Análises de robustez

Com o objetivo de fortalecer os resultados obtidos com o modelo base, foram efetuados um conjunto de análises de robustez. Uma vez que o teste de Johansen, efetuado através do Eviews não é influenciado pela presença de variáveis exógenas, assume-se o pressuposto de que se mantém o modelo base – VECM(2) – sendo apenas efetuadas as devidas alterações ao nível das restrições que afetam as equações do modelo de cointegração.

5.7.1. Análise de robustez 1: Inclusão dos retornos do índice Euro Stoxx 50 e da Euribor a 6 meses

A primeira análise surge com o intuito de complementar o modelo base com a inclusão de variáveis económico-financeiras para analisar o impacto que variáveis, como o índice acionista Euro Stoxx 50 ou a Euribor, possam ter sobre os CDS spreads. Adicionalmente pretendia-se testar se os resultados do impacto dos programas do BCE se mantinham equivalentes ao modelo

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base (Anexo 26). Foram considerados os retornos do Euro Stoxx 50, uma vez que se tratam de variáveis não estacionárias. Já a Euribor, apesar dos resultados obtidos nos testes de raízes unitárias, foi considerada sem alterações, portanto em níveis.

Começa-se por concluir que os anúncios dos programas de PM não convencional do BCE, com exceção dos anúncios do ABSPP, CBPP3 e PSPP, mantêm a significância para os CDS spreads de pelo menos um dos setores de atividade. O CSSP continua a afetar negativamente todos os setores, assumindo-se significativo para todos, com exceção do setor financeiro. Já o anúncio conjunto do ABSPP e do CBPP3, ao contrário do modelo base, deixa de ser significativo, observando-se impactos positivos sobre alguns setores. O impacto do CBPP2 apresenta uma melhoria nos resultados deste modelo, uma vez que se torna significativo para um maior número de setores, mantendo um impacto negativo sobre os CDS spreads, que se traduz em reduções entre os 5 e os 14 pontos base, no que diz respeito apenas aos setores significativos. Quanto aos anúncios do OMT e do TLTRO deixam se ser significativos para um maior número de setores, mantendo, em ambos os casos, impactos negativos sobre os CDS spreads.

Quanto à análise dos determinantes de CDS spreads, como esperado, os retornos do Euro Stoxx 50 assumiram impactos significativos e negativos sobre os CDS spreads de todos os setores, pelo que um aumento nos retornos do índice parece levar a uma redução nos CDS spreads. A maior redução terá sido registada sobre os CDS spreads do setor financeiro, com uma queda de 2.07 pontos base por cada aumento percentual do retorno, enquanto a menor redução terá sido de 0.38 pontos base para o setor da saúde. Já quanto ao impacto da Euribor, tende a apresentar divergências, observando-se impactos positivos e negativos consoante os setores. Apesar disso, praticamente no limite da significância, apenas sobre os CDS spreads do setor dos serviços é que assume significância estatística, levando a um aumento de 0.51 pontos base nos CDS

spreads deste setor por cada aumento unitário da Euribor.

i. Complemento à análise de robustez 1: Substituição do índice Euro Stoxx 50 pelo índice MSCI

Com esta análise pretendia perceber-se se os resultados da análise de robustez anterior se mantinham caso se substituísse uma variável nos determinantes dos CDS spreads. Para além disso, procurava-se analisar o próprio impacto desta nova variável sobre os CDS spreads de cada um dos setores de atividade. Nesse sentido, foi substituído o índice acionista Euro Stoxx 50 pelo índice MSCI, com uma divisão por setor de atividade, equivalente à que se considera

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nos CDS spreads (Anexo 27). A divisão por setor de atividade poderá permitir concluir se os CDS spreads de um determinado setor serão ou não influenciados pelas cotações acionistas das empresas desse mesmo setor, que não é observável nos resultados da análise anterior. De acordo com os resultados dos testes de raízes unitárias, presentes no Anexo 8, concluiu-se que as variáveis representativas dos diferentes setores do índice MSCI também se tratam de variáveis não estacionárias, pelo que foram incluídos no modelo os seus retornos.

Através dos resultados obtidos no Anexo 27, comparativamente com a análise anterior, o PSPP mantém-se não significativo para os CDS spreads de todos os setores. Verificam-se ainda algumas alterações nos resultados dos outros programas. O anúncio do ABSPP e do CBPP3 passa a significativo no setor da tecnologia, conforme se tinha observado no modelo base. Neste o valor da redução dos CDS spreads foi inferior ao observado no modelo base (6.28 face a 8.39 pontos base). Já no CSPP volta a observar-se significância para o setor financeiro, o que não se observava no modelo anterior. Face à análise de robustez 1, o TLTRO deixa de ser significativo para todos os setores, o OMT passa a ser significativo sobre os CDS spreads dos setores da indústria, deixando de o ser sobre o setor do consumo de bens essenciais e o CBPP2 perde também a significância sobre alguns setores, mantendo apenas para o setor da tecnologia, com um impacto negativo no valor de 7 pontos base.

