Estrutura de Propriedade

As variáveis que representam as características da estrutura de propriedade estão descritas na Tabela 06, com sua descrição, sinal esperado e referências. As variáveis MAIORON e FF são variáveis contínuas que tem como objetivo identificar o grau de concentração de propriedade no maior acionista e o nível da participação dos acionistas minoritários. A literatura a partir de La Porta et al. (1999) mostra que a concentração de propriedade é determinante para os conflitos de agência entre acionistas controladores e minoritários. No Brasil diversos estudos mostram que as empresas possuem alta concentração (Andrade et al., 2009; Bortolon et al. 2019 ; Carvalhal da Silva, 2004; Leal et al., 2002). Para observar isso, foi utilizada a variável MAIORON, uma variável contínua que representa a participação acionária total do maior acionista. Já a variável FF é também contínua e representa o free float das ações, para observar a dispersão acionária entre os minoritários.

As variáveis EST, INST, GOV e FAM, são variáveis dummy que irão identificar características dos maiores acionistas das empresas da amostra. Ou seja, respectivamente representam se há acionista estrangeiro, investidor institucional, governo ou família¹ entre os 3 maiores acionistas da empresa, assumindo o valor de 1 quando houver. Como abordado no capítulo anterior, diversos estudos identificam o impacto desses diferentes tipos de acionistas na qualidade da governança corporativa das empresas. Sendo assim, essas variáveis podem ser importantes para explicar a opção de determinadas empresas por estarem listadas no Novo Mercado ou não.

Tabela 06 – Variáveis de estrutura de propriedade

Variável Descrição/ Cálculo Sinal

esperado Referências Concentração de propriedade

FF % das ações em circulação + Samaha et al. (2012); Ding et.

al (2016) MAIORON

% da participação detido pelo maior

acionista -

Jensen e Meckling (1976);

Stulz (1988) EST

Dummy =1 se há estrangeiro entre os 3

maiores acionistas +

Soares e Marcon (2019) Características dos acionistas

INST

Dummy =1 se há investidor institucional entre os 3 maiores acionistas

+

- Gillan e Starks (2000) GOV

Dummy=1 se há Governo entre os 3

maiores acionistas -

Dummy=1 se há acordo de acionistas

acionistas na empresa - Carvalhal (2012);

Gelman et al. (2015) QT_AC

Número total de acionistas presentes no

acordo -

Gorga (2009) PART_AA

% da participação conjunta dos acionistas

presentes no acordo -

Gorga (2009) AA_CONTROLE

Dummy=1 se a participação conjunta dos acionistas do acordo é maior que 50%

+

Dummy=1 se há estrutura indireta de propriedade

Dummy=1 se o maior acionista último passou a ter mais de 50% das ações com direito a voto da empresa.

+

- Aldrighi et al. (201Andrade et al. (2015); Gorga (2009);

DESVIO_IND

Diferença entre os direitos de voto e os direitos de fluxo de caixa do maior acionista último

- Carvalhal da Silva e Leal (2005); Bortolon (2013) NÍVEL Número de níveis na estrutura indireta - Bortolon (2013);

Andrade et al. (2015)

1 Devido à dificuldade de acessar com precisão as relações familiares de todas as empresas da amostra, a variável

FAM foi substituída na prática por uma variável que representa a presença de pessoa física e não especificamente família entre os 3 maiores acionistas, a fim de simplificação.

As variáveis D_AA, QT_AC, PART_AA e AA_CONTROLE são variáveis relacionadas aos acordos de acionistas. A primeira é uma variável dummy que assume o valor de 1 quando há acordo de acionistas na empresa, a segunda é uma variável contínua que representa a quantidade de acionistas presentes no acordo, a terceira representa o percentual total de direitos de voto detido pelos acionistas em conjunto no acordo, e por fim, a quarta é uma variável dummy que assume o valor de 1 quando a soma das participações dos acionistas do acordo é maior que 50%. A literatura mostra que a existência ou não de acordos de acionistas pode ser determinante no valor da firma e no nível de governança corporativa (Carvalhal, 2012;

Gelman et al., 2015; Gorga, 2009). Além disso, nem sempre acordos de acionistas são suficientes para que eles em conjunto assumam o controle da empresa por meio deste. Portanto, a segunda variável irá verificar também se os acionistas participantes do acordo conjuntamente possuem controle da empresa.

As variáveis D_IND, DESVIO_IND e NÍVEL representam aspectos relacionados às estruturas indiretas. A variável D_IND é uma dummy que assume o valor de 1 quando há estrutura indireta de propriedade. A literatura costuma identificar diferentes efeitos provenientes da existência de estruturas indiretas (Aldrighi e Mazzer Neto, 2007; Almeida &

Wolfezon, 2006; La Porta et al., 1999), dessa forma é importante identificar a sua existência.

DESVIO_IND é uma variável contínua que representa o desvio de direitos causado pela estrutura indireta, calculado como a diferença entre os direitos de voto e os direitos de fluxo de caixa do maior acionista último. Por fim, a variável NÍVEL é contínua e representa o número de níveis existentes dentro da estrutura indireta de propriedade da empresa. Estudos costumam identificar que o tamanho do desvio de direitos e a quantidade de níveis na estrutura e indireta têm relação com o nível de governança (Bortolon, 2013; Andrade et al., 2015) e, portanto, serão também observados.

Para calcular as participações indiretas, foram observadas as participações dos maiores acionistas em toda a cadeia de propriedade da empresa. As participações na propriedade serão alcançadas por meio da multiplicação dos percentuais em cada nível, a exemplo de Bortolon (2013). Por exemplo, se uma determinada empresa “A” é controlada por outra empresa “B” que possui 60% de suas ações, e a empresa “B” é controlada por um acionista “X” que detem 60%

das ações da empresa B, então o acioista X é controlador da empresa A com 60% dos votos de maneira indireta, e sua participação no caixa a ser distribuído é igual 36% (60% x 60%). Assim, ao observar o número de níveis e as participações será possível coletar os dados para as variáveis propostas nesse estudo para estrutura indireta de propriedade.