Valorização do Real e
Mercado Futuro de Câmbio
Roberto Giannetti da Fonseca
Diretor Titular
Departamento de Relações Internacionais e Comércio Exterior
COSEC
Mitos e Mistérios do Mercado de Câmbio no Brasil
•
O câmbio é flutuante e sua taxa de equilíbrio reflete a
realidade da economia brasileira e portanto nada deve
ser feito para corrigir qualquer volatilidade.
• O dólar está se desvalorizando em relação a grande
maioria das moedas do mundo, e a valorização do real
ocorre somente por conta desta tendência.
• A alta do preço das commodities explica em grande
parte a valorização do Real, bem como o forte fluxo de
investimentos
estrangeiros
diretos
(IED).
Portanto
medidas como Imposto de Exportação sobre as
commodities, ou quarentena e impostos sobre fluxos de
investimentos, e formação de reservas externas pelo
Banco Central poderiam desvalorizar o câmbio.
Entrada de Dólares
- Exportações
- Serviços (Receita)
- Investimentos e Rendas (Receita) - Transferências Unilaterais
Receitas
- Investimento Estrangeiro Direto
- Investimento Estrangeiro em Carteira - Outros Investimentos Estrangeiros
Saída de Dólares
- Importações- Serviços (Despesa)
- Investimentos e Rendas (Despesas) - Transferências Unilaterais
Despesas
- Investimento Brasileiro Direto
- Investimento Brasileiro em Carteira - Outros Investimentos Brasileiros
Oferta e Demanda Efetiva por Dólares na
Economia do País
Transações Correntes Conta Capital e Financeira Investimento Brasileiro Direto Investimento Estrangeiro Direto Investimento Brasileiro em Carteira Investimento Estrangeiro em Carteira Outros Investimentos Brasileiros Outros Investimentos Estrangeiros Erros e Omissões
Transações Correntes e Conta Capital e Financeira (US$ Bilhões) - 2010*
US$ 49,1 Bilhões
Balanço de Pagamentos -47,4 201,9 -181,7 31,8 -70,4 7,4 -46,9 2,8 Transações Correntes Exportações Importações Serviços - Receita Serviços - Despesa Renda - Receita Renda - Despesa Tranferências Transações Correntes 99,7 -11,5 48,4 -4,8 67,8 -42,5 41,3 -3,2 Conta Financeira Investimento Brasileiro Direto Inestimento Estrangeiro Direto Inestimento Brasileiro em Carteira Inestimento Estrangeiro em Carteira Outros Investimentos Brasleiros Outros Investimentos Estrangeiros Erros e OmissõesEm 2010, balanço de pagamentos teve resultado positivo
de US$ 49,1 bi, mas compra de reservas foi de US$ 50 bi
Por que os esforços do governo em combater a
valorização devem centrar-se no mercado futuro?
1. Ineficácia do instrumento de acumulação de Reservas Cambiais: compra de
reservas deprecia muito pouco a moeda e onera muito o Brasil (custo fiscal pode superar os cortes anunciados pelo Governo para 2011, de R$ 50 bilhões);
2. Circunvention das medidas de controle de capitais: a taxação de
investimentos em Renda Fixa funciona no curto prazo, mas investidores “driblam” a medida utilizando a conta de Investimento Estrangeiro Direto (IED). US$ 8,0 bilhões entraram em empréstimos inter company após a introdução das medidas;
3. Hipertrofia do mercado de derivativos no Brasil: múltiplas possibilidades de
estruturação, com predomínio de operações de curto prazo e de caráter especulativo. As operações de dólar futuro real/dólar constituem o segundo maior mercado de derivativos do mundo, perdendo apenas para o de iene/dólar.
De acordo com dados do Banco Internacional de Compensações (BIS)*, o mercado de câmbio futuro no Brasil é cerca de 5 vezes superior às transações no mercado à vista, o que não ocorre nos países do G-7, por exemplo, em que o mercado à vista é amplamente superior.
