O Uso dos Retornos das Ações como Mensuração de Desempenho da Empresa

Esta pesquisa assume que o mercado de capitais é eficiente do tipo fraca, isto porque defende que o preço da ação reflete toda informação disponível publicamente relativa ao fluxo de caixa e lucro esperado da empresa. Assim, o desempenho do preço da ação é usado como um benckmark para avaliar se é o lucro contábil ou o fluxo de caixa das operações que resume melhor esta informação.

Assume-se também que o valor do lucro contábil, do fluxo de caixa das operações e do preço das ações, no início do período analisado, melhorará as especificações dos testes estatísticos (Christie, 1987). Desse modo, o fluxo de caixa das operações e o lucro contábil serão as medidas de desempenho para explicar o retorno das ações. A medida do desempenho (fluxo de caixa das operações ou lucro contábil) que tem uma alta relação (R2) com o retorno das ações, é então interpretado como o mais eficaz para sintetizar o desempenho da empresa. (Dechow, 1994).

Em pesquisa realizada por Collins et al. (1994) estão dispostas duas explicações resultantes da observação de que há uma baixa relação entre o fluxo de caixa ou o lucro e retorno das ações em um intervalo de tempo. Primeiro, o fluxo de caixa e/ou lucro podem sofrer problemas de confrontação de despesas e receitas porque as entradas e saídas de caixa de uma atividade de produção são reconhecidas em diferentes intervalos de tempo. Este problema de confrontação das entradas e saídas de caixa introduz com veemência componentes como “ruídos”9 nas medidas de desempenho.

Como a premissa é que o mercado de ações é eficiente, o retorno das ações refletirá o lucro líquido esperado da atividade de produção. Assim, problemas de confrontação afetarão contrariamente a associação da medida do desempenho com o retorno das ações. Segundo, o fluxo de caixa e/ou lucro podem apresentar problemas de volatilidade, ainda que tenha ausência de problemas de confrontação. Isto ocorre quando as entradas e as saídas de caixa (receitas e despesas), embora sendo perfeitamente combinadas (isto é, reconhecidas no

mesmo intervalo de tempo), são refletidas no retorno das ações em um intervalo de tempo anterior (t-1).

Pode-se concluir que as duas explicações não são mutuamente exclusivas, e esta pesquisa não provê testes para determinar separadamente a extensão de cada problema em fluxo de caixa operacional ou lucro contábil. Presume-se que, os problemas de confrontação e volatilidade se tornam mais suavizados, quando as variáveis forem medidas em longos intervalos de tempo. Isto ocorre porque, como o tamanho do intervalo de tempo é aumentado, a probabilidade de que itens de receitas e despesas sejam reconhecidos em períodos diferentes é reduzida (Dechow, 1994; Dechow; Kothari e Watts, 1998; Dechow; Hutton e Sloan, 1999, Charitou e Clubb, 1999).

Pesquisas têm investigado modos de incorporar informações adicionais para suavizar os problemas de confrontação e volatilidade no lucro. Para suavizar problemas de volatilidade no lucro, Collins et al. (1994) incluíram “defasagens” do retorno das ações como variável independente adicional. Para amenizar problemas de confrontação no lucro, Lev e Thiagarajan (1993) incorporaram informações adicionais das demonstrações financeiras, e ainda, incorporaram informações de lucros em séries temporais (time-series).

Porém, nesta pesquisa, não é feita tentativa de controle de problemas de confrontação e volatilidade. Sabe-se que, problemas de confrontação e de volatilidade restringem a utilidade da medida do desempenho, como também pressupostamente reduzem sua relação com o retorno das ações. Por exemplo, lucro pode ter qualquer um desses problemas, por causa de princípios e convenções contábeis, tais como objetividade e consistência, ou ainda, por causa do possível gerenciamento de accruals pela administração. Entretanto, isto prejudicará os testes empíricos propostos, caso tente controlar estes problemas quando avaliar a capacidade do lucro de sintetizar o desempenho da empresa. É particularmente o caso quando se compara lucro contábil ao fluxo de caixa das operações

porque se presume que accruals suavizam os problemas de confrontação e volatilidade em fluxo de caixa (Dechow e Ge, 2005).

Conseqüentemente, incorporar informações adicionais na tentativa de extrair os componentes temporários no fluxo de caixa suavizaria o papel dos accruals. A respeito disso, assume-se que o lucro contábil pode ser a medida mais útil do desempenho da empresa do que o fluxo de caixa das operações, exatamente porque a premissa é que o lucro pode ter menos problemas de confrontação e volatilidade.

Portanto, a produção de informações financeiras, como a de lucro, é uma parte da formação do preço das ações. Se, divulgar informações se torna caro para as empresas, então, divulgar uma medida que sintetize mais o desempenho da empresa é mais vantajoso. Agregar informações também é um dos modo mais eficiente para comunicar-se com os usuários, quando existem custos para produzir essas informações (Beaver e Demski, 1979). Evidências consistentes com respeito a incentivos baseados nos lucros serem mais úteis do que incentivos baseados no preço das ações para remunerar administradores são apresentados por Banker e Datar (1989); e Sloan (1993). Os resultados sugerem que incluir lucro em contratos de remuneração ajuda a proteger os executivos de flutuações no valor da empresa.

Uma questão de interesse por parte de pesquisadores é avaliar se o desempenho do preço das ações é um benchmark apropriado para avaliar lucro contábil e fluxo de caixa das operações. Se esses preços divergem de fundamentos e não sintetizam eficientemente informações de fluxo de caixa futuro esperado, então será um benckmark inapropriado.