Guia de Estudos

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GUIA DE ESTUDOS

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Calendário da disciplina Decisão de Financiamento

Guia de Estudos elaborado por: Pedro Piccoli 2

D S T Q Q S S 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 18 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 Carnaval 1 2 3 4 5 6 7 DF1 DF1 8 9 10 11 12 13 14 DF2 DF2 15 16 17 18 19 20 21 DF3 DF3 22 23 24 25 26 27 28 DF4 DF4 29 30 31 DF5 1 2 3 4 DF5 5 6 7 8 9 10 11 DF6 DF6 Paixão 12 13 14 15 16 17 18 DF7 DF7 19 20 21 22 23 24 25

Recesso Tiradentes Recesso

26 27 28 29 30 DF8 DF8 1 2 Dia do Trabalho 3 4 5 6 7 8 9 DF9 DF9 10 11 12 13 14 15 16 DF10 DF10 17 18 19 20 21 22 23 DF11 DF11 24 25 26 27 28 29 30 DF12 DF12 31 1 2 3 4 5 6 DF13 DF13 7 8 9 10 11 12 13 DF14 DF14 Corpus Christi 14 15 16 17 18 19 20 DF15 DF15 21 22 23 24 25 26 27 DF16 DF16 28 29 30 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11

Exame Final Exame Final

12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 PROVAS TRABALHOS JU L H O F E V E R E IR O M A R Ç O A B R IL M A IO JU N H O

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Plano de Ensino Decisão de Financiamento

I – EMENTA 1. Custo de capital 2. Estrutura de capital

3. Fontes de financiamento de longo prazo

4. Políticas de remuneração e de relacionamento com os acionistas 5. Fontes de financiamento internacionais

II – OBJETIVOS GERAIS

Apresentar e discutir os principais conceitos e instrumentos da decisão de financiamento de longo prazo no mercado nacional e internacional.

III – AVALIAÇÃO

A avaliação será composta por dois critérios: a) duas provas individuais e sem consulta; b) trabalhos em equipes a serem realizados nas aulas DF4b, DF8b, DF12b e DF15b. A média da disciplina é dada pela fórmula abaixo:

𝑀é𝑑𝑖𝑎 = 0,40 × 𝑃1 + 0,40 × 𝑃2 + 0,20 × 𝑇𝑟𝑎𝑏𝑎𝑙ℎ𝑜𝑠 Onde:

P1 e P2 representam as provas bimestrais a serem realizadas nas aulas DF8 e DF16 Trabalhos: média aritmética dos exercícios em equipe nas datas expostas anteriormente IV – BIBLIOGRAFIA

Básica:

LEMES JUNIOR, A. B.; CHEROBIM, A. P. M. S.; RIGO, C. M. Administração financeira: princípios, fundamentos e práticas brasileiras. 2. ed. Rio de Janeiro: Campus, 2005

GITMAN, L. Princípios de Administração Financeira. Editora Pearson/Addison Wesley, 2004 ou posterior.

Complementar:

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Plano de Ensino Decisão de Financiamento

V - CONTEÚDO PROGRAMÁTICO:

Gitman Lemes Jr et al Berk & DeMarzo 1 Introdução: apresentação do plano de

aula e tema da disciplina Aula expositiva

2a Risco e retorno de um ativo Aula expositiva com o uso

do excel 5.1 e 5.2 5.1 a 5.3 10.1 a 10.4

2b Risco e retorno de uma carteira Aula expositiva com o uso

do excel 5.3 5.4 10.5 e 11.1

3a CAPM I Aula expositiva com

resolução de exercícios 5.4 5.4 12.1 a 12.6

3b CAPM II Resolução de exercícios 5.4 5.4 12.1 a 12.6

4a Avaliando investimentos pelo CAPM Aula expositiva com o uso do excel

4b Trabalho Trabalho em grupo com o

uso do excel 5a Custo de Capital Próprio: Modelo de

Gordon

Aula expositiva com

resolução de exercícios 11.1 e 11.4 7.1 e 7.2 23.1 a 23.3 5b Custo de Capital Próprio: CAPM Aula expositiva com

resolução de exercícios 11.3 e 11.4 7.1 e 7.2 23.1 a 23.3 6a Títulos de Dívida Aula expositiva com

resolução de exercícios 11.2 7.1 e 7.2 24.1 e 24.2 6b Custo de Capital de Terceiros Aula expositiva com

resolução de exercícios 11.2 7.1 e 7.2 24.1 e 24.2 7a Custo Médio Ponderado de Capital Aula expositiva com

resolução de exercícios 11.5 7.1 e 7.2 14.1

uso do excel

8 Prova 1o_bimestre

-9a Alavancagem financeira e operacional Aula expositiva com

resolução de exercícios 12.1 - 14.1

9b Estrutura de Capital: enfoque LAJIR - LPA I

Aula expositiva com

resolução de exercícios 12.3 -

-10a Beta alavancado I Aula expositiva com

resolução de exercícios 14.3

10b Beta alavancado II Aula expositiva com

resolução de exercícios 14.3

11a Estrutura de Capital: mix ótimo Aula expositiva com o uso

do excel 12.2 7.4 15.5 e 16.4

uso do excel 12a Estrutura de Capital: Modigliani e

Miller

Aula expositiva com

resolução de exercícios 12.2 7.4 14.2

12b Teoria de Modiglianni e Miller em mercados imperfeitos

Aula expositiva com

resolução de exercícios 12.2 7.4 16

13a Política de dividendos Aula expositiva com

resolução de exercícios 13.1 e 13.3 - 17.1 a 17.4 13b Outras modalidades de dividendos Aula expositiva com

resolução de exercícios 13.4 e 13.5 - 17.5 a 17.7

14a Teoria da irrelevância de dividendos Aula expositiva 13.2 - 17.2

uso do excel

15 Prova 2o_bimestre

-16 Devolutiva Prova 2o bimestre -

-Material elaborado pelo professor

Aula Conteúdo Metodologia

Bibliografia

Material elaborado pelo professor

-Material elaborado pelo professor

Material elaborado pelo professor

-Material elaborado pelo professor Material elaborado pelo professor

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TEMA 1|Risco e retorno de uma carteira de ativos Decisão de Financiamento

Tema: Risco e retorno Formulário: 𝑟 =𝐷𝑖𝑣 + 𝑃 𝑃 − 1 𝜎 = ∑(𝑟 − 𝑟 ) 𝑁 − 1 𝑀é𝑑𝑖𝑎 𝐺𝑒𝑜𝑚é𝑡𝑟𝑖𝑐𝑎 = (1 + 𝑟 ) × (1 + 𝑟 ) × (1 + 𝑟 ) × … × (1 + 𝑟 ) − 1 𝐶𝑉 = 𝜎 𝑟 Lista de Exercícios:

01. A tabela abaixo apresenta os preços de fechamento para distintos ativos, bem como os respectivos dividendos distribuídos no período. Determine o retorno para cada ativo.

R: a) A: 26,67%; B: 25,00%; C) -13,75%; D) 6,67%

02. Determine qual o risco dos ativos cujos retornos estão tabelados já com os devidos ajustes para dividendos.

R: A: 2,43%; B: 0,76%; C: 4,85%; D: 2,48%

03. Abaixo são apresentados os preços mensais de certo ativo. Determine o retorno médio no período utilizando a média aritmética e a média geométrica.

R: Média aritmética: 18,33%; Média geométrica: 18,17%.

Preço Dividendo Preço Dividendo Preço Dividendo Preço Dividendo

X01 12.00 20.00 40.00 18.00 X02 14.00 1.20 25.00 0.00 32.00 2.50 14.00 5.20 A B C D Data Data A B C D 1 1,00% 0,30% -3,00% 1,50% 2 0,25% 0,70% 4,00% -2,00% 3 3,15% 1,00% 2,50% 1,00% 4 2,50% 1,20% -5,00% 2,00% 5 4,00% -0,80% 6,00% 3,00% 6 -3,00% -0,20% -7,00% 5,00% 7 -2,00% 1,00% -4,00% -2,00% 8 0,50% -0,50% 3,00% -1,00% Mês 0 1 2 3 Preço 20 25 30 33

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04. Abaixo são apresentados os retornos mensais de dois ativos. Determine o retorno médio no período utilizando a média aritmética e a média geométrica.

R: Média aritmética: X = 6,20%; Y = 9,80%; Média geométrica: X = 4,56%; Y = 7,19%

05. A tabela abaixo relaciona o retorno médio e o desvio padrão para distintos ativos. Utilizando o coeficiente de variação, determine qual deles apresentou a melhor relação risco x retorno.

R: V: 1,78; W: 1,37; X: 1,86; Y: 1,56; Z: -0,82. O ativo “W” foi o que apresentou a melhor relação risco x retorno.

06. (XLS)A planilha “01_EX06” exibe os preços mensais de fechamento da Ambev (ABEV3) entre dezembro/2012 a dezembro/2017, já com os ajustes para dividendos. Determine:

a. Qual o retorno médio mensal da empresa? b. Qual seu desvio padrão?

c. Qual o coeficiente de variação da empresa?

d. Se outra empresa apresentasse um coeficiente de variação 5,45 para o período, sua relação risco x retorno seria melhor ou pior que da Ambev? Justifique.

R: a) 0,74%; b) 3,64%; c) 4,90; d) Pior. Pois seu CV foi maior.

