Carta Inva Capital
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ESUMO1. Os indicadores de produção industrial,
formação bruta de capital fixo e consumo
indicavam uma melhora expressiva para o
4T12.
2. Entretanto, a agropecuária registrou forte
queda.
3. A taxa de poupança doméstica caiu de 17,2%
em 2011 para 14,8% em 2012.
4. O modelo de expansão da atividade
econômica focado essencialmente no crédito
ao consumidor e na mera ampliação dos
gastos correntes do setor público está
esgotado.
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O fraco desempenho do PIB em
2012
Mesmo com as projeções mais otimistas do Banco Central do Brasil (BCB) para o 4º trimestre, o PIB voltou a surpreen-der negativamente. Os indicadores de produção industrial, formação bruta de capital fixo e consumo indicavam uma me-lhora expressiva para este último período de cálculo da pro-dução agregada. Mas o que deu errado? Por que, mais uma vez, os dados sobre a nossa atividade produtiva mostraram-se fraquíssimos? A resposta está na Agropecuária.
Em relação ao 3º trimestre de 2012, o PIB (Produto Interno Bruto) do 4º trimestre teve variação positiva de 0,6%, na sé-rie com ajuste sazonal. A agropecuária caiu -5,2%. Houve uma forte queda na produção do arroz, soja, trigo, fumo, cana e laranja; e a pecuária sofreu uma significativa redução. As culturas do milho e do café foram as que mais contribuí-ram na produção agregada agrícola.
Os dois gráficos logo a seguir, descrevem o comportamento do PIB do 4º trimestre em relação ao trimestre imediatamen-te animediatamen-terior, pela ótica da oferta e demanda, respectivamenimediatamen-te.
PIB Agropecuária Indústria Serviços 1.1% 0.4%
-5.22% 0.6%
A atividade industrial melhorou e vem encaminhando para uma suave recuperação; o setor de serviços mostrou-se mais estável neste ano de 2012 e foi a atividade que mais contribuiu para o desempenho do PIB.
Podemos observar que, pela ótica da demanda agregada, a fraca produção do agronegócio prejudicou uma expansão mais expressiva das exportações de bens e serviços (4,5%); contra uma importação de 8,1%. A boa notícia do 4º trimes-tre foi a recuperação dos investimentos que cresceram 0,5%. Entretanto, os dados da demanda agregada indicam uma maior necessidade de financiamento por parte dos agen-tes econômicos. Neste caso, a taxa de poupança doméstica/ PIB caiu de 17,2% em 2011 para 14,8% em 2012, fazendo com que os investimentos/PIB caíssem de 19,3% para 18,1%, no período de análise.
Um dos maiores desafios de nossa economia está em viabili-zar o crescimento econômico impulsionado pela forte
expan-são dos investimentos. E, infelizmente, não foi isso que ob-servamos em 2012. Por isso, argumentamos que o modelo de expansão da atividade econômica focado essencialmente no crédito ao consumidor e na mera ampliação dos gastos correntes do setor público está esgotado.
O gráfico a seguir ilustra claramente a perda de dinamismo de nossa economia. O PIB crescia a taxas anuais de 7,5% em 2010, com foco no crédito e no consumo. Concluiu o ano de 2011 com uma expansão de 2,7%; e 2012 com um medío-cre 0,9%. A única informação positiva está no fato que, nes-te último trimestre paramos de cair.
4T10 1T11 2T11 3T11 4T11 1T12 2T12 3T12 4T12 0.9% 0.9% 1.2% 1.9% 2.7% 3.7% 4.9% 6.3% 7.5%
PIB Timestral (taxas anualizadas)
Mesmo com a queda no PIB na zona do euro de 0,5%, a eco-nomia mundial cresceu em 3,2% no ano de 2012. Todos os países do BRICS cresceram mais do que o Brasil. África do Sul contabilizou uma expansão de 2,5%; China 7,8%; Índia 5,0%; Rússia 3,4%; e México 3,9%. Apenas para recordar: todos eles apresentaram uma taxa de investimento/PIB mui-to maior do que a economia brasileira.
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PIB Consumo Governo FBCF ExportaçõesImportações 8.1% 4.5% 0.5% 0.8% 1.2% 0.6% PIB 4T12 - Demanda Fonte: IBGE Fonte: IBGE
Com isso, não nos restam dúvidas. Precisamos urgentemen-te criar as condições micro e macroeconômicas para a forurgentemen-te retomada dos investimentos produtivos. Espero, sinceramen-te, que este seja um dos grandes temas de debate e área de ações em 2013.
