Motivos da Descontinuidade das Empresas nos Segmentos de Governança Corporativa da Brasil Bolsa Balcão B3
JULIO CESAR PINHEIRO Universidade Positivo (UP) IAGO FRANÇA LOPES Universidade Federal do Paraná (UFPR) JANAÍNA DA SILVA FERREIRA Universdade Federal de Santa Catarina (UFSC) ANTONIO NADSON MASCARENHAS SOUZA Universidade Federal do Paraná (UFPR) Resumo
Este artigo teve por objetivo identificar os motivos da descontinuidade das empresas nos segmentos de governança corporativa da Brasil Bolsa Balcão (B3). Para tanto, uma pesquisa documental com características qualitativas foi elaborada afim de analisar as narrativas proferidas pela companhias, bem como pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM) no que refere-se ao processo de descontinuidade nos níveis de governança corporativa de 35 empresas durante o período de 2015 a 2020. Assim, por meio de uma análise de conteúdo foram categorizados 10 motivos relacionados a deslistagem das empresas nos períodos analisados. Com vistas a avançar nas discussões, buscou-se nas Demonstrações Financeiras Padronizadas (DFP) a posicionalidade das empresas diante desses acontecimentos, e identificou-se que tais motivos possuem diversos determinantes que vão desde uma decisão estratégica até a falta de planejamento e administração por parte das companhias. Desta maneira, a proposta gerou implicações teóricas e práticas ao evidenciar os motivos das descontinuidades nos níveis diferenciados de governança corporativa , enriquecendo o debate teórico sobre a temática e, adicionalmente, sobre à conscientização das organizações quanto à necessidade de realizarem um planejamento relativo à manutenção da listagem perante a B3. Palavras-chave: Governança corporativa, Descontinuidade, Segmentos de listagem.
1 INTRODUÇÃO
O conflito de interesses pautado nas relações de agência e separação da propriedade e controle são questões amplamente difundidas no meio acadêmico e profissional desde a década de 1930. Posto isso, Berle e Means (1932), enfatizavam a necessidade da adoção de mecanismos legais para mitigar os efeitos dos conflitos entre proprietários do capital e administradores e, com isso, conduzir a tomada de decisão dos gestores aos interesses dos stakeholders, a fim de gerar um cenário favorável para o bom desempenho e valor das companhias no mercado de capitais.
Nesse sentido, Selznick (2020) menciona que as organizações privadas passaram a necessitar de regras e princípios universais de uso do poder, que se aplicavam normalmente ao governo ou à governança pública, como mecanismo de redução do uso arbitrário de tal poder. Esse mecanismo de pesos e contrapesos, que é uma das bases da governança, passou a ser aplicado em diferentes funções sociais que necessitavam ser governadas, buscando, com isso, o equilíbrio entre aqueles que governam e outros que são governados. Isso não foi diferente para o caso das organizações privadas, pois os simples padrões de gerenciamento interno que as estruturavam e as dinamizavam se tornaram insuficientes diante da pluralidade de stakeholders e da necessidade informacional destes.
Para Arruda et al. (2008), a estrutura societária das empresas era centralizada substancialmente em uma única pessoa ou em um pequeno grupo. Entretanto, com o advento das mudanças econômicas e da globalização, a estrutura de controle e gestão das organizações foram alteradas e a separação entre a propriedade e o controle se tornou essencial para que a obtenção de controle familiar fosse reduzido, para que a descentralização e aumento na pulverização do capital em bolsa, bem como um aditamento no percentual de acionistas com direito de voto se tornasse uma realidade no mercado de capitais. Deste modo, as empresas, que antes eram geridas pelos proprietários, passaram a ser geridas pelos agentes. Em resposta a esse cenário, duas figuras dentro do escopo organizacional surgiram, inscritas no principal/proprietário e no agente/gestor. Além disso, uma ramificação da forma de gerenciar os negócios e conduzir os contratos de modo fidedigno passou a ser preocupação central dos administradores, principalmente em um contexto que demanda fornecer informações aos stakeholders, denominados de mecanismos da governança corporativa.
Segundo o Instituto Brasileiro de Governança Corporativa (IBGC) (2009) a governança corporativa representa a forma como as empresas são dirigidas e controladas. Além disso, estima-se que a governança corporativa represente um meio de criar um cenário de confiabilidade para que os usuários da informação contábil, financeira e econômica possam tomar decisões. Para Andrade e Rosseti (2004, p. 26) a governança corporativa abrange um “conjunto de mecanismos internos e externos, de controle e incentivo, e tem por base valores definidos pela ética aplicada à gestão de negócios, visando a promoção de um desenvolvimento sustentável nos aspectos econômicos, ambiental e social”. Assim, estima-se que a governança corporativa contribua para o desevolvimento e permanência no mercado das empresas, no que tange construir evidências de que as decisões estejam sendo tomadas com vistas a atender os financiadores da dívida também.
No Brasil, em meio aos inúmeros escândalos e percalços causados pela falta de transparência organizacional, por ações que colocam os interesses pessoais ao invés dos interesses dos acionistas diante de decisões, pela incessante assimetria de informações existente entre a companhia e os diversos agentes envolvidos, bem como pela ausência de participação efetiva dos acionistas nos conselhos de administração destas empresas, é que os mecanismos de governança corporativa passaram a ser, ao longo do tempo, um dos principais indicativos de sustentabilidade, credibilidade e desenvolvimento no mercado (Benedetti & Barrilari, 2013).
Nessa direção, o mercado de capitais brasileiro passou por aperfeiçoamentos significativos com vistas a contornar as situações que colocavam em evidência a ausência de controle por parte dos administradores no que tange a maximização da renda dos acionistas e até mesmo a saudabilidade econômica das empresas. Um dos produtos desse aperfeiçoamento é a criação dos Níveis Diferenciados de Governança Corporativa (NDGC), inscritos em Nível I, Nível II e Novo Mercado – implementados no mercado pela Bovespa, com intuito de deliberar regras específicas para as companhias. A ideia consiste em classificar as organizações em níveis de governança corporativa de acordo com o seu grau de compromisso assumido com às práticas da boa governança preconizadas pelos NDGC.
Posto que existem pré-requisitos para o enquadramento das organizações nesses níveis de Governança Corporativa, o Instituto Brasileiro de Governança Corporativa (IBGC, 2009) menciona que a implementação de práticas de governança corporativa pelas empresas tem por proposta aumentar o valor da empresa para a sociedade, facilitar o acesso das empresas ao capital, contribuir para a longevidade das organizações e conferir a possibilidade dos atributos de governança se refletirem no desempenho econômico-financeiro das empresas. Posto isso, observa-se que há espaço para contribuições acadêmicas e profissionais relacionadas à adesão dos NDGC por parte das organizações brasileiras (Lorenzi et al., 2009), bem como para desenvolver instrumentos de pesquisas que apresentem uma maior diversificação de indicadores capazes de captar não somente os efeitos dos atributos desta adesão sobre o desempenho das empresas, mas também os efeitos gerados pela descontinuidade dessas organizações nos referidos níveis de governança corporativa.
Nesse sentido, o presente estudo busca responder Quais os motivos da descontinuidade das empresas nos segmentos de governança corporativa da Brasil Bolsa Balcão (B3)? Posto esta questão, busca-se identificar os motivos relacionados a descontinuidade das empresas nos segmentos de governança corporativa da (B3). Para responder e elencar evidências diante da questão proposta, parte-se de uma pesquisa qualitativa, a qual avalia as narrativas divulgadas pela B3, no período de 2015 a 2020.