07. (XLS) A planilha “01_EX07” exibe os preços mensais de fechamento das ações ordinárias da Petrobrás (PETR3) entre dezembro/2012 a dezembro/2017, já com os ajustes para dividendos. Determine:

a. Qual o retorno médio mensal da empresa? b. Qual seu desvio padrão?

c. Qual o coeficiente de variação da empresa?

d. Utilizando os resultados do exercício anterior, identifique qual empresa teve a melhor relação risco-retorno no período.

R: a) 0,94%; b) 15,33%; c) 16,36; d) Petrobrás. Apresentou o maior CV.

08. (XLS) A planilha “01_EX08” exibe a pontuação mensal dos índices das empresas de pequeno porte da Bovespa (Small Caps) e das empresas de médio e grande porte (Mid Large Caps) entre 2010 e 2019. Com base nesses dados, qual dos investimentos seria mais interessante sob a perspectiva da relação risco x retorno? Justifique.

R: Small Caps. CV = 6,15 (MidLarge, CV = 6,32)

09. (XLS) A planilha “01_EX09” exibe os retornossemanais de seis moedas em relação ao real: lira turca (TRY), peso argentino (ARS), peso mexicano (MXN), euro (EUR), libra esterlina (GBP) e iene (JPY) ao longo do ano de 2017. Determine:

a. O retorno e o desvio padrão dos ativos.

b. Qual ativo apresentou o maior risco? E qual apresentou o melhor desempenho ajustado ao risco? Período: 1 2 3 4 5 X 8% 21% -27% 11% 18% Y 12% 27% -32% 18% 24% V W X Y Z Retorno 2,25% 1,75% 3,15% 0,90% -1,10% Desvio padrão 4,00% 2,40% 5,85% 1,40% 0,90%

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c. Como os ataques especulativos que atingiram alguns países emergentes no 2º semestre desse ano ajudam a explicar os resultados acima obtidos?

R: a) TRY: -0,11% e 1,89%; ARS: -0,33% e 1,68%; MXN: 0,15% e 1,66%; EUR: 0,25% e 1,47%; GBP: 0,18% e 1,52%; JPY: 0,06% e 1,55%; b) ARS; EUR; c) Os ataques foram sobre a lira turca e o peso argentino, provocando desvalorização (retornos negativos) e aumento de volatilidade (maior desvio padrão).

10. (XLS) A planilha “01_EX10” exibe os retornos mensais para 2 diferentes ativos ao longo dos 12 últimos meses. Determine:

a. Qual o retorno médio e o risco de cada ativo?

b. Qual o retorno médio da carteira, supondo que cada ativo tenha a mesma participação nela?

c. O que acontece com o risco da carteira em comparação com o risco de cada ativo? E o que acontece com seu retorno em comparação com o retorno de cada ativo? d. Suponha agora que o ativo “X” represente 70% da carteira, e o ativo “Y” 30%. Qual

o novo risco e retorno da carteira?

R: a) X: 4%, Y: 4%; b) 4%; c) O risco cai para zero (0,00%), enquanto o retorno se mantém. D) O retorno permanece o mesmo (4%). O risco aumenta para 0,57%.

11. (XLS) A planilha “01_EX11” exibe os preços mensais ajustados para dividendos de 4 diferentes ativos ao longo dos 8 últimos meses. Determine:

a. Qual o retorno médio e o risco de cada ativo?

b. Qual o retorno médio da carteira, supondo que cada ativo tenha a mesma participação nela?

c. Calcule o novo risco, supondo que os pesos passem a ser: 30% (ativo A), 20% (ativo B), 40% (ativo C) e 10% (ativo D).

d. Calcule o novo risco, supondo que os pesos passem a ser: 40% (ativo A), 40% (ativo B), 10% (ativo C) e 10% (ativo D).

R: a) Retornos: A: 4%, B: 1%, C: 4%, D: 1%; Riscos: A: 1,31%, B: 0,65%; C: 1,31%; D: 0,65%; b) Retorno: 2,5%, risco: 0,00%; c) Risco: 0,10%; d) Risco: 0,54%

12. (XLS) A planilha “01_EX12” exibe os retornos mensais para 4 diferentes ativos. São oferecidas 3 opções de carteiras, cada uma composta por diferentes pesos dos ativos, conforme a relação abaixo. Determine qual das opções oferece a melhor relação risco/retorno ao investidor.

R: Carteira 2, pois apresenta o menor coeficiente de variação. CV_carteira 1: 0,37; CV_carteira 2: 0,19; CV_carteira 3: 0,40

13. (XLS)A planilha “01_EX13” mostra a variação mensal do Ibovespa e do dólar. Pede-se: a. Qual a correlação entre eles?

b. Com base nestes resultados, você recomendaria investir em fundos atrelados a estes dois índices como forma de diversificação? Justifique sua resposta

c. Qual o risco e o retorno mensal esperado de uma carteira composta por 50% de investimentos atrelados ao Ibovespa e 50% atrelado ao dólar

A B C D

Carteira 1 25% 25% 25% 25%

Carteira 2 40% 40% 10% 10%

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d. Compare o coeficiente de variação da carteira com os coeficientes de cada ativo individual. A que conclusão pode-se chegar?

R: a) -0,64; b) Sim, pois o coeficiente de variação da carteira resultante será menor que o de ambos os ativos individuais; c) 4,26; d) Diminuíram, conforme o esperado.

14. (XLS) A planilha “01_EX14” exibe a pontuação mensal do Ibovespa, do Índice de Fundos Imobiliários (Imob) e da cotação do dólar entre 2008 e 2019. Com base nessas informações, responda:

a. Qual dos produtos possui a melhor relação risco x retorno?

b. Qual índice (Ibovespa ou Imob) é mais interessante em termos de diversificação, se utilizado para formar uma carteira com o dólar? Justifique.

c. Suponha que um investidor formou uma carteira com os seguintes pesos: 25% Ibovespa, 25% Imob e 50% dólar. Essa carteira foi eficiente em termos de diversificação? Justifique?

R: a) Dólar (menor CV = 6,95. CV Ibovespa = 9,50; CV Imob = 12,22). b) Ibovespa. Apresenta correlação mais negativa (-0,65, contra -0,60 do Imob). Sim. Resultou em menor cv do que os ativos individuais (CV = 4,10).

15. (XLS) A planilha “01_EX15” apresenta os retornos de 6 ativos da Bovespa que irão formar 2 carteiras distintas, conforme indicado. Determine:

a. O coeficiente de variação de cada ativo e de cada carteira, supondo que todos os ativos tenham o mesmo peso em cada uma delas.

b. Qual das carteiras apresentou a melhor diversificação no que se refere à diminuição do risco? Justifique.

c. Que relação podemos fazer entre as indústrias a que cada empresa pertence e a eficiência alcançada em cada carteira?

R: a) Carteira 1: CV = 4,33 (ItauUnibanco: 4,97; Bradesco: 4,82; Banco do Brasil: 4,65); Carteira 2: CV=4,79 (Braskem: 6,76; Vale: 5,10; Pão de Açúcar: 10,29; b) A carteira 2, pois reduziu bastante seu risco em relação ao dos ativos que a compõem, resultando na diminuição do CV médio; c) Na carteira 1, todos os ativos pertencem ao mesmo setor, apresentando alta correlação entre eles, o que torna a diversificação menos eficiente. Já na carteira 1, como os ativos pertencem a setores distintos, a correlação entre eles é baixa, auxiliando na diversificação.

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TEMA 2|CAPM - Capital Asset Pricing Model Decisão de Financiamento

Tema:

CAPM – Capital Asset Pricing Model Formulário: 𝐸(𝑟 ) = 𝑅 + 𝛽(𝑅 − 𝑅 ) 𝛽 =𝐶𝑜𝑣(𝑟 , 𝑅 ) 𝑉𝑎𝑟(𝑅 ) 𝐸(𝑟 ) = 𝑅 + 𝛽(𝑅 − 𝑅 ) + 𝑅𝑖𝑠𝑐𝑜 𝐵𝑟𝑎𝑠𝑖𝑙 Lista de Exercícios:

01. A tabela abaixo relaciona os betas de alguns ativos. Com base nessas informações, responda às questões abaixo:

a. Supondo que o mercado sofra uma variação de 10%, quais serão as variações esperadas para os ativos?

b. Supondo que o mercado sofra uma variação de -15%, quais serão as variações esperadas dos ativos?

c. Suponha que o mercado asiático fechou em forte alta no dia de hoje. Sabendo-se que os mercados são correlacionados e que o mercado asiático fecha antes da abertura da Bovespa, qual dos ativos abaixo você recomendaria a compra? Justifique.

d. Qual dos ativos relacionados apresenta o comportamento mais semelhante ao do índice de mercado? Justifique.

R: a) V: 8,5%; W: 12%; X:9,7%; Y:-1,5%; Z:-11%; b) V:-12,75%; W: -18%; X: -14,55%; Y:2,25%; Z:16,5%; c) Ativo W. Pois, uma vez que os mercados são correlacionados, a bolsa brasileira deverá subir. Assim, o ativo de maior beta deverá apresentar a maior valorização; d) Ativo X. Pois seu beta é o mais próximo de 1,00.