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Fevereiro iniciou com um cenário similar ao do final de janei-ro, com inflação em alta e mercado de Renda Fixa bastante turbulento. O alerta que demos aos investidores para que to-massem cuidado com as ofertas de fundos de investimentos indexados a inflação mostrou sua razão de ser, já que o índi-ce IMA-B que representa os rendimentos dos títulos públicos indexados ao IPCA (NTN-B) recuou quase 2%.
Como pode a NTN-B cair se a inflação está tão alta?
Em 12 meses, o IPCA voltou a ultrapassar a marca dos 6%, chegando ao nível mais alto desde janeiro do ano passado, e deve permanecer nessa tendência pelo menos até março. Po-rém, como a precificação das NTNs-B são baseadas nos ju-ros reais de longo prazo, torna-se necessário avaliar além da inflação, os juros de longo prazo do mercado futuro da BM&F Bovespa. 8.60 8.78 8.97 9.15 9.33 9.52 9.70
Ago/12 Set/12 Out/12 Nov/12 Dez/12 Jan/13 Fev/13
Juro futuro - vencimento jan/19
Conforme pode ser observado no gráfico, os juros para 2019 que servem de bom parâmetro para a NTN-B que vence em 2020 (como tem cupom o prazo médio é inferior ao seu venci-mento), verificamos que a taxa subiu de 8,79% para 9,33% ao ano entre o final de 2012 e o dia 28 de fevereiro.
Ao olharmos o Juro Real, que representa a diferença entre os juros do mercado futuro e a expectativa de inflação para o longo prazo, verificamos que o rendimento exigido dos títu-los indexados ao IPCA subiram de 3,1% para 3,6% ao ano, e então entende-se porque eles caíram de preços. Sempre que a taxa de desconto sobe, o título recua e o inverso também é verdadeiro. 31Dez12 28Fev13 3.6% 3.1% 5.5% 5.4% Juros Futuros - DI 2020
TIPO TÍTULO VENC. RENDIMENTO (%) EM JAN/13 RENDIMENTO (%) EM FEV/13 Préfixados LTN 01/01/2015 0.21% -0.25% Préfixados LTN 01/01/2016 -0.27% -0.48% Préfixados NTN-F 01/01/2021 -1.42% 0.34% Préfixados NTN-F 01/01/2023 -1.38% 0.77% Indexados ao IPCA NTN-B 15/05/2017 -0.13% -1.33% Indexados ao IPCA NTN-B 15/08/2020 -0.2% -1.7% Indexados ao IPCA NTN-B Principal 15/08/2024 0.17% -3.08%
Para nós foi um pouco difícil mensurar a queda dos títulos in-dexados ao IPCA, mas os pré-fixados já anunciavam uma correção. Sempre mantivemos recomendação em ambos os títulos, mas alertamos no mês passado que os investidores deveriam deixar a euforia de lado e se conter ao receber ofer-tas desse tipo de aplicação das instituições financeiras. Ago-ra, nos parece que as LTNs já estão em momento interessan-te para compra, porém suas irmãs da inflação continuam difí-ceis para serem precificadas, mas ainda há uma certeza: são ótimas para proteger contra a inflação de longo prazo e extre-mamente voláteis no curto prazo.
Os imóveis não deixam de ser importantes, mas não são mais tão rentáveis.
Nos últimos meses, saíram alguns dados interessantes sobre o mercado imobiliário. No Paraná, observamos uma alta nos
preços próxima de 9% em 2012, o que é bastante atrativo, porém muito abaixo das valorizações de mais de 20% obser-vadas em alguns dos anos anteriores. O que mais impressio-nou foi a queda nos preços dos aluguéis no segundo semes-tre do ano - nunca antes nesse país esteve tão barato alugar apartamento.
Em São Paulo, o cenário parece ser similar, pois apesar do índice FIPE-Zap apresentar uma alta de 15% no ano passa-do, o índice de Venda sobre Oferta de 12 meses de imóveis novos da capital paulista chegou aos níveis mais baixos da série. O dado em um primeiro momento parece alarmante, porém o alento é que no final do ano as vendas voltaram a acelerar com volumes de lançamentos cada vez menores. Ou seja, o índice deve apresentar recuperação logo.