A julgar que, com o advento das regulamentações relacionadas a transparência no meio empresarial, a adoção da conformidade tornou-se uma questão estratégica aos mais variados tipos de organizações e segmentos econômicos, desde empresas e entidades do terceiro setor, como entidades de natureza pública, até sociedades anônimas de capital aberto ou fechado de todas as regiões do mundo (Manzi,2008), identificar os motivos da descontinuidade das empresas nos segmentos de governança corporativa da (B3) representa um ganho que contribui com as discussões que cercam os conflitos pautados nas relações de agência e separação da propriedade e controle. E ainda, com essa indagação abre-se espaço para um mapeamento explícito dos motivos que alteram a descontinuidade das empresas nos níveis de governança corporativa, o que pode contribuir com as decisões dos investidores, uma vez que há literaturas que discorrem da necessidade de alinhamento entre objetivo individual e empresarial para tomada de decisão.
Além disso, espera-se que o estudo sirva como base para a ampliação e diversificação de métodos de análise qualitativa que relacionem os atributos de governança corporativa e, por meio do rigor metodológico. Além disso, dada a relevância dos mecanismos de controle e incentivo, proporcionados pela governança corporativa, para a tomada de decisão, direcionamento de recursos e credibilidade perante o mercado, o estudo torna-se viável ao meio corporativo justamente por evidenciar os motivos pelos quais as organizações brasileiras apresentam descontinuidade nos segmentos da governança corporativa da B3.
2 REFERENCIAL TEÓRICO 2.1 Governança Corporativa
A governança corporativa nasceu objetivando a separação do controle e gestão das organizações. Isso porque, a mesma é orientada por um conjunto de práticas, valores e normas que definem mecanismos de controle, monitoramento e incentivos que visam a diminuição dos conflitos de interesses e a mitigação do oportunismo por parte dos gestores. Além disso a governança corporativa apresenta-se como um ferramental que contribui para a otimização dos recursos reais e potenciais das empresas, promovendo o desenvolvimento e o crescimento econômico (Silveira et al., 2003; Kitagawa et al., 2007; Lee e Lin, 2010).
A governança corporativa pode ser definida como um processo que permite e facilita a conciliação dos interesses e comportamentos do principal e do agente. Para tanto, considerando que tais interesses nem sempre são convergentes, o sucesso da governança corporativa está diretamente ligado a uma maior transparência nas informações, clareza e boa definição das operações, prestação de contas e intenção e empenho dos indivíduos em atingir os resultados (Brigham et al., 2001).
A governança corporativa pode ser compreendida também como um conjunto de medidas ligadas ao relacionamento entre os executivos, o conselho de administração da empresa, os acionistas e outros stakeholders, que proporciona a criação de uma estrutura capaz de definir os objetivos e a forma de atingi-los, bem como realizar a fiscalização do desempenho da empresa (Organização para a Cooperação e Desenvolvimento Econômico - OECD, 2004). Ainda, a governança corporativa está atrelada aos mecanismos pelos quais os fornecedores de recursos – investidores externos – garantem que irão obter para si o retorno sobre seus investimentos sem sofrerem expropriação por parte dos investidores internos tais como gestores e acionistas controladores (Shleifer e Vishny, 1997; La Porta et al., 2000).
A aplicação desses mecanismos é capaz de fortalecer as companhias, conceder e desenvolver competências que podem ser utilizadas para enfrentar novos níveis de complexidade, harmonizar interesses, ampliar estratégias, e aumentar a confiança dos investidores a partir de uma maior transparência, prestação de contas e equidade no tratamento e concessão de direitos aos acionistas (Rabelo et al., 2007). Além disso, é importante ressaltar que o estreitamento do relacionamento das partes interessadas é um indicativo fundamental para se obter valorização dos ativos da organização (Ramos & Martinez, 2006).
Em uma ótica voltada ao mercado financeiro, a governança corporativa é uma maneira pela qual a empresa organiza seus relacionamentos por meio da transparência contábil, haja visto que, à medida que a qualidade da informação contábil é capaz de reduzir os custos de agência, esta auxilia na efetividade da aplicação dos recursos dos provedores de capital (Lopes & Martins, 2005). Em complemento, as boas práticas de governança corporativa não estão voltadas apenas ao valor das organizações, mas também para a qualidade das informações sobre o desempenho contábil-financeiro de uma empresa. Logo, no aspecto relevância, a contabilidade é um importante instrumento para gerar métricas de fixação de metas, viabilizar a compreensão e o monitoramento de fenômenos ocorridos na empresa e subsidiar a tomada de decisão (Hendriksen & Van Breda, 1999).
Há várias posições conceituais referentes a governança corporativa, sendo que algumas estão atreladas aos direitos dos acionistas minoritários, outras se concentram no relacionamento existente entre os acionistas, conselho de administração e gestores; também há aquelas que estão ligadas a estruturas de propriedade, gestão e controle embasadas na definição de estratégias; por fim, observa-se aquelas que focam em sistemas de valores e padrões de comportamentos apresentados pela organização (Iquiapaza et al., 2007). Logo, por meio dos conceitos apresentados, podemos observar que a governança corporativa tem como foco o alinhamento de interesses de administradores e proprietários da companhia. A utilização das boas práticas serve como critério de apoio para a gestão, tendo por objetivo equiparar os direitos e atingir os ideais propostos pelos acionistas.
2.2 Segmento de Listagem da Brasil Bolsa Balcão B3
A governança corporativa começou a ser utilizada no Brasil no final dos anos 90, com intuito de gerar maior confiança por parte das empresas em meio aos cenários de economia instável e promover mercados transparentes, tendo por responsável o IBGC (Silveira, 2010). Desde então, de maneira gradativa, as práticas de governança corporativa foram sendo incorporadas ao mercado, fato este que incentivou as organizações a adotarem uma crença positiva quanto a expansão do mercado de capitais e a retomada e conquistas de investidores.
Nesse sentido, em 2000, a Bovespa criou o Nível Diferenciado de Governança Corporativa (NDGC) – Nível I, Nível II e Novo Mercado – com regras específicas para as companhias, o que se tornou um passo para a evolução e desenvolvimento do mercado de capitais brasileiro. O NDGC indica ao mercado um comprometimento e preocupação por parte das empresas com os interesses dos acionistas. As exigências relativas ao enquadramento das empresas em cada um desses níveis são apresentadas na Figura 1.
