Revista da CVM 3
Palavra do Presidente
A
volta da edição da revista da CVM está ocorrendo em um momento especial. Por um lado, a instituição está completando 25 anos. E por outro, o Presidente da República acaba de sancionar a nova Lei das S.A. que busca fortalecer o mercado de capitais brasileiro.É justamente em momentos como esse que o debate entre os agentes envolvidos direta ou indiretamente no mercado financeiro deve ser estimulado. E é com esse intuito que voltamos a editar a nossa revista.
A seleção dos artigos aqui publicados foi feita de forma cuidadosa abordando alguns dos temas-chave para o contínuo desenvolvimento de mercado de capitais do país. Nesse sentido, essa edição inclui matérias tanto de natureza macro, quanto aquelas que versam sobre tópicos mais particulares do mercado de capitais.
Dentre o primeiro grupo, inclui-se um artigo do Renê Garcia sobre a teoria da regulação financeira, tópico que deve ser sempre debatido em tempos de reformas, pois é ela quem vai apontar o grau de atuação do regulador na correção das falhas de mercado. Além disso, Carlos Rocca propõe soluções para o desenvolvimento do mer-cado, a partir de um diagnóstico feito da situação atual. Finalmente, o Dionísio Dias Carneiro coloca em uma perspectiva macroeconômica a sanção da nova lei e o aspec-to legal do mercado de capitais.
A segunda categoria de artigos versa sobre assuntos mais específicos no que se refe-re ao mercado de valorefe-res mobiliários. Aqui Antonio Sanvincente faz uma refe-retrospectiva da evolução recente do mercado primário de debênture no país; além disso, os autores Flávia Gríbel e Leandro Almeida discutem sobre a questão da governança corporativa, a partir de um estudo de caso do setor de telecomunicações; Já no campo jurídico, Jorge Lobo dá um parecer sobre as ações preferenciais, de acordo com a nova lei, e Pedro Dutra sobre o sigilo. Da mesma forma, Luis Antonio Campos discute sobre a reforma da lei das S/A. Vale destacar, também, outros dois temas bastante atuais: o novo mercado e sua governança, e as medidas contra a lavagem de dinheiro, respectiva-mente tratados por Maria Helena Santana e Roberto Tadeu Antunes.
Gostaríamos também que o leitor se atentasse para o fato de que estamos preparan-do a revista comemorativa preparan-do Jubileu de prata da CVM, a ser publicada nas próximas semanas. Nesta devem constar, dentre outros, artigos de pessoas que contribuíram de forma efetiva para a história da instituição. Assim, convidamos todos os ex-presidentes da casa para compartilharem com nossos leitores da sua visão do papel da instituição. Como não poderia faltar, também contaremos com a palavra dos autores da Lei das S.A., os Drs. Alfredo Lamy Filho e José Luís Bulhões Pedreira.
Finalmente, desejamos lembrar ao leitor de que os artigos aqui publicados não ne-cessariamente expressam a visão da instituição com respeito às matérias discutidas. O nosso objetivo é estimular o debate e melhor informar o investidor. Boa Leitura!
Reportagem
O Novo Mercado e a Governança Corporativa
Maria Helena Santana1
atual configuração da economia mun-dial, cada vez mais integrada, exige um novo posicionamento das empresas brasi-leiras. O alto custo de captação de recursos para o financiamento de projetos e o ineficiente sistema tributário, aliados à escas-sez de poupança interna no país, dificultam o financiamento das companhias nacionais.
O mercado de capitais deveria apare-cer como alternativa a estas limitações. Con-tudo, a despeito de todos os benefícios ob-tidos por meio da condição de companhia aberta, o número de empresas com ações negociadas em Bolsa no Brasil vem dimi-nuindo.