Resumo: Imóveis pararam de subir, mas não parecem que vão despencar porque o crédito continua farto para o seg-mento e os lançaseg-mentos recuaram. Já quem tem imóvel para alugar, deve passar por um período mais magro por um bom tempo. Fundos imobiliários farão bastante sentido nesse perí-odo, mas podem sofrer se os juros subirem muito, o que é pouco provável nessa gestão do Banco Central.
E a bolsa?
Mercado de ações respondeu negativamente a expectativa da alta dos juros, pois conforme pode ser observado no cres-cimento PIB divulgado em 1o de março não é o crescimento pujante das vendas das empresas que está fazendo com que a inflação ganhe força e para conter a inflação o crescimento da economia em 2013 poderá ficar comprometido. Se assim 7
for os lucros das companhias brasileiras poderão ter mais um ano de fracos resultados.
No curto prazo, o que deixou os investidores pouco anima-dos foi o “sequestro” do orçamento anima-dos EUA, com a não aprovação por parte do congresso de pacotes de incentivo que venciam em fevereiro, além do teto da dívida que está à perigo.
O que pode deixar os investidores mais animados é que, com a recente queda do Ibovespa, o potencial de alta da bol-sa brasileira parece ter aumentado já que acreditamos que o valor justo para as companhias não deve apresentar grande variação ao longo do primeiro semestre deste ano.
O Leão mostra as caras!
Com o segundo bimestre do ano iniciando, os brasileiros com renda anual acima de R$ 24,5 mil ou bens acima de R$ 300 mil são obrigados a efetuar a Declaração do Imposto so-bre a Renda da Pessoa Física. O prazo para a entrega iniciou no último dia 1o e termina às 23h59 do dia 30 de abril.
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Portfólio
Apesar da forte turbulência do mercado financeiro no mês que passou e apurarmos surpreendente queda na carteira de Renda Fixa, o portfólio da Inva Capital conseguiu apurar um bom rendimento. Não sugerimos alterações na composição das classes de investimentos para o mês de março.
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PESO RENDIMENTO MUDANÇAS NOVO PESO
Renda Fixa 45% -0.22% Imóveis 20% -1.16% Renda Variável 25% 3.10% Alternativos 10% 0.49% TOTAL 0.49% Benchmark 1.10%
JANEIRO FEVEREIRO MARÇO ABRIL MAIO JUNHO JULHO AGOSTO SETEMBRO OUTUBRO NOVEMBRO DEZEMBRO TOTAL 2011 Portfólio 0.47% 4.45% 0.01% 0.16% 5.12% 2011 Benchmark 1.10% 1.10% 1.10% 1.10% 4.47% 2012 Portfólio 3.59% 2.78% 0.78% 1.07% -1.78% -1.01% 3.00% 0.56% 0.13% -1.41% 0.36% 1.88% 10.24% 2012 Benchmark 1.10% 1.10% 1.10% 1.10% 1.10% 1.10% 1.10% 1.10% 1.10% 1.10% 1.10% 1.10% 14.03% 2013 Portfólio 1.69% 0.49% 2.19% 2013 Benchmark 1.10% 1.10% 2.21% TOTAL Portfólio 17.84% TOTAL Benchmark 20.44%
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Renda Fixa
O rendimento da Carteira de Renda Fixa foi fortemente im-pactado pelo péssimo desempenho dos títulos públicos inde-xados ao IPCA (NTNB). Com a alta dos juros futuros, as LTNs também sofreram, os juros reais subiram e trouxeram o valor dos títulos para baixo.
Foi uma falha nossa ter focado muito na alta da inflação, pois estava claro que os juros reais de longo prazo estavam baixo demais, próximos de 3% ao ano.
Para março, elevamos a participação dos títulos pré-fixados, pois a curva dos juros veio para níveis que consideramos adequados e nossa estratégia de ter ficado com exposição reduzida em LTN demonstrou que estava correta.
