permitindo uma análise processual, contextual e longitudinal das várias ações e significados que se manifestam e são construídas dentro delas.
3.4 Classificação da Pesquisa Quanto à Técnica de Coleta de Dados
As técnicas de coleta de dados são um conjunto de regras ou processos utilizados por uma ciência, ou seja, corresponde à parte prática da coleta de dados (LAKATOS & MARCONI, 2001). Durante a coleta de dados, diferentes técnicas podem ser empregadas, sendo mais utilizados: a entrevista, o questionário, a observação e a pesquisa documental.
Segundo Lakatos e Marconi (2001), a pesquisa documental é a coleta de dados em fontes primárias, como documentos escritos ou não, pertencentes a arquivos públicos; arquivos particulares de instituições e domicílios, e fontes estatísticas. Para Gil (1999) este tipo de pesquisa torna-se particularmente importante quando o problema requer muitos dados dispersos pelo espaço. Porém, deve-se ter atenção à
qualidade das fontes utilizadas, pois a utilização de dados equivocados reproduz ou, mesmo, amplia seus erros. A pesquisa documental é bastante utilizada em pesquisas puramente teóricas e naquelas em que o delineamento principal é o estudo de caso, pois aquelas com esse tipo de delineamento exigem, em boa parte dos casos, a coleta de documentos para análise (MARCONI & LAKATOS, 1996).
A pesquisa bibliográfica, considerada uma fonte de coleta de dados secundária, pode ser definida como: contribuições culturais ou científicas realizadas no passado sobre um determinado assunto, tema ou problema que possa ser estudado (CERVO & BERVIAN, 2002; LAKATOS & MARCONI, 2001).
Para Lakatos e Marconi (2001, p. 183), a pesquisa bibliográfica, “[...] abrange toda bibliografia já tornada pública em relação ao tema estudado, desde publicações avulsas, boletins, jornais, revistas, livros, pesquisas, monografias, teses, materiais cartográficos, etc. [...] e sua finalidade é colocar o pesquisador em contato direto com tudo o que foi escrito, dito ou filmado sobre determinado assunto [...]”.
Em suma, todo trabalho científico, toda pesquisa, deve ter o apoio e o embasamento na pesquisa bibliográfica, para que não se desperdice tempo com um problema que já foi solucionado e possa chegar a conclusões inovadoras (LAKATOS & MARCONI 2001).
Segundo Vergara (2000), a pesquisa bibliográfica é desenvolvida a partir de material já́ elaborado, constituído, principalmente, de livros e artigos científicos e é importante para o levantamento de informações básicas sobre os aspectos direta e indiretamente ligados à nossa temática. A principal vantagem da pesquisa bibliográfica reside no fato de fornecer ao investigador um instrumental analítico para qualquer outro tipo de pesquisa, mas também pode esgotar-se em si mesma.
Para Cervo & Bervian (2002, p. 27), “observar é aplicar atentamente os sentidos físicos a um amplo objeto, para dele adquirir um conhecimento claro e preciso”. Para esses autores, a observação é vital para o estudo da realidade e de suas leis. Sem ela, o estudo seria reduzido a “[...] à simples conjetura e simples adivinhação”.
Para esta pesquisa se utilizará a pesquisa documental e bibliográfica. 3.5 Classificação Quanto a Técnica de Análise de Dados
A análise dos dados é uma das fases mais importantes da pesquisa, pois, a partir dela, é que serão apresentados os resultados e a conclusão da pesquisa,
conclusão essa que poderá́ ser final ou apenas parcial, deixando margem para pesquisas posteriores (MARCONI & LAKATOS, 1996).
