Cap 18 - Custo de Capital e Criação de Valor

(1)

Introdução

O custo de capital da empresa reflete a

O custo de capital da empresa reflete a remuneração mínima

remuneração mínima

exigida pelos proprietários de suas fontes de recursos

Existe

Existe criação de riqueza

criação de riqueza

quando o retorno operacional

superar a taxa de retorno requerida pelo capital

custo de capital

é obtido através da média dos custos de

captação, ponderada pela participação de cada fonte de

Capítulo 18

(2)

(3)

O custo de capital de terceiros (Ki) é definido de acordo O custo de capital de terceiros (Ki) é definido de acordo

com os passivos onerosos identificados nos empréstimos e com os passivos onerosos identificados nos empréstimos e financiamentos mantidos pela empresa

financiamentos mantidos pela empresa

Cálculo do Ki diante da dedutibilidade fiscal: Cálculo do Ki diante da dedutibilidade fiscal:

Ki

Ki (após IR) =(após IR) = Ki Ki (antes IR) x (1(antes IR) x (1 –– IR)IR) Onde:

Onde:

IR = alíquota de Imposto de Renda considerada para a decisão IR = alíquota de Imposto de Renda considerada para a decisão

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.1

(4)

(5)

Exemplo ilustrativo Exemplo ilustrativo

•

• Financiamento: $ 200.000,00Financiamento: $ 200.000,00 •

• Taxa: 20% a.a.Taxa: 20% a.a. •

• Alíquota de IR: 34%Alíquota de IR: 34%

Despesas financeiras brutas:

$ $ 200.000,00 200.000,00 x x 20% 20% == $ 40.000,00$ 40.000,00 Economia de IR: Economia de IR: $ $ 40.000,00 40.000,00 x x 34% 34% = = (($ 13.600,00)$ 13.600,00)

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.1 18.1 Custo

Custo de

de Capital

Capital de

de Terceiros

Terceiros

Despesas Financeiras Líquidas do IR

(6)

(7)

a.a.

13,2%

200.000,00

$

26.400,00

$



ii K K

 

1

0

0 ,,

3

34

4 

13

1

3 ,,

2

2 %

%

a.a.

%

2

20

0 







ii K K

Relacionando-se os encargos financeiros de competência do Relacionando-se os encargos financeiros de competência do período com o passivo gerador dessas despesas, tem

período com o passivo gerador dessas despesas, tem-se o-se o custo de captação líquido do Imposto de Renda:

custo de captação líquido do Imposto de Renda:

Utilizando a formulação anterior: Utilizando a formulação anterior:

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.1

(8)

(9)

O uso de capital de terceiros promove

O uso de capital de terceiros promove maior risco financeiromaior risco financeiro

às empresas, podendo inclusive acarretar o pedido de às empresas, podendo inclusive acarretar o pedido de falência em casos de inadimplência

falência em casos de inadimplência

As altas taxas de juros no Brasil,

As altas taxas de juros no Brasil, inviabilizam a atratividadeinviabilizam a atratividade

econômica

econômica das alternativas de financiamentodas alternativas de financiamento

Por motivos de sobrevivência financeira, muitas empresas Por motivos de sobrevivência financeira, muitas empresas brasileiras possuem

brasileiras possuem maior presença de capital própriomaior presença de capital próprio nana sua estrutura de capital

sua estrutura de capital

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.1

(10)

(11)

Revela o retorno desejado pelos acionistas de uma empresa Revela o retorno desejado pelos acionistas de uma empresa em suas decisões de aplicação de capital próprio

em suas decisões de aplicação de capital próprio

Método do fluxo de caixa descontado dos dividendos Método do fluxo de caixa descontado dos dividendos futuros esperados pelo mercado;

futuros esperados pelo mercado;

Modelo de precificação de ativos (CAPM). Modelo de precificação de ativos (CAPM).