Exigências NOVO MERCADO NÍVEL 2 NÍVEL 1
Características das Ações Emitidas
Somente de ações ON Ações ON e PN (com direitos adicionais) Ações ON e PN (conforme legislação) Composição do Conselho de Administração
• Mínimo de 3 membros (conforme legislação)
• Pelo menos 2 ou 20% devem ser independentes
• Mandato unificado de até 2 anos
• Mínimo de 5 membros • Pelo menos 20% devem ser independentes
• Mandato unificado de até 2 anos Mínimo de 3 membros (conforme legislação) Concessão de Tag
Along 100% para ações ON 100% para ações ON e PN
80% para ações ON (conforme legislação) Oferta pública de aquisição de ações no mínimo pelo valor econômico
Realização de OPA por preço justo, com quórum de aceitação ou concordância com a saída do
segmento de mais de 1/3 dos titulares das ações em circulação (ou
percentual maior previsto no Estatuto Social)
Realização de OPA, no mínimo, pelo valor econômico em caso de cancelamento de registro ou saída do segmento, exceto se houver migração para Novo Mercado
Não aplicável
Demonstrações
Financeiras Conforme legislação Traduzidas para o inglês
Conforme legislação
Obrigação do Conselho de Administração
Manifestação sobre qualquer oferta pública de aquisição de ações de emissão da companhia (com conteúdo mínimo, incluindo alternativas à aceitação da OPA disponíveis no mercado)
Manifestação sobre qualquer oferta pública de aquisição de ações de emissão da companhia (com conteúdo mínimo) Não há regras específicas Percentual Mínimo de Ações em Circulação (free float)
25% ou 15%, caso o ADTV (average daily trading volume) seja superior a R$ 25 milhões
No mínimo 25%
Ofertas Públicas de Distribuição de ações
Esforços de dispersão acionária,
exceto para ofertas ICVM 476 Esforços de dispersão acionária
Exigências NOVO MERCADO NÍVEL 2 NÍVEL 1
Vedação à acumulação de cargos
• Presidente do conselho e diretor presidente ou principal executivo pela mesma pessoa
• Em caso de vacância que culmine em acumulação de cargos, são obrigatórias determinadas divulgações
• Presidente do conselho e diretor presidente ou principal executivo pela mesma pessoa
Reunião pública anual e
calendário de eventos corporativos
Realização, em até 5 dias úteis após a divulgação de resultados
trimestrais ou das demonstrações financeiras, de apresentação pública (presencial, por meio de
teleconferência, videoconferência ou outro meio que permita a
participação a distância) sobre as informações divulgadas
Obrigatório
Divulgação adicional de informações
• Políticas de (i) remuneração; (ii) indicação de membros do Conselho de Administração, seus comitês de assessoramento e diretoria estatutária; (iii) gerenciamento de riscos; (iv) transação com partes relacionadas; e (v) negociação de valores mobiliários, com conteúdo mínimo, exceto a de remuneração • Divulgação (i) anual de relatório resumido do comitê de auditoria estatutário contemplando os pontos indicados no regulamento; ou (ii) trimestral de ata de reunião do Conselho de Administração, informando o reporte do comitê de auditoria não estatutário
Política de negociação de valores mobiliários e código de conduta
Comitê de
Auditoria Obrigatória Facultativo Auditoria interna Obrigatória Facultativo Compliance Obrigatória Facultativo Vedação a
disposições estatutárias
Limitação de voto inferior a 5% do capital Não há regras específicas Adesão à Câmara
de Arbitragem do Mercado
Obrigatória Facultativa
Figura 1. Exigências relativas ao enquadramento nos NDGC Fonte: Brasil Bolsa Balcão [B]³, (2020).
2.3 Discussões Empíricas sobre a Temática
A literatura dispõem de uma pluralidade de resultados que envolvem os mecanismos de governança coporativa nas organizações (Carvalho, 2003; Martins, 2006; Procianoy & Verdi, 2009; Fernandes et al., 2010; Catapan et al., 2013). Posto isso, nota-se que Carvalho (2003) mostrou que há uma correlação positiva entre a adesão dos NDGC e a otimização dos indicadores econômico-financeiros de organizações listadas na BM&FBovespa. O estudo de Carvalho (2003) é um indicativo no que tange elevar os níveis de competitividade da empresa por meio dos mecanismos de governança corporativa. Além disso, é uma forma de captar novos investidores, à medida que quanto maior o nível de governança corporativa maior tende a ser o desempenho da empresa.
Adicionalmente, Martins et al. (2006) apresentaram indicativos de que a migração das empresas do mercado tradicional para os níveis de governança corporativa estipulados pela Bovespa, provocou impactos relevantes na liquidez das ações das empresa, e, com isso, reflexos indiretos no custo de capital das mesmas. Pesquisas desse porte, acabam sendo úteis para a tomada de decisão por parte do acionista e por consequência a dívida e as operações das empresas passam a ser financiadas por usuários da informação contábil que buscam por liquidez.
Para Procianoy e Verdi (2009), a adesão formal aos níveis diferenciados de governança corporativa colaboraram para um aumento na liquidez das ações negociadas em bolsa e na diminuição da volatilidade dos preços, otimizando a relação entre risco e retorno. Por outro lado, Fernandes et al. (2010), por meio da análise dos indicadores econômico-financeiros de 40 empresas brasileiras no período de 2006 a 2008, já haviam constatado a não existência de mudanças significativas nos indicadores destas empresas após a adesão aos NDGC. Em adição, Catapan et al. (2013) não detectaram evidências estatisticamente significativas da relação entre adesão das boas práticas de governança corporativa e o desempenho das organizações brasileiras no período de 2008 a 2010. Esse cenário criado por Procianoy e Verdi (2009), Fernandes et al (2010) e Catapan et al. (2013) indicam que o papel da governança corporativa em termos de adesão aos diferentes níveis ainda carece de maiores discussões, uma vez que apresentam inconclusões.
Assim, com vistas a entender a configuração em termos espaciais da situação do mercado diferenciado de capitais brasileiros, na Tabela 1, é possível observar tal situação em junho de 2020.
Tabela 1 - Quantidade de empresas por nível de governança
Segmento Quantidade de empresas Percentual
Novo Mercado 142 33,65%
Nível 2 21 4,98%
Nível 1 26 6,16%
Não enquadradas nos NDGC 233 55,21%
Total 422 100,00%
Fonte: Elaborada pelos autores com base nos dados obtidos na B3 (2020).
Em meio a um cenário positivo, o Novo Mercado se tornou uma referência e recomendação para empresas de capital aberto. Pode-se associar, que, a adesão da política diferenciada de governança corporativa tem contribuído exponencialmente para o aumento da importância de desenvolvimento do mercado de capitais brasileiro. Sendo assim, este se tornou a principal fonte de financiamento das empresas brasileiras, haja visto que, um dos principais interesses das organizações no mercado de ações está atrelado a captação de recursos financeiros de longo prazo, a julgar que os juros cobrados no Brasil são altos e a única fonte de recursos com menor custo é o Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES), porém seus recursos são limitados (Barbosa, 2006).
Contudo, objetivando receber o capital de novos acionistas, as empresas possuem necessidade crescente de tornar sua gestão mais efetiva e com maior transparência. Com isso, percebe-se que as organizações passaram a buscar, de forma voluntária, a implementação de práticas de governança corporativa que se encaixem nas exigências de enquadramento ao Novo Mercado.
Para Carvalho et al. (2007), a busca pelo ingresso ao Novo Mercado está ligada aos benefícios percebidos pelas empresas voltados principalmente ao crescimento do interesse de capital estrangeiro e a atração de grandes investidores individuais nas ações da companhia. Além dos fatores credibilidade, perenidade e sustentabilidade do negócio, as empresas enxergam que também é possível obter a redução do custo de capital por meio do lançamento de ações e pela aquisição de empréstimos em instituições financeiras que, por meio dos fatores mencionados, passam a ser taxados com menor juros.
A entrada de uma organização nos NDGC pode ser entendida como a adesão de um conjunto de regras societárias denominadas “boas práticas de governança corporativa” que, por sua vez, são mais rígidas do que as exigências presentes na legislação brasileira, capazes de gerarem um maior desempenho econômico-financeiro para as organizações que prezam
pelo ingresso e permanência nos NDGC. Cabe entender portanto, o que leva a descontinuidade dessas empresas nesses NDGC, uma vez que estes estão embutidos em fornecer as organizações chancelas de fidediginidade informacional e comprometimento com os acionistas.
Sobre a governança corporativa, Bortolon et.al (2015) utilizaram a metodologia de diferença de médias para investigar a relação entre a governança corporativa e a deslistagem da BM&FBovespa de empresas brasileiras no período de 2008 a 2012. As práticas de governança corporativa relacionadas à ética, ao disclosure e ao conselho de administração não apresentaram diferenças estatisticamente significativas, no entanto, situação contrária foi encontrada para a dimensão de estrutura de propriedade, que pode ser explicada pela alta concentração acionária nas empresas brasileiras, assim como um mercado de capitais pouco desenvolvido. Vale ressaltar que os autores encontraram que quanto mais avançada são as práticas de governança corporativa menores são as chances das empresas solicitarem a deslistagem da da BM&FBovespa.
