Modalidades de Financiamento do Setor Público e Políticas Públicas

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Modalidades de Financiamento do Setor Público e Políticas Públicas

Fernando Nogueira da Costa Professor do IE-UNICAMP

http://fernandonogueiracosta.wordpress.com/

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2

Estrutura da apresentação

Alavancagem financeira pelo crédito público Arrecadação fiscal:

carga tributária e déficits primário e nominal

Endividamento público:

dívida interna mobiliária e dívida externa

Emissão monetária:

relacionamento do Tesouro Nacional

com o Banco Central do Brasil

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Arrecadação fiscal:

carga tributária e déficits

primário e nominal

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4

(5)

Estabilidade 2012-2014

Depressão 2015-2017

5

(6)

Atuação anticíclica: desoneração fiscal

6

(7)

Política keynesiana?

7

(8)

Correlação é causalidade?

8

(9)

9

(10)

10

(11)

Obs.: no primeiro gráfico à direita, publicado no Valor (03/09/15), as legendas estão trocadas: a curva azul (tendência crescente) é a da variação do CDI.

”Nova Matriz Macroeconômica”

11

(12)

12

SETOR PÚBLICO CONSOLIDADO - RESULTADO PRIMÁRIO E NOMINAL (% do PIB)

Fonte: BCB -7,2

-5,9

-6,1 -7,9 -5,8

-3,6 -3,5

-4,6 -5,1

-2,7 -3,3 -3,6 -2,8 -2,0

-3,3 -2,5 -2,6 -2,5 -3,0 -6,0

-10,8 -8,9 0,4

-0,1 -1,0

0,0

3,3 3,6 3,8 3,9 4,3 4,6 4,8

3,2 3,3 3,4

2,0

2,8 3,1 2,4

1,7

-0,6

-2,0 -2,5 7,6

5,8 5,1

7,9 9,1

7,2 7,3 8,5

9,4

7,3 8,1

6,8 6,1

5,4 5,3 5,3 5,7

4,9 4,7 5,4

8,8 6,5

1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

Déficit Nominal Primário Juros Nominais

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processo de ajuste das contas públicas

• No processo de ajuste das contas públicas, a equipe econômica enfrenta um desafio quase três vezes maior que o encontrado no momento da virada fiscal do fim dos anos 1990, que se prolonga (e se aprofunda o ajuste fiscal) no governo do Lula.

• Descontando eventos não recorrentes ou extraordinários, o setor público consolidado partiu de um déficit primário

equivalente a 1,3% do PIB em 1997 e conseguiu reverter esse rombo e chegar a um superávit de 3,6% do PIB em 2008.

• A partir desse momento, com a explosão da crise mundial e

o esvaziamento da bolha de commodities, o setor público passou por um processo de deterioração fiscal e chegou a um

déficit primário equivalente a 3,4% do PIB em 2016,

novo ponto de partida para o ajuste.

¹³

(14)

Carga Tributária em termos do PIB

Base de Incidência da Arrecadação Tributária Total

14

(15)

15

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16

(17)

No atual cenário temeroso, o ajuste virá pelo corte das despesas, e não pela

elevação de tributos, argumentando-se que já é elevada a carga tributária brasileira,

considerando impostos indiretos regressivos. Tem a menor carga tributária sobre

Lucro, Renda e Ganho de Capital e isenta dividendos recebidos por Pessoa Física!

¹⁷

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Resolução dos Problemas Tributários

• O diagnóstico é fácil: enquanto a OCDE tem a média de 33,5% da carga tributária total na base de incidência sobre renda e lucros, o Brasil tem pouco mais da metade: 17,8%; em tributação

regressiva, tem a metade (49,7%) em tributação sobre bens e serviços, quando o ideal seria ter 1/3 como a OCDE (32,9%).

• Porém, a terapia é difícil: esta reforma tributária encontra

dificuldades junto às bancadas estaduais no Congresso Nacional por causa da participação dos entes federativos na arrecadação.

• Cada deputado ou senador só pensa em seus interesses

paroquiais e pessoais, isto é, os de sua casta, dinastia ou clã.

