Objetivo

3.1.1. Testes de causalidade

Um teste de causalidade é um instrumento importante em econometria para a análise de séries temporais, significa perguntar se uma variável “causa” o comportamento de outra variável ou vice-versa, ou seja, é de fundamental importância determinar a direção da causalidade entre as variáveis. KENDALL E STUART (1961) afirmam que a identificação de uma relação estatística entre duas ou mais variáveis, por mais forte que seja, não pode nunca estabelecer uma relação causal entre elas; nossas convicções a respeito de qualquer relação de causalidade devem se originar de fora da estatística, baseando-se, fundamentalmente, em alguma teoria já estabelecida ou até mesmo no senso comum.

Como explicado em ENDERS (1995), um teste de causalidade implica em descobrir se os valores defasados de uma variável pertencem à equação de outra variável. Ou seja, deve haver uma relação de precedência temporal entre elas. Para CARNEIRO (1997), esta precedência deve ser determinada pelo econometrista da seguinte forma:

32 “(...) (i) é possível dizer que X causa Y (X Y); (ii) que Y causa X (Y X); ou (iii) que existe simultaneidade entre as duas (X Y e Y X)? Em suma, estamos interessados em descobrir se podemos identificar uma relação estatística de causa e efeito entre X e Y quando existe uma relação de precedência temporal entre duas variáveis.”

Pressupõe-se que exista uma relação de causalidade entre captação líquida de fundos de investimento em ações e o mercado acionário, pois dentre os inúmeros fatores que determinam o preço de uma ação, a demanda é uma delas. Como a captação líquida de fundos de ações significa novos recursos que serão aplicados em ações, ocorre uma maior demanda por estes ativos impactando no seu preço, e consequentemente impactando os índices que medem o desempenho do mercado acionário; por outro lado, estes índices também são impactados negativamente com a saída de recursos, uma vez que ações são vendidas em bolsa, causando uma pressão de baixa nos preços, e consequentemente nas variações dos índices.

No caso da causalidade do da variação do Ibovespa na captação de fundos de ações, o investidor pode tomar sua decisão com base no desempenho do mercado acionário. O bom desempenho deste e a alta do Ibovespa pode causar o interesse de investir nestes ativos via fundos de investimento, por outro lado, pode ainda provocar um movimento de venda de cotas destes fundos para assegurar ganhos já obtidos. Já a queda do índice pode provocar a entrada de novos investidores e recursos com o intuito de comprar ativos na baixa e aguardar um movimento de alta, ou pode ainda provocar a venda para evitar perdas maiores. Aqui se pressupõe a possibilidade de causalidade com impacto negativo ou positivo do índice na captação.

Ainda para analisar a causalidade destas duas variáveis, a variação da taxa de câmbio, ou seja, a variação do preço da moeda dólar em real, também é considerada relevante e será incluída na análise. Pressupõe-se que a entrada de dólares no Brasil, principal moeda para trocas e transações internacionais, está relacionada com a captação de fundos de investimento e o mercado de ações nacional. Uma maior entrada de divisas estrangeiras ocorre devido à entrada de investidores estrangeiros no mercado brasileiro, seja por interesse especulativo ou para investimento direto; e parte destes recursos são destinados para a compra de ações negociadas na Bovespa, diretamente ou via fundos de ações, causando uma maior captação em fundos de ações e uma pressão de alta no Ibovespa; o oposto pode ocorrer com a saída deste capital, ocorrendo a

33 venda de ações ou de posições em fundos que funcionam no Brasil, e impacto negativo no Ibovespa.

Os investidores estrangeiros, institucionais ou individuais, podem investir nos mesmos produtos disponíveis para os investidores residentes no Brasil. De acordo com a Resolução 2.689 do Conselho Monetário Nacional, o investidor estrangeiro interessado pelo mercado de capitais brasileiro deve contratar um instituição para atuar como representante legal, fiscal e custodiante, tudo isso com o objetivo de assegurar as informações e o registro para as autoridades brasileiras.