02. A figura abaixo apresenta as retas de regressão de dois ativos da Bovespa, obtidas a partir da relação de seus retornos mensais com os retornos do Ibovespa entre 2003 e 2017. Com base nela, responda às questões:

a. Qual dos ativos apresenta o maior risco sistemático? Justifique

b. Supondo que o mercado sofra uma variação de 12%, quais serão as variações esperadas para os ativos?

c. Baseando-se somente nestes dados, caso o Brasil entre em recessão, qual dos ativos deverá sofrer a maior queda? Justifique.

d. No período analisado, o retorno anual médio do CDI foi de 12% e do Ibovespa foi de 15%. Determine o Retorno Esperado para cada ativo pelo CAPM

V W X Y Z

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R: a) CSN. Pois apresenta maior beta; b) Copel: 10,0%; CSN: 19,4%; c) CSN devido à sua maior sensibilidade a riscos sistêmicos (maior beta); d) COPEL: 14,50%; CSN: 16,85%

03. (XLS) A planilha “02_EX03” exibe os retornos mensais de alguns ativos juntamente com o do Ibovespa. Determine:

a. Qual o beta de cada ativo?

b. Supondo que o CDI projetado é de 9% a.a. e que o prêmio pelo risco do Ibovespa é de 6%, qual o retorno esperado para cada um dos ativos?

R: a) Bradesco: 1,02; Ambev: 0,41; Banco do Brasil: 1,38; Pão de Açúcar: 0,71; Copel: 0,89; CSN: 1,51; b) Bradesco: 15,10%; Ambev: 11,46%; Banco do Brasil: 17,29%; Pão de Açúcar: 13,28%; Copel: 14,34%; CSN: 18,07%

04. (XLS) A planilha “02_EX04” apresenta os retornos mensais da PDG e da MRV, além da variação mensal do Ibovespa. Determine:

a. Os betas das empresas

b. Sabendo-se que ambas pertencem ao mesmo setor (Construção Civil), que explicação poderia ser dada para mostrarem betas tão distintos?

R: a) PDG: 2,16; MRV: 0,89 b) Porque o risco sistêmico capturado pelo beta não leva em conta apenas o risco setorial, mas também características individuais da empresa, as quais, neste caso, mostraram-se bastante distintas no período analisado.

05. (XLS) Utilizando os retornos das ações do exercício 3, determine o beta da carteira por eles formada supondo que:

a. Todos os ativos tenham o mesmo peso na carteira. b. Os ativos tenham os seguintes pesos na carteira:

y = 0,833x - 0,008 y = 1,615x - 0,004 -60,0% -40,0% -20,0% 0,0% 20,0% 40,0% 60,0% 80,0% 100,0% -30,0% -25,0% -20,0% -15,0% -10,0% -5,0% 0,0% 5,0% 10,0% 15,0% 20,0%

COPEL CSN Linear (COPEL) Linear (CSN)

Bradesco Ambev Banco do Brasil Pão de Açúcar Copel CSN

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R: a) 0,99; b) 1,12

06. A tabela abaixo mostra o beta de alguns ativos que certo investidor está analisando. Supondo uma taxa livre de risco de 5% e um prêmio pelo risco de mercado de 6%, pede-se:

a. Qual o retorno do mercado?

b. Caso o investidor forme uma carteira na qual os ativos apresentem o mesmo peso, qual será o retorno esperado para sua carteira pelo CAPM?

c. O investidor em questão irá optar por alocar a maior parte de seus recursos nos ativos com menor risco. Assim, do total de $ 20.000 que irá investir, ele alocará $ 5.000 no ativo 1, $ 7.000 no ativo 2 e $ 8.000 no ativo 3. Qual será o retorno esperado para sua carteira pelo CAPM?

R: a) 11%; b) 10,40%; c) 10,12%

07. Utilizando os dados das ações do exercício 3, determine os retornos esperados para os ativos com base no modelo do Risco-Brasil. Para tanto, suponha que o juro dos T-Bonds de 10 anos seja de 2,5%, que o prêmio pelo risco do mercado americano seja de 5% e que o risco-Brasil é de 320 pontos.

R: Bradesco: 10,78%; Ambev: 7,75%; Banco do Brasil: 12,61%; Pão de Açúcar: 9,27%; Copel: 10,15%; CSN: 13,26%

08. A tabela abaixo relaciona os betas de alguns ativos. Com base nessas informações, responda às questões abaixo:

a. Supondo que o CDI projetado é de 11%, e que o retorno histórico do Ibovespa supera o CDI em 6%, qual o retorno esperado para cada um dos ativos?

b. Após certo período, os retornos médios dos ativos foram novamente medidos e são mostrados na tabela abaixo. A partir das informações apresentadas, qual ativo teve o melhor e o pior desempenho?

c. Determine agora o retorno esperado pelos ativos, pelo modelo do Risco-Brasil, supondo os seguintes dados: Juros do T-Bond de 10 anos = 2,6%; prêmio pelo risco do mercado americano: 7%; Risco-Brasil: 280 pontos-base.

R: a) A: 15,2%; B: 18,5%; C: 14,3%; D: 19,5%; b) Melhor: ação A, pois seu retorno foi o único que ficou acima do esperado. Pior: ação D, pois teve a maior diferença negativa entre o retorno real e o esperado; c) A: 10,3%; B: 14,15%; C: 9,25%; D: 15,3%.

09. A figura abaixo mostra a Linha de Mercado de Títulos de determinado mercado. Pede-se:

Ativo 1 Ativo 2 Ativo 3

1,25 0,80 0,65

A B C D

Beta 0,70 1,25 0,55 1,42

A B C D

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a. Determinar o retorno de mercado esperado (Rm)

b. Certo ativo apresenta um beta de 1,15. Determine seu Retorno Esperado pelo CAPM

c. Um investidor possui uma carteira formada por dois ativos cujos betas são 0,70 e 1,50, e cujos pesos na carteira são de 40% e 60% respectivamente. Determine o Retorno Esperado da carteira pelo CAPM

d. Certo ativo apresenta um Retorno Esperado de 14%. Determine seu beta.

R: a) 10%; b) 10,9%; c) 11,08%; d) 1,67.

10. Calcule o retorno esperado para as empresas Magazine Luiza (MGLU3) e Vale (VALE3), utilizando informações atualizadas do mercado. Nota: Atentar para utilizar o modelo do CAPM que incorpora o Risco-Brasil quando pertinente. Sugestão de fontes de dados: Yahoo Finanças (para os betas), Tesouro Direto (para a taxa livre de risco nacional), Bloomberg (para a taxa livre de risco internacional) e o material do prof. Aswath Damodaran (para os prêmios pelo risco de mercado, e para o risco-país).

R: Utilizando informações de jan/2020. MGLU3: E(Ri) = 17,81%; VALE3: E(Ri) = 12,67%

0,00% 2,00% 4,00% 6,00% 8,00% 10,00% 12,00% 14,00% 16,00% 18,00% 0,00 0,20 0,40 0,60 0,80 1,00 1,20 1,40 1,60 1,80 2,00 Re to rn os E sp er ad os -E( R) Betas

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TEMA 3|Avaliando o desempenho de ativos pelo CAPM Decisão de Financiamento

Tema:

Avaliando o desempenho de ativos pelo CAPM Formulário:

𝛼 = 𝑟 − 𝐸(𝑟 ) Lista de Exercícios:

01. Responda às questões que se seguem:

a. O que significa quando um ativo apresenta um alfa de Jensen positivo? b. O que significa quando um ativo apresenta um alfa de Jensen negativo?

c. Um ativo pode auferir retornos positivos e, mesmo assim, apresentar um alfa negativo?

R: Que o ativo gerou um retorno maior que o esperado pelo modelo do CAPM; b) Que o ativo gerou um retorno menor que o esperado pelo modelo do CAPM; c) Sim, desde que o retorno gerado, ainda que positivo, tenha sido menor que o retorno esperado pelo CAPM.

02. (XLS) A planilha “03_EX02” exibe os retornos mensais de alguns ativos juntamente com o do Ibovespa. Determine:

a. Os alfas de cada ativo pelo modelo do CAPM. Qual dos ativos obteve o melhor desempenho em função de seu risco?

b. Suponha agora que seja formada uma carteira com os ativos da planilha, sendo que todos possuem o mesmo peso nela. Qual o alfa gerado por essa carteira?

R: a) Bradesco: 0,79%; Ambev: 0,79%; Banco do Brasil: 1,59%; Pão de Açúcar: 0,15%; Copel: -0,02%; CSN: 1,65%; b) 0,78%

03. A tabela abaixo relaciona os retornos médios e os alfas obtidos por alguns ativos. Baseando-se nessas informações, responda:

a. Qual ativo obteve o maior retorno?

b. Qual ativo obteve o melhor desempenho ajustado para o risco sistêmico? Justifique.

c. Qual ativo gerou retorno positivo, mas inferior ao retorno esperado pelo modelo do CAPM? Justifique.

R: a) Ativo Y; b) Ativo W, pois apresentou o maior alfa; c) Ativo V. Gerou um retorno positivo, mas um alfa negativo, significando que o retorno real foi inferior ao retorno esperado pelo CAPM.

04. A figura abaixo mostra as retas de regressão entre o excesso de retorno de dois ativos (Ri – Rf) e o prêmio pelo risco de mercado (Rm – Rf). Com base neles responda:

V W X Y Z

Retorno 0,25% 1,45% 0,95% 1,60% -0,25%

(14)

a. Quais os betas dos ativos?

b. Qual ativo apresentou o melhor desempenho ajustado ao risco? Justifique.

c. Supondo que o prêmio pelo risco de mercado seja de 5% e uma taxa livre de risco de 7%, qual o retorno real (Ri) obtido pelos ativos?