Há diversas técnicas de análise de dados que podem ser utilizadas em pesquisas de natureza qualitativa ou quantitativa. De acordo com Trivinõs (1987, p. 137) “[...] é possível concluir que todos os meios que se usam na investigação quantitativa podem ser empregados também no enfoque qualitativo”. Sendo assim, o que varia é o enfoque: “[...] atenção especial ao informante, ao mesmo observador e às anotações de campo”, o que não ocorre na pesquisa quantitativa. Enfim, existem várias técnicas de análise de dados, mas as principais são a análise de conteúdo, a estatística descritiva univariada e a estatística multivariada.
Yin (2001) recomenda o uso de múltiplas fontes de evidências para tornar as conclusões do estudo de caso mais acuradas do que se utilizada apenas uma fonte única de informação. Para corroboração do fato investigado sugere-se o desenvolvimento da convergência de linhas de investigação, isto é, convergência num resultado por meio de triangulação de fontes de evidências.
Segundo Creswell (2003), a técnica de triangulação pode ser usada para validar os dados por meio da comparação entre fontes de dados distintas, examinando-se a evidência dos dados e usando-os para construir uma justificativa para os temas.
Nesta pesquisa optou-se pela triangulação de fontes e evidências como sugere Yin (2001) para um estudo de caso. Segue a Figura 1 com o resumo do delineamento da pesquisa.
Figura 1: Delineamento da Pesquisa
Fonte: Autor DELINEAMENTO DA PESQUISA QUANTO AOS OBJETIVOS Descritiva QUANTO A NATUREZA DA PESQUISA Quantitativa QUANTO A ESCOLHA DO OBJETO DE ESTUDO Estudo de caso único QUANTO A TÉCNICA DE COLETA DE DADOS Pesquisa documental e bibliográfica QUANTO A TÉCNICA DE ANÁLISE DE DADOS Triangulação na análise
3.6 Operacionalização da Pesquisa
Copeland, Koller e Murrin (2000) descrevem os seguintes procedimentos para a avaliação de empresas de acordo com o método proposto.
(1) Análise do desempenho histórico;
(2) Projeção do desempenho futuro e o correspondente fluxo de caixa; (3) Estimativa de custo de capital;
(4) Estimativa de valor da perpetuidade; (5) Cálculo e interpretação dos resultados. 3.6.1 Análise de desempenho histórico
De posse dos relatórios financeiros (BP e DRE), o primeiro passo consiste em analisar o desempenho passado, para isso iremos utilizar os dados dos últimos 4 anos (2015 a 2018). Levando em consideração que a empresa estudada iniciou suas atividades no ano de 2013, analisaremos praticamente todo o histórico da mesma, deixando fora da análise somente o primeiro e segundo ano onde a movimentação financeira baseia-se praticamente em investimentos, tendo o início de receitas nos anos seguintes.
Lima et al. (2010) destacam que uma noção sólida do desempenho da empresa no passado oferece uma perspectiva essencial para o desenvolvimento de projeções criteriosas sobre o desempenho futuro. Nessa fase é importante fazer um ajuste na demonstração de resultados, destacando o fluxo de caixa descontado da empresa e do proprietário.
3.6.2 Projeção de desempenho futuro e fluxo de caixa
Com base no desempenho passado será estruturado o fluxo de caixa e consequentemente o fluxo de caixa livre (FCL) da empresa no horizonte de 5 anos. O crescimento passado será a base para construção do cenário de desempenho futuro.
Essa avaliação tem objetivo de estimar um resultado baseando-se única e exclusivamente nos dados encontrados nos relatórios contábeis da empresa. Diante desse fato não levaremos em conta muitas variáveis em que uma empresa de tecnologia pode estar submetida, variáveis que podem alterar significativamente o
desempenho da empresa, sejam elas positivas ou negativas, mas que nessa pesquisa ficaram ignoradas por não possuirmos informações de caráter estratégico da empresa. O intuito dessa avaliação é projetar o valor da empresa prevendo que o cenário atual e futuro não sofra alterações, essa é uma das premissas do presente trabalho.
