XP INVESTOR FIA. Análise do Trimestre

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XP INVESTOR FIA

X P G e st ão d e R ec u rs o s – X P In ve st o r FI A

O XP INVESTOR FIA é um Fundo de Ações que tem como objetivo proporcionar ganhos de capital no longo prazo a seus cotistas por meio de gestão ativa no mercado acionário brasileiro. Para tanto, a equipe de Gestão se dedica à composição de uma carteira concentrada em ações, selecionadas com base em criteriosa Análise Fundamentalista, buscando superar o Ibovespa.

A análise bottom-up inerente ao fundo e a maior concentração da carteira justificam o alto tracking error (9,31% em 12 meses), se comparado aos demais fundos da categoria Ibovespa Ativo. Historicamente, o XP INVESTOR FIA mantém elevada exposição em Bolsa, tipicamente acima de 90% do patrimônio.

O fundo teve retorno de -0,92% no 4T14 contra -7,59% do Ibovespa. Desde o início, em setembro de 2006, o XP INVESTOR FIA acumula retorno de 156,93%, contra 38,26% do Ibovespa.

O ano foi particularmente difícil para os gestores no que tange à geração de alfa sobre os principais índices de bolsa. Nesse período o XP INVESTOR FIA gerou um alfa bruto de 6,63 pontos percentuais sobre o Ibovespa.

Análise do Trimestre

O grande evento do 4T14 foi, sem dúvida, a reeleição da presidente Dilma Rousseff, por uma pequena margem sobre o candidato oposicionista Aécio Neves, do

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PSDB. À natural apreensão, com o desfecho do processo eleitoral, somou-se um ambiente externo muito volátil, que amplificou os movimentos em Bolsa, câmbio e juros.

A confirmação de Joaquim Levy na Fazenda, complementado por Nelson Barbosa no Planejamento e pela recondução de Alexandre Tombini à frente do Banco Central, trouxe alívio aos mercados financeiros e dominou o noticiário econômico de novembro. Sem dúvida é mais um sinal importante de que a presidente reeleita entende, ao menos em alguma medida, a enorme dificuldade de ajuste econômico a ser enfrentada nos próximos anos.

Passada a eleição, terminamos de encerrar nossa posição em Petrobras e ajustamos o portfólio para um 2015 com a mesma retórica que pautou nossos investimentos nos últimos dois anos: foco em empresas com cases micro independentes do cenário macro brasileiro e global. O setor de educação continuou sendo uma das maiores alocações do fundo ao longo do quarto trimestre. Porém, as mudanças regulatórias feitas pelo governo no último dia do ano nos fizeram repensar nossas posições no setor devido ao aumento no risco regulatório que falaremos mais a seguir.

Os setores que mais contribuíram para o resultado do XP INVESTOR FIA no trimestre, em termos relativos, foram os de Bancos, Educação e Saúde, conforme detalhado no gráfico abaixo. Por outro lado, tivemos o setor de Siderurgia e Metalurgia e Serviços Financeiros como principais detratores de performance.

Fonte: XP Gestão de Recursos -1,00% -0,50% 0,00% 0,50% 1,00% 1,50% 2,00% 2,50% 3,00% Si d er u rg ia e M et al u rg ia Se rv iç o s Fi n an ce ir o s C o n st ru çã o Sh o p p in gs e P ro p ri e d ad e s V ar ej o Tr an sp o rt e En er gi a El ét ri ca P et ró le o e G ás Sa ú d e Ed u ca çã o B an co s

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DESTAQUES DE PERFORMANCE NO TRIMESTRE

Bancos

O investimento em bancos privados, em especial em Itaú Unibanco, foi mais uma vez destaque de performance relativa no nosso portfólio, apesar da inevitável volatilidade dos ativos, oriunda do momento de incertezas com a economia brasileira e da forte exposição operacional da atividade de crédito na atividade local. O resultado positivo reportado referente ao 3t14 corrobora com a nossa tese de investimento, anteriormente comentada, sobre o momento singular vivido pelos bancos privados. O cenário competitivo permitiu fortes aumentos de spreads, o que, alinhado com uma rígida política de aprovação de crédito, tem mantido a inadimplência sobre controle, de forma que os resultados, tanto do Itaú quanto do Bradesco, mostram grande evolução, bem acima da média da economia brasileira.

Esse bom desempenho no trimestre comprova ainda que a alocação no setor bancário não possuía relação com o evento eleitoral, e corrobora a visão do nosso time de gestão de que o investimento teria bom desempenho relativo qualquer que fosse o resultado na corrida presidencial. Seguimos otimistas com os fundamentos da tese, com Itaú Unibanco negociando a um múltiplo P/E estimado para 2015 de 8,5x, que nos sugere uma potencial apreciação de 25%.

Saúde

Outro destaque de performance foi o investimento em Qualicorp. Ativo relevante no nosso portfólio desde início de 2012, a companhia tem como características a alta geração de caixa e ótimo posicionamento na cadeia, permitindo altas margens e níveis de retorno, além da exposição ao crescente e resiliente setor de planos de saúde penetrado por apenas 25% da população brasileira.