R: a) 0,90 (1) e 1,30 (2); b) Ativo 2. Maior alfa (2,5%); c) Ativo 1: 14,0%, Ativo 2: 14,5%

05. A figura abaixo mostra retas de regressão entre o excesso de retorno mensal de dois ativos listados na Bovespa (Ri – Rf) e o prêmio pelo risco de mercado mensal (Rm – Rf) entre 2003 e 2017. Com base neles responda:

a. Quais os betas dos ativos?

y = 0,9x + 0,025 y = 1,3x + 0,010 -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% Ri - Rf Rm- Rf

Linear (Ativo 1) Linear (Ativo 2)

y = 1,048x + 0,014 y = 0,577x - 0,012 -0,60 -0,40 -0,20 0,00 0,20 0,40 0,60 0,80 1,00 1,20 1,40 -0,30 -0,25 -0,20 -0,15 -0,10 -0,05 0,00 0,05 0,10 0,15 0,20 Ri - Rf Rm - Rf

(15)

b. Qual ativo apresentou um retorno abaixo do esperado pelo seu risco? Justifique. c. Sabendo que no período analisado o retorno mensal médio do Ibovespa foi de 15%,

e o do CDI foi de 12% determine o retorno esperado E(Ri) e o retorno obtido Ri para cada ativo.

R: a) 1,048 (Lojas Americanas) e 0,577 (Oi); b) Oi. Alfa negativo (- 1,2% ao mês); c) E(Ri): 15,15% (Lojas Americanas) e 13,73% (Oi); Ri: 16,58% (Lojas Americanas) e 12,49% (Oi).

06. (XLS) A planilha “03_EX06” exibe os retornos mensais de três fundos acionários com ativos da Bovespa. Determine:

a. Qual o fundo de menor risco sistêmico (beta)? b. Qual fundo apresentou o melhor desempenho?

c. Supondo que o Ibovespa varie 5%, qual a variação esperada para cada um dos fundos?

R: a) Fundo A (beta = 0,424); b) Fundo B. Alfa = 0,632%; c) Fundo A: 2,12%; Fundo B: 3,91%; Fundo C: 3,63%.

07. A tabela abaixo apresenta os retornos esperados por alguns ativos pelo modelo do CAPM, bem como o retorno real obtido por eles no mesmo período. Supondo que todos pertençam ao mesmo mercado, determine:

a. Quais ativos apresentaram, respectivamente, o maior e menor risco sistêmico. Justifique.

b. O alfa de cada um dos ativos.

c. Qual ativo obteve o melhor desempenho ajustado para o risco sistêmico? Justifique.

d. Para qual(is) ativo(s) o retorno real foi inferior ao retorno ajustado pelo risco sistêmico?

R: a) Ativo X e Ativo Y. Pois o ativo X foi o que apresentou o maior retorno esperado, implicando no maior beta, enquanto o ativo Y apresentou o menor retorno esperado e, portanto, o menor beta. b) V: 2,20%; W: 1,20%; X: -3,90%; Y: 0,80%; Z: -29,70%. c) Ativo A, pois obteve o maior alfa. d) Ativos X e Z, pois ambos apresentaram alfas negativos.

08. O gráfico abaixo mostra a relação entre os retornos esperados (pelo CAPM) e os betas de algumas ações do mercado acionário. Com base nele, responda:

V W X Y Z

Retorno esperado E(Ri) 16,50% 14,00% 17,40% 13,25% 15,20%

(16)

a. Qual o retorno esperado para o ativo livre de risco? b. Qual ativo apresenta o maior risco?

c. Qual o alfa de Jensen para o ativo A?

d. Qual ativo gerou retorno abaixo do esperado para seu risco? e. Qual seria o retorno esperado para um ativo com beta 1,60? f. Qual o prêmio pelo risco de mercado, aproximadamente?

R: a) 8%; b) C (maior beta); c) 4%; d) C (alfa = -3,0% aproximadamente); e) 16%; f) 5%

A

B

C

0.00% 4.00% 8.00% 12.00% 16.00% 20.00% 24.00% 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 Re to rn os E sp er ad os -E( R) Betas

(17)

TEMA 5|Títulos de Dívida e Custo de Capital de Terceiros Decisão de Financiamento

Tema:

Custo de Capital Próprio Formulário:

𝐾𝑝 =𝐷 𝑃 + 𝑔

𝐾𝑝 = 𝐸(𝑟 ) = 𝑅 + 𝛽(𝑅 − 𝑅 ) Lista de Exercícios:

01. Determine o custo de capital próprio pelo modelo de Gordon para os casos abaixo apresentados:

a. O preço da ação é de $ 25,00, o dividendo esperado para o próximo ano é de $2,20 e sua taxa de crescimento anual dos dividendos projetada é de 7%.

b. O preço da ação é $ 78,50, o dividendo esperado para o próximo ano é de $ 9,80 e a taxa de crescimento anual dos dividendos é de 4%

c. O preço da ação é de $ 32,00. O último dividendo distribuído foi de $ 2,90, sendo que a empresa estima que ele cresça à taxa anual de 5,5%

d. O preço da ação é de $ 41,20. O último dividendo distribuído foi de $ 3,80, sendo que a empresa estima que ele cresça à taxa de 6%

e. A empresa fará uma nova emissão de ações. O custo desse processo é estimado em 3% do valor da ação, cujo preço estimado na emissão é de $ 11,00. O último dividendo distribuído foi de $ 0,80/ação e projeta-se uma taxa de crescimento anual de 6% para o mesmo.

f. A empresa fará uma nova emissão de ações. O custo desse processo é estimado em 1,25/ação, cujo preço estimado na emissão é de $ 19,00. O último dividendo distribuído foi de $ 1,40/ação e projeta-se uma taxa de crescimento anual de 5% para o mesmo.

R: a) 15,80%; b) 16,48%; c) 15,06%; d) 15,78%; e) 13,95%; f) 13,28%

02. Cinco empresas pretendem emitir novas ações. A tabela abaixo relaciona os últimos dividendos distribuídos por elas, bem como os preços e custos de emissão estimados em cada caso. Com base nessas informações determine o custo de capital próprio de cada uma delas. (Observação: O traço “-“ indica que a empresa não tinha capital aberto no referido ano, motivo pelo qual não há informação dos dividendos).

R: A: 15,61%; B: 16,88%; C: 16,41%; D: 15,00%; E: 16,19%

Empresa XX01 XX02 XX03 XX04 XX05 XX06 Preço Emissão

A 1,80 1,95 2,02 2,07 2,15 2,18 19,80 2,00%

B 0,65 0,75 0,77 0,79 0,81 0,85 8,10 1,50%

C - 0,92 0,96 1,03 1,07 1,10 9,90 1,80%

D - 1,20 1,32 1,36 1,38 1,42 14,20 2,00%

(18)

03. A tabela abaixo relaciona o beta de várias empresas. Determine os respectivos custos de capital próprio, sabendo-se que a projeção do CDI é de 11% a.a. e que o prêmio pelo risco no mercado local é de 5%.

R: P: 14,25%; Q: 17,00%; R: 15,10%; S: 17,75%

04. Certa empresa possui ações ordinárias e preferenciais cotadas a $ 13,00 e $ 15,00, respectivamente. O beta das ações ordinárias é 1,30, e das preferenciais, 1,20. Sabendo-se que o prêmio pelo risco de mercado é de 5% e que a taxa livre de risco local é 12,5%, determine:

a. O custo de capital das ações ordinárias e preferenciais

b. O custo de capital próprio da empresa, sabendo que ela possui 10 milhões de ações ordinárias e 6 milhões de preferenciais.

R: a) Kp_ON = 19,0%; Kp_PN = 18,5%; b) Kp = 18,8%

05. A tabela abaixo mostra os dividendos por ação pagos pela Cielo (CIEL3) durante6 anos. Sabendo que sua cotação é de R$ 27,78, pede-se:

a. Determinar o custo de capital das ações da companhia pelo modelo de crescimento dos dividendos

b. Sabendo-se que o beta da empresa é de 0,76, que o retorno médio do Ibovespa nos últimos 15 anos foi de 19% a.a e que a Selic prevista para os próximos anos era de 14%, determinar o custo de capital das ações pelo modelo do CAPM

R: a) 24,42%; b) 17,80%

06. (XLS) A planilha “04_EX06” exibe preços diários das ações ordinárias e preferenciais da Vale, além dos retornos diários do Ibovespa no período. Determine o custo de capital das ações ordinárias e preferenciais da companhia, sabendo que o retorno médio do Ibovespa nos últimos 10 anos foi de 19% a.a e que a Selic prevista para os próximos anos é de 13%.

R: Kp_ON = 17,22%; Kp_PN = 17,00%

07. A tabela abaixo mostra os dividendos por ação pagos pela Weg (WEGE3) durante 5 anos. Sabendo que sua cotação é de R$ 16,50, pede-se determinar o custo de capital das ações da companhia pelo modelo de crescimento dos dividendos.

R: Kp = 23,91%

08. Certa empresa distribuiu dividendos de 0,95 por ação no último exercício social. Os analistas acreditam que seus dividendos devem crescer a uma taxa de 8% ao ano. O beta da empresa é 0,95, a taxa livre de risco é de 6% e o prêmio pelo risco local é de 7%. Pede-se:

a. O preço justo estimado para as suas ações

P Q R S 0,65 1,20 0,82 1,35 2010 2011 2012 2013 2014 2015 1,109 1,983 2,366 2,825 2,855 1,848 2013 2014 2015 2016 2017 0.181 0.277 0.268 0.376 0.357

(19)

b. Suponha que o país passe por um bom momento econômico que acarreta em uma queda na taxa livre de risco para 5%. Mantendo as demais informações constantes, qual deve ser o novo preço das ações da empresa?

