Comentários do gestor
A liquidação financeira e a conversão dos pedidos de resgate deste fundo ocorrem em data diversa do respectivo pedido. Para mais informações acerca das taxas de administração, cotização e público-alvo de cada um dos fundos, consulte os prospectos e os regulamentos disponíveis no site www.cshg.com.br.
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Rentabilidade obtida no passado não representa garantia de resultados futuros; fundos de investimento não são garantidos pelo administrador do fundo, gestor da carteira, por qualquer mecanismo de seguro, ou ainda, pelo Fundo Garantidor de Crédito (FGC); ao investidor é recomendada a leitura cuidadosa do prospecto e do regulamento do fundo de investimento, antes de efetuar qualquer decisão de investimento. Este boletim tem caráter meramente informativo, não podendo ser distribuído, reproduzido ou copiado sem a expressa concordância da Credit Suisse Griffo. A Credit Suisse Hedging-Griffo não se responsabiliza por erros de avaliação ou omissões. Os investidores têm de tomar suas próprias decisões de investimento. Este fundo utiliza estratégias com derivativos como parte integrante de sua política de investimento. Tais estratégias, da forma como são adotadas, podem resultar em perdas patrimoniais para seus quotistas, podendo inclusive acarretar perdas superiores ao capital aplicado e a consequente obrigação do cotista de aportar recursos adicionais para cobrir o prejuízo do fundo.
Fundo Verde
O Fundo rendeu 3,71% em novembro e acumulou 16,14% no ano, versus um CDI de 7,22%.
Quando observamos a rentabilidade do Verde neste ano – o Fundo gerou significativos retornos tanto nos books de renda fixa e moedas quanto no book de ações –, refletimos sobre a enorme transformação pela qual passou a carteira do Fundo desde 31 de dezembro de 2012 até hoje.
Câmbio:
No fim do ano passado, estávamos comprados em 25%; e agora, em 40% – lembrando que apostar contra o carrego no Brasil é sempre uma decisão muito difícil de ser tomada.
A nossa decisão foi centrada em alguns pontos:
a) o valor absoluto do real estava extremamente apreciado (apesar de já estar assim há muito tempo);
b) nossa área econômica avisou que a piora acentuada da conta-corrente, que estava havia anos entre 2% e 2,5% do PIB, era iminente. Obviamente, a produção menor de petróleo e a questão da contabilização atrasada das importações de combustíveis de 2012 também contribuíram.
O interessante nesses processos de mercado – cujo fundamento é negativo, mas o carry de apostar contra é elevado –, é que, quando as rupturas acontecem, elas tendem a ser muito violentas.
A questão é: por que o movimento não foi mais violento ainda? Pela atuação altamente desproporcional do Banco Central brasileiro.
Coloco essa crítica em relação ao BC não por atuar nos swaps, já que considero que é função das autoridades monetárias atuar para manter o equilíbrio do mercado e conter o excesso de volatilidade em momentos pontuais, como, por exemplo, o fez em 2008. No entanto, uma coisa é controlar a volatilidade do câmbio, o que foi feito em 2008, e a outra é querer controlar tal volatilidade e a inflação ao mesmo tempo. São coisas bem diferentes.
A título de comparação, segue o gráfico abaixo com a taxa de câmbio nominal (R$/US$), a taxa de câmbio real (R$/US$ trazida ao valor de hoje, corrigido pelo IPCA e o CPI dos EUA) e a soma das intervenções via swap cambial e vendas de reservas ao longo dos últimos anos.
