Diversificação do portfolio no contexto internacional

O modelo portfolio selection instituiu que, uma vez que os retornos não são correlacionados, obtém-se a redução do risco de investimento decorrente da economia da diversificação. Por diversificação entende-se o processo de distribuição de investimentos em muitos ativos de riscos, formando uma carteira, em vez de concentrar todos os investimentos em um só. É uma das formas de transferência de risco, para além dos outros instrumentos conhecidos no mercado como seguros e hedge, limitando o investidor á exposição ao risco de qualquer ativo individual.

Ross et al (1995, p. 197) citam que a diversificação de ações com risco podem ser combinadas de maneira a fazer com que um conjunto de títulos, uma carteira, tenha quase sempre menos risco do que qualquer um dos componentes isoladamente. Isso se deve ao fato de os retornos dos títulos individuais não serem perfeitamente correlacionados uns com os outros. Da mesma

Retorno Risco C IS Maior retorno Fonte: Solnik (2004) Menor Risco A B Fronteira eficiente de portfolio doméstico Fronteira eficiente global

forma, Burtless (2007, p. 2) cita que a inclusão do ativo internacional tanto quanto doméstico no portfolio de investimento aumentará o retorno esperado do investidor mantendo seu nível desejado de risco de investimento. Com base nos dados históricos dos retornos de investimentos e taxas de juros, entre 1927 e 2005, dos oito países industrializados (EUA, Canadá, Austrália, França, Itália, Japão, Alemanha e Inglaterra), o autor verificou que investidores podem construir muitos portfolios vantajosos, usando dados históricos internacionais, do que um único sugerido no seu mercado local.

Segundo Burtless (2007, p. 1), uma das decisões importantes dos poupadores, no contexto atual, é como alocar suas poupanças em investimentos internacionais, entre os diversos ativos financeiros, e como dividir seus investimentos entre mercados domésticos e estrangeiros.

Investidores têm procurado métodos para diversificar o risco do mercado doméstico e, em geral, mercados estrangeiros têm sido boas alternativas para a diversificação, em razão da baixa correlação internacional que permite a redução da volatilidade do portfolio global. Por outro lado, no mercado global concentram-se as oportunidades de ganhos e o investidor expert pode desejar distribuir o seu portfolio global entre mercados com maiores retornos esperados.

Como visto nos itens anteriores, qualquer ativo de risco carrega um componente de risco de mercado, não diversificável numa carteira de ativos totalmente domésticos. Cita-se, também, que algumas economias apresentam riscos diferentes em relação às outras e que existem limitações no processo da diversificação, em razão das reduzidas alternativas encontradas no mercado doméstico. Ainda que o retorno entre economias não seja perfeitamente correlacionado (coeficiente 1), e foram reduzidas as barreiras para transações internacionais, o risco sistemático do mercado local pode surtir efeitos de redução, através do processo da diversificação em inúmeros títulos estrangeiros.

Constatou-se nos estudos empíricos anteriores, que o portfolio do mercado global do ano de 1970 era constituído essencialmente pelos ativos do mercado dos países desenvolvidos. A partir da década de 90, há crescente participação dos países emergentes na constituição do portfolio do investidor global, em consequência da redução das barreiras para investimento internacional.

O mercado internacional apresenta abundância de ativos financeiros como o grande número de ações, títulos de dívidas e títulos públicos entre outros, possibilitando a redução de risco do portfolio mediante a aquisição de títulos que apresentem baixa correlação com o portfolio doméstico.

Com o aumento da interdependência da economia entre os países industrializados e diminuição das barreiras de negociação de capital e bens, o potencial dos benefícios da diversificação internacional do portfolio não devem ser tão significantes como os estudos indicaram inicialmente. À medida que aumenta a integração entre as economias dos diferentes países, os mercados de ações moverão na mesma direção aumentando, assim, a correlação entre títulos domésticos e estrangeiros, reduzindo, portanto, os benefícios da diversificação.