R: a) 28,50; b) 39,46

09. Certa empresa distribuiu dividendos de 1,10 por ação no último exercício social. Os analistas acreditam que seus dividendos devem crescer a uma taxa de 6% ao ano. O beta da empresa é 1,15, a taxa livre de risco é de 8% e o prêmio pelo risco local é de 6%. Pede-se:

a. O preço justo estimado para as suas ações

b. Suponha que o país passe por um momento de aversão ao risco que acarreta em um aumento na taxa livre de risco para 9% e do prêmio pelo risco para 7%. Mantendo as demais informações constantes, qual deve ser o novo preço das ações da empresa?

c. Mantendo as condições da letra b, e agora supondo que a recessão leve a uma diminuição nas expectativas de crescimento dos dividendos da empresa para 5% ao ano, qual deve ser o novo preço das ações da empresa?

(20)

Tema:

Títulos de Dívida e Custo de Capital de Terceiros Formulário:

𝐾𝑡 = 𝑖 ∙ (1 − 𝐼𝑅) Lista de Exercícios:

01. A tabela abaixo lista as características das debêntures lançadas por determinada empresa. Determine o custo de capital de cada uma delas, supondo uma alíquota de IR de 34%. Para os títulos pós-fixados, assumir projeções de 4,5% para o IPCA e 11% para o CDI, independentemente dos prazos de vencimento.

R: Tipo 1: 6,7%; Tipo 2: 5,2%; Tipo 3: 7,3%; Tipo 4: 7,0%; Tipo 5: 7,6%; Tipo 6: 9,3%; Tipo 7: 9,1%; Tipo 8: 6,5%; Tipo 9: 7,5%

02. A Deffi Corp. tem debêntures que pagam cupom semestral de 5%. Elas têm valor de face de $ 1.000 e vencimento em 15 anos. Atualmente são negociadas a $ 715,00. Determine:

a. A rentabilidade implícita na debênture (YTM) e o custo de capital dessa fonte de financiamento, supondo que a empresa é tributada a 34%

b. Suponha que, em função do aumento na percepção de risco pelo mercado, seu Yield subisse para 16,0%. Qual seria o novo preço do título?

c. Após 2 anos, as debêntures estavam sendo negociadas a $ 820,00. Qual o custo de capital da empresa nesse momento? Neste caso, a percepção de risco por parte do mercado para com a empresa aumentou ou diminuiu?

R: a) 15,32% e 10,11%; b) 686,95; c) 8,78%. Diminuiu (menor Kt).

03. Certa empresa tem debêntures com valor de face $ 1.000 atualmente negociadas a $ 760,00. Elas pagam cupom anual de 10% e tem vencimento em 8 anos. Pede-se:

a. Determinar o YTM e o custo de capital das debêntures, sabendo que a empresa é tributada a 34%;

b. Após 2 anos os títulos da empresa estavam negociados a $ 780,00. Neste caso, a percepção de risco para com a empresa diminuiu ou aumentou?

R: a) 15,42% e 10,18%; b) YTM: 15,97%. Aumento (maior YTM).

Título Valor de Face Deságio Custos de Intermediação Prazo (anos) Cupom Periodicidade cupom Tipo 1 $1.000 12,00% 1,00% 10 8,00% anual Tipo 2 $1.000 $ 75,00 0,50% 15 7,00% anual Tipo 3 $1.000 - $ 10,00 1,75% 12 11,00% anual Tipo 4 $1.000 -6,00% 2,50% 7 5,50% semestral Tipo 5 $1.000 14,00% 1,70% 14 4,50% semestral

Tipo 6 $1.000 8,00% 2,00% 5 102% CDI anual

Tipo 7 $1.000 7,00% 1,00% 8 110% CDI anual

Tipo 8 $1.000 -5,00% 1,00% 10 IPCA + 6% anual

(21)

04. Os títulos da Faster S.A. estão sendo negociados hoje a 625,00. Tais títulos pagam cupom anual de 8% e tem vencimento em 12 anos. Os títulos do governo local com mesmo vencimento (maturidade) apresentam um YTM 12,5% ao ano atualmente. Qual o prêmio pelo risco local que os títulos da Faster estão pagando?

R: 2,38% (ou 238 pontos-base)

05. Em maio/2019 a Gerdau (GGBR3) realizou nova emissão de debêntures no montante de R$ 800 milhões. Os títulos tinham valor de face de R$ 1.000 com vencimento em maio/26 e cupons semestrais de 107,25% do CDI. Em sua emissão, os títulos foram vendidos a um preço médio de 97,948% de seu valor de face. Utilizando essas informações, responda:

a. Qual o Yield dos títulos em sua emissão, supondo um CDI semestral de 3%

b. Em Novembro/2019, logo após o pagamento do primeiro cupom, os títulos estavam sendo vendidos a R$ 958,31. Calcule o Yield das debêntures nesse momento, e avalie se a percepção de risco da empresa aumentou ou diminuiu no período.

R: a) 6,92% ao ano; b) 7,38% ao ano. Aumentou, pois seu Yield aumentou.

06. A Maipon realizou uma emissão de debêntures para financiar seu projeto de expansão. A fim de atingir o maior número de investidores, ela lançou títulos com diferentes perfis, conforme mostrado na tabela abaixo. A direção financeira projeta um índice de inflação de 3% e uma taxa livre de risco (TLR) de 8%. Com base nessas informações, e assumindo um IR de 34%, determine:

a. Qual o custo de capital da empresa, decorrente dessa emissão de debêntures, supondo que ela tenha emitido 5 mil títulos de cada tipo?

b. Qual o valor total arrecadado pela empresa nesta emissão?

R: a) Kt=8,1%; c) $ 17,6 milhões

07. Certa empresa lançou debêntures com vencimento em 10 anos a fim de captar recursos para um novo projeto. As debêntures têm valor de face de $ 1.000, e pagam um cupom anual de 8%. Elas foram vendidas com um deságio de 12%, sendo que o banco emissor cobrou 2% da empresa a título de intermediação. Determine:

a. Qual o custo de capital das debêntures?

b. A tabela acima mostra as demais dívidas da empresa e seus respectivos juros. Sabendo-se que a emissão foi de 100 mil debêntures, qual o novo custo de capital de terceiros da empresa?

Título Valor de Face Deságio Estimado Custos de Intermediação Prazo (anos) Cupom Periodicidade cupom Tipo 1 $1.000 6,00% 2,00% 5 4,00% semestral Tipo 2 $1.000 9,00% 2,00% 10 9,00% anual Tipo 3 $1.000 10,00% 2,00% 15 TLR + 4% anual

Tipo 4 $1.000 15,00% 2,00% 15 inflação + 8% anual

Dívida Valor (MM) Juros

Empréstimo Banco Comercial 200 9,00%

Empréstimo Banco de Fomento 120 5,50%

(22)

c. A emissão de debêntures diminuiu ou aumentou o custo de capital de terceiros da empresa? Justifique.

R: a) 6,80%; b) 5,42%; c) Aumentou. Pois o antigo Kt da empresa era de 5,07%

08. O diretor financeiro da Ventura S.A. pretende emitir debêntures a fim de reestruturar a composição de dívida da empresa, aproveitando o “apetite” do mercado para esse tipo de título. Seu plano é levantar recursos para quitar integralmente a dívida que a empresa possui junto ao banco comercial PQR (veja tabela abaixo), e destinar o saldo remanescente para futuros projetos. A empresa pretende emitir títulos com vencimento em 15 anos e cupons anuais pagando inflação + 3% e projeta um deságio de 7% sobre seu valor de face, que é de $ 1.000. O banco emissor irá cobrar uma taxa de intermediação de 2,5%. A tabela abaixo mostra a estrutura de dívida atual da empresa. Sabendo-se que a projeção para o índice de inflação local é de 3,5%, e que a alíquota de IR é de 34%, responda às questões que se seguem.

a. Qual o custo de capital das novas debêntures?

b. Supondo que as debêntures emitidas totalizem uma dívida de R$ 15 milhões, qual será o novo custo de capital de terceiros caso ela quite a dívida junto ao banco PQR, conforme mencionado?

c. Qual terá sido a redução do custo de capital da empresa, caso ela tenha sucesso nessa emissão?

d. Qual o deságio máximo que as debêntures novas devem sofrer para que a reestruturação de dívida proposta valha a pena?

R: a) 5,00%; b) 5,25%; c) 0,95% em custo absoluto, o que representa uma diminuição de 10,13% em relação ao custo anterior; d) 26,9%

Dívida Valor (MM) Juros

Empréstimo Banco PQR 10 11,00%

Empréstimo Banco de Fomento 7 5,50%

Debêntures tipo 1 (antigas) 8 Ver Nota 1

Nota 1:

(23)

TEMA 6|Custo Médio Ponderado de Capital Decisão de Financiamento

Tema:

Custo Médio Ponderado de Capital Formulário:

𝑊𝐴𝐶𝐶 = 𝐾𝑝 ∙ 𝑊𝑝 + 𝐾𝑡 ∙ 𝑊𝑡 Lista de Exercícios:

01. A tabela abaixo resume o custo e o valor das fontes de capital de diferentes empresas. Determine o Custo Médio Ponderado de Capital (WACC – Weighted Average Cost of Capital) de cada uma delas.