CSHG Verde FIC FIM
Novembro de 2013Relatório de gestão – CSHG Verde FIC FIM 2 Taxa de câmbio nominal, real e intervenção cambial (swap + reservas)
Fonte: CSHG
Vê-se claramente que o câmbio em 2008 teve uma desvalorização muito mais significativa do que a atual (o nominal saiu de R$ 1,6/US$ para R$ 2,5/US$ em um intervalo de tempo de 3,5 meses (o que equivaleria hoje, corrigido pela inflação, a um câmbio ter saído de R$ 2,0/US$ para R$ 2,9/US$), e isso ensejou uma intervenção acumulada da ordem de US$ 50 bi no período (considerando-se tanto swap quanto venda de reservas à vista no máximo da intervenção). No episódio de 2013, entretanto, o câmbio saiu de algo próximo a R$ 2,0/US$ para o nível atual de R$ 2,35, ao passo que a intervenção acumulada via swap cambial chegou ao máximo de US$ 77 bi. Cabe ressaltar que, mais recentemente, os preços de commodities mostraram certa recuperação, e parece ter ficado para trás o período de maior volatilidade entre maio e junho, por causa do início da discussão sobre tapering, de forma que não observamos atualmente mais nenhum outro banco central de país emergente, além do Brasil, interferindo no câmbio dessa maneira.
Numa linguagem simples: estamos gastando munição poderosa em momento de céu azul. O que sobrará de capacidade de intervenção se as taxas de juros norte-americanas subirem significativamente e/ou se as commodities caírem muito?
Juros:
Fomos de um extremo a outro. No meio do ano passado, tínhamos uma posição aplicada e, já no fim daquele ano, estávamos tomados, posição esta que mantivemos ao longo de todo este ano, tendo recentemente transformado a posição tomada numa posição de inclinação de curva. A alta dos juros na verdade se deve a mais de uma razão:
a) O modelo econômico baseado num enorme “estado do bem-estar social”, que investe apenas 17% do PIB em média, provoca no longo prazo um PIB potencial muito baixo, hoje ao redor de 2,5% (e em queda), e uma inflação elevada. Esse aspecto leva ao próximo:
b) Descompasso estrutural entre o crescimento do gasto público e a arrecadação de impostos, que coloca uma perspectiva negativa para a sustentabilidade fiscal de longo prazo, com superávits primários decrescentes no tempo. Esse deve ser o principal ponto por trás da alta significativa dos juros longos. Na nossa medida, o superávit primário estrutural do governo consolidado está em apenas 0,2% do PIB, ou seja, praticamente inexistente. Isso se compara com o resultado oficial de 1,6% do PIB (dados de setembro, os últimos para os quais conseguimos calcular o primário estrutural). A grande diferença aqui é que nós desconsideramos as receitas atípicas do governo (como Libra, Refis e dividendos extraordinários). Além disso, retiramos o ganho que o governo tem com a arrecadação advinda da inflação muito acima da meta (o imposto inflacionário extraordinário).
0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 1.00 1.20 1.40 1.60 1.80 2.00 2.20 2.40 2.60 2.80 3.00
Jan-08 Ago-08 Mar-09 Out-09 Mai-10 Dez-10 Jul-11 Fev-12 Set-12 Abr-13 Nov-13
Swap + Venda de Reservas (eixo dir. US$ bi)
Ptax (eixo esq.)
Relatório de gestão – CSHG Verde FIC FIM 3 Superávit primário estrutural 12 meses
(% do PIB)
Fonte: CSHG
Com a arrecadação daqui para a frente crescendo igual ao PIB nominal, ou seja, 2,5% a.a. + inflação, e as despesas crescendo no mínimo 6% a.a. real (em grande medida por causa do crescimento do gasto social), sem reformas estruturais e com o juro real de equilíbrio de 5% ao ano, chega-se a uma projeção de déficit nominal de 7% em 2018. Isso é insustentável, portanto não irá ocorrer. Neste momento, então (e ainda temos ano eleitoral a vir e com pouca disposição dos/as candidatos/as de tomar medidas estruturais de correção de rumo por serem impopulares), a tendência das taxas de juro longas é abrir e pedir mais prêmio.