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.2 18.2 Custo

Custo de

de Capital

Capital Próprio

Próprio

Procedimentos de mensuração do custo de capital própri

o:

(12)

(13)

 

M M F F



F F e e

R

K

_

_

_

_

_



e e K K   F F R R  





R R

Custo de capital próprio Custo de capital próprio

taxa de retorno de ativos livres de risco taxa de retorno de ativos livres de risco

medida do risco sistemático (não diversificável) do ativo medida do risco sistemático (não diversificável) do ativo

rentabilidade oferecida pelo mercado em sua totalidade rentabilidade oferecida pelo mercado em sua totalidade

Modelo de precificação de ativos (CAPM): Modelo de precificação de ativos (CAPM):

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.2

(14)

(15)

Exemplo ilustrativo

Uma empresa apresenta um beta de 1,2, refletindo um risco Uma empresa apresenta um beta de 1,2, refletindo um risco sistemático acima de todo o mercado. Admitindo um

sistemático acima de todo o mercado. Admitindo um Rf Rf = 7% e= 7% e Rm

Rm = 16%, seus= 16%, seus investidores exigem uma remuneração deinvestidores exigem uma remuneração de:: Ke

Ke = 7% + 1,2 x (16%= 7% + 1,2 x (16% –– 7%)7%) Ke

Ke = 7% + 10,8%= 7% + 10,8%

Essa é a taxa de retorno que deve ser requerida diante do nível de Essa é a taxa de retorno que deve ser requerida diante do nível de risco

risco da da ação, ação, constituindo constituindo oo custo de capital próprio da empresacusto de capital próprio da empresa

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.2 18.2 Custo

Custo de

de Capital

Capital Próprio

Próprio

= 17,8%

(16)

(17)







_ii e e K K K K  



prêmio que remunera o risco maisprêmio que remunera o risco mais elevado dos acionistas

elevado dos acionistas

Modelo de

Modelo de prêmio pelo risco:prêmio pelo risco:

Para se estimar o percentual de prêmio pelo risco a ser pago aos Para se estimar o percentual de prêmio pelo risco a ser pago aos

acionistas, pode-se levantar historicamente o retorno produzido pela acionistas, pode-se levantar historicamente o retorno produzido pela ação da empresa em relação aos juros pagos em seus títulos de dívida ação da empresa em relação aos juros pagos em seus títulos de dívida

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.2

(18)

(19)

precário

precário disclosure disclosure das empresas de todas as suasdas empresas de todas as suas informações relevantes aos investidores

informações relevantes aos investidores

alto grau de concentração das ações negociadas no mercado alto grau de concentração das ações negociadas no mercado

baixa competitividade do mercado baixa competitividade do mercado

inexpressiva representatividade das ações ordinárias nos inexpressiva representatividade das ações ordinárias nos pregões baixa competitividade do mercado

pregões baixa competitividade do mercado Limitações do CAPM no Brasil:

Limitações do CAPM no Brasil:

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.2

(20)

(21)

 



 

F F M M F F



BRBR e e

R

K





_







_



BR BR



Prêmio pelo risco BrasilPrêmio pelo risco Brasil

Modelo de precificação de ativos (CAPM) no Brasil: Modelo de precificação de ativos (CAPM) no Brasil:

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.2

(22)

(23)

Ilustração do CAPM de uma grande empresa brasileira Ilustração do CAPM de uma grande empresa brasileira

16,11% 16,11% Custo de oportunidade do capital próprio como

Custo de oportunidade do capital próprio como

4,00% 4,00% Risco país Risco país 12,11% 12,11% Custo de oportunidade do capital próprio: [b x (

Custo de oportunidade do capital próprio: [b x ( R R _M_M–– R R _F_F)] +)] + R R _F_F

6,36% 6,36% Remuneração pelo risco da empresa: [b x (

Remuneração pelo risco da empresa: [b x (R R _M_M–– R R

F F )])] 0,86% 0,86% Coeficiente beta (b) Coeficiente beta (b) 7,40% 7,40% Prêmio pelo risco de mercado (