Analisando dados divulgados pela Bovespa, nota-se a importância do investidor estrangeiro, que é responsável pela maior parte dos recursos negociados em bolsa. Os investidores institucionais correspondem a segunda maior parte, fazendo parte desta categoria os fundos de investimento. As pessoas físicas ficam em terceiro lugar. Na tabela abaixo se observa a distribuição por tipo de investidor em junho de 2012 do volume de compras e de vendas.

Com base nestas três variáveis, o objetivo deste capítulo e dos testes realizados é responder duas perguntas com base em uma comprovação empírica:

i) A variação do Ibovespa causa captação líquida de fundos de investimento em ações?

ii) A captação líquida de fundos de investimento em ações causa a variação do Ibovespa?

De forma a verificar a causalidade no sentido de Granger, onde uma série de tempo Y causa outra série de tempo X se melhores projeções estatísticas significativas de X puderem ser

Tabe la 3 - Participação por tipo de investidor na Bove spa e m junho de 2012

Tipo de investidor Compra Venda Compra e venda

Pessoa física 7,46% 7,45% 14,91%

Investidor Institucional 16,04% 16,08% 32,12%

Investidor estrangeiro 21,09% 21,32% 42,41%

Empresas privadas e públicas 1,11% 1,07% 2,18%

Instituições financeiras 4,28% 4,07% 8,35%

Outros 0,01% 0,01% 0,02%

34 obtidas se incluirmos valores defasados de Y aos valores defasados de X. Caso seja comprovada a causalidade de Granger com base na significância estatística dos coeficientes, os agentes podem prever futuros movimentos do mercado, pois podem esperar que os fundos de ações possuamsua captação influenciada pela variação do Ibovespa, assim como seria possível esperar um melhor ou pior desempenho do Ibovespa dependendo do volume de captação destes fundos.

3.1.2. Revisão da literatura

Para o mercado de capitas norte-americano, GOETZMANN E MASSA (1999) selecionam três fundos de investimento indexados ao índice S&P500 da Bolsa de Valores de Nova York, a NYSE, e analisam a relação entre o fluxo de recursos destes fundos e o índice S&P500 no período de 04 de janeiro de 1993 a 31 de dezembro de 1997 para uma defasagem de até 5 dias úteis. Eles verificam que a maior procura dos investidores por estes fundos de ações não é significativa quando há um movimento de alta do índice S&P500, porém eles reagem negativamente quando o índice cai, resgatando suas posições nos fundos. Já quanto à captação dos fundos selecionados, a maior demanda de investidores por suas cotas influencia o desempenho do S&P500..

SANVICENTE (2002) utiliza o teste de causalidade de Granger para analisar a relação entre captação líquida de fundos de ações e o desempenho de alguns ativos como Ibovespa, taxa de câmbio e a taxa de juros do mercado interbancário para o período de 30 de junho de 1999 a 29 de junho de 2001, com base diária e frequência de 497 observações para cada variável usando até 5 defasagens. Obteve como resultado que o comportamento do Ibovespa em até três dias úteis e os valores defasados da captação líquida em até dois dias úteis determinam significativamente o comportamento da captação líquida por fundos de investimento em ações. Já a captação líquida não ajuda a predizer a evolução futura do índice, e a variação da taxa de câmbio mostrou-se pouco importante para explicar a captação e teve aparência de uma informação redundante.

FUENTES (2001) analisa o período entre 1995 e 2000 para frequências diária, mensal, quadrimestral e anual, utilizando além da captação líquida, apenas a entrada e a saída de recursos. Como resultado, encontra que pode haver um efeito imediato de dois dias úteis da variação do Ibovespa sobre a captação líquida, mas não é possível determinar se o efeito é maior sobre as entradas ou saídas, já que estas possuem uma grande autocorrelação. Já para a causalidade da

35 captação na variação do Ibovespa, encontrou que a saída diária de recursos dos fundos tem um efeito mais significativo e maior sobre a variação do índice do que a captação líquida e a entrada de recursos. Isto pode indicar que investidores são influenciados fatores psicológicos. Nos testes de Fuentes, quanto maior a frequência, maior a significância encontrada dos coeficientes dos modelos.