A tabela e os gráficos abaixo mostram a situação atual. O crescimento da arrecadação tem mantido a relação com o crescimento do PIB (o único motivo pelo qual acelera no período 2011-2013 é a arrecadação extraordinária de tributos do Refis), e isso provavelmente piorará no futuro na medida em que a formalização da economia brasileira avance mais lentamente e o consumo tenha um desempenho mais modesto. A questão é que os gastos públicos crescem a uma velocidade superior à da nova realidade do crescimento da economia, em padrão insustentável. Essa tabela resulta de estimações nossas para os gastos primários do governo consolidado, estatística não disponível oficialmente.
Crescimento real de gastos e da arrecadação
* deflacionado pelo deflator do PIB. Fonte: CSHG, IBGE, RFB, Ipeadata, BCB
0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 3.0% 3.5% 4.0%
jan-03 jul-04 jan-06 jul-07 jan-09 jul-10 jan-12 jul-13
0,2
Período nominal da cargaCrescimento tributária
Crescimento real da carga tributária (1)*
Crescimento real dos gastos primários
(2)* Crescimento real do PIB (3) (1)/(3) (2)/(3) 1997-2013 12.8% 4.8% 4.5% 2.9% 1.7 1.5 1997-2002 13.8% 5.7% 3.1% 1.7% 3.3 1.8 2002-2007 13.9% 5.3% 5.4% 4.0% 1.3 1.4 2007-2011 12.3% 4.3% 4.9% 3.7% 1.2 1.3 2011-2013 9.0% 2.7% 4.8% 1.6% 1.7 3.0
Relatório de gestão – CSHG Verde FIC FIM 4 Carga tributária vs PIB em termos reais
1996 = 100
Fonte: CSHG, IBGE, RFB, Ipeadata
Carga tributária vs PIB nominal 1996 = 100
Fonte: CSHG, IBGE, RFB, Ipeadata
c) Por último, mas não menos importante, entre os aspectos domésticos, é o efeito da "decepção da manada", uma vez que a massa de investidores brasileiros foi levada a acreditar que a queda do juro real era algo permanente. Com isso, vimos um fluxo grande de recursos para alongamento de duration das carteiras de renda fixa, enquanto as taxas caíram, e um grande fluxo de resgate, agora que as taxas subiram. Vai demorar bastante para o investidor doméstico voltar a alongar a duration de sua carteira.
d) A razão internacional é a normalização das taxas de juros nos EUA. Ações:
No fim do ano passado, a carteira de ações brasileira era net comprada em 24,5%; e agora, 10,5%. 80 110 140 170 200 230 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 221 164 PIB Real
Carga tributária deflacionada pelo deflator do PIB
0 100 200 300 400 500 600 700 800 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 PIB Nominal Carga tributária 771 571
Relatório de gestão – CSHG Verde FIC FIM 5 Não obstante o que falamos sobre câmbio e juros, que são influências claramente negativas sobre o mercado de ações, exceto o efeito cambial para as exportadoras e parte da indústria, existem também outros motivos para que o lucro das empresas brasileiras decepcione expressivamente e continue a decepcionar. É o famigerado “custo Brasil”, e algumas vertentes dele estão piorando ainda mais.
Os custos associados ao mercado de trabalho, como impostos, ações judiciais e trabalhistas, absenteísmo crescente, número de pessoas que vive de arbitragem contra o Estado (indústria de atestados médicos falsos, abono salarial, seguro-desemprego, bolsas de tudo o que é tipo, financiamentos públicos com baixo credit score, etc.), somados ao tamanho do Estado, que já é 40% do PIB, jogam um margin squeeze contra os 5% de empresários que sustentam os outros 95% que vivem na aba do governo, ou são o próprio governo.
Sobre o Refis, que vai ser comemorado como o "salvador da pátria" para o cumprimento da meta do superávit primário deste ano (além do leilão de Libra), será agora considerado uma coisa boa pelo governo, pelas empresas, pela sociedade e pelas agências de rating. No entanto, no longo prazo, isso irá criar um problema adicional seríssimo para as empresas brasileiras. A Receita Federal vai deixar de ser o leão para ser o bode.