O período de projeção é a quantidade de intervalos de tempo no qual se pode projetar fluxos de caixa. Este tempo é determinado dependendo da natureza do negócio e da previsibilidade de variáveis relevantes. A identificação de variáveis serve de base para definir cenários prováveis que a empresa pode passar. Na maioria das avaliações o período de projeção é entre cinco e dez anos, dependendo do grau de previsibilidade e das variáveis relevantes. Após o período de projeção se calcula o valor residual ou da perpetuidade ou, que pode ser estimado pelo último fluxo de caixa livre projetado.
O fluxo de caixa livre, segundo Santos (2005, p. 59), “demonstra a capacidade do negócio de gerar saldos positivos de caixa ao longo do tempo e, por isso, é determinado levando-se em conta as entradas de caixa e as saídas de caixa durante o período projetado”. O fluxo de caixa livre da empresa, conhecido também como free cash flow to the firm (FCFF), é o valor residual após pagar todas as despesas operacionais, as necessidades de investimento e os impostos, antes do pagamento de dívidas. O FCL representa o rendimento mensal ou anual que pode ser distribuído aos donos do capital, sem que seja reduzido o valor da empresa (MATIAS, 2007).
Para aplicação da avaliação do FCD foi preciso calcular o Fluxo de Caixa Livre (FCL) para saber se a empresa está gerando ou consumindo caixa. Para obter o FCL, Copeland, Koller e Murrin (2002) propõe a seguinte estrutura:
Lucro Operacional Ajustado (LOA) + Depreciação
= Fluxo de Caixa Bruto (-) Investimento Bruto
= Fluxo de Caixa Livre (FCL)
O fluxo de caixa livre tem a finalidade de identificar se a empresa terá problemas de caixa, também representa o valor que a empresa tem disponível para distribuir aos sócios e credores, seus financiadores de capital, ou seja, o resultado além do necessário para financiar seus investimentos.
Segundo Lima et al. (2010), O fluxo de caixa livre é o resultado da empresa como se ela não possuísse qualquer dívida e esse ajuste envolve a soma da depreciação por não apresentar uma saída de caixa efetiva, que é compensada pela inclusão, como saída de caixa, dos investimentos necessários para que não seja alterado o valor da empresa.
3.6.3 Estimativa de custo de capital
O custo de capital é uma ferramenta importante na decisão de qualquer investimento. Os investidores têm o custo de capital como meio para obter a taxa de retorno investido, através de uma taxa de risco. As empresas podem ser financiadas por capital próprio ou de terceiros, cada um com seu custo específico, que varia em função do risco corrido pelos investidores, em uma relação de risco e retorno, ou seja, quanto maior o risco da empresa maior a taxa de retorno desejada pelos investidores, e maior será o custo de capital. Quando exigido remuneração superior, há uma preocupação maior na gestão do negócio, pois se houver uma falência a empresa só terá acesso ao patrimônio, após liquidadas as obrigações com terceiros (DOMINGOS, 2018).
O custo médio ponderado de capital (CMPC) é obtido pela média ponderada de todos os custos de financiamentos, utilizados por uma empresa para financiar suas atividades (SCHMIDT; SANTOS, 2005). O CMPC é a taxa de desconto usada para converter fluxos de caixa livre futuro ao valor presente (COPELAND; KOLLER; MURRIN, 2002). De acordo com Schmidt e Santos (2005), a fórmula geral do CMPC, após impostos, é, simplesmente, a média ponderada do custo marginal após impostos de cada fonte de capital.
Fórmula do custo médio ponderado de capital.
CMPC = (𝐾𝑒 ∗ 𝑊𝑃𝑙) + (𝐾d ∗ 𝑊𝑃𝑜) Em que:
CMPC - Custo médio ponderado de capital Ke - Custo do capital próprio
WPL – Patrimônio Líquido / Passivo oneroso + Patrimônio Líquido Kd - Custo do capital de terceiros
Para conseguir gerar riquezas, os investidores buscam o retorno no capital da empresa, para isso calculam a taxa de retorno esperada, em função dos riscos do investimento. As empresas podem ser financiadas por capital próprio ou por capital de terceiros.