Já Oliveira et.al (2018) contribuem ao observar que a maior disponibilidade de caixa em momentos de crise aumenta a chance de a empresa se deslistar e a proteção aos acionistas minoritários inverte o processo, ou seja, minimiza a probabilidade dessa deslistagem. Cordeiro Júnior, Peixoto e Carvalho (2020) pesquisaram problemática semelhante e na sua análise descritiva observaram que as empresas deslistadas tendem: a ter estrutura piramidal, são menores, possuem menor crescimento de vendas, são menos endividadas e investem menos, assim como possuem menor liquidez nas suas ações. Já a regressão logística aponta que empresas que possuem maior caixa, são menores em tamanho e são menos líquidas tendem ao deslistamento.
3 PROCEDIMENTOS METODOLÓGICOS 3.1 Delineamento da Pesquisa
O estudo se caracteriza por apresentar uma natureza descritiva, em termos de abordagem do problema qualitativo, realizado por meio de análise documental tendo como foco analisar as empresas que negociam suas ações na B3.
3.2 Grupo de Interesse
Tem-se por interesse as empresas listadas na B3 que foram deslistadas e listadas no período de 2015 a 2020, conforme evidenciado na Tabela 2.
Tabela 2 - Quantidade de empresas listadas e deslistadas nos níveis de governança da B3
Situação atual Quantidade de empresas Percentual
Deslistadas 84 28,57%
Listadas 210 71,43%
Total 294 100,00%
Fonte: Elaborada pelos autores com base nos dados obtidos da B3 (2020).
Sendo assim, como tem-se interesse nos aspectos voltados a descontinuidade das empresas nos NDGC adotou-se como população as 84 empresas deslistadas e um recorte temporal de 5 anos, fazendo com que a amostragem fosse delimitada apenas à 35 empresas deslistadas durante os anos de 2015 a 2020. Estas empresas encontram-se distribuídas em 9 setores, bem como seus respectivos segmentos, conforme mostrado no Figura 2.
Setores Segmentos
Financeiro
Bancos
Exploração de imóveis
Serviços financeiros diversos Consumo cíclico Fios e tecidos Hotelaria Incorporações Produtos diversos Programas de fidelização Serviços educacionais Bens industriais Exploração de rodovias
Máquinas e equipamentos industriais Serviços de apoio e armazenagem Serviços diversos
Consumo não cíclico Alimentos diversos Laticínios
Materiais básicos
Materiais diversos Minerais não metálicos Papel e celulose
Saúde Medicamentos e outros produtos
Serviços médicos - hospitalares, análises e diagnósticos Utilidade pública Energia elétrica
Petróleo, gás e biocombustíveis Exploração, refino e distribuição Tecnologia da informação Computadores e equipamentos Figura 2. Setores Econômicos e seus Respectivos Segmentos
Fonte: Elaborada pelos autores com base nos dados obtidos da B3, 2020.
Ainda, por da Tabela 3, é possível observar de forma sintética a representatividade de cada setor em relação as 35 empresas que foram deslitadas no períodode 2015 e 2020.
Tabela 3 - Quantidade de Empresas Deslistadas por Setor Econômico
Setores Quantidade de empresas Percentual
Financeiro 8 22,86%
Consumo cíclico 6 17,14%
Bens industriais 5 14,29%
Consumo não cíclico 4 11,43%
Materiais básicos 4 11,43% Saúde 3 8,57% Utilidade pública 3 8,57% Petróleo, gás e biocombustíveis 1 2,86% Tecnologia da informação 1 2,86% Total 35 100,00%
Fonte: Elaborada pelos autores com base nos dados obtidos da B3 (2020).
3.3 Coleta e Análise dos Dados
A coleta de dados deu-se por meio de duas fontes. A primeira, consiste no levantamento de informações qualitativas, entendidas como narrativas divulgadas pela Brasil Bolsa Balcão (B3) no que tange o aspectos relacionados a descontinuidade das empresas nos NDGC. No entanto, ressalta-se que os dados em questão possuem versões atualizadas diariamente, desta forma, para fins de registro, as análises foram realizadas com informações coletadas no dia 10 de agosto de 2020. A coleta de dados foi realizada com base no conjunto completo das empresas que compõem e que compuseram os segmentos de governança corporativa da B3, desde a criação dos NDGC, inscritas nas 35 empresas elencadas. A segunda, consiste nas narrativas realizadas pelas 35 empresas no que tange o processo de descontinuidade nos NDGC, estas foram identificadas por meio das Demonstrações Financeiras Padronizadas em especial nos itens inscritos em fatos relevantes e avisos aos acionistas, no presente período da pesquisa, o qual envolve de 2015 a 2020.
Após coleta de dados, foi possível organizar as informações em software denominado Microsof Excel®. Assim, empregou-se a técnica de análise de conteúdo, para analisar os motivos das descontinuidades das 35 empresas analisadas. Em contrapartida consubstanciou-se tais informações a partir dos relatórios econômicos financeiros das empresas que compuseram a amostra. A técnica referida se justifica pelo potencial para compreender os motivos pelos quais ocorre a passagem da condição de empresa listada para deslistada em cada segmento de governança corporativa da B3. Em seguida foi realizado o processo de codificação dos dados e a escolha de uma unidade de registro, a qual, mediante o tema do estudo, se ateve aos principais motivos relacionados a descontinuidade das companhias nos segmentos de governança corporativa da B3. Após a identificação destes, apresentou-se critérios de categorização, ou seja, escolha de categorias (classificação e agregação), que podem ser entendidas como formas de pensamento e reflexos da realidade que se encontram dispostas de forma resumida (Bardin, 2011).
Logo, procurou-se levar em consideração critérios semânticos, sintáticos, léxicos e expressivos, permitindo a junção de um número considerável de informações que foram organizadas em duas etapas: inventário – isolamento de elementos comuns – e classificação – divisão dos elementos e imposição da organização. A partir disso, foi possível dar seguimento nas análises preliminares.
De forma complementar foi extraído dos documentos analisados narrativas que expressassem os motivos pelos quais houve a descontinuidade da empresa em um determinado segmento de governança, geralmente a empresa e a CVM emitem uma nota justificaticando a descontinuidade da empresa naquele segmento. Assim, de modo inicial elencou-se os principais assuntos que estavam relacionados com a descontinuidade das organizações nos segmentos de governança corporativa, a partir da leitura dos pareceres concedido pela B3, no intuito de analisar as razões que motivaram a deslistarem de algum NDGC das companhias analisadas.
4 ANÁLISE E DISCUSSÃO DOS RESULTADOS
A Tabela 4 apresenta os motivos relacionados a deslistagem das 35 empresas analisadas.
Tabela 4 - Motivos relacionados a deslistagem das 35 empresas analisadas
Motivos Ocorrências Percentual
Oferta pública de aquisição - OPA 16 45,71%
Incorporação empresarial 4 11,43%
Regressão de segmento 4 11,43%
Cancelamento de registro junto à CVM 3 8,57%
Deslistagem voluntária 3 8,57%
Dissolução e liquidação empresarial 1 2,86%
Falência empresarial 1 2,86%
Reorganização societária 1 2,86%
Resgate empresarial 1 2,86%
Descumprimento do Regulamento da B3 1 2,86%
Total 35 100,00%
Fonte: Elaborada pelos autores com base nos dados obtidos da B3 (2020).