R: a) 12,17%; 12,50%; 11,54%; 13,44%

02. Abaixo são dados os balanços resumidos de certa empresa (em $ milhões) que possui 36 milhões de ações negociadas a $ 25,00 cada. Suas debêntures estão sendo negociadas a um yield de 7% e os empréstimos bancários têm uma taxa de juros de 8%. A empresa é tributada a 34%, e seu custo de capital próprio é de 15%. Pede-se:

a. O WACC da empresa a partir do valor contábil de suas fontes; b. O WACC da empresa a partir de seu valor de mercado

c. Quais fatores poderiam contribuir para a diferença observada entre os valores de mercado e seus respectivos valores patrimoniais?

R: a) 11,69%; b) 12,52%; c) A evolução no preço das ações

Valor Custo Valor Custo Valor Custo Valor Custo

Dívida bancária 10 10.0% 20 9.0% 15 7.0% 30 11.0%

Debêntures 20 9.0% 15 8.0% 5 6.0% 20 13.0%

Ações ordinárias 30 15.0% 40 15.0% 50 13.0% 20 16.0%

Ações preferenciais - - 25 14.0% 50 12.0% 20 15.0%

Empresa A Empresa B Empresa C Empresa D

Fonte:

Ativo Circulante 400 Passivo Circulante 270

Caixa e Equivalentes 100 Fornecedores 90

Estoques 150 Empréstimos 70

Contas a Receber 90 Salários 60

Outros 60 Impostos 50

Ativo Não Circulante 50 Passivo Não Circulante 330

Aplicações Financeiras 20 Empréstimos 140

Contas a Receber 30 Debêntures 90

Impostos 100

Ativo Permanente 750

Investimentos 250 Patrimônio Líquido 600

Imobilizado 420 Capital Social 200

Participações 80 Lucros Acumulados 400

(24)

03. A tabela abaixo apresenta as dívidas da Nottham S.A. e seus respectivos custos financeiros.

Os últimos dividendos pagos pela empresa estão relacionados a seguir.

Sabendo-se que as ações da empresa estão sendo vendidas a $ 15, e que ela possui 320 milhões de ações em circulação, determine:

a. O custo de capital de terceiros da empresa b. O custo de capital próprio da empresa c. O WACC da empresa

R: a) Kt = 5,87%; b) Kp = 14,15%; c) WACC = 12,14%

04. A tabela abaixo resume a estrutura de dívidas da Tergus S.A. Abaixo dela, são relacionados os últimos dividendos pagos pela empresa. Sabendo-se que a companhia possui 125 milhões de ações ordinárias em circulação, cujo preço atual é de $ 12,00, determine o WACC da companhia.

R: WACC = 13,33%

05. Certa empresa possui empréstimos bancários que totalizam $ 200 milhões a uma taxa de juros média de 10%. A empresa acaba de emitir $ 100 milhões em debêntures com valor de face de $ 1.000, cupom semestral de 3% e vencimento em 8 anos. Tais debêntures tiveram um deságio de 7% em sua emissão e custos de intermediação de 2%. Supondo um beta de 1,25 para a empresa, um prêmio pelo risco de mercado de 8% e uma taxa livre de risco de 5%, responda as questões que se seguem. A empresa é tributada em 34%.

a. O custo de capital das debêntures b. O custo de capital próprio da empresa

c. O custo médio ponderado de capital da empresa

R: a) 5,88%; b) 15,0%; c) 12,84%

06. (XLS)A Planilha “06_EX06” apresenta os retornos históricos das ações preferenciais e ordinárias da Trumann Participações e do índice de mercado. Nela está também apresentada a estrutura de dívida da empresa, bem como o número de ações em circulação e os respectivos preços.

Valor (MM) Juros

800 10,00%

480 7,00%

320 9,00%

Dívida

Empréstimo Banco Comercial Empréstimo Banco de Fomento Debêntures XX01 XX02 XX03 XX04 XX05 XX06 0,76 0,81 0,93 0,96 1,01 1,05 Valor (MM) Juros 200 9,00% 180 6,50% 120 8,50% Dívida

Empréstimo Banco Comercial Empréstimo Banco de Fomento Debêntures

XX01 XX02 XX03 XX04 XX05

(25)

Determine o WACC da Trumann, considerando um IR de 34%, uma taxa livre de risco de 10% e um prêmio pelo risco de mercado de 5%.

R: WACC = 12,86%

07. A Nottham (ver exercício 03) está projetando um ambicioso plano de investimentos e pretende buscar capital para financiá-lo. Atualmente, a empresa trabalha com duas opções.

a. Financiamento exclusivamente com capital próprio. Neste caso, ela emitiria outras 2 milhões de ações ordinárias cujo novo preço projetado seria $ 15,00. A empresa estima que o custo de emissão seria de $ 3,00/ação.

b. Financiamento com dívida. Neste caso, a empresa pretende emitir $ 30 milhões em debêntures com vencimento em 10 anos, valor de face 1.000 e cupom anual de 8%. A empresa estima um deságio de 15% na emissão destes títulos com um custo de 3% sobre o valor de face.

Determine qual o novo WACC em cada uma das opções e qual delas a empresa deveria escolher.

R: Opção b. WACC opção a: 12,41%; WACC opção b: 11,86%

08. A BRFoods (BRFS3) possui uma dívida líquida de R$ 16,5 bilhões, um valor de mercado de R$ 28 bilhões e um Patrimônio Líquido de R$ 6,8 bilhões. Além disso, seu beta é de 0,91, a taxa livre de risco é de 7% e o prêmio pelo risco de mercado é de 8%. Sendo a empresa tributada à alíquota de 34%, e que a taxa de juros média de sua dívida é de 9%, determine o WACC da empresa.

R: 11,19%

09. Os prints abaixo mostram algumas informações financeiras da Copel S.A. (CPLE6) extraídos do site Yahoo Finanças. Utilize essas informações para determinar o WACC da empresa ao final de 2018, sabendo que seu beta era 0,81. Notas: 1) Para determinar a taxa de juros, dividir as despesas com juros pela dívida financeira da empresa; 2) Para o cálculo do Kp, utilizar os parâmetros do tesouro direto (para a taxa livre de risco) e do site do prof. Damodaran (para o prêmio pelo risco de mercado).

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TEMA 7| Alavancagem Financeira Decisão de Financiamento

Tema: Alavancagem Financeira Formulário: 𝐿𝐴𝐽𝐼𝑅 = 𝐿𝑢𝑐𝑟𝑜 𝑂𝑝𝑒𝑟𝑎𝑐𝑖𝑜𝑛𝑎𝑙 𝐺𝐴𝑂 = ∆%𝐿𝐴𝐽𝐼𝑅 ∆%𝑉𝑒𝑛𝑑𝑎𝑠 𝐺𝐴𝐹 = ∆%𝐿𝑃𝐴 ∆%𝐿𝐴𝐽𝐼𝑅 𝐺𝐴𝑇 = ∆%𝐿𝑃𝐴 ∆%𝑉𝑒𝑛𝑑𝑎𝑠 Lista de Exercícios:

01. A Brain Group apresentou um lucro operacional de $ 840.000 e tem obrigações que totalizam $ 2.400.000 pagando juros anuais de 10% a.a. Sabendo que a empresa possui 200 mil ações, e que é tributada à alíquota de 34%, determine:

a. O lucro por ação da Brain.

b. O grau de alavancagem financeira da empresa, simulando um aumento do LAJIR de 20% e a manutenção da atual estrutura de capital.

c. Supondo que a empresa mantenha o mesmo grau de alavancagem financeira, qual será seu lucro por ação caso o LAJIR diminua 15%.

R: a) 1,980; b) GAF = 1,40; c) 1,564

02. A Cruzer apresentou um lucro operacional de $ 1.600.000. Ela apresenta uma dívida de $ 8 milhões contratada à taxa de 9% e 1 milhão de ações emitidas, sendo tributada à taxa de 34%. Com esses dados, determine:

a. O grau de alavancagem financeira da empresa, simulando um aumento de 15% em seu lucro operacional e a manutenção da atual estrutura de custos e de capital. b. Caso o lucro operacional da empresa aumente 20%, qual será seu lucro por ação

esperado, supondo que ela mantenha a mesma estrutura de capital?

R: a) 1,82; b) 0,792

03. AFritzer S.A. apresentou um lucro operacional de $ 1.500.000. Ela tem uma estrutura de capital composta por duas obrigações. A primeira, contratada à taxa de 12% e totalizando $ 2.000.000 e a segunda contratada à taxa de 10% e que totaliza $ 1.000.000. Sabendo que a empresa possui 500 mil ações, e que é tributada à alíquota de 34%, determine:

a. O lucro por ação da empresa.

b. O grau de alavancagem financeira da empresa, simulando uma diminuição do LAJIR de 20% e a manutenção da atual estrutura de capital.

c. Supondo que a empresa mantenha o mesmo grau de alavancagem financeira, qual será seu lucro por ação caso o LAJIR aumente 10%.

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TEMA 7| Alavancagem Financeira Decisão de Financiamento

04. A tabela abaixo mostra, resumidamente, a DRE de duas empresas nos últimos 2 exercícios. Com essas informações determine:

a. O grau de alavancagem financeira e operacional das duas empresas, tomando o primeiro ano como referência.

b. O grau de alavancagem total das duas empresas, tomando o primeiro ano como referência.

c. Qual das empresas apresenta o maior risco operacional, e qual apresenta o maior risco financeiro? Justifique.

