A RELAÇÃO ENTRE GOVERNANÇA CORPORATIVA E

De acordo com Bøhren e Ødegaard (2003, p.8, apud Silveira 2004, p. 64) as pesquisas orientadas para a busca de evidências da relação entre governança corporativa e desempenho podem ser classificadas de acordo com suas relações de causalidade (sendo em sentido único ou duplo) e seus mecanismos de governança (exógenos ou endógenos). Ainda de acordo com Bøhren e Ødegaard (2003, apud Silveira 2004, p. 65), a maioria das pesquisas adotam premissas em que os mecanismos de governança são variáveis exógenas e em que as relações de causalidade apresentam sentido único, partindo da governança corporativa para o desempenho.

São possíveis, de acordo com esta classificação, os seguintes arranjos:

 Relações de causalidade em sentido único com mecanismos de governança endógenos – de acordo com Silveira (2004, p. 65) essa forma de estudo é similar à descrita acima, diferindo-se pelo fato de entender a concentração de propriedade como consequência do ambiente contratual da empresa, o que a torna um mecanismo de governança endógeno;

 Relações de causalidade em sentido duplo com mecanismos de governança exógenos – segundo Bøhren e Ødegaard (2003, p.9, apud Silveira 2004, p. 65) este tipo de estudo torna-se inviável devido à impossibilidade de “modelar uma relação de causalidade em sentido duplo sem considerar ao menos um mecanismo de governança como endógeno em relação ao desempenho; e  Relações de causalidade em sentido duplo com mecanismos de governança

endógenos – pesquisas orientadas para este arranjo, segundo Silveira (2004, p.65) “[...] estimam os coeficientes dos mecanismos de governança corporativa e das variáveis de desempenho por meio de sistemas de equações simultâneas [...]”.

Os estudos da relação entre governança corporativa e desempenho foram separados por Silveira (2004) em quatro grupos: estrutura de propriedade e desempenho, presença de grandes acionistas controladores e desempenho, conselho de administração e desempenho e qualidade da governança corporativa e desempenho. Citando inúmeros estudos, Silveira (2004) observa que o resultado predominante nas pesquisas que procuraram relacionar

estrutura de propriedade e desempenho é de que estas variáveis não apresentam relação estatisticamente significante.

Acerca de estudos relacionando presença de grandes acionistas controladores e desempenho, Silveira (2004) observa que a existência dos mesmos pode acarretar consequências positivas e negativas. Dentre os efeitos positivos, encontra-se o efeito- incentivo que se baseia na hipótese de que quanto maior a participação do acionista no capital da empresa, maior será seu interesse no desempenho corporativo e maximização do valor da companhia. Entretanto, ao aumentar o poder de controle de acionistas, os mesmos passarão a perseguir interesses próprios em detrimento dos interesses dos demais investidores.

A relação entre grandes acionistas controladores e desempenho foi testada por Silveira (2004) e embora seus resultados tenham apontado relações inconsistentes, “quando CON12 _foi

tratada como variável endógena, os resultados sugeriram que uma maior concentração de ações ordinárias em posse do controlador tende a ser associada com menor valor corporativo e com pior desempenho operacional da companhia” (SILVEIRA, 2004, p.183). Correlação negativa também foi encontrada em pesquisas destinadas a verificar a relação entre proporção de membros externos do conselho de administração e desempenho corporativo, conforme salienta Silveira (2004). A composição do conselho de administração com maioria de membros externos já havia sido discutida em Silveira (2002).

O objetivo fim dos estudos sobre governança corporativa é verificar a relevância da qualidade da governança para o desempenho das companhias. Como forma de mensurar esta relevância, recentes estudos têm construído índices de governança corporativa que comparam, através de um denominador comum, múltiplas empresas (SILVEIRA, 2004). Silveira (2004) cita estudos com companhias da Rússia (que indicaram relação positivas entre qualidade da governança corporativa e o valor de mercado das companhias), de países emergentes (que também encontraram correspondências positivas entre qualidade da governança corporativa e desempenho operacional e valor de mercado das empresas), da Noruega (com resultados conflitantes ao substituir o método matemático para cálculo dos resultados) e da Coréia do Sul.