Prêmio pelo risco de mercado (R R _M_M–– R R

F F ))

13,15% 13,15% Retorno da carteira de mercado (

Retorno da carteira de mercado (R R _M_M))

5,75% 5,75% Taxa livre de risco (

Taxa livre de risco (R R _F_F))

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.2 18.2 Custo

Custo de

de Capital

Capital Próprio

Próprio

ARIÁVEIS ARIÁVEIS

(24)

(25)

Revela o risco da atividade da empresa, admitindo que Revela o risco da atividade da empresa, admitindo que não utilize capital de terceiros para financiar seus ativos não utilize capital de terceiros para financiar seus ativos

Risco adicional assumido pela empresa ao decidir Risco adicional assumido pela empresa ao decidir

financiar-se também com dívidas (passivos onerosos) financiar-se também com dívidas (passivos onerosos) Riscos incorridos pelas empresas:

Riscos incorridos pelas empresas:

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.3 18.3 Beta

Beta para

para Empresas

Empresas Alavancadas

Alavancadas

Risco econômico

Risco financeiro

(26)

(27)



 

 





 

1

1 



P/PL



1

1 



IIR

R







U U L L



Formulação do beta para o risco econômico e financeiro: Formulação do beta para o risco econômico e financeiro:



L L





U U





P



PL

beta de uma empresa alavancada (com dívidas) beta de uma empresa alavancada (com dívidas)

beta de uma empresa não-alavancada (sem dívidas) beta de uma empresa não-alavancada (sem dívidas) passivos onerosos

passivos onerosos

patrimônio líquido (capital próprio); patrimônio líquido (capital próprio);



IR

alíquota de Imposto de Rendaalíquota de Imposto de Renda

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.3

(28)

(29)

Exemplo ilustrativo Exemplo ilustrativo

Empresa do setor de bebidas norte-americano Empresa do setor de bebidas norte-americano

0,95 0,95 70% 70% 34% 34%





 

















65 65 ,, 0 0 462 462 1 1 95 95 ,, 0 0 34 34 ,, 0 0 1 1 70 70 ,, 0 0 1 1 95 95 ,, 0 0 I IR R 1 1 P/PL P/PL 1 1                     U U U U L L U U       

 _A_{A redução do beta}_{redução do beta} _do_do

setor de bebidas é setor de bebidas é explicada pela explicada pela eliminação do risco eliminação do risco financeiro financeiro

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.3 18.3 Beta

Beta para

para Empresas

Empresas Alavancadas

Alavancadas

Beta médio: Beta médio: Endividamento médio (P/PL): Endividamento médio (P/PL): Alíquota de IR: Alíquota de IR:

(30)

(31)

Admitindo-se uma taxa livre de risco de 7,0% a.a. e um Admitindo-se uma taxa livre de risco de 7,0% a.a. e um prêmio pelo risco de mercado de 9,5% a.a., o custo de prêmio pelo risco de mercado de 9,5% a.a., o custo de oportunidade do capital próprio do setor atingiria:

oportunidade do capital próprio do setor atingiria: Custo de Capital Próprio Alavancado

Custo de Capital Próprio Alavancado

Ke

Ke = 7,0% + 0,95 x 9,5% == 7,0% + 0,95 x 9,5% =

Custo de Capital Próprio sem Dívida

Ke

Ke = 7,0% + 0,65 x 9,5% == 7,0% + 0,65 x 9,5% =

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.3 18.3 Beta

Beta para

para Empresas

Empresas Alavancadas

Alavancadas

16,0%

13,2%

Prêmio

(32)

(33)

J J N N J J J J K K W W WACC WACC







 11

O cálculo desse custo é processado pelo critério da média O cálculo desse custo é processado pelo critério da média

ponderada pela seguinte expressão de cálculo : ponderada pela seguinte expressão de cálculo :



