A ótica da solvabilidade externa

Na perspectiva da ótica da solvabilidade externa encontra-se Mantega (2005), na medida em que é a favor do ajustamento do saldo comercial. Inicialmente pondera que, de uma perspectiva estática, de fato um superávit em transações corrente, ao tornar o país um exportador de capital, em princípio deveria reduzir a taxa do investimento da economia. Entretanto, faz uma ressalva de que, se o investimento responde favoravelmente ao aumento da utilização de capital instalada e o saldo comercial afeta positivamente a produção das empresas, isso implica aumento do investimento mais adiante.

Além disso, destaca que uma redução do déficit (ou aumento do superávit) em conta corrente não necessariamente afeta de modo negativo o crescimento, desde que acompanhado do incremento do investimento; e que o saldo comercial é também entendido como um elemento fundamental para o crescimento de longo prazo, uma vez que reduz a vulnerabilidade a choques externos.

Por fim, adverte que existe um risco envolvido na estratégia do incremento do déficit em conta corrente, uma vez que isso pode implicar a contrapartida de um declínio da poupança doméstica, o que constitui um convite ao endividamento externo, inclusive para o financiamento do consumo. Cita o exemplo da experiência brasileira de 1995-2002, como algo que deve ser veementemente evitado.

Crítico do argumento da necessidade de se aumentar o superávit primário, Bresser-Pereira (2003) também se encontra na perspectiva da ótica

da solvabilidade externa e relata que o FMI, em vez de procurar estabelecer metas rígidas para o saldo comercial em conta corrente, prefere que se concentrem no déficit público, justificando com a teoria dos déficits gêmeos.

A referida teoria afirma que, para dado nível de exportações em determinada economia, menor gasto do governo, ao diminuir a demanda agregada em face do seu impacto negativo sobre a renda, igualmente reduz as importações, implicando o incremento dos saldos comerciais. Quer dizer, o controle do déficit público implica o aumento do superávit em transações correntes.

O autor rebate essa teoria afirmando que ela deixa de ser verdadeira quando a economia encontra-se com o câmbio sobrevalorizado. Na condição da moeda doméstica apreciada artificialmente, o poder aquisitivo dos assalariados torna-se maior, o que incrementa o consumo, tendo como contrapartida o decréscimo da poupança doméstica. Adicionalmente, tende a desestimular não somente as exportações, mas, também, a substituição competitiva de importações, ou seja, incrementa o déficit em transações correntes. Logo, a redução da poupança interna em função do aumento do consumo é contrabalançada pela entrada da poupança externa, de modo que os investimentos continuam inalterados59.

Considerando que o financiamento externo tem patrocinado o consumo, em face da taxa de câmbio encontrar-se artificialmente apreciada, o aumento da poupança externa é compensado com a redução da poupança doméstica, referente ao termo da poupança privada, de modo que os investimentos não se alteram e, portanto, não se verifica o crescimento do país.

Dentro da perspectiva da ótica da solvabilidade externa, há três preocupações básicas intrinsecamente interligadas propostas para o enquadramento do risco-Brasil: a) inverter a ordem especificada no modelo da sustentabilidade fiscal, que determina que, em vez da preocupação com o saldo comercial, dever-se-ia enfatizar o superávit primário. Conforme

59 _{Partindo-se da identidade Y = C + I + G + (X – M), em que Y expressa renda bruta; C, consumo; I,}

investimento privado; e G, gastos do governo. Fazendo Y – T = Y* (renda líquida), doravante também denominado de Y, tem-se que Y = C + I + G – T + (X – M). Reordenando-se os termos para o lado esquerdo, salvo o investimento (I), chega-se a (Y – C) + (T – G) + (M – X) = I. De um lado, tendo em vista que (Y – C) constitui a poupança privada e (T – G) representa a poupança pública, a soma dos dois termos expressa a poupança interna, ou seja, (Y – C) + (T – G). De outro, (M – X) diz respeito à poupança externa.

