O regime das ofertas públicas de aquisição no Cód.VM

MENEZES CORDEIRO define o dever de lançar uma oferta pública de aquisição como um dever de formular uma proposta ao qual se associa o direito atribuído aos acionistas minoritários de se retirarem da sociedade98_.

O regime das ofertas públicas de aquisição originariamente previsto no Cód.VM veio a ser alterado aquando da transposição, tanto da diretiva da transparência, como da diretiva das ofertas públicas de aquisição, nos anos de 2006 e 2007, respetivamente.

O número 12 do preâmbulo do Decreto-Lei n.º 486/99, que deu origem ao Cód.VM, define que o regime das ofertas públicas de aquisição obrigatórias surgiu para fazer face à necessidade de tratar de igual forma todos os acionistas na pendência ou na sequência de um processo de aquisição de controlo99_{.Um dos aspetos que a diretiva das ofertas públicas}

de aquisição deixa ao critério dos Estados membros é a definição dos limiares a considerar para efeitos de constituição do dever de lançar oferta, bem como as regras de cálculo de tais limiares. Assim foram definidos os limiares de um terço e metade dos direitos de voto, conforme artigo 187º do Cód.VM.

Outro aspeto do regime das ofertas públicas de aquisição, nomeadamente daquelas que são precedidas da constituição do dever de as lançar, para o qual a diretiva permite a discricionariedade dos Estados membros é o método de cálculo da contrapartida a prestar pelo oferente, desde que dentro dos limites estabelecidos pelo número 4 do artigo 5º da diretiva100_.

Os limites definidos pela diretiva à discricionariedade regulativa dos Estados membros, relativamente ao estabelecimento das regras de cálculo da contrapartida, foram os seguintes: (i) o lapso temporal a

98 _{Menezes Cordeiro, António, “OPAs obrigatórias: pressupostos e consequências da sua não-} realização”, Revista de Direito das Sociedades, número 4, p. 979 e 980, 2011.

99 _{Falcão, João Paulo Menezes, ob cit, p. 191.}

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considerar para determinar qual o valor mais elevado pago pelo oferente pelos valores mobiliários objeto da oferta não deve ser inferior a seis meses nem superior a 12 meses; (ii) a aquisição de valores mobiliários por parte do oferente ou de qualquer pessoa que com ele atue em concertação por um valor mais elevado do que o oferecido como contrapartida na pendência da oferta deve dar origem à revisão da oferta para que a contrapartida oferecida não seja inferior ao preço pago pelos valores mobiliários adquiridos fora do âmbito da oferta.

A diretiva também permite que as autoridades nacionais estabeleçam situações em que a contrapartida não deve respeitar as normas acima referidas. Todavia, estas situações devem ser passíveis de serem objetivamente determinadas. Para tal, a diretiva elenca exemplos que podem levar ao afastamento das regras de cálculo da contrapartida considerada equitativa, nomeadamente: (i) caso o preço mais elevado tiver sido acordado entre oferente e alienante; (ii) caso os preços de mercado tenham sido manipulados; (iii) caso os preços de mercado tenham sido afetados por circunstâncias excecionais; (iv) caso a oferta vise a recuperação da empresa.

Anteriormente à diretiva era impossibilitada a oferta de valores mobiliários como contrapartida. Esta impossibilidade era consagrada como meio de proteger os acionistas minoritários que poder-se-iam ver na situação de quererem aceitar determinada oferta, mas para tal terem que aceitar valores mobiliários de outra sociedade sobre a qual não possuíam informação. Esta realidade era, no entanto, apontada como uma desvantagem à competitividade do mercado português, por se considerar uma limitação à liberdade dos oferentes, o que no momento de investimento no mercado de capitais deixava os investidores estrangeiros constrangidos. A transposição da diretiva veio alterar esta realidade,

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passando a ser permitida a contrapartida em valores mobiliários101_{, desde}

que cumpridos determinados requisitos102, previstos no número 5 do artigo 187.

Também se verificaram alterações no que concerne à avaliação da contrapartida por auditor independente, possibilidade já anteriormente prevista, mas em relação à qual foram introduzidas algumas novidades103_.

A diferença mais significativa entre o regime estatuído pelo Cód.MVM e o Cód.VM, no que às ofertas públicas de aquisição diz respeito, é a circunstância de apenas se exigir oferta pública de aquisição obrigatória subsequente, ou seja, depois de adquirido o controlo, como forma de legitimação do mesmo104_.

Em suma, cumpre assinalar que, na generalidade, o regime das ofertas públicas de aquisição obrigatórias previsto pelo Cód.VM, antes de aprovada e transposta a diretiva que regulava este assunto, já se subsumia ao que viria a ser previsto, pelo que a transposição da diretiva não implicou, no essencial, grandes alterações. Sendo de assinalar a

101 _{Sá Couto, Ana, ob cit, p. 72 e 73.}

102 _{Sá Couto, Ana, ob cit, p. 73. Esta autora apresenta três requisitos que têm que ser observados} para que se considerem valores mobiliários como contrapartida de oferta pública de aquisição: valores mobiliários do mesmo tipo dos valores mobiliários objeto da oferta; estejam admitidos à negociação em mercado regulamentado ou que sejam da mesma categoria de valores mobiliários admitidos à negociação em mercado regulamentado, para comprovação da liquidez; o oferente, ou qualquer pessoa que com ele atue em concertação, não pode ter adquirido nos últimos seis meses quaisquer ações da sociedade visada oferecendo para tal contrapartida pecuniária.

103 _{Esta possibilidade foi desenvolvida através da transposição da diretiva, para que o que já era} previsto no ordenamento jurídico interno respeitasse o previsto no ordenamento jurídico europeu. Assim passou-se a considerar três situações no âmbito das quais não se considera a contrapartida equitativa e, consequentemente, deve ser suscitada a intervenção do auditor independente, sendo elas: preço mais alto foi fixado por acordo; valores mobiliários objeto da oferta são de reduzida liquidez; o preço foi influenciado por circunstâncias excecionais. Como se pode observar estes são os exemplos apresentados na Diretiva para que a contrapartida possa ser diferente do que se alcançaria pela aplicação das regras previstas, assim foi opção do legislador nacional permitir que, nestas situações, a autoridade fiscalizadora nomeie auditor independente para determinar a contrapartida equitativa.

104 _{Câmara, Paulo, “O Dever de Lançamento de Oferta Pública de Aquisição no Novo Código dos} Valores Mobiliários”, Cadernos do Mercado de Valores Mobiliários, n.º 7, p. 207, 2000.

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diferença do regime instituído tanto no ordenamento jurídico nacional como no ordenamento jurídico europeu, relativamente ao norte- americano, que apenas prevê ofertas públicas de aquisição facultativas105_.