R: a) Empresa X: GAF = 1,25 e GAO = 2,50; Empresa Y: GAF = 1,18; GAO = 2,28; b) Empresa X: GAT = 3,13; Empresa Y = 2,70; c) A empresa X, pois possui maior GAO e maior GAF.

05. Abaixo são apresentadas as DREs da Lojas Renner S.A. entre 2015 e 2017. Pede-se:

a. Calcule o GAO, GAF e GAT da empresa em 2017.

b. Supondo que a empresa mantivesse a mesma estrutura de custos operacionais (fixos e variáveis) e a mesma estrutura de capital, qual seria o lucro líquido esperado para a empresa se suas receitas aumentassem 18% em 2018?

R: a) GAO = 0,74; GAF = 1,51; GAT = 1,12; b) R$ 880.249 mil

XX01 XX02 XX01 XX02 Receitas 9.000.000 10.350.000 8.200.000 9.020.000 Custos e Despesas 5.400.000 5.400.000 4.600.000 4.600.000 LAJIR 3.600.000 4.950.000 3.600.000 4.420.000 Juros 720.000 720.000 560.000 560.000 LAIR 2.880.000 4.230.000 3.040.000 3.860.000 IR 1.900.800 2.791.800 2.006.400 2.547.600 LL 979.200 1.438.200 1.033.600 1.312.400 Número ações 500.000 500.000 1.000.000 1.000.000 LPA 1,958 2,876 1,034 1,312 Empresa X Empresa Y 2017 2016 2015

Receita Líquida de Vendas e/ou Serviços 7.444.305 6.451.578 6.145.198

(-) Custo de Bens e/ou Serviços Vendidos -2.944.913 -2.575.083 -2.511.352

(=) Resultado Bruto 4.499.392 3.876.495 3.633.846

(-) Despesas Com Vendas -1.792.022 -1.547.462 -1.389.728

(-) Despesas Gerais e Administrativas -610.734 -521.149 -469.389

(+) Outras Receitas Operacionais 13.501 71.458 48.741

(-) Outras Despesas Operacionais -1.022.899 -903.652 -890.217

(=) Resultado Operacional 1.087.238 975.690 933.253

(-) Receitas Financeiras 59.058 87.472 93.853

(+) Despesas Financeiras -142.159 -190.782 -198.439

(=) Resultado Financeiro -83.101 -103.310 -104.586

(=) Resultado Não Operacional 0 0 0

(=) Resultado Antes Tributação/Participações 1.004.137 872.380 828.667

(-) IR e Contribuição Social -271.458 -247.322 -249.829

(-) Participação de Acionistas Não Controladores 0 0 0

(=) Lucro/Prejuízo do Período 732.679 625.058 578.838

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TEMA 8|Estrutura de Capital: enfoque LAJIR-LPA Decisão de Financiamento

Tema:

Estrutura de Capital: enfoque LAJIR-LPA Formulário:

Não há

Lista de Exercícios:

01. Abaixo é apresentado o gráfico LAJIR–LPA de certa empresa para três níveis de endividamento. Com base nessas informações determine:

a. Qual a melhor estrutura de capital para os seguintes níveis de LAJIR: $ 50 mil, $ 200 mil, 350 mil.

b. A partir de qual nível de LAJIR, aproximadamente, a estrutura com 30% de dívidas é mais interessante que a estrutura de capital com endividamento zero?

c. O LAJIR atual da empresa é de $ 250.000. A empresa está analisando um novo projeto que deve proporcionar um aumento anual médio de 20% em seu LAJIR nos próximos anos. Para financiá-lo, a empresa possui duas opções: emitir novas ações ou emitir nova dívida. Com base nesses dados, qual opção é mais indicada para a empresa? Justifique.

R: a) $ 50 mil: 0%, $ 200 mil: 30%; $ 350 mil: 60%; b) $ 150 mil; c) Emitir dívida. Pois para o LAJIR esperado, a estrutura com maior proporção de dívida gera maior LPA.

02. A DeckerParticipações está estudando duas estruturas de capital alternativas, conforme informações abaixo. Utilizando valores de $ 100.000 e $ 300.000 para o LAJIR, pede-se:

$(2,00) $(1,00) $-$1,00 $2,00 $3,00 $4,00 $5,00 $- $100.000 $200.000 $300.000 $400.000 $500.000 $600.000 $700.000 0% 30% 60%

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TEMA 8|Estrutura de Capital: enfoque LAJIR-LPA Decisão de Financiamento

a. Montar o gráfico LAJIR-LPA para cada uma das estruturas apresentadas b. Indique a faixa na qual cada estrutura é preferível

c. Caso a empresa projete para o próximo ano um LAJIR de $ 250.000, qual estrutura você recomendaria? Por quê?

R: b) Endividamento 30%: LAJIR entre $ 0 e $ 175.000; Endividamento 60%: LAJIR acima de $ 175.000; c) Endividamento de 60%, pois resulta em um LPA maior.

03. A Voxy está analisando duas estruturas de capital alternativas, conforme informações abaixo. Utilizando valores de $ 200.000 e $ 600.000 para o LAJIR, pede-se:

a. O gráfico LAJIR-LPA para cada uma das estruturas apresentadas b. Indique a faixa na qual cada estrutura é preferível

c. Suponha que o LAJIR da Voxy foi de $ 150.000 e que ela estima um aumento de 10% em seu LAJIR para o próximo ano. Neste caso, qual seria a estrutura de capital indicada?

R: b) Endividamento 25%: LAJIR entre $ 0 e $ 275.000; Endividamento 50%: LAJIR acima de $ 275.000; c) Endividamento de 25%, pois resulta em um LPA maior.

04. A Fersting Co. possui uma dívida de $ 200 milhões contratadas a 10% e 10 milhões de ações emitidas. Ela pretende levantar capital para realizar uma série de aquisições e possui duas alternativas: emitir mais 5 milhões de novas ações ou aumentar seu endividamento em $ 100 milhões, a um custo total de 12%, de acordo com as projeções de seu departamento financeiro. A empresa estima que, com tais aquisições, seu LAJIR passe dos atuais 50 milhões para 75 milhões. Com base nesses dados e supondo um IR de 34%, pede-se determinar qual é a alternativa mais interessante para a empresa: emitir ações ou aumentar seu endividamento.

R: Emitir dívida. LPA com dívida = 2,84. LPA com ações = 2,42.

05. O novo CFO da Grain Co. está analisando uma recompra alavancada de suas ações buscando gerar valor aos acionistas, visto que a empresa não possui dívidas. Atualmente a empresa possui 500 milhões de ações. Ele dispõe de duas alternativas: a) contratar $ 200 milhões em dívidas à taxa de 10% e recomprar 50 milhões de ações e depois extingui-las; b) contratar $ 300 em dívidas à taxa de 12% e recomprar 75 milhões de ações e depois extingui-las. Qual das alternativas é mais interessante, sabendo-se que a empresa é tributada à alíquota de 34% e ela estima um Lucro Operacional de 900 milhões para o próximo exercício?

R: A estrutura com dívida de $ 300 milhões e recompra de 75 milhões ações. O LPA é de 1,34, contra 1,29 da outra opção.

% Dívida 30% 60% Dívida 400.000 700.000 Taxa de juros 9% 12% Núm. Ações 150.000 100.000 % Dívidas 25% 50% Dívida 1.000.000 1.400.000 Taxa de juros 9% 12% Núm. Ações 250.000 150.000

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TEMA 9|Beta alavancado Decisão de Financiamento

Tema: Beta alavancado Formulário: 𝛽 = 𝛽 + 𝛽 ∙𝐷 𝐸 ∙ (1 − 𝐼𝑅) Lista de Exercícios:

01. Certa empresa possui 50 milhões de ações negociadas a $ 20,00 cada, e uma dívida de $ 300 milhões. Pede-se:

a. O Valor da Firma

b. Supondo que a empresa emita mais $ 200 milhões em dívida, qual seria seu valor da Firma e seu Valor de Mercado?

c. Caso a empresa opte por emitir mais 10 milhões de ações, qual seria seu Valor de Mercado e o novo preço das ações?

d. Suponha agora que a empresa pretenda captar esse montante para investir em um projeto que irá gerar um VPL de $ 300 milhões. Repita os cálculos das letras anteriores.

R: a) 1.300 milhões; b) Firma: 1.300 milhões, Mercado: 800 milhões; c) Mercado: 1.000 milhões, Preço ação: 16,67; d) Firma: 1.600 milhões em todos os casos; Valor Mercado (emissão dívida): 1.100 milhões; Valor Mercado (emissão ações): 1.300 milhões; Preço ações (emissão de ações): 21,67

02. A Tumming Inc. é uma empresa sem dívidas que está lançando debêntures a fim de aproveitar o bom momento do mercado. Ela pretende emitir 20 milhões em dívidas a um YTM estimado de 11%. Sabendo-se que a alíquota de IR da empresa é de 34%, determine:

a. Qual o custo de capital próprio da empresa, sabendo que seu beta é 0,80, que o prêmio pelo risco do mercado local é 5% e que a taxa livre de risco é de 8%.

b. Qual o custo de capital da dívida da empresa, caso ela lance as debêntures nessas condições?

c. As ações da empresa estão sendo negociadas a $30,00 e ela possui 2 milhões de ações em circulação. Caso a empresa emita as debêntures mencionadas, qual será seu novo custo de capital próprio (Kp)?

d. Qual o novo WACC da empresa?