Diante deste quadro de enfraqueci-mento do nosso mercado de capitais, a BOVESPA buscou diagnosticar causas e en-contrar caminhos para a sua superação. So-bretudo, era necessário encontrar saídas que independessem das grandes reformas estruturais ainda por terminar – tributária, da previdência e do Judiciário, além da pró-pria alteração da Lei das S/A, só recente-mente concluída. A BOVESPA procurou ins-trumentos que pudessem ser acionados por ela, como agente privado, com menor de-pendência em relação à evolução das
A
cond i ç õ e s i n s t i t u c i o n a i s d o m e r c a d o brasileiro.Estas foram a motivação e a origem do Novo Mercado, anunciado em dezembro de 2000 como um segmento especial de listagem dentro da BOVESPA. Esta seção é destinada à negociação de ações de empre-sas que adotem, voluntariamente, práticas de governança corporativa adicionais às que são exigidas pela legislação. A listagem nes-te segmento especial implica a adesão a um conjunto de regras societárias que ampliam os direitos dos acionistas, e a adoção de uma política de divulgação de informações com-parável às dos mercados mais desenvolvidos do mundo. As companhias do Novo Merca-do destacam-se das demais, antes de tuMerca-do, por emitirem apenas ações ordinárias e as-sumirem o compromisso de não emitir pre-ferenciais no futuro.
É claro que uma mudança desta mag-nitude na estrutura de capital das empresas, embora seja perfeitamente possível para em-presas que estejam abrindo seu capital, não é tão simples para as companhias já listadas na BOVESPA, muitas delas com 2/3 do capi-tal representados por ações preferenciais. Para garantir que todas elas teriam um
Revista da CVM 5 caminho a percorrer em direção ao
pa-tamar de governança corporativa hoje demandado pelo mercado, foram cria-dos também os níveis diferenciacria-dos de governança corporativa 1 e 2. O nível 1 procura garantir maior transparência n a d i v u l g a ç ã o d e i n f o r m a ç õ e s , e n -quanto o nível 2 exige das empresas a adesão a todas as obrigações previstas n o r e g u l a m e n t o d o N o v o M e r c a d o , porém com a possibilidade de manu-tenção das ações preferenciais.
A vinculação das empresas, seus a d m i n i s t r a d o r e s e a c i o n i s t a s c o n – troladores a estes compromissos adi-cionais ocorre por meio de um contra-to com a BOVESPA, que também assu-me a tarefa de fiscalizar e garantir o enforcement das normas estabelecidas n o r e g u l a m e n t o . C o m p l e m e n t a n d o esta estrutura, foi instituída a Câmara de Arbitragem do Mercado, através da qual poderão ser solucionados confli-t o s c o m g r a n d e r a p i d e z , p r e c i s ã o e economia.
A premissa básica do Novo Mer-cado é que a redução da percepção de risco de um mercado, por parte dos in-vestidores, influencia positivamente a v a l o r i z a ç ã o e a l i q u i d e z d a s a ç õ e s . Neste caso, a percepção de menor ris-co oris-corre graças aos direitos e garan-tias concedidos aos acionistas e à re-d u ç ã o n a a s s i m e t r i a re-d e i n f o r m a ç õ e s entre administradores das empresas e
participantes do mercado.
Uma precificação mais adequada, por sua vez, estimula aberturas de ca-pital e novas emissões, fortalecendo o m e r c a d o a c i o n á r i o c o m o a l t e r n a t i v a de financiamento para as companhias e contribuindo para aproximar os in-teresses de empreendedores e investi-dores. A baixíssima ocorrência de aber-turas de capital no mercado brasilei-ro, nos últimos anos, mostra a distân-cia que tem existido entre a percep-ção dos empresários acerca do valor de seus negócios e a dos investidores, que levam em conta os riscos de natureza societária a que estão expostos.
O estudo “Legal Determinants of External Finance” (1997), de um gru-po de professores da Universidade de Harvard, entre os quais Rafael La Por-ta, corrobora esta hipótese, ao cons-tatar que quanto mais forte a regula-mentação de um país quanto à prote-ção aos direitos dos acionistas, mais f o r t e t e n d e a s e r s e u m e r c a d o acionário. Segundo o estudo, as médi-as de três indicadores do grau de de-senvolvimento do mercado – Capitali-zação de Mercado/PIB, Empresas/Mi-lhão de habitantes e Número de IPOs/ Milhão de habitantes - dos países que garantem maior proteção aos acionis-tas são, em geral, superiores àquelas dos países em que estes direitos são menores.