WACC WACC   J J K K



J J

W

custo médio ponderado de capital custo médio ponderado de capital

custo específico de cada fonte de financiamento custo específico de cada fonte de financiamento participação relativa de cada fonte de capital no participação relativa de cada fonte de capital no

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.4

(34)

(35)

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.4 18.4 Custo

Custo Total

Total de

de Capital

Capital

25% a.a. 25% a.a. 22% a.a. 22% a.a. 18% a.a. 18% a.a. (após IR) (após IR) 40% 40% 25% 25% 35% 35% 800.000 ações x $ 1,00: 800.000 ações x $ 1,00: $ 800.000,00 $ 800.000,00 500.000 500.000 ações ações x x $ $ 1,00:1,00: $ 500.000,00 $ 500.000,00 $ 700.000,00 $ 700.000,00 Capital ordinário Capital ordinário Capital Capital preferencial preferencial Financiamento Financiamento CUSTO CUSTO ROPORÇÃO DE ROPORÇÃO DE CADA FONTE CADA FONTE ONTANTE ($) ONTANTE ($) Exemplo ilustrativo Exemplo ilustrativo

Admitindo a seguinte estrutura de capital de uma empresa e seus Admitindo a seguinte estrutura de capital de uma empresa e seus respectivos custos, conforme seus relatórios contábeis:

(36)

(37)

WACC WACC = (25% x 0,40) + (22% x 0,25) + (18% x 0,35)= (25% x 0,40) + (22% x 0,25) + (18% x 0,35) WACC WACC = 10,0% + 5,5% + 6,3%= 10,0% + 5,5% + 6,3% WACC = WACC =

Pelos valores enunciados, pode-se mensurar o custo total das Pelos valores enunciados, pode-se mensurar o custo total das fontes de capital da empresa da seguinte forma:

fontes de capital da empresa da seguinte forma:

Esse custo total representa a

Esse custo total representa a taxa mínima de retornotaxa mínima de retorno

desejada pela empresa em suas decisões de investimento desejada pela empresa em suas decisões de investimento

Um retorno do investimento menor que o WACC leva a uma Um retorno do investimento menor que o WACC leva a uma destruição de seu valor de mercado

destruição de seu valor de mercado, reduzindo a riqueza de, reduzindo a riqueza de

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.4 18.4 Custo

Custo Total

Total de

de Capital

Capital

21,8%

(38)

(39)

Fatores relevantes que afetam o WACC:

As condições gerais da economia As condições gerais da economia

Necessidade de financiamento apresentada pela empresa Necessidade de financiamento apresentada pela empresa O risco total da empresa

O risco total da empresa

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.4

(40)

(41)

Avaliação de propostas de investimento pelo WACC e SML

E E ((RR)) R RFF AA B B C C SML SML WACC WACC R Risiscco (o (

_

)) R R e e t t o o r r n n o o e e s s p p e e r r a a d d o o D D

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.4

(42)

(43)

Avaliação de propostas de investimento pelo WACC e SML Avaliação de propostas de investimento pelo WACC e SML

O

O projetoprojeto B B é selecionado pela SML e rejeitado peloé selecionado pela SML e rejeitado pelo método do custo médio ponderado de capital

método do custo médio ponderado de capital

O

O projetoprojeto C C é aceito pelos dois métodosé aceito pelos dois métodos O

O projetoprojeto AA é rejeitado pelos dois critérios, pois apresentaé rejeitado pelos dois critérios, pois apresenta retorno inferior ao WACC sem remunerar o risco de mercado retorno inferior ao WACC sem remunerar o risco de mercado

O

O projetoprojeto D D não satisfaz às expectativas de retornonão satisfaz às expectativas de retorno

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.4

(44)

(45)



 

1

1 IIR

R

 

D

DO

O

 