Nota-se que o principal motivo de deslistagem praticados pelas 35 empresas elencadas na pesquisa está inscrito no aspecto relacionado a Oferta pública de aquisição – OPA. Após esse reconhecimento torna-se salutar consbstanciar esse mapeamento junto as narrativas praticas pelas organizações de interesse da pesquisa.
A Instrução CVM nº 361/2002 informa que as ofertas para compra de ações que estão em circulação na B3 podem ser de uma das seguintes modalidades: (I) OPA para cancelamento de registro; (II) OPA para aumento de participação acionária de um determinado investidor; (III) OPA para obtenção e/ou alienação do controle empresarial; (IV) OPA voluntária; (V) OPA para aquisição de controle de companhia aberta; e (VI) OPA concorrente.
Nesse sentido, observou-se que 16 empresas apresentaram descontinuidade em suas listagens por meio da realização da OPA, representando cerca de 45,71% do total de deslistagens ocorridas durante o período de 2015 e 2020. De uma forma analítica, identificou-se que, após a realização da OPA, 12 dessas empresas passaram a negociar suas ações nos segmentos básicos e/ou tradicionais da B3, até que a CVM se manifestasse quanto ao cancelamento de seus registros de companhia aberta. Em paralelo, destaca-se que a decisão sobre o cancelamento de registro e/ou fechamento de capital de uma companhia é de caráter privado, o que compete somente aos acionistas decidirem sobre as vantagens e desvantagens de tal processo (Eizirik et al., 2011).
As outras 4 companhias ofertaram suas ações e, posteriormente, se fez necessário aguardar uma atualização no registro da categoria de enquadramento junto à CVM que, em todos os casos, foi realizada a conversão da categoria “A” – emissores autorizados a negociarem quaisquer valores mobiliários em mercados regulamentados – para “B” – emissores autorizados a negociarem em mercados regulamentados valores mobiliários que não sejam ações, certificado de depósito de ações ou valores mobiliários que se convertam ou confiram o direito de adquirir ações ou certificados de depósito de ações.
É importante mencionar que, das empresas deslistadas mediante realização de OPA, 31,25% atuavam no setor financeiro e 68,75% se dividiam de forma minoritária nos setores de consumo cíclico, consumo não cíclico, bens industriais, utilidade pública, materiais básicos e saúde. Ainda, destas 16 empresas, 75,00% enquadravam-se no segmento do Novo Mercado e 25% se dividiam entre o Nível 1 e 2 da governança corporativa da B3.
O percentual mais alto de deslistagens de empresas do segmento do Novo Mercado nesta modalidade, questiona até que ponto as vantagens da governança corporativa elencadas por Carvalho (2003) sobre otimização dos indicadores econômico-financeiros, por Martins et al. (2006) sobre reflexos indiretos no custo de capital das empresas e por Procianoy e Verdi (2009) sobre a melhor relação entre risco e retorno são suficientes para manter as empresas na bolsa de valores.
A reflexão compactua com o resultado de Catapan et al. (2013) ao não detectar relação estatisticamente significante entre a adesão das boas práticas de governança corporativa e o desempenho das organizações brasileiras, se considerar este um motivo para deslistagem, por exemplo. Tal resultado surpreende pois acredita-se que as empresas listadas no Novo Mercado são as que possuem maior atenção dos investidores e maior possibilidade de captar recursos. Inclusive, os achados de Oliveira, Peixoto e Maestri (2018) e Cordeiro Júnior, Peixoto e Carvalho (2020) retratam que a maior disponibilidade de caixa é uma característica das empresas que tem maior probabilidade de se deslistarem, sendo que Oliveira, Peixoto e Maestri (2018) avançam na proposição ao reforçar que o achado ocorre em tempos de crise.
Se já foram financiadas e possuem caixa para a deslistagem, as empresas podem utilizar outros critérios para financiamentos futuros. Há de se pontuar que por trás da deslistagem das empresas há incontáveis motivos que não são mencionados e que podem estar relacionadas à relação de custo e benefícios da informação contábil, ou da estrutura de propriedade (concentração acionária) observada por Bortolon e Silva Junior (2015).
Logo, com intuito de analisar quais os pareceres e pronunciamentos realizados pelos agentes envolvidos nas deslistagens, utilizou-se como exemplo o comunicado realizado pelo Banco Sofisa S.A. (2016), o qual, enquanto emissor das ações ofertadas, informou que:
[...] devido a realização com sucesso do leilão da oferta pública para aquisição de até a totalidade das ações preferenciais em circulação da Companhia, para fins de cancelamento de seu registro como emissora de valores mobiliários categoria "A", com a consequente saída do Nível 2 [...] a Companhia passa a ser uma companhia de capital fechado e as ações de sua emissão deixaram de estar listadas para negociação na BM&FBOVESPA S.A. – Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros e em qualquer outro mercado organizado (Banco Sofisa, 2016,p.1).
Nesse sentido, a B3 (2016), no papel de gestora das negociações de compra e venda de ações, informou que:
[...] as ações de emissão desse banco deixam de ser listadas no Nível 2 a partir de 26/10/2016, considerando a OPA realizada em 25/10/2016, passando a ser negociadas no segmento básico da BM&FBOVESPA, até que a CVM cancele o seu registro de companhia aberta.
Por fim, a CVM (2016), sendo a disciplinadora e fiscalizadora do mercado de valores mobiliários, emitiu um pronunciamento salientando que o Banco Sofisa S.A. teria solicitado a [...] unificação das ofertas públicas de aquisição de ações (“OPA”) de emissão da Companhia por aumento de participação, para cancelamento de registro e saída do segmento especial denominado Nível 2 da BM&FBovespa S.A. [...]” e, após a realização de todas as diligências, “O Colegiado, acompanhando o entendimento da área técnica [...] deliberou, por unanimidade, o deferimento do pedido da Ofertante". 4.2 Incorporação Empresarial
Conforme definido pelo art. 227 da Lei 6.404/1976, a incorporação empresarial pode ser compreendida como a operação pela qual uma empresa já existente absorve uma ou mais sociedades, lhe sucedendo todos os direitos e obrigações. Nesse sentido, Young (2005) menciona que muitas empresas não apresentam organização ou preparação para lidar com determinadas condições do mercado e, para isso, recorrem a reestruturações, sendo elas através de uma união com outras organizações ou, até mesmo, através de um desmembramento total ou parcial com intuito de manter-se ativas.
Com base nesse contexto, observou-se que 4 empresas enquadradas no segmento de listagem do Novo Mercado, deixaram de negociar suas ações de emissão na B3 em razão da incorporação empresarial, representando cerca de 11,43% do total de deslistagens ocorridas durante o período analisado. Cabe destacar que, com a efetivação de tal operação, a incorporadora não perdeu a sua identidade ou personalidade jurídica, por outro lado, as companhias incorporadas desapareceram juridicamente. Destas empresas, observou-se que 50,00% atuavam no setor econômico financeiro, 25,00% no setor de tecnologia da informação e 25,00% no ramo de petróleo, gás e biocombustíveis.
Pare este caso, verificou-se o parecer emitido por uma das empresas analisadas, a Bematech S.A. (2015), a qual informou que, com base na decisão da Superintendência Geral do CADE, teria sido aprovada a:
[...] incorporação das ações de Bematech por Makira II Empreendimentos e Participações S.A. (“Makira II”), seguida da Incorporação de Makira II por TOTVS (“Reorganização”), sem a interposição de qualquer recurso por terceiro, ou avocação pelo Tribunal do CADE [...] Assim, os acionistas de Bematech em 27 de outubro de
2015 passarão a ser acionistas de TOTVS a partir de 28 de outubro de 2015 (Bematech, 2015, p.1)
Com isso, a B3 (2015) também emitiu um comunicado informando que:
A partir de 28/10/2015, as ações de emissão da Bematech S.A. deixam de ser negociadas em razão da incorporação das ações da empresa pela Makira II Empreendimentos e Participações S.A. (“Makira II”), e da subsequente incorporação da Makira II pela Totvs.