• Apesar de ser um tema difícil – a redistribuição da carga tributária de maneira a torná-la progressiva –

é necessário à Nação o enfrentar.

¹⁸

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19

(20)

20

(21)

Fonte: Secretaria do Tesouro Nacional 21

DESPESAS COM PESSOAL E ENCARGOS SOCIAIS (% do PIB)

5,4

4,8

4,2

4,5 4,4 4,5

4,8 4,8 4,5

4,3 4,3 4,4

4,3 4,3 4,6

4,3 4,1

3,9 3,8 3,8

4,0 4,1

1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

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115,7 126,1 130,1 132,9 133,2 142,3 148,4 152,7 148,7 162,6 177,9

196,4 214,3

233,9 248,2

274,8 299,2

318,2

333,3 333,3 332,7

116,6 126,9 139,5 153,1 158,7 167,9 178,6 189,0 197,2 218,0

263,4

282,9 286,0 306,9

330,8 342,7 365,6

387,7 387,7 398,7

20,2 25,5 25,6 30,2 36,3 48,5 55,4 61,6 67,0 68,6

52,1 58,7 56,0

43,5 47,4 54,5 54,5 58,1 239,5

0,9 0,8 9,1

1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Arrecadação Líquida Beneficios Previdencários Necessidade de Financiamento

22

PREVIDÊNCIA - EVOLUÇÃO DA ARRECADAÇÃO LÍQUIDA E DA DESPESA COM BENEFÍCIOS (Em R$ bilhões de dezembro de 2014 - INPC)

Fonte: Informes da Previdência Social, volume 27 número 1 de 2015 e 28 número 12 de 2015

(23)

23

(24)

24

(25)

25

(26)

JUROS E ENCARGOS DA DÍVIDA COMO

PROPORÇÃO DAS DESPESAS PRIMÁRIAS DA UNIÃO (em preços constantes de Jan/2016)

26

JEAD (Juros, encargos, amortizações das dívidas e despesas )

Fonte: Artigo de Nelson Cardoso Amaral - PEC 241: a “morte” do PNE (2014-2024) e o poder de diminuição dos recursos educacionais Ano Despesas Primárias Pagamento de

JEAD R$ Milhões

1998 774.863.625.469 172.390.147.149 1999 734.608.434.402 215.945.099.043 2000 647.134.145.773 230.096.828.368 2001 807.286.553.822 190.708.743.714 2002 755.782.206.949 298.165.080.030 2003 728.364.827.087 303.932.964.717 2004 780.800.584.048 286.532.126.426 2005 859.286.299.137 255.468.547.005 2006 926.877.372.275 479.665.353.640 2007 1.022.475.240.234 403.828.449.682 2008 1.106.972.278.053 452.946.221.855 2009 1.166.289.594.623 578.328.136.037 2010 1.245.554.359.798 384.274.725.306 2011 1.302.288.538.828 313.871.029.145 2012 1.381.685.371.030 593.486.307.952 2013 1.445.392.821.426 317.491.182.117 2014 1.484.466.578.754 416.990.759.502 2015 1.405.076.619.461 412.056.336.159

MEMO:

(27)

27

Volta da

Velha

Matriz

Neoliberal

(28)

28

CARGA TRIBUTÁRIA LÍQUIDA (% do PIB)

CTB = Carga Tributária Bruta*

TPASS = (-) Transferências p/ Previdência e Assistência Social e Subsídios (TAPS) * DJ = Despesas com juros**

CTL = Carga Tributária Líquida*

Fonte: * Dados da SPE/MF publicados no Informativo Econômico de 30.09.2016

** BCB

MEMO:

Notas:

Carga Tributária Líquida 1 = Carga Tributária Bruta -Transferências p/

Previdência e Assistência Social e Subsídios (TAPS)