3.6.3.1 Custo de capital próprio
Para cálculo do Ke foi adotado como alternativa o CAPM (Capital Asset Pricing Model) desenvolvido por Sharpe & Markowitz, de tal forma que esse método possibilita estimar a taxa de retorno que os proprietários esperam obter sobre o capital investido em função do risco do negócio.
O modelo CAPM permite determinar de maneira coerente com o retorno esperado, o risco de um ativo. O CAPM é utilizado em decisões que envolvem orçamento de capital, em empresas com várias unidades de negócios, com diferentes riscos, estimando o retorno desejado e avaliar também seu desempenho econômico em termos de aumento de riqueza (ASSAF NETO, 2012). “Considerada condição essencial no processo de criação de valor para uma empresa é quando sua atividade operacional produz um retorno superior ao seu custo de capital” (ASSAF NETO, 2012, p. 263) Mamede, Teruel e Ribeiro (2017, p. 5) conceituam custo de capital próprio do seguinte modo, “CAPM é um modelo de precificação de ativos sob condições de risco que relaciona a rentabilidade esperada de um ativo ou bem, em um mercado em equilíbrio, com seu risco não diversificável (risco sistemático) denominado beta”. A mensuração do risco sistemático é essencial para o gerenciamento de riscos e precificação de ativos. Quanto maior o beta maior o risco (JACQUIER; TITMAN; YALCIN, 2010). O modelo de CAPM estabelecido por Brealey, Myers e Allen (2013) é o seguinte:
Fórmula do CAPM (custo de capital próprio)
𝐾𝑒 = 𝑅𝑓 + 𝛽 ∗ (𝑅𝑚 − 𝑅𝑓) Em que:
Ke - Custo de capital próprio (Cost of equity) Rf - Taxa de juro livre de risco
β - Beta
Rm - Retorno da carteira de mercado Rm – Rf = Prêmio de mercado
Para a taxa livre de risco é considerada uma taxa de rendimento de um investimento sem risco, como a poupança ou do Tesouro (Selic). Este valor representa o mínimo a considerar para o retorno esperado.
O modelo utiliza também a rentabilidade do mercado como um todo. É possível, neste caso, utilizar a rentabilidade do Índice Bovespa no período selecionado.
O Beta é um índice que relaciona a direção que um investimento toma conforme variações no mercado, ou seja, o risco do investimento comparado a variações na Bovespa, por exemplo.
Para calcular o Beta utilizamos a variação conjunta da rentabilidade do investimento com o mercado. Para isso utilizamos a covariância entre estes dois rendimentos, dividindo pela variância do mercado. O Beta utilizado no CAPM é positivo já que procura analisar investimentos que acompanham os riscos do mercado.
A expectativa de todo acionista é de que a taxa de retorno seja sempre maior do que se espera, porém, o custo de capital próprio é o retorno mínimo esperado e não o desejado pelo acionista.
3.6.3.2 Custo de capital de terceiros
No estudo de custo de capital é necessário conhecer as fontes de recurso, e calcular a taxa de retorno desejada para as decisões de investimentos. O custo de capital de terceiros é definido de acordo com passivos onerosos, como empréstimos e financiamentos adquiridos pelas empresas (ASSAF NETO, 2012). Passivo oneroso, também chamado de passivo financeiro, é o total de gastos como empréstimos, financiamentos, consórcios, as debêntures ou qualquer outro tipo de despesa com encargos financeiros.
O custo de capital de terceiros pode ser calculado a partir do retorno esperado de títulos, deve ser sempre líquido de efeitos tributários (MARTINS, 2001). A expressão de cálculo apresentada por Martins (2001) é a seguinte:
Fórmula do custo de capital de terceiros. 𝐾d = 𝐾 × (1 − 𝑖) Em que:
K - Custo de capital de terceiros antes dos efeitos tributários 𝑖 - Alíquota de tributos sobre o resultado
O custo de capital de terceiros é representado por empréstimos e financiamentos, e outras fontes de recursos que não sejam próprios da empresa.