4.3 Regressão de Segmento
No que se refere a regressão de segmento, verificou-se que 4 empresas deixaram de negociar suas ações de emissão nos NDGC e passaram a serem admitidas no segmento básico da B3. Destas companhias, destaca-se que 50,00% estavam listadas no Novo Mercado, 25,00% no Nível 1 e 25,00% enquadradas no segmento Bovespa Mais. Desta maneira, podemos compreender que a regressão de segmento corresponde ao ato das companhias migrarem de um segmento especial/mais exigente para um segmento básico/menos exigente da governança corporativa. Em paralelo, ressalta-se que as organizações que realizaram tal migração atuam em setores econômicos diversos, tais como: materiais básicos, financeiro, utilidade pública e consumo cíclico.
Tomando como base a empresa CR2 Empreendimentos Imobiliários S.A. (2020), observou-se que esta, com objetivo de informar seus acionistas e o mercado em geral, proferiu um comunicado informando que na:
[...] Assembleia Geral Extraordinária da Companhia [...] os acionistas aprovaram [...] a saída voluntária da Companhia do Novo Mercado, segmento de listagem especial da B3 S.A. – Brasil, Bolsa e Balcão (“B3”), e migração para o segmento básico de negociação, sem a realização de Oferta Pública de Ações (“OPA”) [...] A Saída Voluntária do Novo Mercado e a migração para o segmento básico da B3, conforme já informado pela Companhia, tem por objetivo seguir a estratégia da administração de diminuição de custos e a simplificação da estrutura da Companhia, tornando-a compatível com as suas atividades (CR2 Empreedimentos Imobiliários,2020,p.1). Em consonância com o parecer da companhia, a B3 (2020) informou que “A partir de 04/03/2020, as ações de emissão dessa empresa deixam de ser negociadas no Novo Mercado, passando a ser admitida à negociação no segmento Básico”.
4.4 Cancelamento de Registro junto à CVM
O cancelamento de registro junto à CVM se dá a partir do momento em que uma empresa se propõe a realizar o seu fechamento, consistindo no cancelamento do registro, ou registros de negociação de ações de valores mobiliários emitidos por esta. Para que ocorra o cancelamento referido, é necessário que haja a absorção das ações em circulação no mercado pelo acionista controlador, por meio de uma OPA.
Nesse sentido, observou-se que 3 empresas efetivaram tal operação, representando cerca de 8,57% do total de empresas deslistadas durante os anos de 2015 e 2020. Ainda, é importante ressaltar que, após as companhias realizarem o resgate das remanescentes, estas comunicaram o resultado à CVM, e somente após o órgão fiscalizador verificar todas as condições legais e regulamentares, o cancelamento do registro foi concedido. Por fim, notou-se que das companhias referidas, 66,67% eram listadas no notou-segmento Bovespa Mais e 33,33% estavam enquadradas no Novo Mercado, além do fato de atuarem em setores econômicos diversos, tais como: bens industriais, consumo cíclico e consumo não cíclico. Uma das
companhias analisadas foi a Somos Educação S.A. (2019), a qual, na época dos fatos, emitiu com base nas deliberações da CVM, um comunicado informando que:
[...] a Somos recebeu, nesta data, o Ofício n.º 164/2019/CVM/SEP/GEA-1, por meio do qual a CVM comunicou o deferimento do cancelamento de registro da Somos como emissora de valores mobiliários na categoria A, em vista do cumprimento de todas as disposições legais e regulamentares aplicáveis. Nesse sentido, a partir desta data, a Somos passa a ser uma companhia fechada e as ações de sua emissão deixam de estar listadas para negociação na B3 S.A. – Brasil, Bolsa, Balcão ou em qualquer outro mercado organizado (Somos Educação,2019,p.1).
Logo, a B3 (2019) salientou que “Considerando o cancelamento de registro dessa empresa pela CVM em 22/05/2019, os valores mobiliários de sua emissão deixam de ser negociados na B3 a partir do pregão de 22/05/2019”.
4.5 Deslistagem Voluntária
Devido as diversas circunstâncias que ocasionalmente desestimulam e/ou impossibilitam a listagem de suas ações ou demais valores mobiliários na B3, entende-se que as companhias abertas acabam recorrendo ao cancelamento desta listagem de forma voluntária perante a B3. Conforme analisado por Militão (2012), os principais fatores que ocasionam a deslistagem voluntária de uma organização estão atrelados ao baixo preço da ação, excesso de legislação, alterações estratégicas, incorporações e, até mesmo, práticas de recursos não contabilizados. Nesse contexto, entre os anos de 2015 e 2020, observou-se que 3 empresas realizaram tal operação que é conhecida como delisting, deslistagem voluntária ou fechamento de capital, com base nos termos do item 9.1 do Regulamento para Listagem de Emissores e Admissão à Negociação de Valores Mobiliários da B3. Essas deslistagens representam 8,57% do total de casos e todas as organizações que realizaram tal solicitação estavam enquadradas no segmento Bovespa Mais, com atuação nos setores econômicos de bens industriais, consumo cíclico e consumo não cíclico.
Desta maneira, podemos utilizar como exemplo a empresa BR Home Centers S.A. (2019), a qual após efetivação do delisting, emitiu um parecer informando que:
[...] foi aprovada em assembleia geral extraordinária realizada em 06 de agosto de 2019 a submissão do pedido voluntário de [...] cancelamento do registro de listagem da Companhia perante a B3. A Companhia manterá seus acionistas e o mercado devidamente informados acerca do assunto objeto deste fato relevante (BR Home Centers,2019,p1).
Concernente a isso, a B3 (2019) também comunicou que:
[...] cancelou em 14/08/2019, nos termos do item 9.1 de seu Regulamento para Listagem de Emissores e Admissão à Negociação de Valores Mobiliários, a listagem dessa companhia, em razão do pedido de cancelamento de listagem, apresentado pela companhia. Os valores mobiliários de sua emissão deixam de ser negociados na B3 a partir do pregão de 15/08/2019.
4.6 Dissolução e Liquidação Empresarial
Com base nas normativas prescritas na Lei 6.404/1976 e no Código Civil brasileiro, compreende-se a dissolução de uma companhia como o ato pelo qual se manifesta vontade ou se constata a obrigação de encerrar a existência de uma firma individual ou sociedade. Desta maneira, entende-se que é o momento em que se decide pela extinção de uma companhia,
decisão esta que pode ser tomada por deliberação do titular, sócios ou acionistas, ou por determinação legal do poder público.
Com isso, observou-se que, durante o período analisado, apenas a empresa CCX Carvão da Colômbia S.A., atuante no setor econômico de materiais básicos, bem como enquadrada no segmento do Novo Mercado, apresentou descontinuidade em sua listagem em razão da dissolução e liquidação empresarial, representando cerca de 2,86% do total de deslistagens do período. Ainda, cabe mencionar que, ao optar pela extinção de uma companhia, inicia-se imediatamente o processo de liquidação, compreendido como um conjunto de atos destinados a realizar o ativo, liquidar o passivo e destinar o saldo restante ao titular ou, mediante partilha, aos integrantes da sociedade.