Para Silveira (2004) há um subdesenvolvimento na teoria de governança corporativa, o que corrobora para a ausência de modelos formais de mensuração dos impactos da adoção de melhores práticas de governança no desempenho e no valor das companhias. De acordo com

12 _{CON – sigla utilizada por Silveira (2004) para referir-se à variável correspondente ao percentual de ações}

Silveira (2004) o fato de inúmeros estudos construídos a partir deste viés não apresentarem resultados conclusivos, também é consequência da ausência destes modelos formais.

4 OBJETIVOS

4.1 OBJETIVO GERAL

Apurar o desempenho de empresas listadas nos Níveis Diferenciados de Governança Corporativa (Novo Mercado, Nível 1 e Nível 2) comparativamente às companhias listadas no segmento Tradicional de forma que se possa verificar se a adoção de padrões elevados de governança produz resultados financeiros às empresas que decidam adotá-los, principalmente durante períodos de crise econômica, como a vivenciada pelo Brasil após 2013.

4.2 OBJETIVOS ESPECÍFICOS

Com vistas a atingir o objetivo geral acima exposto, o presente estudo compromete-se com os seguintes objetivos específicos:

a) determinar o Retorno sobre o Ativos (ROA) e o Market-to-Book Value de empresas de capital aberto listadas na Bolsa de Valores de São Paulo (B3); b) analisar e comparar os indicadores supracitados entre as empresas listadas nos

segmentos Novo Mercado, Nível 1 e Nível 2 e as listadas no segmento Tradicional da Bolsa de Valores de São Paulo;

c) verificar se há diferença significativa nos indicadores para estes dois grupos de teste quando analisados em 2 períodos temporais diversos.

5 PROCEDIMENTOS METODOLÓGICOS

O estudo desenvolvido será baseado em testes de comparação entre grupos de amostras independentes (Teste T). Serão utilizados dados para análise estatística com base em informações obtidas através do website da BM&FBOVESPA e do software Economática.

5.1 AMOSTRA

Em virtude de a vasta maioria das companhias listadas nos níveis Bovespa Mais e Bovespa Mais Nível 2 não serem de capital aberto, estas não serão incluídas a amostra. Desta forma a mesma estará restrita às empresas listadas nos segmentos: Nível 1, Nível 2, Novo Mercado e Tradicional.

Das companhias restantes após esta primeira seleção, dois grupos serão divididos: dados de empresas no período 2004 a 2008 e no período 2013 a 2017. Esta divisão será realizada para que se possa observar os resultados obtidos antes da crise mundial de 2008 e durante a crise econômica vivenciada pelo Brasil a partir de 2013. Para diminuição das distorções, companhias que tenham migrado para segmentos diferentes nos anos de 2008 ou 2017 (último ano de cada período analisado) serão analisadas dentro do segmento anterior à migração. Ainda para diminuição das distorções, companhias com as seguintes características serão excluídas da amostra:

a) Companhias que apresentem índices superiores a 10;

b) Companhias que estejam sob recuperação judicial durante algum dos períodos definidos na amostra;

c) Empresas pertencestes ao segmento de bancos;

d) Companhias que apresentem patrimônio líquido negativo.

Definiu-se dois períodos consecutivos de igual tamanho (5 anos). O primeiro período selecionado irá incluir dados de 2008 pois a instabilidade econômica teve início somente a partir de meados de setembro do mesmo ano, após anúncio do socorro financeiro oferecido pelo governo norte americano ao setor bancário do país. O início do segundo período de análise foi fixado em 2013 pois mesmo que a recuperação econômica possa ser sentida em países da América do Norte e Europa, o Brasil continua a enfrentar um período instável e de recessão. Cabe salientar que o segundo período definido na amostra apresenta dados

econômicos inferiores aos observados no primeiro período. Um dos exemplos da piora dos índices econômicos é a retração do PIB nos anos de 2015 e 2016, situação que não ocorre no primeiro período definido na amostra.