Para quem não conhece, a história do bode é a seguinte: no século XVIII, em algum lugar longínquo na Europa, um cidadão consultou um sábio para reclamar que sua casa era muito pequena e sua família, muito grande. O sábio recomendou que colocasse um bode na sala e voltasse dali a algum tempo. Passado certo tempo, o cidadão voltou para contar que a situação estava ainda muito pior, e foi então que o sábio pediu que ele tirasse o bode da sala. Foi então que tudo melhorou para o pobre cidadão. Tirar o bode da sala é oferecer o Refis.
Assim será daqui para a frente. Estamos virando uma metralhadora giratória de autuações fiscais e trabalhistas, com descaracterização da personalidade jurídica, e indo para a pessoa física do empresário, em níveis praticamente inaceitáveis. É muito difícil para os empresários tentar produzir, dar empregos, gerar lucro para reinvestir e, ao mesmo tempo, suportar essa carga desumana. Os 5% de empresários não aguentarão carregar os 95% de governo + assistidos.
Continuamos com nosso view estruturalmente negativo, mas achamos que a agonia do modelo ainda será lenta e gradual, já que exportamos US$ 75 bi em soja e minério de ferro e, com isso, conseguimos aguentar muito desaforo e falta de visão por parte do governo.
A reação inicial do governo ao leilão de Libra, aeroportos e concessões rodoviárias e uma postura mais pragmática em relação à função do capital, sem dúvida são sinais positivos e encorajadores. Entretanto, preferimos esperar resultados mais concretos, para aumentar a exposição ao mercado acionário doméstico.
Relatório de gestão – CSHG Verde FIC FIM 6 Breakdown - resultados do fundo
31-dez-2012 a 31-out-2013
Fonte: Credit Suisse Hedging-Griffo
Novembro - 13 I) Book Moedas Dólar futuro 0.85 2.61 Cupom cambial -0.04 0.67 Opções de dólar 0.64 3.34 Moedas -0.19 0.27 Resultado Moedas 1.26 6.89
II) Book Renda Fixa
DI pré 3.41 11.53 Opções de IDI -0.05 0.59 Swaps Inflação 0.00 -0.68 RF Inflação -0.55 -3.08 Global Rates -0.11 -2.08 Crédito -0.05 -0.78
Resultado Renda Fixa 2.65 5.50
III) Book Ações
Resultado Ações 0.37 2.30
CDI 0.71 7.22
Moedas (I)+Renda Fixa (II)+Outros 3.50 10.30
Ações(III) 0.37 2.30
Custos -0.87 -3.68
3.71 16.14
Resultado Real do Verde - rentabilidade ex CDI Acumulado
2013
Resultado do Fundo
Para todos os ativos que utilizamos caixa, as rentabilidades expressas acima já são reais (ex CDI)
7.22% 5.50% 2.30% 6.89% 2.09% 3.68% 16.14% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 22% 24% CDI Book Renda Fixa Book
Objetivo
Público Alvo
Classificação Anbima:Multimercados Macro Admite Alavancagem:Sim
Gestor:Credit Suisse Hedging-Griffo Asset Management S.A Administrador:Credit Suisse Hedging-Griffo Corretora De Valores S.A.
Características CSHG VERDE FIC FIM x CDI
Data de início Aplicação Mínima: Saldo Mínimo: Movimentação Mínima: Cota: Cota aplicação: Cota resgate: Liquidação resgate: Taxa de saída antecipada: Taxa de administração: Taxa de performance:
Performance Volatilidade anualizada (Desvio padrão - média 40 dias)
Retorno anualizado Desvio padrão anualizado ** Índice de sharpe ** Rentabilidade em 12 meses Número de meses positivos Número de meses negativos Número de meses acima de 100% do CDI Número de meses abaixo de 100% do CDI Maior rentabilidade mensal
Menor rentabilidade mensal
Patrimônio líquido R$
Patrimônio médio em 12 meses *** R$
** Calculado desde 02/01/1997 até 29/11/2013 *** Ou desde a sua constituição, se mais recente.
Rentabilidades (%) *
Rentabilidade líquida de administração e performance e bruta de impostos.