11 PESO RENDIMENTO MUDANÇAS NOVO PESO
LTN 01/01/14 8% 0.00% 8% CDB AAA 30% 0.48% -10% 20% CDB AA 26% 0.51% -1% 25% LCI A+ 16% 0.51% -1% 15% NTN-B 15/05/35 20% -2.88% 20% LTN 01/01/16 +12% 12% TOTAL -0.22% Benchmark 0.48% %CDI
-JANEIRO FEVEREIRO MARÇO ABRIL MAIO JUNHO JULHO AGOSTO SETEMBRO OUTUBRO NOVEMBRO DEZEMBRO TOTAL 2011 Carteira 0.99% 1.12% 1.59% 0.51% 4.27% 2011 CDI 0.94% 0.88% 0.86% 0.90% 3.63% 2011 % CDI 105.32% 127.27% 184.88% 56.67% 117.79% 2012 Carteira 0.82% 0.96% 0.89% 1.05% 0.84% 0.72% 0.68% 0.70% 0.56% 0.98% 0.76% 0.70% 10.10% 2012 CDI 0.88% 0.74% 0.81% 0.70% 0.73% 0.64% 0.68% 0.69% 0.54% 0.61% 0.54% 0.51% 8.37% 2012 % CDI 93.18% 129.73% 109.88% 150.00% 115.07% 112.50% 100.00% 101.45% 103.70% 160.66% 140.74% 137.25% 120.58% 2013 Carteira 0.74% -0.22% 0.52% 2013 CDI 0.59% 0.48% 1.07% 2013 % CDI 125.42% - 48.32% TOTAL Carteira 15.40% TOTAL CDI 13.51% TOTAL %CDI 113.97%
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Imóveis
Os fundos imobiliários se desvalorizaram em fevereiro, rever-tendo em parte os fartos ganhos de janeiro. Entre os fundos da carteira os que mais prejudicaram o rendimento foram o CSHG Brasil Shopping e o BB Votorantim Cidade Jardim que recuaram respectivamente 2,7% e 2,6% no mês. O único que valorizou foi o tradicional RB Capital Renda II, com alta de 2,5%.
Não faremos alterações na carteira para março.
13 FUNDO CÓDIGO PESO RENDIMENTO RENDIMENTO RENDIMENTO
MUDANÇAS NOVO PESO
FUNDO CÓDIGO
PESO COTA ALUGUEL TOTAL MUDANÇAS NOVO PESO
Brasil Shopping HGBS11 30% -3.27% 0.59% -2.68% Largo 13 MSHP11 7% -0.80% 0.63% -0.17% BB Vot. JHSF C.J. BBVJ11 15% -3.35% 0.81% -2.55% RB Capital Renda II RBRD11 20% 2.04% 0.48% 2.52% BTG Pactual C Office BRCR11 28% -2.22% 0.55% -1.67% TOTAL -1.13% 0.44% -1.16% Benchmark -0.99%
JANEIRO FEVEREIRO MARÇO ABRIL MAIO JUNHO JULHO AGOSTO SETEMBRO OUTUBRO NOVEMBRO DEZEMBRO TOTAL 2011 Carteira 4.01% 0.40% 1.12% 1.17% 6.83% 2011 IFIX 1.67% -0.36% 1.48% 3.70% 6.61% 2012 Carteira 3.59% 4.79% 0.72% 5.28% -0.49% 3.96% 9.77% 0.69% -1.88% -1.39% -0.60% 2.66% 29.95% 2012 IFIX 3.03% 4.65% 4.07% 1.43% 3.42% 3.90% 6.10% -0.42% 1.76% -2.05% 0.40% 4.43% 35.03% 2013 Carteira 3.86% -1.16% 2.66% 2013 IFIX 2.54% -0.99% 1.52% TOTAL Carteira 42.51% TOTAL IFIX 46.15%
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Ações
O desempenho da Carteira de Ações da Inva Capital foi extra-ordinário com uma valorização de mais de 3% em um perío-do em que o principal índice de ações perío-do Brasil recuou próxi-mo de 4%. As altas entre 10% e 20% de Restoque, Grazziottin, ALL e Fertilizantes Heringer garantiram a boa per-formance apesar da forte queda de mais de 20% da OGX. Continuaremos com pequena participação na companhia de Petróleo do Eike Batista e em um momento futuro podere-mos recomendar novas aplicações nessa empresa tão volá-til.