Carga Tributária Líquida 2 = Carga Tributária Líquida 1 -Despesas com Juros

% do PIB

CTB TPASS DJ CTL-1 CTL-2

2002 32,1 14,0 7,7 18,1 10,5 2003 31,4 14,3 8,5 17,1 8,6 2004 32,4 14,0 6,6 18,3 11,8 2005 33,6 14,3 7,2 19,3 12,0 2006 33,3 14,6 6,7 18,7 12,0 2007 33,7 14,5 6,0 19,2 13,2 2008 33,5 14,0 5,3 19,5 14,2 2009 32,3 14,8 5,1 17,5 12,4 2010 32,4 14,3 5,0 18,2 13,1 2011 33,4 14,5 5,4 18,9 13,5 2012 32,7 14,5 4,4 18,2 13,8 2013 32,7 14,7 4,7 18,0 13,3 2014 32,4 15,6 5,4 16,8 11,4 2015 32,7 16,6 8,4 16,0 7,7

18,11%

17,09%

18,34%

19,26% 19,17% 19,53%

18,16%

18,89%

18,21% 17,96%

16,81%

16,03%

8,64%

13,29%

11,42%

17,50%

18,71%

10,45%

11,79% 12,02%

11,99%

13,19%

14,21%

12,37%

13,13%

13,48%

13,77%

7,67%

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Carga Tributária Líquida - 1 Carga Tributária Líquida - 2

(29)

redução do gasto com juro

• A redução do gasto com juro não se traduzirá

em diminuição da Dívida Líquida do Setor Público (DLSP), pois o menor gasto com o juro é

consumido pelo aumento da dívida bruta, já que o governo não estima entregar um superávit primário até 2020.

• Assim, o déficit primário continuará maior do que o ganho gerado pela queda do juro.

29

(30)

dinâmica da Dívida Líquida do Setor Público (DLSP) / PIB

• A dinâmica da DLSP medida em porcentagem do PIB depende de quatro variáveis básicas:

1. da taxa “real” de crescimento do PIB;

2. da taxa de juros (líquida) “real” incidente sobre a DLSP;

3. do valor do superávit primário como porcentagem do PIB;

4. do valor dos “ajustes patrimoniais” incidentes sobre a DLSP medido em porcentagem do PIB:

1. ajustes cambiais;

2. ajustes por conta de reconhecimentos de dívidas;

3. privatizações.

³⁰

(31)

Necessidade de Superávit Primário

• Mesmo gastando menos com juro, como não há

superávit primário, a dívida cresce, pois, além de pagar o juro sobre o estoque do endividamento, o governo tem de ir ao mercado tomar mais dinheiro emprestado para cobrir as suas despesas fiscais — e não só financeiras.

• Para 2017, o déficit primário previsto é de

R$ 143,1 bilhões, e, para 2018, de R$ 130 bilhões,

acima de 2% do PIB: as cifras ultrapassam a economia estimada com pagamento de juros.

31

(32)

Necessidade da retomada do crescimento econômico

• A dívida líquida saiu de R$ 1,6 trilhão em 2013, último ano com superávit primário,

para mais de R$ 3 trilhões em março de 2017.

• Em proporção do PIB, a dívida era de 30,5% em 2013 e agora está em 47,8%; fecha 2017 em 52,4% do PIB.

• Com uma melhora do ritmo de crescimento, ou seja, do denominador PIB sob o traço da fração,

a relação dívida/PIB poderia se estabilizar e até mesmo apontar uma breve redução.

• Mas, sem superávit primário,

a dívida mantém trajetória de alta nominal.

₃₂

(33)

Endividamento público:

dívida interna mobiliária e

dívida externa

(34)

34

(35)

No cálculo da dívida bruta, não se deduz as reservas internacionais do cálculo.

Rondava os 57% do PIB entre 2003-2013; em 2017, está acima dos 70%,

e deverá subir a 76% no fim de 2017 e 78,5% em 2018.

³⁵

(36)

PRINCIPAIS DETENTORES DOS TÍTULOS PÚBLICOS FEDERAIS – DPMFi (%)

36

Fonte: Secretaria do Tesouro Nacional

37,8% 39,6%

37,7%

30,8% 31,5%

30,1% 30,2% 29,8%

25,0%

23,1%

29,7%

26,9% 28,7%

25,7% 25,3% 24,7%

21,7%

20,3%

19,6% 22,1%

17,7% 17,1%

15,8%

14,2% 15,4% 16,0% 17,1%

17,1%

21,4%

25,1%

5,1%

7,2% 8,8%

11,4% 11,3%

13,7%

16,1%

18,6%

18,8%

14,3%

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

Instituições Financeiras Fundos de Investimentos Previdência Não-residentes

(37)

Mais do que o patamar, a trajetória do endividamento é um dos vetores acompanhados pelas agências de classificação de risco para determinar a nota do país. Quando o Brasil ganhou o selo de “bom pagador” em 2008,

a dívida líquida tinha trajetória declinante e equivalia a 43% do PIB.