1

1 IIR

R

IIR

R

DN

D

ND

D

R

RO

O

F

FC

CO

O









FCO = fluxo de caixa operacional FCO = fluxo de caixa operacional RO =

RO = receitas operacionaisreceitas operacionais

IR = alíquota de Imposto de Renda IR = alíquota de Imposto de Renda DO = despesas operacionais

DO = despesas operacionais

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.5 18.5 Desmembramento

Desmembramento dos

dos Fluxos

Fluxos de

de Caixa

Caixa e

e do

do

Custo de Capital

Desmembramentos processado nos fluxos de caixa:

(46)

(47)

260.000,00 260.000,00 79.000,00 79.000,00 86.900,00 86.900,00 50.000,00 50.000,00 18.000,00 18.000,00 10.440,00 10.440,00 230.000,00 230.000,00 61.000,00 61.000,00 73.200,00 73.200,00 50.000,00 50.000,00 18.000,00 18.000,00 11.120,00 11.120,00 210.000,00 210.000,00 52.400,00 52.400,00 71.600,00 71.600,00 50.000,00 50.000,00 18.000,00 18.000,00 7.200,00 7.200,00 200.000,00 200.000,00 51.100,00 51.100,00 62.000,00 62.000,00 50.000,00 50.000,00 18.000,00 18.000,00 7.560,00 7.560,00 Receitas de vendas Receitas de vendas Custos de produção Custos de produção Despesas operacionais Despesas operacionais Despesas de depreciação Despesas de depreciação Despesas financeiras Despesas financeiras Provisão para IR (40%) Provisão para IR (40%)

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.5 18.5 Desmembramento

Desmembramento dos

dos Fluxos

Fluxos de

de Caixa

Caixa e

e do

do

Custo de Capital

181.000,00 181.000,00 26.100,00 26.100,00 169.000,00 169.000,00 27.800,00 27.800,00 157.600,00 157.600,00 18.000,00 18.000,00 148.900,00 148.900,00 18.900,00 18.900,00 Lucro Bruto Lucro Bruto

Lucro Antes do IR: Lucro Antes do IR:

ANO 4 ($) ANO 4 ($) NO 3 ($) NO 3 ($) NO 2 ($) NO 2 ($) NO 1 ($) NO 1 ($)

Exemplo ilustrativo

Investimento em uma máquina com vida útil de 4 anos Investimento em uma máquina com vida útil de 4 anos Desembolso inicial: $ 200.000,00

Desembolso inicial: $ 200.000,00

Financiamento: $ 80.000 Próprio e $ 120.000 Terceiros (15% juros a.a.) Financiamento: $ 80.000 Próprio e $ 120.000 Terceiros (15% juros a.a.)

(48)

(49)

= 200.000,00 x (1 = 200.000,00 x (1 –– 0,40)0,40) –– (51.100,00 + 62.000,00) x(51.100,00 + 62.000,00) x (1 (1 –– 0,40) + (50.000,00 x 0,40) =0,40) + (50.000,00 x 0,40) = – – 0,40)0,40) –– (52.400,00 + 71.600,00) x(52.400,00 + 71.600,00) x (1 (1 –– 0,40) + (50.000,00 x 0,40) =0,40) + (50.000,00 x 0,40) = = 230.000,00 x (1 = 230.000,00 x (1 –– 0,40)0,40) –– (61.000,00 + 73.200,00) x(61.000,00 + 73.200,00) x (1 (1 –– 0,40) + (50.000,00 x 0,40) =0,40) + (50.000,00 x 0,40) = = 260.000,00 x (1 = 260.000,00 x (1 –– 0,40)0,40) –– (79.000,00 + 86.900,00) x(79.000,00 + 86.900,00) x

Calculando os fluxos operacionais de caixa (FCO) após o Calculando os fluxos operacionais de caixa (FCO) após o

Imposto de Renda, desmembrados nos itens que promovem Imposto de Renda, desmembrados nos itens que promovem alterações no caixa e os que não afetam seu saldo:

alterações no caixa e os que não afetam seu saldo:

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.5 18.5 Desmembramento

Desmembramento dos

dos Fluxos

Fluxos de

de Caixa

Caixa e

e do

do

Custo de Capital

FCO1 FCO1 $ 72.140,00 $ 72.140,00 FCO2 FCO2 = 210.000,00 x (1= 210.000,00 x (1 $ 71.600,00 $ 71.600,00 FCO3 FCO3 $ 77.480,00 $ 77.480,00 FCO4 FCO4

(50)

(51)

FCO2 = 210.000,00 x (1 FCO2 = 210.000,00 x (1 –– 0,40)0,40) –– (57.640,00 +(57.640,00 + 71.600,00) x (1 71.600,00) x (1 –– 0,40) + (50.000,00 x 0,40)0,40) + (50.000,00 x 0,40) FCO2 = 68.456,00, FCO2 = 68.456,00,

Simulando uma elevação de 10% nos custos de produção no Simulando uma elevação de 10% nos custos de produção no

segundo ano, sem uma contrapartida nas receitas operacionais, segundo ano, sem uma contrapartida nas receitas operacionais, os fluxos de caixa esperados do período reduzem-se para:

os fluxos de caixa esperados do período reduzem-se para:

O que determina uma repercussão desfavorável sobre o caixa

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.5 18.5 Desmembramento

Desmembramento dos

dos Fluxos

Fluxos de

de Caixa

Caixa e

e do

do

Custo de Capital

(52)

(53)

A riqueza de uma empresa é determinada pela qualidade de A riqueza de uma empresa é determinada pela qualidade de suas decisões financeiras, obtida de acordo com a relação suas decisões financeiras, obtida de acordo com a relação de equilíbrio entre risco e retorno esperados

de equilíbrio entre risco e retorno esperados

Criação de Valor

Criação de Valor  Benefícios Econômicos Gerados de Caixa >Benefícios Econômicos Gerados de Caixa >

Retorno Exigido pelos Proprietários de Capital (WACC) Retorno Exigido pelos Proprietários de Capital (WACC)

O desempenho operacional da empresa deve promover O desempenho operacional da empresa deve promover resultados que remunerem os proprietários de capital em resultados que remunerem os proprietários de capital em valores acima da taxa mínima de retorno requerida

valores acima da taxa mínima de retorno requerida

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.6

(54)

(55)

WACC]

Investido

[Capital

--ll

Operaciona

Resultado

Econômico

Valor







Investido

Capital

WACC]

--[ROI

[ROI

Econômico

Valor







O valor que uma empresa agrega como resultado de suas O valor que uma empresa agrega como resultado de suas decisões financeiras pode ser assim dimensionado:

decisões financeiras pode ser assim dimensionado:

A criação de valor pode identicamente ser determinada da A criação de valor pode identicamente ser determinada da seguinte maneira:

seguinte maneira:

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.6

(56)

(57)

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

18.6 18.6 Criação

Criação de

de Valor

Valor

Valor de mercado das ações

(+) Valor de mercado do passivo

(=) Valor da Empresa a Preço de Mercado

) Investimento em capital de giro e fixo

(=) Valor Agregado pelo Mercado (MVA)

MVA como indicador do sucesso empresarial

Permite demonstrar em quanto o valor de mercado de uma

(58)

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Os acionistas agregam riqueza com base em um desempenho Os acionistas agregam riqueza com base em um desempenho econômico favorável, criando expectativas de valorização do econômico favorável, criando expectativas de valorização do capital investido

capital investido

O valor expresso pelo mercado reflete a expectativa dos O valor expresso pelo mercado reflete a expectativa dos investidores com relação a seu futuro

investidores com relação a seu futuro O mercado costuma responder de forma O mercado costuma responder de forma

conjunta com o desempenho demonstrado pela empresa conjunta com o desempenho demonstrado pela empresa

Capítulo 18

Custo de Capital e Criação de Valor

MVA como indicador do sucesso empresarial

18.6

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