os produtos de investimento são ambientalmente sustentáveis e, assim, decidirem de forma consciente onde canalizar seus recursos.
4. UMA VISÃO GERAL DO ARCABOUÇO JURÍDICOS DOS ESG 4.1. Premissas
Na UE, as bases que lançaram os ESG encontram-se, em grande parte, no compromisso com a Agenda 2030 e, mais precisamente, nos ODS nela contidos, os quais abrangem as três dimensões da sustentabilidade: econômica, social e ambiental. A Comissão associa os ODS ao quadro político da UE de tal forma que todas as ações e iniciativas políticas os levem em conta desde o início da formulação de propostas legislativas76.
Amparado na Agenda 2030, o Plano de Ação elaborada tem de se assentar num entendimento comum e holístico da sustentabilidade e dos investimentos. Numa primeira fase, a definição de orientações busca aclarar e informar os investidores sobre produtos e atividade econômicas sustentáveis (E). Numa fase posterior, poderão ser elaboradas orientações adicionais sobre as atividades que contribuem para outros objetivos de sustentabilidade, nomeadamente os objetivos sociais (S) e de governança (G).
A UE vem fazendo apelos contínuos no sentido de um aumento do financiamento do setor privado para as despesas relacionadas com o meio ambiente e o clima, através da criação de incentivos e metodologias que encorajem as empresas a avaliar os custos ambientais das suas atividades e os seus respectivos lucros, também conhecidos como instrumentos de valoração ambiental. Tendo em conta a dimensão deste desafio e os custos associados à inação ou à ação tardia, espera-se que o mercado financeiro se adapte, progressivamente, no sentido de apoiar uma matriz de investimentos mais sustentável. A avaliação dos impactos ambientais dos produtos financeiros ofertados, espera-se, seja a regra geral.
76 Essa necessidade encontra fundamento no próprio TFEU, em seu artigo 11, que prevê que a políticas e ações da União devem promover o desenvolvimento sustentável. Ademais, a Diretiva sobre Avaliação Ambiental Estratégica (AAE), adotada em 2001, assegura que as decisões mais estratégicas sobre os planos e programas da UE sejam avaliados antes de serem adotados, impondo o exame dos efeitos no ambiente natural e antrópico e a consulta da sociedade civil antes de tomada de decisões. Diretiva 2001/42/CE do Parlamento Europeu e do Conselho, de 27 de junho de 2001, relativa à avaliação dos efeitos de determinados planos e programas no ambiente; OJ L 197, 21.7.2001, p. 30–37. Disponível em http://data.europa.eu/eli/dir/2001/42/oj.
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Assim, fez-se necessário estabelecer regras quanto à promoção e classificação dos produtos financeiros rotulados e comercializados como sustentáveis. Não será mais producente permitir que os Estados Membros utilizassem seus próprios sistemas para aferir a sustentabilidade dos investimentos, pois, isso só promoveria mais fragmentação com o consequente aumento dos desincentivos. Evita-se, assim, a obtenção de uma vantagem concorrencial desleal ao comercializar um produto financeiro como sendo ecológico, quando, na realidade, os padrões ambientais básicos não são cumpridos ou mesmo observados (o já mencionado greenwashing77). Como se sabe, a comparabilidade é elemento informador do mercado financeiro.
Para determinar a sustentabilidade ambiental de uma atividade econômica, é necessário estabelecer uma lista exaustiva de objetivos ambientais que se pretende promover. Os seis objetivos ambientais eleitos como essenciais e de observância obrigatória são: a mitigação das alterações climáticas; a adaptação às alterações climáticas; a utilização sustentável e proteção dos recursos hídricos e marinhos; a transição para uma economia circular; a prevenção e o controle da poluição; e a proteção e a restauração da biodiversidade e dos ecossistemas78.
No sentido de promover tais objetivos a EU vem estabelecendo, dentro do Plano de Ação, um arcabouço normativo para os ESG. Este arcabouço é composto por várias e díspares medidas que, dentre outras ações, estabelecem um conjunto de regras prudenciais, propostas para rotular investimentos sustentáveis79, regras de direito societário80 e requisitos para o desenvolvimento e manutenção de benchmarks climáticos81. Contudo, as disposições mais relevantes quanto aos fatores ESG para os agentes do mercado financeiro são aquelas estabelecidas na NFRD, no SDR e no Regulamento da Taxonomia.
Discorreremos, de forma breve, sobre tais disposições nos subtópicos a seguir.