enfatizado, a redução do déficit público não garante a diminuição do déficit em transações correntes. Pelo contrário, no contexto da terceira fase da globalização financeira, quando os países em desenvolvimento foram inseridos nesse processo, particularmente o continente latino-americano, em meio a políticas de estabilização, na década de 90, verificou-se amplamente a apreciação do câmbio. No caso do Brasil, esse fato estilizado foi particularmente verdadeiro após a introdução do Real, em meados de 1994, quando se observou o aumento da dívida externa que já se encontrava bastante elevada; b) considerando que o estoque de dívida externa ainda se encontra em patamar elevado, torna-se prioritária a sua redução para que se diminua tanto a vulnerabilidade externa60 quanto a fragilidade financeira externa61, admitidas como fundamentais para a redução do risco soberano, uma vez que ambas permitem enfrentar melhor os choques externos; c) o financiamento externo do balanço de pagamentos passa a assumir um ponto relevante, por duas razões: evitar que ele aprecie a moeda doméstica para não patrocinar o consumo, o que concorreria para elevar a dívida externa sem induzir o crescimento da economia, implicando a maior vulnerabilidade externa e até mesmo o incremento da fragilidade financeira externa. Esse caso remete para a questão do equilíbrio múltiplo, onde o câmbio não pode visto apenas como fator estabilizante da economia; procurar fazer com que o financiamento externo efetivamente contribua para o aumento do investimento da economia. Os investimentos diretos do tipo greenfield investment62 constituem-se em exemplo desse tipo.

A ótica da solvabilidade externa, portanto, encontra-se no contexto da visão desenvolvimentista, em que a ação do estado é vista como fundamental para criar as condições da promoção do crescimento da economia. Considerando o corte keynesiano, em que a economia está sujeita a flutuações da renda, a política econômica deve possuir um caráter intervencionista, como forma de conduzir o país mais rapidamente para a trajetória do crescimento. Dentro desta perspectiva, a política fiscal, que procura aumentar o superávit

60 _{A relação dívida externa/exportações é tomada como}

proxy da vulnerabilidade externa.

61 _{A relação dívida externa de curto prazo/reservas internacionais é vista como}

proxy da fragilidade

financeira externa.

62

Greenfield investment diz respeito aos investimentos diretos estrangeiros que entram no país não sob a

forma de operações de fusões e aquisições. Portanto, eles contribuem para a formação de capital fixo bruto.

primário, além de não conduzir ao aumento na conta de transações correntes, não contribui para o aumento da atividade econômica do Brasil. Por conseguinte, a política cambial deve-se pautar para a promoção de saldos comerciais, inclusive como forma de incrementar os investimentos necessários ao crescimento sustentado.

Por essa visão, a ênfase não recai sobre o superávit primário que não conduz ao saldo positivo das contas externas. Esta se concentra na política cambial, que visa à promoção das exportações líquidas com o intuito de diminuir a vulnerabilidade externa, reduzindo a possibilidade de a economia ser afetada por choques externos que podem levar ao aumento do risco-Brasil, o que constitui um avanço em relação ao modelo de sustentabilidade fiscal.

A ótica da solvabilidade externa, contudo, ainda apresenta um viés neoclássico, na medida em que advoga uma alteração da poupança externa para a poupança doméstica, constituindo uma mudança que conduziria o país a uma trajetória de crescimento, que, por sua vez, permitiria as condições da economia brasileira a recorrentemente apresentar baixos níveis de risco-país.

Essa formulação teórica, porém, não atenta para o fato de que, no contexto histórico da globalização, o processo da inserção externa do país foi determinado de forma subordinada, uma vez que se pautou pelas orientações do neoliberalismo. Essa inserção externa subordinada implicou a necessidade de contar com amplos capitais voláteis que, conforme comentado no capítulo anterior, afetam os indicadores do mercado, sobretudo o risco-Brasil. Somente com uma mudança estrutural de seu padrão comercial é que será possível o país não depender de forma radical desses capitais voláteis para o financiamento do balanço de pagamentos. Por não terem promovido a necessária mudança estrutural do seu padrão comercial, os baixos níveis atualmente apresentados pelo risco-Brasil deve-se exclusivamente ao cenário internacional excepcionalmente favorável.

Nesse sentido, a provável ampliação do superávit comercial por intermédio de uma política cambial mais ativa, embora possa reduzir concomitantemente a vulnerabilidade externa e a fragilidade financeira externa, não é suficiente para imprimir uma inserção externa mais autônoma. Esta somente pode ser alcançada com uma política industrial que promova o aumento do conteúdo tecnológico das exportações manufaturadas, que

constitui a única forma de não depender expressivamente da conjuntura mundial mais propícia ao comércio mundial.