Gurley e Shaw e a incompletude dos mercados

A teoria que privilegia a hipótese dos mercados incompletos foi desenvolvida por Gurley e Shaw em seus escritos seminais de 1955 e 1960. De acordo com esses autores, o modelo Keynesiano, visão que prevalecia nas últimas duas décadas, tratava a intermediação financeira de maneira bastante simplificada uma vez que limitava a sua análise ao curto prazo, o que não permitia o fluxo de fundos emprestáveis, a acumulação de dívidas e considerava somente dois tipos de ativos financeiros: a moeda e os títulos. (GURLEY E SHAW, 1955: 524-525).

Segundo esses autores, o financiamento das unidades deficitárias pode ocorrer através do autofinanciamento, do financiamento direto ou indireto. O autofinanciamento refere-se aos casos onde o próprio agente deficitário possui os recursos para se financiar seja com reservas de caixa ou lucros retidos. O financiamento direto ocorre quando os agentes deficitários (famílias, empresas ou o governo) emitem títulos primários e vendem esses títulos no mercado com os agentes superavitários obtendo os recursos que necessitam. Já o financiamento indireto ocorre quando os intermediários financeiros adquirem os títulos primários emitidos pelos agentes deficitários, e criam instrumentos de dívida que serão vendidos aos agentes superavitários, ou seja, os intermediários financeiros tomam emprestado junto aos agentes superavitários e em emprestam aos agentes que necessitam de recursos (GAVIO, 2005: 17).

No modelo de Gurley e Shaw os intermediários financeiros são unidades especialistas em administrar portfólios, possuem as informações necessárias e, portanto, os seus ativos são superiores. Os intermediários financeiros alcançam um mercado muito maior que os próprios agentes deficitários na busca por um financiamento direto e, além disso, por apresentarem esse ganho de escala têm custo menor para administrar os recursos do que os agentes deficitários. Os intermediários financeiros possuem grande número de depositantes e clientes, possibilitando o surgimento de economias de escala de maneira que cada unidade de intermediação se especializa em um determinado ativo o que propiciaria o surgimento de um grande conjunto de ativos indiretos com características próprias. Dessa forma, a

institucionalização do mecanismo de poupança e investimento através do desenvolvimento de mercados financeiros sofisticados e um sistema de intermediação complexo, elimina o problema dos custos de transação e estimula o crescimento econômico. De acordo com GURLEY e SHAW (1955):

If spending on capital formation is directly financed, debt tends to accumulate “pari passu” with wealth. Economic development is retarded if only self-finance and direct finance are accessible, if financial intermediaries do not evolve. The primary function of intermediaries is to issue debt of their own, indirect debt, in soliciting loanable funds from surplus spending units, and to allocate these loanable funds among deficits units whose direct debt they absorb. GURLEY e SHAW (1955: 518-519)

É importante ressaltar que de acordo com a concepção neoclássica, os bancos e intermediários financeiros no modelo de Gurley e Shaw não são capazes de criar crédito, ou fundos emprestáveis. A atribuição principal dos intermediários financeiros é de otimizar a alocação dos recursos através da criação de diversos ativos financeiros que os agentes superavitários desejarão reter como uma recompensa pelo ato de postergar o gasto corrente, e dessa forma elevar o nível de investimento e poupança. (GURLEY e SHAW, 1955: 521).

Gurley e Shaw também apontaram para importantes distinções entre o grau de desenvolvimento dos mercados financeiros de países desenvolvidos e subdesenvolvidos e seus impactos sobre o ritmo de crescimento de suas economias. Enquanto os países desenvolvidos apresentavam um mercado financeiro sofisticado e um sistema de intermediação financeira complexo, os países subdesenvolvidos apresentavam mercados e intermediários financeiros pouco desenvolvidos, fato que, segundo a visão de tais autores corroborava o importante papel dos intermediários e dos mercados financeiros desenvolvidos para a alocação eficiente dos recursos e conseqüente dinamização das taxas de crescimento econômico (GÁVIO, 2005: 22).

A preocupação em estabelecer as relações entre os sistemas financeiros e o crescimento econômico levantadas por Gurley e Shaw perde espaço entre o início dos anos 60 até o final da década de 80. De acordo com GERTLER (1988: 562), o não desenvolvimento de linhas de pesquisa de destaque sobre o tema se deu basicamente devido a dois fatores:

a) o teorema de Modigliani-Miller15, de 1958, que demonstrava a irrelevância do padrão de financiamento (seja autofinanciamento, financiamento direto ou indireto) dos agentes

deficitários em relação ao nível de investimento e poupança e portanto em relação ao ritmo do crescimento econômico. De acordo com Modigliani-Miller o financiamento constituía-se em uma variável passiva, simplesmente facilitando a realização do investimento e jamais o condicionando. Nessa visão, o agente deficitário não teria problemas para se financiar dede que o seu projeto apresentasse retorno. Em outras palavras, todo projeto viável do ponto de vista econômico também seria do ponto de vista financeiro. Esse resultado decorria dos seguintes pressupostos: a oferta de fundos é infinitamente elástica; existe perfeita simetria de informações; dadas as características dos mercados sempre é possível captar recursos através da emissão de novas ações; e, a estrutura de capital dos agentes deficitários não impõem restrições à utilização de qualquer forma de financiamento.

b) a ênfase dada, a partir dos anos 70, à análise da macroeconomia com base em seus microfundamentos. A macroeconomia fundamentada nos microfundamentos baseia-se em modelos dinâmicos cujos resultados advém das condições de primeira ordem da maximização da utilidade dos indivíduos e dos lucros das firmas. Tais resultados dependem das preferências e da tecnologia da economia, mas são invariantes à escolha da política macroeconômica.