77 Vide nota de rodapé n.º 74.
78 Vale lembrar que há regulação específica da União para cada um destes objetivos, a título de exemplo:
(i) quanto as recursos hídricos temos a Diretiva 2000/60/CE do Parlamento Europeu e do Conselho, de 23 de Outubro de 2000, que estabelece um quadro de ação comunitária no domínio da política da água; OJ L 327, 22.12.2000, p. 1-73; disponível em http://data.europa.eu/eli/dir/2000/60/oj; e (ii) quanto à economia circular Diretiva (UE) 2018/851 do Parlamento Europeu e do Conselho, de 30 de maio de 2018, que altera a Diretiva 2008/98/CE relativa aos resíduos; JO L 150 de 14.6.2018, p. 109-140. Disponível em http://data.europa.eu/eli/dir/2018/851/oj.
79 Como a consulta pública atualmente aberta sobre a criação de Padrões Europeus para Títulos de Dívida Verdes (green bonds) – Green Bond Standard.
80 Diretiva (UE) 2017/828 – 2º Diretiva sobre Direitos dos Acionistas
81 Regulamento (UE) 2019/2089 - O Regulamento de Benchmarks do Clima
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4.2. Diretiva de Relatórios Não Financeiros
As medidas da UE podem ser divididas em dois tipos: prudenciais82 e obrigações de fazer. As medidas prudenciais cobrem instituições de crédito e empresas de investimento e envolvem a integração do risco ESG no quadro mais amplo da gestão do risco prudencial, juntamente com riscos de crédito, mercado, liquidez, operacionais e outros. A maior parte dessas obrigações passarão a ser gradativamente obrigatórias a partir de 2021.
Quanto às obrigações de fazer, o primeiro texto legislativo relacionado aos ESG a ser promulgado foi a NFRD, a qual exige que empresas com grande interesse público divulguem, de maneira consistente e comparável, certas informações não financeiras. O objetivo é aumentar a transparência e o desempenho corporativo, além de incentivar as empresas a adotarem uma abordagem mais sustentável.
Como já dito, a NFRD se aplica a entidades de interesse público de grande porte, consideradas como aquelas que possuem mais de 500 funcionários. Na prática, inclui as empresas listadas além de bancos e seguradoras (listados ou não) – desde que tenham mais de 500 funcionários. A NFRD identifica quatro questões de sustentabilidade (meio ambiente, questões sociais e dos empregados, direitos humanos e suborno e corrupção) e, com relação a essas questões, exige que as empresas divulguem informações quanto ao seu modelo de negócios, políticas (incluindo procedimentos de auditoria interna que tenham sido implementados), resultados, riscos e gestão de riscos e indicadores-chave de desempenho (KPIs) que sejam relevantes para o negócio. Não introduz ou exige o uso de uma estrutura ou relatório padrão para a divulgação destas informações “não financeiras, nem tampouco impõe requisitos detalhados para esta divulgação, determinando apenas que as empresas divulguem informações “na medida necessária para uma compreensão do desenvolvimento, desempenho, posição e impacto das atividades [da empresa].”
Esse conjunto de requisitos e demandas demonstra que as empresas devem divulgar não apenas como as questões de sustentabilidade podem afetá-las, mas também como a empresa afeta a sociedade e o meio ambiente. Essa é a chamada perspectiva da dupla materialidade. Os dados divulgados pelas empresas por força da NFRD, juntamente
82 A regulamentação prudencial ordena às instituições financeiras que cumpram os requisitos para fazer face aos riscos associados às suas atividades e têm como objetivo o fortalecimento de suas capacidades para absorverem choques provenientes do próprio sistema financeiro ou dos demais setores da economia, reduzindo o risco de propagação de crises financeiras para a economia real, bem como eventual efeito dominó no sistema financeiro em virtude de seu agravamento.
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com outras bases de dados disponíveis, são usados para avaliar se um determinado investimento atende aos critérios de “sustentabilidade ambiental” ou dos ESG, auxiliando investidores, consumidores, formuladores de políticas públicas e outros interessados a avaliar o desempenho não financeiro de grandes empresas.
4.3. Regulamento de Divulgação de Sustentabilidade
Além da citada NFRD, outra das obrigações de fazer consiste na divulgação de informações relacionadas com a sustentabilidade para os participantes do setor de serviços financeiros. O SDR foi adotado em 2019, estando em vigor, porém sua aplicação dar-se-á em apenas em 10/03/2021.
Este regulamento estabelece obrigações de divulgação quanto aos fatores de sustentabilidade que devem ser observadas pelos estruturadores e consultores de produtos financeiros em relação aos investidores finais. Tais obrigações dizem respeito à integração dos riscos de sustentabilidade pelos agentes do mercado financeiro (ou seja, gestores de ativos, investidores institucionais, entidades que oferecem produtos financeiros à terceiros, dentre outros) e por consultores financeiros em todos os processos de investimento e para produtos financeiros que tenham como objetivo um investimento sustentável.