A trajetória de alta da dívida bruta dificulta a recuperação do grau de investimento?

37

Pré

Efeito

Temer

(38)

38

(39)

39

(40)

taxa implícita da DLSP

• Outro ponto relevante da redução da inflação e da Selic se observa no custo de carregamento da dívida.

• A taxa implícita da DLSP passou de 40% no começo do ano de 2016 e em 2017 está oscilando em torno de

17%, nas medições em 12 meses: mesmo devendo mais, está menos custoso carregar esse endividamento.

• Essa taxa implícita capta uma média das taxas de juros incidentes sobre os ativos e os passivos da DLSP.

• A dívida mobiliária, p.ex., tem títulos de dívida pública com diferentes indexadores, como a taxa Selic (LFT),

o deságio nos prefixados (LTN) e

os índices de preços (NTNs).

₄₀

(41)

custo “efetivo” da dívida

• A taxa de juros implícita na dívida líquida depende de redução de subsídios para ter quedas mais expressivas.

• Recentemente, a trajetória da taxa implícita na dívida líquida e o custo da dívida mobiliária federal se aproximou: a diferença, que chegou a 15,5 pontos em jan. 2016, caiu para 4,5 pontos em fev. 2017, considerando as taxas acumuladas em 12 meses.

• A taxa de juros implícita na dívida pública é maior do que o custo médio mensal da dívida mobiliária porque

o governo tem débitos (o dinheiro captado no mercado)

remunerados pela Selic e ativos (como empréstimos aos bancos públicos) por taxas mais baixas, como a TJLP.

• Assim, o custo “efetivo” da dívida acaba ficando maior do que

a taxa com que o governo consegue se financiar no mercado.

₄₁

(42)

42

Por meio dos contratos de “swap cambial”, o BC realiza uma operação que equivale à uma venda de moeda no mercado futuro (derivativos), o que reduz a pressão sobre a alta da moeda.

Os swaps são contratos para troca de riscos: o BC oferece um contrato de venda de dólares, com data de

encerramento definida, mas não entrega a moeda norte-americana. No vencimento desses contratos, o investidor se

compromete a pagar uma taxa de juros sobre o valor deles e recebe do BC a variação do dólar no mesmo período.

Esses contratos servem

também para dar “proteção”

aos agentes que têm dívida em moeda estrangeira – neste caso,

quando o dólar sobe, eles recebem

sua variação

do BC.

(43)

operações de swap

• Nos últimos dois anos, as operações de swap, que o BC faz para dar liquidez e conter a volatilidade cambial,

foram determinantes no comportamento das

variáveis fiscais,

chegando a ter impacto próximo a 2 pontos

percentuais do PIB.

• Ganhos e perdas com swap bateram na

conta de juros, que alcançou 8,5% do PIB no final do ano de 2015, com reflexo sobre

o resultado nominal,

que foi recorde deficitário, atingindo 10,7% do PIB.

43

(44)

Emissão monetária:

relacionamento do Tesouro Nacional

com o Banco Central do Brasil

(45)

2 X 2º colocado!

• Juros no Brasil é a variável determinante de variáveis-chave, mas determinada de maneira arbitrária e disparatada

em relação ao resto do mundo.

Dez 2016

45

(46)

46

(47)

Reflexo da queda do PIB em 7,2% no

biênio e aumento do desemprego

8,93 6,46 2,47

Dez

47

(48)

Juros:

82% em 2015 e 72% em 2016 do Déficit Nominal.