Diante do exposto, a CCX Carvão da Colômbia S.A. (2020) informou que:
[...] Em 02 de janeiro de 2020, a CCX recebeu da B3 a Carta 001/2020-PRE (“Carta”), por meio da qual a B3 comunicou à Companhia que o Diretor Presidente B3, havia decidido pela determinação do cancelamento de ofício de listagem da Companhia, em decorrência da aprovação da dissolução e liquidação da Companhia [...] Com isso, desde 20 de janeiro de 2020, as ações ordinárias de emissão da Companhia (“Ações”) deixaram de ser negociadas em Bolsa. A Companhia esclarece que a deslistagem das Ações pela B3 não implica no seu resgate pela Companhia, mas tão somente que as Ações não poderão mais ser negociadas no ambiente da B3(CCX Carvão da Colômbia ,2020,p.3).
Mediante o comunicado da organização, a B3 (2020) também se manifestou e informou que: [...] cancelou, em 17/01/2020, a listagem dessa empresa, em razão da dissolução e liquidação da companhia aprovado na Assembleia Geral Extraordinária realizada em 11/12/2019, sendo que a partir de 20/01/2020, as ações de emissão da empresa deixam de ser negociadas.
4.7 Falência Empresarial
Dentre as 35 empresas analisadas, apenas a Brasil Pharma S.A. apresentou a falência empresarial como o motivo pelo qual descontinuou sua listagem na B3. Mediante isso, nos cabe compreender que, no Brasil, a falência empresarial é regulamentada pela Lei nº 11.101 de 09 de fevereiro de 2005, conhecida popularmente como Lei de Falências, a qual prescreve que tal operação pode ser entendida como um processo de execução coletiva, no qual todo o patrimônio de uma pessoa física ou jurídica que demonstra impossibilidade na liquidação das dívidas é arrecadado, visando o pagamento de seus credores, de forma integral ou proporcional. A companhia que passou por tal processo objetivando a arrecadação dos bens, sua administração e conservação, bem como a verificação e o acertamento dos créditos, para posterior liquidação dos bens e rateio entre os credores, enquadrava-se no nível mais alto da governança corporativa da B3, o Novo Mercado, e atuava no comércio e distribuição do setor econômico de saúde.
Após decretar falência empresarial, a Brasil Pharma S.A. (2019) proferiu parecer aos seus acionistas e ao mercado em geral informando que:
[...] a Companhia esclareceu ao mercado os fatores e intercorrências que nortearam o pedido de falência, destacando a impossibilidade de se obter novos recursos para assegurar o cumprimento das obrigações previstas no seu plano de recuperação judicial, e a ausência de perspectivas de continuidade operacional da Companhia. Nesse contexto, a Companhia informa ter tomado conhecimento hoje de que, na data de ontem, o pedido foi acolhido pelo Juízo da 2ª Vara de Falências e Recuperações
Judiciais da Comarca de São Paulo, que reconheceu a inviabilidade da manutenção da empresa e do plano de recuperação judicial. Assim, o Juízo decretou a falência da Companhia e das outras sociedades do seu grupo (Brasil Pharma,2019,p.1).
Com isso, a B3 (2019) também comunicou que:
[...] diante da decretação de falência da Companhia, comunica o cancelamento de ofício de sua listagem. Dessa maneira, a partir de 27/06/2019, as ações de emissão da Companhia deixarão definitivamente de ser negociadas na B3.
4.8 Reorganização Societária
Conforme descrito na Lei 6.404/1976, a reorganização societária pode ser conceitualizada como uma estratégia empresarial e uma alteração na estrutura ou composição de uma sociedade, no intuito de alcançar novos mercados, reestruturar a composição societária ou mesmo como forma de planejamento tributário. Para tanto, uma companhia pode realizar essa reorganização através da incorporação, cisão, fusão, transformação empresarial, entre outros processos capazes de alterar o capital, o quadro societário e/ou o funcionamento de uma organização. Nesse sentido, verificou-se que, mediante a reorganização societária, uma das empresas analisadas deixou de negociar suas ações na B3, representando cerca de 2,86% do total de deslistagens entre os anos de 2015 e 2020. Tal menção refere-se a companhia Fibria Celulose S.A., atuante no setor econômico de materiais básicos e enquadrada no segmento do Novo Mercado.Com base no motivo exposto, a Fibria Celulose S.A. (2019) emitiu um parecer informando que:
[...] se deu a consumação da reorganização societária objeto do Compromisso de Voto e Assunção de Obrigações celebrado em 15 de março de 2018 (“Operação”), com a efetiva combinação das operações e bases acionárias da Suzano e da Fibria, nos termos do protocolo e justificação celebrado em 26 de julho de 2018 (“Protocolo e Justificação”) e aprovado pelos acionistas das Companhias em assembleias realizadas no dia 13 de setembro de 2018. Conforme divulgado no Aviso aos acionistas das Companhias de 10 de janeiro de 2019, os acionistas da Fibria (“Acionistas Fibria”) titulares de ações no encerramento do pregão de 3 de janeiro de 2019 (“Data Base” e “Acionistas da Fibria na Data Base”) foram creditados em 08 de janeiro de 2019 com 0,4613 ação ordinária de emissão da Suzano para cada ação ordinária da Fibria de sua propriedade (Fibria,2019,p.2).
Diante disso, a B3 (2019) também comunicou que “Em razão da reorganização societária da FIBRIA e SUZANO, em 14/01/2019, as ações da Fibria deixaram de ser negociadas na B3”.
4.9 Resgate Empresarial
De modo geral, o resgate empresarial está ligado ao resgate e cancelamento da totalidade de ações ordinárias emitidas por uma companhia, as quais não estão detidas pelo acionista controlador. Para tanto, é realizado o leilão da OPA de ações ordinárias para que ocorra o cancelamento do registro de companhia aberta da organização. Com base nisso, observou-se que, no ano de 2016, apenas a empresa Tempo Participações S.A., atuante no setor econômico da saúde e enquadrada no Novo Mercado, descontinuou sua listagem na B3 e deixou de negociar suas ações de emissão por conta de seu resgate.
A época dos fatos, a Tempo Participações S.A. (2016) emitiu um comunicado aos seus acionistas e ao mercado em geral informando que houve a:
[...] a realização bem sucedida do leilão de oferta pública de aquisição de ações ordinárias para cancelamento de registro da Companhia [...] Como resultado do Leilão, a Hill Valley Participações S.A. (“Ofertante”) adquiriu 75.915.579 ações ordinárias de emissão da Companhia, equivalentes a aproximadamente 47,16% do capital social total da Companhia. Assim, após a liquidação das aquisições realizadas no Leilão, que ocorrerá em 31 de março de 2016 (“Data de Liquidação”), a Ofertante deterá 158.016.110 ações ordinárias de emissão da Companhia, equivalentes a aproximadamente 98,16% do capital social total da Companhia [...] Tendo em vista que o número de ações adquiridas pela Ofertante no Leilão supera o montante mínimo de 2/3 das ações ordinárias cujos titulares concordaram expressamente com o cancelamento de registro ou se habilitaram para o Leilão, a Companhia dará prosseguimento aos procedimentos necessários para cancelamento de registro de companhia aberta perante a CVM [...] a Companhia convocará uma assembleia geral extraordinária para aprovar o resgate das ações remanescentes que não tenham sido adquiridas pela Ofertante no Leilão [...](Tempo Participações,2016,p.1).
Após a realização do referido resgate, a B3 (2016) proferiu um comunicado informando que “A partir do pregão de 02/05/2016, as ações de emissão dessa companhia deixam de ser negociadas em razão de seu resgate”.
