Evolução do Agregado Monetário M3: 1980-2015

O terceiro agregado monetário, M3, inclui o M2 mais Acordos de Recompra, Ações e Unidades de Participação em Fundos do Mercado Monetário e Títulos da Dívida com prazo até dois anos.

Figura 3: Constituição dos Agregados Monetários

Fonte: Boletim Mensal do Banco Central Europeu, Fevereiro de 1999

A política monetária do BCE está assente em dois pilares. O primeiro pilar consiste na previsão da inflação através da análise das condições reais e financeiras da economia. O segundo pilar consiste na análise monetária, ou seja, a relação de longo prazo entre a moeda e os preços. As consequências dos mercados de crédito, no curto prazo, e as suas consequências sobre a oferta da moeda são elementos fundamentais na explicação da inflação a médio e a longo prazo. Assim, de modo a fornecer um

50

referencial para a avaliação e evolução da política monetária, o BCE fixou um valor de referência para o crescimento do agregado monetário M3 não superior a 4,5%, para que a inflação seja controlável nos limites definidos. O valor de referência foi calculado de forma a ser compatível com a estabilidade de preços e teve por base a relação entre o crescimento económico, a inflação, o crescimento real do PIB e a velocidade de circulação da moeda. A ocorrência de desvios em relação ao valor de referência, podem significar riscos para a estabilidade de preços a médio prazo (Andrade, 2009). O agregado monetário M3 é utilizado na análise da evolução monetária da área do euro. Segundo Alves et al. (2006), foram estabelecidas duas condições fundamentais para que este agregado pudesse ser visto como um instrumento útil para avaliar os riscos para a estabilidade de preços a médio e longo prazo: a existência de uma relação de longo prazo estável entre o agregado e os seus determinantes e que este agregado fosse um indicador avançado da inflação.

Vários são os autores que vieram a confirmar estas duas condições. Para a primeira condição, Alves et al. (2006) citam autores como Coenen e Vega (2001), Brand e Cassola (2000), Calza, Gerdesmeier e Levy (2001), Cassola e Morana (2002), Bruggeman, Donati e Warne (2003) e Carstensen (2004a). No que diz respeito à segunda condição, esta é confirmada por Trecroci e Vega (2000) e Altimari (2001). O Gráfico 6 apresenta a taxa de crescimento anual do agregado monetário M3 na Zona Euro, no período de 1980 a 2015.

Gráfico 6:Taxa de Crescimento Anual do M3 na Zona Euro: 1980-2015

51

A partir de 2001, o agregado monetário M3 começou a registar uma taxa de crescimento significativamente superior ao valor de referência de 4,5% definido pelo BCE. Este aumento pode ser explicado pelos ajustamentos da carteira no mercado de ativos e mais concretamente pelo aumento da incerteza devido à queda dos preços das ações e à elevada volatilidade nos mercados. Isto levou a que os agentes económicos procurassem ativos mais líquidos e seguros incluídos no M3 e consequentemente ao aumento da sua taxa de crescimento.

Entre 2003 e 2004 dá-se um pico negativo e o crescimento monetário moderou-se. Segundo o Boletim Anual do BCE de 2006 este pico negativo deveu-se à melhoria das condições nos mercados financeiros e das perspetivas económicas que induziram gradualmente os agentes económicos a optar novamente por ativos financeiros de longo prazo e a reduzir as poupanças por motivos de precaução.

Em 2007, as IFM registaram aumentos nos créditos concedidos ao setor privado em contrapartida da redução dos créditos concedidos ao setor público e a taxa de crescimento do agregado monetário M3 registou assim valores máximos. Em 2008 esta tendência não se verificou. Tal como podemos ver no Gráfico 7, a partir de 2008, o crédito ao setor privado diminui drasticamente acompanhado também pela taxa de crescimento de M3. Também a taxa de crescimento homóloga dos instrumentos negociáveis, após aumentos em 2007, reduziu significativamente ao longo de 2008. A evolução destes instrumentos provocou descidas pronunciadas nas taxas de crescimento homólogas das ações/unidades de participação em fundos do mercado monetário e dos títulos de dívida com prazo até dois anos. Consequentemente, o contributo dos instrumentos negociáveis para a taxa de crescimento homóloga de M3 diminuiu.

A redução acentuada da taxa de crescimento de M3 também pode ser explicada pela redução da taxa de crescimento homóloga dos depósitos de M3 detidos por sociedades não financeiras de 0,3% em Dezembro de 2008, comparativamente com 11,3% no final de 2007. Esta redução significativa reflete uma continuada deterioração acentuada dos fluxos de caixa de sociedades não financeiras e indica que as sociedades não financeiras estavam a utilizar os seus fluxos de caixa para compensar a redução de crescimento dos empréstimos (Relatório Anual do BCE de 2008).

52

Gráfico 7: M3 e Empréstimos ao Setor Privado na Zona Euro

Fonte: Relatório Anual do BCE de 2008

Após um decréscimo acentuado da taxa de crescimento de M3, o ano de 2010 ficou marcado como um ano de recuperação. A evolução monetária em 2010, foi impulsionada por três fatores económicos: “o impato ascendente quer da retoma da atividade económica, quer da diminuição do efeito descendente da curva de rendimentos (sem uma nova reafetação em larga escala de fundos de instrumentos do M3 para ativos financeiros fora do M3) e o impato descendente do efeito atenuante resultante do desaparecimento da liquidez monetária antes acumulada.” (Relatório Anual do BCE, 2010). Para além disso, a taxa de crescimento homóloga dos empréstimos de IFM ao setor privado registou os primeiros valores positivos (1,9% em Dezembro de 2010).

Apesar de no passado os acordos de reporte serem utilizados pelos investidores para estancar temporiariamente a liquidez, em 2013 estes poderão ter perdido a sua atratividade devido à procura de rendibilidade em instrumentos não incluídos no M3. Em 2013, o setor detentor de moeda reduziu a sua detenção de títulos de dívida de curto prazo de IFM (títulos de dívida com um prazo de vencimento inicial até dois anos) e as ações/unidades de participação em fundos do mercado monetário registaram uma descida devido à descida da sua remuneração. Com as taxas de juro de curto prazo muito baixas, os fundos do mercado monetário não conseguiam gerar rendimentos significativos para os investidores, levando assim à reafetação de fundos

53

para outros tipos de investimentos. Para além disso, esta reduzida emissão de títulos da dívida de IFM e de ações/unidades de participação em fundos do mercado monetário é refletida pelas alterações regulamentares que encorajaram os bancos a recorrer a financiamento baseado em depósitos em vez de financiamento baseado no mercado (Relatório Anual do BCE de 2013).

Ao longo de 2014, a situação económica apresenta melhorias e a taxa de crescimento do agregado monetário M3 volta a subir. A principal causa para o aumento da taxa de crescimento de M3 é a evolução de M1. Com as taxas de juro de novo a níveis bastante baixos, os detentores de moeda preferem depósitos com elevada liquidez, ou seja, M1. Apesar das restantes componentes de M3 apresentarem taxas negativas, a taxa de crescimento de M1 impulsionou o aumento da taxa de crescimento de M3.