3.6.4 Estimativa de valor da Perpetuidade
No geral as empresas não têm um prazo determinado para encerrar suas atividades. Como não é possível estimar os fluxos de caixa para sempre, autores como Assaf Neto (2014) e Damodaran (2012) ressaltam que é possível separar os horizontes de tempo em duas partes, sendo um período de previsão explícita e outro em período de valor contínuo ou residual, a soma destes dois períodos indica o valor total da empresa.
O valor da perpetuidade é representado pela seguinte fórmula (MARTINS, 2001).
Fórmula do valor da perpetuidade.
𝑃𝑒𝑟𝑝𝑒𝑡𝑢𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒 = 𝐹𝐶𝐿 ∗ (1 + 𝑔) 𝐶𝑀𝑃𝐶 – 𝑔 Em que:
FCL - Fluxo de caixa livre
CMPC - Custo médio ponderado de capital g - Taxa de crescimento
3.6.5 Cálculo e interpretação dos dados
Com as informações dos itens citados acima, podemos formatar o cálculo do fluxo de caixa descontado. O método é representado pela seguinte fórmula como indica Assaf Neto (2012):
Fórmula de Fluxo de caixa livre descontado.
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 = 𝐹𝐶𝐿1 + 𝐹𝐶𝐿2 + 𝐹𝐶𝐿3 +...+ 𝐹𝐶𝐿𝑁 (1 + 𝐾) (1 + 𝐾)2 (1 + 𝐾)3 (1 + 𝐾)𝑁 Em que:
Valor - Equivale ao valor econômico (presente) do investimento; FCL - Fluxo de caixa livre;
Segundo Santos e Zetos (2011) o FDC possui um grande apelo intuitivo, no entanto, críticas desde a década de 80 vem sendo realizadas sobre o método. Uma das limitações mais destacadas é a sua incapacidade em captar a flexibilidade gerencial no curso do tempo. A partir da fórmula apresentada, parte-se do pressuposto que os gestores não poderão interferir nos processos e, por consequência, nos resultados da empresa, tendo em vista que o valor do FCL não se altera e nem o custo médio ponderado de capital. Num ambiente complexo e carregado de incertezas, o pressuposto acima invalida, quase que por completo, o modelo. Dixit e Pindyck (1995) fazem severas críticas ao FCD, por tratar o investimento como uma obrigação irreversível e, principalmente, por não conseguir captar o valor da flexibilidade gerencial no decorrer do projeto, à medida que novas informações vão sendo recebidas.
Na próxima seção, serão descritos os resultados obtidos com a análise do caso. 4 RESULTADOS
4.1 Análise do desempenho histórico
Para o desenvolvimento do Valuation da empresa selecionada, seguiremos o passo a passo contido no item 3.6 (Operacionalização da Pesquisa). Conforme os autores Lima et al. (2010), para se ter projeções futuras criteriosas o desempenho passado deve ser analisado, por isso o primeiro passo consiste na análise dos demonstrativos financeiros da mesma, buscando entender a estrutura de suas receitas e despesas tal como a variação dos itens do balanço patrimonial e do demonstrativo de resultados do exercício. Foram coletados os demonstrativos dos últimos 4 anos, desde de que a empresa iniciou suas atividades em 2015 e com base nos registros passados foi desenvolvido a projeção financeira para o ano atual (2019) que servirá de base para o desenvolvimento do fluxo de caixa futuro, já que é o período mais recente e reflete uma realidade mais aproximada do que será os fluxos de caixa futuros.