Sistema: INFINITE Report ID: A383E88F8A7671E6C632A5A4C3455DC0
459.37 543.53 619.62 708.64 788.66 875.24 988.32 1,079.88 1,165.03 Acum. CDI 24.43 60.03 100.31 135.02 175.62 228.22 304.64 370.06 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 3,229,786,277.79 5,366.93 6,042.75 7,243.48 8,428.67 19.55 16.14 24.43 28.61 25.17 17.33 17.27 19.09 23.28 16.17 9.90 9.74 11.59 8.41 7.22
Set Ano CDI Acum.
Fdo. 12.36 19.00 15.05 11.82 12.37 29.10 67.66 294.66 404.89 556.42 876.24 1,288.44 1,599.90 1,945.54 2,512.98 3,316.10 3,096.20 4,705.98 30.01 48.72 42.22 22.43 29.10 29.86
Out Nov Dez
0.97 1.15 4.37 2.43 1.87 2.41 1.98 0.97 -1.30 0.37 2.63 4.39 2.90 -0.00 4.40 0.82 1.57 3.70 1.39 1.66 3.09 0.36 2.54 1.86 3.00 2.52 3.62 -0.50 2.82 4.23 2.62 1.99 4.80 -1.37 11.41 -1.66 1.71 -3.92 -0.48 3.35 1.16 1.16 0.71 3.12 0.78 1.79 0.33 2.70 -2.71 1.98 2.55 -1.68 -0.51 0.69 4.58 4.37 2.28 1.91 -0.87 4.76 1.22 0.33 1.27 3.65 2.65 1.94 -0.19 0.96 -1.13 2.32 0.98 1.74 3.66 -2.46 1.86 1.86 0.11 0.70 4.12 1.10 -2.17 4.80 4.17 -0.68 5.16 1.44 4.98 3.79 4.48 1.69 1.85 1.09 2.01 1.03 1.14 0.93 2.76 1.37 2.89 -3.53 3.68 2.44 -7.32 0.33 0.43 4.09 4.94 2.70 2.77 1.81 0.43 1.45 1.18 1.40 1.83 -0.42 5.32 2.01 4.76 4.02 0.28 10.96 3.31 3.45 2.28 3.83 -0.28 5.96 0.73 2.29 4.46 3.71 0.48 2.75 6.09 0.60 0.27 1.09 1.45 1.15 3.34 4.14 0.12 1.58 -0.35 2.71 1.95 -8.91 0.77 2.84 1.05 -0.94 0.65 2.61 1.90 2.16 0.77 -2.19 3.71 1.90 4.51 5.31 2.62 1.11 4.52 6.96 2.30 2.46 2.19 -0.27 2.19 3.56 2.80 2.12 2.20 135.40 27.93 1.23 20.33 27.74 30.74 -6.44 1.24 1.99 1.47 2.96 50.37 13.75 Jan 2.15 2.61 63.45
Fev Mar Abr Mai
1.53 0.73 2.23 0.92 2.43 4.68 4.09 3.79 7.43 3.13 0.72 3.84 3.33 2.23 0.83 4.38 2.19 3.68 2.46 -0.85 5,000.00 2,000.00
Fundo multimercado que tem como objetivo buscar rentabilidade acima do Certificado de Depósito Interbancário - CDI.
Fundo destinado ao público em geral, observados os valores mínimos de aplicação inicial, permanência e movimentação constantes no prospecto.