Direitos Capitalização/ PIB* Empresas/ mm de habitantes* IPOs/ mm de habitantes* Direitos dos minoritários
25% menores 50% intermediários 25% maiores
* média de 49 países. Fonte: Rafael la Porta et al - Legal Determinants of External Finance in Journal of Finance (Julho, 1997)
0,19 12,05 0,14 0,39 20,03 0,97 0,58 35,68 2,05
Às vésperas do primeiro aniver-sário da criação do Novo Mercado, fica claro que o processo de mudança cultural necessário para a sua implan-tação e consolidação leva tempo, mas já começou. Em que pese todo o con-junto de choques que atingiram a eco-nomia brasileira e mundial no último ano – choque do petróleo, crise de energia, crise da Argentina, recessão global e, por fim, os ataques terroris-tas - já tivemos as primeiras adesões de empresas aos segmentos especiais da BOVESPA .
Neste momento, 19 companhias abertas estão registradas no nível 1 e merecem ter seu nome registrado na Revista da CVM, pois foram pioneiras que contribuiram decisivamente para que este movimento, de caráter volun-tário, viesse a se tornar realidade. São e l a s : B a n c o B r a d e s c o , B r a d e s p a r, C e m i g , G e r d a u , G l o b o C a b o , B a n c o Itaú, Itaúsa, Perdigão, Randon, Ripasa, Sadia, Unibanco, Unibanco Holdings,
Varig , Varig Serviços, Varig Transpor-tes, Votorantim Celulose e Papel, Vi-gor e Weg .
E s t a s c o m p a n h i a s p u d e r a m d a r prioridade, em meio a todos os pro-blemas trazidos pelos choques ocorri-dos neste ano, ao aperfeiçoamento de sua governança corporativa. Elas assu-miram compromissos firmes neste sen-tido com seus acionistas e com o mer-cado, dando uma forte sinalização de r e s p e i t o à s r e g r a s e d e r e s p o n s a b i l i -d a -d e . O s i n v e s t i d o r e s , d e s u a p a r t e , p a r e c e m t e r c o m e ç a d o a r e c o n h e c e r e s t e e s f o r ç o c o m u m a m e l h o r p r e c i f i c a ç ã o d a s a ç õ e s . O I G C ( Í n d i c e d e G o v e r n a n ç a C o r p o r a t i v a D i f e r e n c i a d a ) , q u e i n c l u i e m s u a c a r t e i r a t o d a s a s e m p r e s a s q u e a d eri r a m a o s ní v e i s 1 e 2 e a o N o v o M e r c a d o , t e v e p e r f o r m a n c e m a i s f a v o -r á v e l q u e a d o I B O V E S PA d e s d e s e u l a n ç a m e n t o , e m 2 6 / 0 6 / 2 0 0 1 .
Revista da CVM 7 Desde o início deste ano,
demonstran-do a receptividade crescente aos padrões demonstran-do Novo Mercado por parte de empresas, in-termediários financeiros e investidores, mais de trinta companhias anunciaram publica-mente sua intenção de abrir o capital, assu-mindo compromissos com regras mais rígi-das. Embora a deterioração do cenário eco-nômico tenha provocado o adiamento de muitos planos e projetos, a listagem da meira empresa no Novo Mercado – e o pri-meiro IPO no Brasil em 2001 - deve ocorrer ainda na primeira quinzena de dezembro.
Em retrospecto, fica evidente que a dis-cussão sobre governança corporativa passou a estar mais próxima do cotidiano das em-presas, estando frequentemente presente na mídia e sendo debatida por públicos cada vez mais amplos, que tomam consciência dos
benefícios que proporciona:
Para as empresas
• melhora da imagem institucional • maior visibilidade
• maior demanda pelas ações • valorização das ações • menor custo de capital
Para os investidores
• maior precisão na precificação das ações • melhora do processo de
acompanhamen-to e fiscalização
• maior segurança quanto aos seus direitos societários
• redução de risco para o país
• Canalização de mais poupança para a ca-pitalização das companhias
• Investimentos mais seguros e diversificados
• E m p r e s a s m a i s f o r t e s e c o m p e -t i -t i v a s
• Dinamização da economia
A BOVESPA, ao lançar o Novo Merca-do e os níveis 1 e 2, procurou trazer as de-mandas dos investidores para mais perto das
empresas. O trabalho continua, visando à listagem de novas companhias no Novo Mercado, à migração de mais empresas para os segmentos especiais de listagem, e à atra-ção de novos investidores para o mercado acionário brasileiro.