Relativamente ao impacto dos retornos do MSCI com uma divisão por setor sobre os CDS

spreads, em geral é negativo por parte dos setores financeiro, da indústria, da tecnologia e dos

serviços, sendo positivo ou negativo entre os restantes. Em termos de significância estatística, apenas o impacto por parte dos retornos do MSCI do setor financeiro se assume significativo sobre os CDS spreads de todos os setores de atividade. Quanto aos restantes acabam por ter um impacto significativo apenas sobre os CDS spreads de alguns setores. Quando observado, o impacto dos retornos do MSCI por setor sobre cada um dos correspondentes CDS spreads setoriais, em termos estatísticos não tem um impacto significativo para todos os casos, com exceção do índice MSCI dos setores financeiro, da indústria, dos materiais e dos serviços que obteve significância sobre os CDS spreads do respetivo setor, correspondendo a um impacto negativo, o que parece comprovar os resultados iniciais de que o mercado acionista parece levar a uma diminuição dos CDS spreads, neste caso de 1.96, 0.45, 0.62 e 0.45 pontos base por cada aumento percentual do retorno, respetivamente. Em conclusão, e contrariamente ao modelo da análise de robustez 1, observa-se que os retornos do índice MSCI não têm um efeito negativo nem significativo sobre os CDS spreads de todos os setores, com exceção do MSCI do setor financeiro.

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5.7.2. Análise de robustez 2: Exclusão dos CDS spreads do setor financeiro

Com a segunda análise de robustez (Anexo 28) retiraram-se da amostra os CDS spreads do setor financeiro com o objetivo de avaliar se, com a instabilidade vivida na Europa e os anúncios de programas de PM não convencional por parte do BCE, poderia ter existido alguma influência relevante deste setor sobre os restantes (Pires, Pereira e Martins, 2015). Os resultados obtidos quanto ao impacto dos anúncios do BCE não vão totalmente ao encontro dos verificados com o modelo base, na medida em que, apesar de se manter o impacto negativo sobre os CDS

spreads, deixa de se observar significância estatística no anúncio do PSPP. No anúncio do

ABSPP e do CBPP3 mantém-se o impacto negativo e significativo no setor da tecnologia, com uma diminuição nos CDS spreads de 8 pontos base. O CSPP mantém o impacto negativo e significativo sobre todos os setores. Quanto aos restantes programas é mantido o impacto negativo e a significância estatística apenas em alguns setores. O CBPP2 mantém apenas a significância sobre o setor da energia, com uma redução de 17 pontos base nos CDS spreads deste setor. Por outro lado, o OMT torna-se significativo para a maioria dos setores de atividade, com exceção dos setores do consumo de bens discricionários e dos materiais, enquanto o anúncio do TLTRO perde a significância para os CDS spreads dos setores do consumo de bens discricionários e da indústria. Nesse sentido, com a ausência do setor financeiro, o impacto dos anúncios das políticas do BCE sobre os CDS spreads dos restantes setores terá sido menor.

Quando observados os impactos entre os diferentes setores, parecem manter-se os impactos distintos entre eles – alguns positivos e outros negativos – levando às mesmas conclusões que o modelo inicial. Nesse sentido, mesmo com a não inclusão do setor financeiro, o impacto sobre os restantes setores manteve-se equivalente ao impacto que se verificou no modelo onde este estava incluído, pelo que parece existir evidência de que o setor financeiro não terá condicionado a relação entre os restantes setores de atividade, no que respeita aos CDS spreads.

5.7.3. Análise de robustez 3: Aumento da janela temporal dos anúncios

Com a última análise (Anexo 29) aumentou-se a janela temporal de cada um dos anúncios, não incluindo exclusivamente a semana do anúncio, mas estendendo também à semana seguinte. A extensão apenas abrange a semana seguinte para se evitar perder o efeito do anúncio, caso se considerasse um período mais alargado. Na literatura não se estende habitualmente para mais do que uma semana, mesmo considerando que a periodicidade utilizada é diária (Falagiarda e

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Reitz, 2015). Com a elaboração deste estudo procura-se robustecer o modelo inicial e analisar a possível existência de efeitos de atraso dos anúncios do BCE (Falagiarda e Reitz, 2015). Do ponto de vista do impacto dos anúncios de PM não convencional do BCE, face ao modelo base, os resultados obtidos não apresentam maior significância estatística. Apesar do CBPP2 e do OMT terem aumentado a significância para um maior número de setores, observa-se que o anúncio conjunto do ABSPP e do CBPP3, assim como o do PSPP, deixam de ser significativos. O CSPP mantém as conclusões do modelo base, enquanto o TLTRO perde a significância para um maior número de setores. Relativamente ao impacto entre os setores, observa-se que o impacto dos CDS spreads do setor financeiro sobre os restantes não se assume significativo para nenhum setor de atividade. Os restantes setores confirmam os resultados obtidos inicialmente, comprovando a não existência de um padrão comum entre o impacto dos diferentes setores entre si, para além de se observar uma menor significância nos parâmetros em geral. Assim, com o alargamento da janela temporal para 2 semanas, perdeu-se a significância de alguns anúncios o que leva a concluir que o impacto dos programas sobre o risco de crédito parece tender a ser menor à medida que se afasta da data de cada anúncio.