Para março faremos uma alteração, com a saída da Tractebel e entrada da Unicasa na carteira de ações. A companhia de energia é muito boa, porém as fortes chuvas e a grande utili-zação das termoelétricas fizeram os preços de energia recua-rem no mercado livre e os custos elevarecua-rem. Porém, acompa-nharemos de perto a Tractebel, pois ela poderá voltar a ser recomendada próximo de julho, quando período de secas re-torna no Brasil. A Unicasa é uma empresa com ótima perfor-mance do setor de móveis planejados e sua estratégia, que com completo portfólio de produtos associada a queda de mais de 10% das suas ações em 2013 nos oferece boa opor-tunidade de apurarmos fartos ganhos. Reduzimos um pouco o peso da Restoque porque estamos com receio de que os resultados do último trimestre frustrem as expectativas do mercado.
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EMPRESA CÓDIGO PESO RENDIMENTO MUDANÇAS NOVO PESO
Itaú Unibanco ITUB4 11% 2.10% 11%
Iguatemi IGTA3 11% -5.68% 11%
Cielo CIEL3 10% 5.52% 10%
Restoque LLIS3 10% 18.14% -2% 8%
Fert. Heringer FHER3 10% 12.63% 10%
ALL ALLL3 10% 13.03% 10% Cremer CREM3 8% -6.95% 8% Paraná Banco PRBC4 8% -0.94% 8% OGX OGXP3 8% -23.07% 8% Grazziotin CGRA4 8% 13.86% 8% Tractbel TBLE3 6% -1.10% -6% 0% Unicasa UCAS3 +6% 8% TOTAL 3.10% Ibovespa -3.91%
JANEIRO FEVEREIRO MARÇO ABRIL MAIO JUNHO JULHO AGOSTO SETEMBRO OUTUBRO NOVEMBRO DEZEMBRO TOTAL 2011 Carteira -3.10% 11.26% -2.50% -1.05% 4.01% 2011 Ibov -7.38% 11.49% -2.51% -0.21% 0.46% 2012 Carteira 10.72% 6.62% 0.46% -2.64% -9.52% -8.67% 2.80% 0.20% 0.52% -5.66% 0.68% 3.77% -2.63% 2012 Ibov 11.13% 4.34% -1.98% -4.17% -11.86% -0.25% 3.21% 1.72% 3.70% -3.56% 1.15% 6.05% 7.85% 2013 Carteira 1.93% 3.10% 5.09% 2013 Ibov -1.95% -3.91% -5.78% TOTAL Carteira 6.43% TOTAL Ibov 2.08%
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Alternativos
O desempenho da carteira de Investimentos Alternativos foi interessante, pois apesar de termos perdido levemente para o CDI no mês de fevereiro, superamos o IFMM (índice de fun-dos multimercafun-dos do BTG Pactual, com dafun-dos até o dia 27/ 02). Esse foi um mês muito turbulento e apesar disso, ape-nas um dos nossos fundos apresentou rendimento negativo, que foi o BTG Pactual Hedge Plus.
Para março, fazemos uma alteração com a entrada do fundo Quest Equity Hedge e redução dos percentuais dos fundos BTG Pactual High Yield e CSHG Top 30. Com essa alteração, o investidor perderá um pouco de liquidez, mas conseguirá
provavelmente melhorar a relação Risco Vs Retorno da sua carteira de Investimentos Alternativos.
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FUNDO ESTRATÉGIA PESO RENDIMENTO MUDANÇAS NOVO PESO
BNY Mellon ARX Hedge Plus Macro 15% 0.60% 15%
Claritas Long Short Long Short 15% 0.93% 15%
BTG Pactual Hedge Plus Multiestratégia 15% -0.03% 15%
Plural Capital Institucional Multiestratégia 15% 1.07% 15%
CSHG Top 30 FIC. Multigestor 25% 0.23% -5% 20%
BTG Pactual High Yield Multiestratégia 15% 0.33% -5% 10%
Quest Equity Hedge FIC FIM Long Short 10% 10%
TOTAL 0.49%
JANEIRO FEVEREIRO MARÇO ABRIL MAIO JUNHO JULHO AGOSTO SETEMBRO OUTUBRO NOVEMBRO DEZEMBRO TOTAL 2012 Carteira 0.91% 1.18% 2.10% 2012 IFMM 0.56% 1.22% 1.79% 2013 Carteira 0.96% 0.49% 1.45% 2013 IFMM 1.00% 1.00% 2014 Carteira 0.00% 2014 IFMM 0.00% TOTAL Carteira 3.59% TOTAL IFMM 2.80%
© 2012, Inva Capital
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