02/01/1997 5,000.00
Jun Jul Ago
3,476,807,401.84 Calculado até 29/11/2013 Fechamento D+0 D+0 D+1 Não há 1,50% a.a ¹ 20% que exceder a 100% do CDI.
3.28% 0.48% Fundo 30.18% 9.27% 1.50 17.04% 177 25 136 66 63.45% -8.91% CDI 16.25% 0.38% -7.79% 202 -1000% 0% 1000% 2000% 3000% 4000% 5000% 6000% 7000% 8000% 9000% ja n-9 7 ja n-9 8 ja n-9 9 ja n-0 0 ja n-0 1 ja n-0 2 ja n-0 3 ja n-0 4 ja n-0 5 ja n-0 6 ja n-0 7 ja n-0 8 ja n-0 9 ja n-1 0 ja n-1 1 ja n-1 2 ja n-1 3 Fundo CDI 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 35.0% 40.0% 45.0% 50.0% m ar -9 7 m ar -9 8 m ar -9 9 m ar -0 0 m ar -0 1 m ar -0 2 m ar -0 3 m ar -0 4 m ar -0 5 m ar -0 6 m ar -0 7 m ar -0 8 m ar -0 9 m ar -1 0 m ar -1 1 m ar -1 2 m ar -1 3 Fundo CDI
Este fundo está fechado para novas aplicações. ¹ A taxa de administração máxima paga pelo FUNDO, englobando a taxa de administração acima e as taxas de administração pagas pelo FUNDO nos fundos que poderá eventualmente investir será de 2,00% a.a.
* Rentabilidade obtida no passado não representa garantia de resultados futuros; Fundos de Investimento não são garantidos pelo administrador do fundo, gestor da carteira, de qualquer mecanismo de seguro, ou ainda, do fundo garantidor de crédito (fgc); Ao investidor é recomendada a leitura cuidadosa do prospecto e o regulamento do fundo de investimento antes de efetuar qualquer decisão de investimento. Caso o índice comparativo de rentabilidade utilizado neste material, não seja o parâmetro objetivo do fundo (benchmark oficial), tal indicador é meramente utilizado como referência econômica. Para obter informações sobre o uso de derivativos, conversão de cotas, objetivo e público alvo, consulte o prospecto e o regulamento do fundo. Verifique a data de início das atividades deste fundo. Para avaliação da performance de fundos de investimento, é recomendável uma análise de, no mínimo, 12 meses. Verifique se este fundo utiliza estratégias com derivativos como parte integrante de sua política de investimento. Tais estratégias, da forma como são adotadas, podem resultar em perdas patrimoniais para seus quotistas, podendo inclusive acarretar perdas superiores ao capital aplicado e a conseqüente obrigação do cotista de aportar recursos adicionais para cobrir o prejuízo do fundo.Verifique-se este fundo está autorizado a realizar aplicações em ativos financeiros no exterior. A presente Instituição aderiu ao Código ANBIMA de Regulação e Melhores Práticas para os Fundos de Investimento. Este fundo pode estar exposto a significativa concentração em ativos de renda variável de poucos emissores. Para fundos que perseguem a manutenção de uma carteira de longo prazo, não há garantia de que o
fundo terá o tratamento tributário para fundos de longo prazo. Verifique se a liquidação financeira e conversão dos pedidos de resgate deste fundo ocorrem em data diversa do respectivo pedido. A partir de 02/05/2008, todos os fundos de investimento que utilizam ativos de renda variável em suas carteiras deixam de apurar sua rentabilidade com base na cotação média das ações e passam a fazê-lo com base na cotação de fechamento destes ativos. Desta forma comparações de rentabilidade destes fundos com índices de ações devem utilizar, para períodos anteriores a 02/05/2008, a cotação média destes índices e, para períodos posteriores a esta data, a cotação de fechamento. Ouvidoria Credit Suisse Hedging-Griffo - 0800 77 20 100 ou www.cshg.com.br/ouvidoria.