Além disso, há também a obrigação de divulgação dos aspectos da sustentabilidade no nível dos próprios agentes do mercado e consultores financeiros, bem como dos produtos que estes estruturam, ou comercializam. Colocado de outra forma, o SDR exige que os agentes do mercado e consultores financeiros considerem as externalidades ambiental e socialmente negativas duas suas próprias decisões internas e dos aconselhamentos propostos e como e se tais externalidades se encontram refletidas nos próprios produtos criados, comercializados ou aconselhados. A razão é que decisões de investimento e assessoria financeira podem causar, contribuir ou estar diretamente ligadas a efeitos negativos relevantes sobre o meio ambiente e a sociedade, independentemente de a estratégia de investimento buscar um objetivo sustentável ou não. Tal medida visa garantir a completa e transparente sustentabilidade dos produtos estruturados e dos aconselhamentos e, consequentemente, nos investimentos realizados pelos investidores finais.
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Consiste na introdução de requisitos de divulgação adicionais àqueles existentes nas legislações setoriais relevantes (AIFMD83, OICVM84, UCITS, MiFID85), visando reduzir as assimetrias quanto às informações nas relações entre mandantes e mandatários.
Dessa forma, o SRD obriga os operadores e agentes atuantes no mercado financeiro e os agentes autônomos (consultores financeiros) a divulgarem certas informações aos investidores finais, sempre que agirem na qualidade de mandatários ou por conta e ordem destes.
4.4. Regulamento da Taxonomia
Como já dito, o Plano de Ação determinou a criação de um sistema de classificação para atividades sustentáveis – a Taxonomia. Em 18 de junho de 2020, o Parlamento Europeu adotou o Regulamento da Taxonomia, o qual define os requisitos para que uma atividade econômica seja considerada como ambientalmente sustentável.
Mais especificamente, este estabelece um quadro geral com os critérios técnicos que devem ser utilizados para considerar uma atividade econômica como sendo ambientalmente sustentável. Desta maneira, a definição do que torna uma atividade econômica sustentável estará no centro dos debates que estão por vir, à medida que o novo regulamento seja aplicado de forma uniforme em toda UE. De toda sorte, a elaboração de uma taxonomia das atividades sustentáveis foi uma atitude pioneira e arrojada no sentido de criar, efetivamente, uma estrutura jurídica capaz de dar suporte à desejável realocação dos fluxos de capital, deixando claro para os investidores quais atividades são consideradas "verdes" ou "sustentáveis”.
Para ser ambientalmente sustentável, uma atividade econômica deve (i) contribuir substancialmente para um ou mais dos objetivos ambientais (ii) sem prejudicar significativamente qualquer um dos demais objetivos ambientais, enquanto (iii) sendo realizada em conformidade com as salvaguardas mínimas estabelecidas nas Diretrizes da
83 A Diretiva para Gestores de Fundos de Investimento Alternativos (Alternative Investment Fund Managers Directive – AIFMD) é uma regulamentação que se aplica a hedge funds, fundos de private equity e fundos imobiliários.
84 A diretiva sobre organismos de investimento coletivo em valores mobiliários (OICVM) é uma regulamentação que regulamenta os sistemas de investimento coletivo.
85 A Diretiva de Mercados de Instrumentos Financeiros (Markets in Financial Instruments Directive – MiFID) é uma regulamentação que aumenta a transparência nos mercados financeiros da UE e padroniza as divulgações regulamentares exigidas para tais empresas.
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OCDE para Empresas Multinacionais86 e nos Princípios Orientadores das Nações Unidas sobre Empresas e Direitos Humanos87.
Os objetivos ambientais referenciados no Regulamento são seis: mitigação das mudanças climáticas; adaptação às mudanças climáticas; uso sustentável e proteção da água; transição para uma economia circular e prevenção e reciclagem de resíduos;
redução da poluição; e biodiversidade; e consiste em atividades econômicas que contribuem substancialmente para uma dessas seis metas ambientais, não causam danos significativos às outras cinco e atendem a salvaguardas sociais mínimas (MIRCHANDANI, 2019). Em outras palavras, a taxonomia, conforme adotada, tem como foco as mudanças climáticas e outros desafios ambientais, em oposição a fatores sociais e de governança.
Não é que os eixos sociais e de governança não figurem no novo Regulamento da Taxonomia, mas o fazem apenas como um elemento indireto (e não como um foco principal) do regime, que é dedicado a considerações ambientais. A razão para isso é que a UE queria colocar o sistema de classificação ambiental em funcionamento a tempo de cumprir os prazos do Acordo de Paris. Como tal, foi decidido que uma taxonomia ESG mais ampla seria elaborada após o sistema ambiental entrar em operação. De acordo com o calendário atual, conforme estabelecido no Artigo 26 (2) do Regulamento da Taxonomia, a Comissão Europeia apresentará um relatório sobre propostas para uma taxonomia ESG mais ampla até 31 de dezembro de 2021.