Uma vez elaborados os demonstrativos (Figura 2), iniciou-se a projeção do fluxo de caixa conforme figura 3:
Figura 2: Balanço Patrimonial e Demonstração de Resultados 2019
Fonte: Elaborada pelo autor (2019)
O cenário aqui proposto é a simulação dos fluxos futuros em um horizonte de 5 anos, onde ficam de fora da projeção as novas frentes de receita que a empresa está desenvolvendo, com isso o intuito é mostrar o potencial valor da empresa diante das circunstâncias atuais, em um cenário sem grandes alterações além das já contidas nos demonstrativos passados.
Desde o início das atividades, foi constatado um crescimento médio na receita bruta de 8,13% ao ano. sendo que no segundo ano (2016) o crescimento foi negativo (-2%), em um momento em que a empresa ainda estava se estruturando e o cenário econômico brasileiro sofria fortes turbulências. Nos anos seguintes a receita variou positivamente chegando a alcançar em 2018 um incremento de 17,9% em relação ao ano anterior. Com base nesses dados utilizaremos o percentual médio de 8,13% dos 4 primeiros anos (2015 a 2018) para projeção de crescimento da receita bruta.
Para variação de crescimento nas despesas utilizamos a taxa IPCA projetada para os próximos 12 meses, segundo relatório FOCUS emitido pelo banco central, a taxa será de 3,60%. Na figura 3, projetamos o demonstrativo de caixa ajustado seguindo as métricas de Copeland, Koller e Murrin (2002) no item 3.6.2, chegando ao fluxo de caixa livre que conforme (MATIAS, 2007) representa o rendimento mensal ou anual que pode ser distribuído aos donos do capital, sem que seja reduzido o valor da empresa.
Figura 3: Projeção de fluxo de caixa livre da empresa
Fonte: Elaborada pelos autores (2019)
4.3 Estimativa de custo de capital
Uma vez projetado o fluxo de caixa da empresa o próximo passo foi a identificação do seu custo de capital total. Para isso calculamos o custo de capital de terceiros e utilizamos a taxa k de 12%, que é a taxa utilizada na única linha de crédito que a empresa possui atualmente.
Figura 4: Custo do capital de terceiros (Kd)
Fonte: Elaborada pelos autores (2019)
Para estimativa de custo de capital próprio, foi utilizado como taxa de juros livre de risco ‘’Rf’’ o percentual de retorno de uma aplicação no Tesouro Selic. Como retorno de carteira de mercado ‘’Rm’’ a opção selecionada foi a média de retorno dos últimos 5 anos do índice Ibovespa com data final no dia 14-011-2019.
Para o cálculo do beta, foi utilizado a média do índice beta das cinco principais empresas de tecnologia listadas na bolsa de valores B3. Dessa forma conseguimos
reduzir a margem de erro ao não optar por apenas uma empresa como base para o cálculo.
Figura 5: Custo do capital próprio (Ke)
Fonte: Elaborada pelos autores (2019)
Figura 6: Cálculo do Beta
Fonte: Elaborada pelos autores com dados da Bovespa (2019)
Em seguida, com os valores do custo de capital próprio (Ke) e do custo de capital de terceiros (Kd), pode-se proceder com o cálculo do CMPC (que representa a taxa de desconto ou o valor do dinheiro aplicado durante um período de tempo, o qual se utiliza na determinação do valor presente de um investimento baseado em fluxos de caixa futuros esperados).
Considerando que o passivo de funcionamento, não gera ônus para a empresa, foram inseridas no cálculo do CMPC apenas as fontes de financiamento que exigiam remuneração, ou seja, o passivo oneroso (juros) e o patrimônio líquido (dividendos).
Assim, conforme (SCHMIDT; SANTOS, 2005) chegamos ao custo médio ponderado de capital de 10,37 %, obtido pela média ponderada de todos os custos de financiamentos, utilizados por uma empresa para financiar suas atividades, conforme apresentado na figura 7;
Fonte: Elaborada pelos autores (2019)
4.4 Estimativa de valor da perpetuidade
Com a projeção dos fluxos de caixa livres, e também do custo médio ponderado de capital, o passo seguinte consiste em trazer esses fluxos a valor presente, conforme fórmula referenciada a Assaf Neto (2012) no item 3.6.5, utilizando a taxa de desconto, encontraremos o valor presente total dos fluxos de caixa futuros como mostra a figura 8 e também o valor presente na perpetuidade conforme figura 9.