Operações de Carry Trade (em derivativos)
predominam na formação da taxa de câmbio
– O que é operação de Carry Trade?
Operação de carry trade: investidor assume uma posição ativa em uma moeda cujos juros estão elevados (moeda de investimento) e uma posição passiva em uma moeda cujos juros estão baixos (moeda de financiamento)
O investidor assume uma posição de risco relativo, pois se a moeda de investimento se desvalorizar em relação à moeda de financiamento em montante superior ao diferencial de juros, incorrerá em perda. Inversamente, se ocorrer uma valorização da moeda de investimento ele obterá um ganho adicional ao diferencial de juros (~ 10%).
• Formas da Operação de Carry Trade :
• 1.
Aplicações de renda fixa no Brasil (com fechamento de câmbio )
• 2. Operações com derivativos (no Brasil ou no exterior)
• O impacto destas operações sobre o mercado cambial spot se dá através de operações de arbitragem entre os dois mercados, e por conta da alta
Mercado de Alta Atratividade e Baixo
Risco
A operação de arbitragem entre o mercado de derivativos e o mercado spot de dólar é viabilizada quando o cupom cambial (taxa de juros em dólar no mercado doméstico) é superior ao custo de captação no exterior.
O lucro do arbitrador corresponde à diferença entre as taxas de juros em dólar no mercado brasileiro e no exterior.
Trata-se portanto de uma operação de alta atratividade e baixissimo risco, tanto pela sua estruturação, como pela alta alavancagem, e ainda pelo curto prazo de exposure ao risco cambial.
Reduzir a atratividade seria possível caso fosse reduzido o diferencial de juros entre o mercado brasileiro e internacional (improvável) , ou o Real apresentasse uma tendência (expectativa) de desvalorização em razão superior ao diferencial de juros doméstico e internacional no período da arbitragem.
Aumentar o risco seria possível através de intervenções regulatórias (aumento da margem de garantia compulsória), tributárias (IOF sobre o valor principal da posição vendida), e de mercado (swap reverso, introduzindo maior risco ao investidor diante de maior volatilidade e maior incerteza sobre taxa de saída). “A ESPECULAÇÃO NO MERCADO FUTURO DE CÂMBIO NO BRASIL SÓ
-20,0 -16,0 -12,0 -8,0 -4,0 0,0 4,0 8,0 12,0 16,0 20,0 1,50 1,60 1,70 1,80 1,90 2,00 2,10 2,20 2,30 2,40 2,50 B ilh õ es d e D ó la re s R ea l p o r D ó la r
POSIÇÃO DOS INVESTIDORES ESTRANGEIROS NO MERCADO DE DÓLAR FUTURO E CUPOM CAMBIAL
Posição dos Estrangeiros Taxa de Câmbio por Dólar
Mudanças na posição vendida em dólar futuro de investidores estrangeiros apresentam forte correlação com a taxa de câmbio
Brazil’s Derivatives Markets:
Hedging, Central Bank Intervention and Regulation
• Derivatives market are used for speculation as well as hedging. In so far that they are used for hedging then there usually is a clear economic benefit (clearly so at the microeconomic level, and at the macro economic level when they do not operate pro-cyclically). The potential negative economic consequences of speculation depend largely on how it is conducted and whether it creates significant amounts of systemic risk, and whether large losses due to market risk or credit risk would have an impact on the overall economy.
• Central banks can be highly effective in providing hedging opportunities to financial and non-financial firms, thus protecting the economy from large exchange rate fluctuations. In doing so, the central bank needs to take steps to avoid creating greater speculative opportunities, thus reducing the cost and increasing the effectiveness of such interventions.. This can be achieved through changes in capital requirements (e.g. more restrictive limits on foreign exchange exposure as percentage of capital) and collateral (margin) requirements on outstanding foreign exchange position.
• Meanwhile, trading volume in foreign exchange futures contracts had grown very rapidly, specially in countries with large interest differential margins which attract carry trade operations (combining interest and currency rates speculation).