Por fim, o novo Regulamento também deixa intacta a qualificação de todas as demais atividades, por mais nocivas que sejam. Na prática, no entanto, o elemento “não causar danos significativos” da definição de ambientalmente sustentável poderia servir como um padrão mínimo na avaliação da natureza particularmente insustentável de certas atividades.
De acordo com a regulamentação da taxonomia proposta, os investidores institucionais que comercializam produtos de investimento ambientalmente sustentáveis seriam obrigados a explicar em que medida e de que modo eles usaram os critérios da taxonomia. Alternativamente, os investidores podem divulgar sua própria abordagem
86 As Diretrizes visam assegurar que as operações dessas empresas estejam em harmonia com as políticas governamentais, fortalecer a base da confiança mútua entre as empresas e as sociedades onde operam, ajudar a melhorar o clima do investimento estrangeiro e aumentar a contribuição das empresas multinacionais para o desenvolvimento sustentável.
87 Consiste em 31 princípios que implementam a estrutura “Proteger, Respeitar e Reparar” da ONU que formam um conjunto de diretrizes para estados e empresas visando prevenir e abordar abusos de direitos humanos cometidos em nas operações comerciais.
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para determinar se seu investimento é ambientalmente sustentável. Essas regras propostas se aplicariam a uma gama de produtos, desde fundos europeus até fundos de investimento alternativos, perpassando também pelos fundos de securitização e fundos de índices.
4.5. Como esses Regulamentos Interagem na Prática
Em termos da estrutura geral do regime ESG adotado pela UE, o Regulamento da Taxonomia e a NFRD podem ser vistos como tendo uma posição estratégica dentro da estrutura, com a NFRD fornecendo os dados essenciais (pelo menos, de grandes empresas) e a taxonomia fornecendo os conceitos e classificações oficiais e os critérios técnicos a eles associados. Gravitando em torno desses dois textos centrais estão várias medidas ESG específicas. De toda sorte, a maioria delas encontram-se dependentes ou estão de alguma forma ligadas ao Regulamento de Taxonomia e/ou à NFRD.
Em linhas gerais, o Regulamento da Taxonomia introduz um sistema de classificação de sustentabilidade por meio do qual as instituições financeiras devem classificar os investimentos com base nos dados divulgados através, principalmente, da NFRD. O SDR (conforme complementado pela Taxonomia) exige que as empresas de investimento divulguem: (i) a sustentabilidade ambiental de um investimento e a pertinência e adequação de quaisquer declarações ESG feitas ao mercado; (ii) os riscos que os investimentos apresentam aos fatores ESG; e (iii) os riscos que os fatores ESG apresentam aos investimentos.
Dependendo da regra em questão, a divulgação do SDR ficará disponível em um ou mais dos seguintes locais: no site da empresa de investimento, em relatórios periódicos, em material promocional e/ou na documentação que rege a relação contratual ou as próprias transações.
Tanto o Regulamento de Taxonomia quanto o SDR têm enorme escopo de aplicação, cobrindo praticamente toda a indústria de gestão de ativos financeiros e gestão de recursos de terceiros. Além disso, a taxonomia aplica-se diretamente aos Estados Membros, que estão proibidos de introduzir regras nacionais que possam comprometer a integridade do regime de taxonomia, preservando, assim, o mercado interno europeu.
Atualmente, há uma lacuna entre os dados divulgados segundo o padrão NFRD, aqueles estabelecidos pelo SDR e os fixados no Regulamento de Taxonomia. No entanto, a própria UE parece consciente dos limites da regulamentação atual e, por isso, lançou uma consulta pública em fevereiro de 2020 como elemento inicial para uma proposta de
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nova regulamentação visando expandir a aplicação da NFRD e reconciliar os seus requisitos de divulgação com os requisitos do SDR e do Regulamento de Taxonomia.
Do ponto de vista negocial, é tentador ver uma progressão linear para a aplicação dessas medidas na prática, começando com análises de risco de portfólio (e prudenciais) com base nos dados do NFRD, seguido por divulgações (SDR) e avaliação de portfólio e medição de desempenho em comparação com benchmarks climáticos, que retroalimentam a parte final do processo.
Embora superficialmente útil, este modelo esconde a complexidade das medidas, que se sobrepõem umas às outras. Como tal, pode ser mais preciso descrever a paisagem como uma série de regimes. No entanto, na prática, são considerados como parte de uma iniciativa abrangente mais ampla para inserir a sustentabilidade na estrutura econômica e financeira da UE. De toda sorte, os próximos meses e anos serão cruciais no sentido de uma melhor acomodação e harmonização das várias regulamentações e diretivas, no sentido de um arcabouço para os ESG que seja coesa, efetivo e dinâmico.
5. MEDIDAS NECESSÁRIAS PARA A IMPLEMENTAÇÃO EFETIVA DO