Para o cálculo da perpetuidade foi utilizado uma taxa de crescimento de 3% ao ano. Essa taxa foi escolhida visando um cenário pessimista, onde o intuito é reduzir ao máximo um erro por supervalorização da empresa. Em todos os anos passados a média de crescimento das receitas é o dobro da taxa escolhida para perpetuidade. Figura 8: Cálculo do valor presente líquido do FCL da empresa
Fonte: Elaborada pelos autores (2019)
Figura 9: Cálculo de valor presente da perpetuidade.
Fonte: Elaborada pelos autores (2019)
4.5 Cálculo do valor da empresa
Nesta etapa, encontramos o valor da empresa na soma do valor presente do fluxo de caixa livre com o valor presente na perpetuidade.
Figura 10: Cálculo do valor da empresa
Fonte: Elaborada pelos autores (2019)
5 CONSIDERAÇÕES FINAIS
Este artigo procurou estimar o valor de mercado de uma empresa de tecnologia da cidade de Florianópolis - SC, a partir das informações contidas nos demonstrativos contábeis e financeiros fornecidos pela empresa, bem como indicadores econômicos atuais e projeções futuras.
Para alcançar este objetivo, utilizou-se o método do FCD como ferramenta de avaliação. Embora, segundo Assaf Neto (2006), Brigham & Ehrhardt (2006) e Rappaport (2001), este método seja o modelo de avaliação que atende com maior rigor ao enunciado da Teoria de Finanças, é importante reconhecer as limitações de sua aplicabilidade no que se refere à subjetividade na determinação de variáveis e cenários econômicos que podem influenciar no resultado final da avaliação. Ademais, ressalta-se as limitações do presente estudo, que por ser realizado em apenas uma empresa, todas as análises feitas podem ser inferidas apenas a empresa estudada.
Este estudo corrobora com as afirmações de estudiosos como Assaf Neto (2014), Cerbasi (2003), Copeland, Damodaran (2012) e Koller & Murrin (2002), entre outros, de que independentemente do método empregado para a valoração de um negócio, o resultado será apenas uma aproximação da realidade. Isso porque uma série de inputs diferentes, como por exemplo, receitas, custos, despesas, investimentos, cenário econômico; interferem nos resultados da empresa, por conseguinte afetando seu valor.
Por fim, este estudo espera contribuir com os interessados em valorar negócios, através da operacionalização das ferramentas teóricas na realidade das empresas sendo que necessidade de valorar empresas torna-se crescente no país, haja vista o aumento substancial de aberturas de capital, fusões, aquisições cisões, reestruturações e consolidações, que demandam por uma metodologia para precificar estes ativos.
As premissas para o desempenho futuro da empresa analisada foram escolhidas visando um cenário conservador, utilizando como taxa de crescimento de receitas a média dos últimos anos. A empresa não tem planos de expansão ou investimento em ativos fixos, nem aumento de capital de giro o que faz que os fluxos de caixas fiquem estáveis. A empresa é beneficiada também de ter um baixo endividamento contraído com terceiros reduzindo seu custo de capital basicamente ao custo do capital societário principalmente nos anos a futuros.
Como análise dos resultados deve-se ressaltar que por mais completo seja o modelo de avaliação estudado, o resultado encontrado é apenas uma referência para tomada de decisões. Conclui-se, portanto, que o resultado obtido nessa avaliação tem total potencial para ser um ponto de partida em uma possível negociação de aquisição.
Como sugestão para pesquisas futuras, indica-se: utilizar outros métodos de avaliação para a empresa e fazer a comparação entre os métodos.
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