R: a) 12,00%;b) 7,26%; c) 13,32%; d) 11,30%

03. A Desk Inc. é uma empresa sem dívidas que está lançando debêntures a fim de aproveitar o bom momento do mercado. Ela pretende emitir 50 milhões em dívidas a um Yield estimado de 12%. Sabendo-se que a alíquota de IR da empresa é de 34%, determine:

a. Qual o custo de capital próprio da empresa, sabendo que seu beta é 0,95, que o prêmio pelo risco do mercado local é 4,5% e que a taxa livre de risco é de 9%. b. Qual o custo de capital da dívida da empresa, caso ela lance as debêntures nessas

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c. As ações da empresa estão sendo negociadas a $60,00 e ela possui 2,5 milhões de ações em circulação. Caso a empresa emita as debêntures mencionadas, qual será seu novo custo de capital próprio (Kp)?

d. Qual o novo WACC da empresa?

R: a) 13,28%; b) 7,92%; c) 14,69%; d) 12,43%

04. A Telka S.A. apresenta uma dívida de $ 300 milhões a uma taxa de juros de 9%. Ela possui 50 milhões de ações negociadas a $ 12,00 cada. O beta atual de suas ações é 1,05. A empresa está analisando uma nova emissão de $ 100 milhões em dívidas a um yield estimado em10%. A empresa é tributada à alíquota de 34%. Sabendo que a taxa livre de risco é de 8%, e que o prêmio pelo risco de mercado é de 4%, determine:

a. O novo beta da empresa e seu novo custo de capital próprio após a emissão da dívida;

b. O novo WACC da empresa após a emissão da nova dívida;

R: a) beta = 1,21; Kp = 12,83%; b) WACC = 9,84%

05. A Localiza S.A. (RENT3) possui um valor de mercado de R$ 5,1 bilhões e uma dívida de R$ 2,7 bilhões. O beta atual da empresa é 0,78. Suponha que ela esteja considerando fazer uma nova emissão de dívida no valor de R$ 600 milhões a uma rentabilidade (yield to maturity) estimada de 16,15%. Considerando uma taxa livre de risco de 14,15%, um prêmio pelo risco de mercado de 5%, e uma alíquota de IR de 34% pede-se:

a. Determinar o novo custo de capital próprio das ações da Localiza;

b. Sabendo-se que o yield to maturity da dívida atual da empresa é 15,85%, determine o novo custo de capital de terceiros da companhia caso ela realize a emissão da nova dívida nas condições acima;

c. Com base nas respostas dos itens anteriores, determine o novo WACC da empresa.

R: a) Kp = 18,44%; b) Kt = 10,50%; c) WACC = 15,08%

06. Em novembro de 2019 a Clinipam Ltda. Foi adquirida por R$ 2,6 bilhões pelo Grupo Notre Dame. Abaixo estão apresentadas algumas informações financeiras da empresa (ver:

https://www.clinipam.com.br/noticia/demonstracoes-contabeis). Utilize o beta setorial

disponibilizado nos slides e, utilizando essas informações, determine: Empréstimos de Curto Prazo: R$ 12.704.794

Empréstimos de Longo Prazo: R$ 3.703.555 Patrimônio Líquido: R$ 233.203.510

LAIR: R$ 85.054.161 IR e CSLL: R$ 15.708.973

Taxa livre de Risco: 6,77% (Fonte: Tesouro Direto)

Prêmio pelo risco de mercado: 10,13% (Fonte: Aswath Damodaran website) a. O custo de capital próprio da Clinipam

b. Sabendo que a taxa de juros médio da empresa era de 6,50%, determine seu WACC (Nota: Utilizar a alíquota efetiva de IR para os cálculos)

R: a) 13,33%; b) 12,80%

07. Em abril de 2019 a Centauro abriu seu capital na Bovespa (CNTO3). Em tal processo, um dos requisitos exigidos pela CVM consiste no cálculo do Valor Justo da empresa pelo método do

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fluxo de caixa descontado, o qual utiliza o Custo de Capital Próprio (Kp) da empresa para descontar o Fluxo de Caixa Livre ao Acionista (FCFE). Na tabela abaixo são fornecidos os betas (obtidos a partir do Yahoo Finance), as dívidas e o Equity (obtidos a partir do site Fundamentus) das empresas pertencentes ao setor e que possuíam capital aberto na bolsa.

Sabendo que na abertura de capital, a dívida da Centauro era de R$ 359 milhões, e seu patrimônio líquido totalizava R$ 192 milhões (fonte: http://ri.centauro.com.br/informacoes-financeiras/documentos-cvm/), determine:

a. O beta setorial

b. O beta da Centauro antes da abertura de capital

c. O custo de capital próprio da Centauro, supondo uma taxa livre de risco de 7,5% e um prêmio pelo risco de mercado de 8%.

R: a) 0,92; b) 2,05; c) 23,93%

08. A Dimed é uma empresa de diagnósticos médicos de capital fechado. A empresa possui uma dívida de $ 10 milhões, contratada à taxa de 13% ao ano e um patrimônio líquido de $ 40 milhões. O beta desalavancado do setor é 0,80*. A alíquota de IR é 34%. Considerando uma taxa livre de risco de 15,20% e um prêmio pelo risco de mercado de 5%, determine:

a. O custo de capital próprio para a empresa; b. O WACC para a empresa

c. Suponha que a Dimed seja uma empresa bem estabelecida em seu setor. Utilizando o conceito de Valor de Perpetuidade** determine qual o valor justo da empresa a partir dos seguintes parâmetros: último fluxo de caixa gerado: $ 8 milhões; crescimento médio das receitas nos últimos anos: 7%.

R: a) 19,86%; b) 17,60%; c) 70,7 milhões

*ver http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datafile/Betas.html

** O Valor de Perpetuidade supõe que, a partir de determinado ano, o fluxo de caixa de uma empresa cresce a uma taxa constante “g”. Ele é determinado pela fórmula: Perpeuidade = FC0 x (1+g) / (WACC – g), onde FC0 é o último fluxo de caixa

gerado pela empresa.

09. A Peston é uma administradora de Shopping Centers que está analisando a aquisição de um Shopping no interior paulista. Como parte do processo de avaliação do valor justo dessa aquisição, a Peston precisa determinar qual o custo de capital próprio do referido shopping. Para tanto, ela calculou os betas e índice D/E de seus pares listados na Bovespa, conforme tabela:

O último balanço divulgado pelo shopping revelou os seguintes números:

GUAR3 ARZZ3 LREN3 AMAR3

Beta 1,23 0,92 0,64 1,38 D 2.860 189 1.698 1.617 E 13.334 5.535 45.450 3.727 BRML3 IGTA3 MULT3 Beta 0,69 0,59 0,48 D 2.721 2.172 3.103 E 16.268 9.668 19.915

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Sabendo-se a taxa livre de risco é de 9% e que o prêmio pelo risco de mercado é de 6,5%, determine:

a) Pelo método do CAPM, qual o custo de capital próprio do referido shopping

b) Os empréstimos bancários referem-se a uma operação junto a um Banco de Fomento cujo custo financeiro efetivo é de 8% a.a. As debêntures, por sua vez, estão sendo negociadas a $ 750, tem vencimento em 7 anos e pagam um cupom anual de 6% sobre o valor de face, que é de $ 1.000. Com essas informações, determine o WACC do shopping.

c) A tabela abaixo mostra a geração de caixa dos próximos 10 anos que a Peston projeta para a empresa analisada (em milhões). Pelo método do fluxo de caixa descontado, qual o valor justo para a aquisição?

R: a) Kp = 16,45%; b) WACC = 10,87%; c) Valor justo = 2.401 milhões.

480 640 40 210 25 280 200 100 215 50 50 1.600 250 1.000 250 600 2.610 1.100 2.080 350 380 350 150 400 3.340 3.340

Ativo Total Passivo Total + PL

Imobilizado Ações Preferenciais

Depreciação Acumulada Ações Ordinárias

Diferido Lucros Retidos

Realizável a longo prazo Empréstimos bancários

Contas a Receber Debêntures

Permanente Patrimônio Líquido

Duplicatas a Receber Debêntures

Estoques Salários

Adiantamento a Fornecedores

Exigível a longo prazo

Ativo Circulante Passivo Circulante

Caixa Operacional Fornecedores

Aplicações Financeiras Empréstimo Bancários

Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5 Ano 6 Ano 7 Ano 8 Ano 9 Ano 10

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TEMA 10|Estrutura de Capital: mix ótimo Decisão de Financiamento

Tema:

Estrutura de Capital: mix ótimo Formulário:

Não há

Lista de Exercícios:

01. O gráfico abaixo apresenta as curvas do custo de capital próprio e de terceiros de determinada empresa. Pede-se representar graficamente a curva do WACC da empresa

02. A tabela abaixo mostra os custos de capital próprio e de terceiros de certa empresa para diferentes níveis de endividamento. Determine:

a. Qual o endividamento ótimo da empresa?

b. Sabendo-se que atualmente a empresa possui 40% de Dívida e 60% de capital próprio, para financiar futuros projetos ela deverá emitir mais ações ou dívidas? Justifique 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% Kp Kt Kt Kp 7,50% 17,00% 7,70% 17,80% 8,00% 19,00% 8,80% 20,00% 9,50% 21,80% 11,20% 24,00% 14,00% 27,00% 18,20% 30,00% 24,00% 35,00% 50% 60% 70% 80% Endividamento 0% 10% 20% 30% 40%