Trocar Operações Compromissadas por Depósitos Remunerados no Banco Central:

equivalente a 18% do PIB

com médias diárias de

R$ 1,1 trilhão em janeiro de 2017

48

(49)

** Não considera o volume de Operações Compromissadas. O total de Títulos Públicos

Federais, somadas as Operações Compromissadas com lastro nesses títulos nas carteiras dos fundos, equivale a 82% do estoque de Títulos Público Federais em mercado.

As Operações de Mercado Aberto somavam

R$ 1.158.639 milhões ou R$ 1,158 trilhões.

⁴⁹

(50)

50

Bolha de Commodites e Esterilização do Impacto Monetário do Balanço de

Pagamentos

Troca de Pós-fixados por Prefixados

(51)

As reservas internacionais do Brasil estão acima do nível recomendado

puramente por precaução, qualquer que seja a métrica que possa ser utilizada:

há um excesso que pode ser vendido.

Venda das reservas precisa ser feita de forma gradual, pois a medida poderá afetar o mercado de câmbio, provocando uma valorização adicional do real, com repercussões negativas para as exportações do país.

Os recursos obtidos com a venda das reservas devem ser usados apenas para reduzir o endividamento público e não para fazer investimentos ou gastos correntes, pois senão haveria impacto negativo sobre o resultado primário das contas

públicas e piora da dívida líquida = f(aumento da dívida - diminuição das reservas) Se fossem vendidos US$ 60 bilhões, haveria

uma redução do custo de carregamento das reservas equivalente 0,23% do PIB, algo em torno de R$ 15 bi.

51

(52)

Alavancagem financeira pelo

crédito público

(53)

53

formas de financiamento

do gasto público na ótica ortodoxa

ΔG

Δ PF

Δ TDP

Fundos

Sociais Δ E

Colocação no mercado

financeiro DDA=OFA

Crédito >

Poupança DDA>OFA

(G – T) > 0 Δ M

Δ T _monetária ^expansão

^S

ação de fomento

ação comercial

desequilíbrio

monetário

(54)

grau de eficiência X grau de alavancagem

• Economistas ortodoxos afirmam que “ os bancos

públicos são menos eficientes que os bancos privados ” .

• A partir de comparações de dados agregados inferem que “ a privatização traria benefícios ” .

• Comparações de eficiência - (DP+ODA)/(RBIF+RPS) - não só tendem a cometer a falácia de agregação, como também ocultam diferença muito importante

para a gestão pública: IFPF servem de grandes alavancas para governar: ([LL’ com DF] / PT) - (LL / PL) > 0

onde: PT = PL + P3º

⁵⁴

(55)

• Se obter essa mesma valorização do ativo com a tomada de um empréstimo de capital de terceiros, dando muito maior escala na compra desse ativo, pode-se no exemplo até dobrar o capital próprio, ou seja, obter uma rentabilidade de 100% sobre o próprio capital em caso de juro zero. O limite do juro a ser pago tem de ser inferior à rentabilidade patrimonial inicial (10%) para valer a pena.

• Os concessionários de serviços de utilidade pública obtém dinheiro mais barato do que o vigente no mercado: os empréstimos públicos têm juros subsidiados, com longos prazos de carência e pagamento. O custo do dinheiro menor

“alavanca” o retorno do investimento, a chamada taxa de retorno alavancada.

⁵⁵

(56)

IFPF: alavancagem financeira

• Em termos de custo fiscal e orçamentos governamentais, IFPF podem “ fazer mais por menos ” _.

• São 9 vezes mais, se comparar o valor em dinheiro

necessário para executar diretamente políticas públicas com a mesma quantidade de recursos capitalizados

nas IFPF para fazer empréstimos (e tomar depósitos).

• Essas instituições podem gerar políticas públicas

cujo gasto efetivo sai por cerca de 10% do custo fiscal potencial.

56

(57)

IFPF: alavancas para gestores públicos

• As alocações orçamentárias para capitalizar as IFPF se transformam em reservas de empréstimos.

• Estes empréstimos multiplicam a quantidade de

dinheiro na economia, exacerbando ciclos de expansão ou atuando contra-ciclo de queda da renda.

• Sem supervisão adequada, o “ crédito amigo ” e a má alocação de recursos podem ocorrer, seja o banco privado, nacional, estrangeiro, governamental ou cooperativo.

57

(58)