Mercados emergentes são caracterizados, geralmente, pela alta variância de retornos. Eles constituem ativos de considerável poder de diversificação do portfolio internacional, em razão da sua baixa correlação com os mercados desenvolvidos. Com o desenvolvimento das economias e o aumento da correlação entre muitos mercados, a maximização do retorno do investidor do portfolio seria resultado da ponderação de investimentos dos países desenvolvidos com os mercados emergentes, em relação à baixa correlação que eles, ainda, apresentam entre si. Madura (2000, p. 87) observou o aumento do coeficiente de correlação entre mercados de ações do Canadá e EUA de 0,47 entre 1992 e 1994 para 0,86 durante o período de 1995 a 1998.

Há evidência de crescente atividade de diversificação internacional de carteiras justificada pela predominância de títulos estrangeiros no mercado doméstico, pelo crescimento rápido dos fundos mútuos que investem em títulos internacionais, cross-listing de títulos internacionais nas bolsas de diferentes países e pelo crescimento de atividades de American Depositary Receipts (ADRs) nos Estados Unidos.

O primeiro ADR foi criado, em 1927, por John Pierpont Morgan para facilitar o investimento das ações britânicas no mercado dos Estados Unidos (Fry, 1994 p. 2). Os ADRs são recibos emitidos pelos bancos custodiantes nos EUA chamados de depositários, responsáveis por manter a guarda dos títulos. Em essência, os DRs (Depositary Receipts) representam um número fixo de ações de uma empresa, negóciaveis em outro país, podendo ser compradas e vendidas como qualquer ação do mercado de capitais local. O lançamento do programa de

ADRs deve-se principalmente a simplificação da negociação e da liquidação de ações estrangeiras, custos de negociação e de custódia mais baixos, comparadas com ações compradas diretamente no mercado estrangeiro, reconhecimento dos ADRs como valores mobiliários americanos, e contribuição para uma maior presença e reconhecimento do nome da empresa estrangeira na comunidade de investidores americanos.

Essas atividades geram maior integração dos mercados financeiros bem como permite aos emissores de títulos inovar a respeito das legislações, produtos financeiros, culturas e outras barreiras as quais têm impedido o fluxo livre de investimento internacional. Diversificação de portfolio global, além de oferecer oportunidades de formar carteiras com melhores combinações de risco e retorno, possibilita maior expansão dos títulos mundiais de investimentos.

Grubel (1968, p. 1302), no seu trabalho Internationally Diversified Portfolios: Welfare Gains and Capital Flows, mencionou cinco fatores primários para a aplicação do modelo da diversificação de portfolio de Markowitz, em caso da demanda por títulos estrangeiros.

- “O tamanho de todos os ativos desejados pelo público. Quanto maior for o tamanho do mercado de ações maior será o número absoluto dos títulos.

- Diferencial das taxas de juros. Dada a variância e a covariância entre o retorno de dois ativos para um determinado nível de risco, a escolha entre o retorno e o risco é mais favorável quando maior for a taxa de juros do mercado estrangeiro.

- Diferença no nível de risco. Dado o ganho e a covariância de retornos, o ativo estrangeiro é mais atrativo se tiver o menor risco em relação ao risco do ativo local.

- O grau de correlação de retorno entre ativos domésticos e estrangeiros. A variância de um portfolio diversificado é pequena quanto menor for a correlação dos retornos. Assim dada a variância de cada ativo individualmente, a diversificação reduz a variância do portfolio muito mais, quanto menor for a covariância.

- O apetite do público investidor. A combinação do risco e retorno escolhido entre muitas

combinações por motivos da diversificação depende da riqueza e preferência dos investidores do risco-retorno e consumo presente-futuro.”

Os estudos iniciais de Grubel (1968, p. 1309), sobre a diversificação internacional, já registravam efeitos positivos no retorno do portfolio de investimento internacional. Ele demonstrou o aumento do retorno esperado do investidor americano, com base no portfolio de investimentos em 11 mercados de ações dos maiores países, do período de Janeiro de 1959 a 1966. A composição do portfolio de investimento foi, basicamente, 26,6% EUA, 63,4% Inglaterra e 9,9% Itália.

Fry (1994, p. 1) do estudo sobre a diversificação do portfolio do investidor americano com títulos estrangeiros, constatou que, para além do elevado retorno proporcionado, a

diversificação contribuiu, também, em uma baixa volatilidade comparativamente ao portfolio composto somente por ações de empresas americanas. Segundo o autor, isso se deve ao crescimento rápido dos mercados de ações estrangeiras em relação à economia americana.