4.10 Descumprimento do Regulamento da B3
Em virtude do descumprimento do Regulamento dos Segmentos Especiais da B3, uma das companhias analisadas foi sancionada e, por fim, deslistada por tais ocorrências. Nesse sentido, vale destacar que, de acordo com a B3, as seguintes sanções podem ser aplicadas às companhias: (l) multa, cujo valor, constante dos regulamentos de aplicação de sanções pecuniárias de cada segmento, é definido especificamente para cada sanção; (ll) divulgação da cotação divulgada em separado; (lll) suspensão da negociação de valores mobiliários do segmento especial; e (lV) cancelamento de autorização para negociar no segmento.
Ao ser realizada uma notificação em razão do descumprimento de uma obrigação, a área de acompanhamento de empresas concederá à companhia um prazo para que a irregularidade seja sanada. Caso a empresa não regularize sua situação no prazo determinado, o processo de enforcement continuará sendo possível a aplicação de sanções não pecuniárias, até, no limite, a deslistagem compulsória da companhia ocasionando a necessidade de realização de OPA dos valores mobiliários. Dito isso, observamos que a companhia analisada, atuante no setor de bens econômicos e enquadrada no Nível 1 de governança corporativa, teria descumprido boa parte das exigências interpostas e requeridas pela B3.
Após ser sancionada pela B3, a empresa Inepar S.A. Indústria e Construções (2018), emitiu um comunicado aos seus acionistas e ao mercado em geral informando que:
[...] a listagem da Companhia junto à B3 será cancelada de ofício em 13/03/2018 devido à falta da entrega das Informações Trimestrais – ITR referentes ao 1º e 2º trimestre de 2017, e por consequência, o descumprimento de obrigações previstas no Regulamento para Listagem de Emissores e Admissão à Negociação de Valores Mobiliários (Regulamento de Emissores). A B3 informou ainda que, como consequência à decisão de cancelamento de listagem, de 09/02/2018 a 12/03/2018, inclusive, os valores mobiliários de emissão da Companhia serão objeto de negociação não contínua (negociação exclusivamente por meio de leilão, com fechamento de negócios apenas ao final da sessão de negociação), sendo que, a partir de 13/03/2018, deixarão de ser negociadas na B3”. Entretanto, também foi comunicado que “[...] a decisão poderá ser revertida caso a companhia regularize sua situação, encaminhando
as Informações Trimestrais – ITR devidas, até às 18h do dia 12/03/2018. (Inespar,2018,p.1).
Em consonância a este fato, a B3 (2018) também se pronunciou informando que:
[...] entre os pregões de 09/02/2018 a 12/03/2018, inclusive, os valores mobiliários de emissão dessa companhia serão submetidas ao procedimento de leilão durante toda a sessão de negociação, com o fechamento de negócios ao final do pregão (negociação nao continua), sendo que a partir de 13/03/2018 a listagem da companhia será cancelada, nos termos do item 9.3 do Regulamento para Listagem de Emissores e Admissão a Negociação de Valores Mobiliários (Regulamento) da B3, tendo em vista o descumprimento de requisitos previstos no Regulamento.
5 CONSIDERAÇÕES FINAIS
O presente estudo buscou analisar os motivos relacionados a descontinuidade das empresas nos segmentos de governança corporativa da B3. Para tanto, foi investigada uma amostra de 35 empresas que foram deslistadas no período de 2015 e 2020. Com base na análise, foi possível identificar 10 principais motivos pelos quais as companhias passaram da condição de listadas para deslistadas.
Nesse sentido, foi possível evidenciar que não há um padrão no processo de deslistagem, tampouco nos pronunciamentos proferidos pelas companhias, visto que cada caso apresenta uma especificidade e complexidade diferente. Com isso, verificou-se que, durante o período analisado, o principal motivo pelo qual as empresas apresentaram descontinuidade nos segmentos de governança corporativa da B3 foi o fechamento de capital, realizado por meio da OPA. Correlacionado a este motivo, observou-se que algumas companhias tiveram seus registros cancelados junto à CVM, outras optaram pela deslistagem voluntária e, também, pelo resgate empresarial, motivos estes que sugerem que as organizações estariam visando uma redução nos conflitos entre acionistas, uma abdicação dos custos para manter o capital aberto, não submissão ao elevado grau de divulgação de informações ao mercado, ou, até mesmo, renunciar ações muito descontadas ou com pouca liquidez.
Em seguida, observou-se que outras companhias efetivaram a deslistagem em razão de uma incorporação empresarial e/ou reorganização societária. Com base nestes motivos, depreende-se que essas companhias buscavam aumentar o domínio de um determinado mercado, diminuir os custos de produção, alcançar maiores ganhos administrativos, ou, ainda, proporcionar uma redução na carga tributária. Adicionalmente, evidenciou-se que outras organizações deixaram de negociar ações de sua emissão em virtude do descumprimento do Regulamento da B3 e em razão da falência, dissolução e liquidação empresarial. Com isso, podemos inferir que, em geral, estes motivos estão relacionados a uma falta de planejamento e administração, problemas internos, escassez de controle orçamentário e financeiro, alto endividamento, falta de liquidez, ou, até mesmo, condições de mercado.
Por fim, notou-se que algumas companhias se utilizaram da regressão de segmento para descontinuarem suas listagens nos NDGC, e passarem a negociar suas ações dos segmentos tradicionais da B3. Nesse sentido, visto que em estudos precursores a adoção da governança corporativa é abordada como uma forma de, em último caso, otimizar os indicadores econômico-financeiros das companhias listadas na B3, entende-se que a decisão de listagem é o resultado da avaliação entre custos e benefícios. Com isso, os achados evidenciam que, independente do motivo, 65,71% das companhias deslistadas estavam enquadradas no nível mais alto da governança corporativa da B3, o Novo Mercado, o qual requer um alto grau de compromisso assumido com às práticas da boa governança e, por conseguinte, um custo significativo para sua implementação e manutenção.
Logo, é interessante observar que o presente estudo contribui com o avanço de mais um elo na busca pela compreensão dos motivos e determinantes que ocasionam a deslistagem de companhias brasileiras na Bolsa de Valores. Por meio das análises apresentadas, foi possível enriquecer o debate teórico sobre a temática e proporcionar orientações a serem utilizadas pelos acadêmicos como base para a ampliação e diversificação de métodos de análise que relacionem os atributos de governança corporativa e, através do rigor metodológico, as pesquisas futuras apresentem uma efetividade maior no que se refere aos resultados alcançados.
No que tange à parte prática, dada a relevância dos mecanismos de controle e incentivo, proporcionados pela governança corporativa para a tomada de decisão, direcionamento de recursos e credibilidade perante o mercado, o estudo torna-se relevante justamente por evidenciar os motivos pelos quais as organizações brasileiras têm apresentado descontinuidade nos segmentos da governança corporativa da B3. Desta maneira, o conhecimento acerca do exposto, favorece a conscientização do meio corporativo quanto à necessidade de se planejar não somente para a listagem da companhia, mas procurar ter uma visão clara a respeito da manutenção desta listagem para que, na atual conjuntura, as empresas transmitam segurança e transparência aos investidores e ao mercado em geral.
Como sugestão para pesquisas futuras, recomenda-se investigar o perfil das empresas deslistadas, como por exemplo, o porte, a taxa de endividamento, a liquidez de suas ações, a disponibilidade em caixa, dentre outros fatores. Com isso, cabe relacionar as razões que levam as empresas com características similares a empresas deslistadas a se manterem no mercado. Ademais, também é possível direcionar os estudos em um setor econômico específico, como por exemplo, o que apresenta maior número de empresas deslistadas, para que sejam identificadas possíveis particularidades.
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