Esse potencial de crescimento é ainda mais relevante quando considerado o nicho de planos coletivos por adesão, segmento responsável por 90% da receita da companhia, e no qual a Qualicorp é líder absoluta, num contexto próximo de um monopólio, com aproximadamente 1,9 milhão de vidas. Esse número corresponde a menos de 4% dos planos atuais e cerca de 18% dos planos individuais. Este último é objeto de quase inevitável substituição pelos planos por adesão, pois devido à sua estrutura regulatória, os planos para pessoa física têm baixa comercialização e quando disponíveis apresentam preços não competitivos. Essa estrutura vem permitindo o forte crescimento da companhia, acima de 20% ao ano, mesmo em um difícil momento econômico. Por outro lado, é receio de muitos participantes do mercado que essa estrutura regulatória não se

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mantenha, devido ao pouco valor dado ao papel desempenhado pela Qualicorp na cadeia. No entanto, um relatório divulgado no final de dezembro pela Agência Nacional de Saúde (ANS), denominado “Painel de Precificação – Planos de Saúde 2013”, reporta que os planos coletivos por adesão têm sido bem sucedidos em oferecer de forma ampla produtos com preços e rentabilidade muito semelhantes aos coletivos tradicionais, comprovando que a Qualicorp desempenha importante atividade de fornecer melhores condições a indivíduos na compra de seus planos, de forma a reforçar a perpetuidade do contexto atual.

A comprovação dessas características, com a sequência de fortes resultados, alinhados a um bom trabalho de gestão, resultam em um forte crescimento de EBITDA, superior a 25%. No 3T14 em especial, ainda foi visto um ganho tributário na alíquota de PIS/COFINS, parte extraordinária, parte recorrente, que contribuíram para a boa performance. Seguimos confiantes no case, no qual enxergamos um múltiplo estimado de P/E para 2015 de 16x, uma potencial apreciação de 20%.

DETRATORES DE PERFORMANCE NO TRIMESTRE

Serviços Financeiro

A performance da BM&FBovespa (BVMF3) no trimestre teve pouca correlação com os fundamentos de longo prazo da companhia, sofrendo com impacto direto do desfecho da corrida eleitoral em outubro. Iniciamos o 4T14 com alocação estrutural de 4,36% nas ações da companhia, que ao preço de R$11,19 negociava em múltiplo de 14,5X o lucro projetado para 2015, satisfatório, na nossa visão, para um negócio com fortes barreiras de entrada e boas perspectivas de crescimento no longo prazo, altamente rentável e gerador de caixa, além de grande alavancagem operacional. No entanto, no dia 14/10, após a queda do preço de petróleo superar 10%, entendemos que nossa posição em Petrobras (PETR3), até então com peso igual ao benchmark do fundo devido ao caráter binário das eleições presidenciais, tinha perdido boa parte do potencial de valorização frente ao evento de troca de gestão, tornando as ações da BM&FBovespa (BVMF3) um melhor ativo para se proteger do elevado peso das ações da petroleira no índice. Com isso em mente, realizamos a troca do peso equivalente de Petrobras (PETR3) pelas ações da BM&FBovespa (BVMF3), ativo que em nossas simulações apresentava melhor assimetria de retorno/risco frente ao evento supracitado.

Com o desfecho do evento político, voltamos à alocação estrutural nas ações da BM&FBovespa (BVMF3), explicado pelos bons fundamentos de longo prazo da empresa.

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Apesar de ter apresentado uma perda no 4T14 se olhada de forma isolada, entendemos que foi uma decisão acertada quando comparamos a queda de 19,54% à queda de 34,00% das ações da Petrobras (PETR3) até o dia seguinte do desfecho eleitoral.

Varejo

O setor de Varejo, apesar de não figurar no quadro acima como uma das principais perdas, pelo impacto positivo da exposição do fundo às ações das Lojas Renner (LREN3), sofreu novamente no 4T14 pela alocação nas ações da Technos (TECN3), que caíram 36,02% frente à queda de 7,59% do Ibovespa no mesmo período. Como comentamos nas últimas cartas, a empresa está executando um bom trabalho de redução de custos, mas sofre impacto direto da desaceleração do consumo das famílias por ter como fonte de receita primária a venda de apenas um tipo de produto altamente discricionário.

Apesar da ciência de uma resposta negativa na venda de relógios frente a um cenário desafiador de economia doméstica, nossa tese inicial considerava que o diferencial competitivo da Technos (TECN3) frente a seus concorrentes, que permitiria ganho de market share, seria mitigador de uma possível desaceleração. Essa premissa não se concretizou por um comportamento dos lojistas parceiros frente à Technos (TECN3) diferente do que nossas experiências históricas esperariam de uma indústria altamente concentrada, na qual o maior fornecedor tem 40% do mercado. Além disso, a execução de um plano estratégico de crescimento através de outras linhas de produtos também se mostrou mais difícil e demorada, impedindo a concretização de mais um mitigador do risco de queda na receita.

A recente queda nas ações aponta pra um valuation bem atrativo, em torno de 8,5X o lucro projetado pra 2015, porém causam impacto de difícil mensuração na liquidez das ações da companhia. Entendemos que o sucesso no business de gestão de recursos tem relação direta com uma boa alocação do tempo, por parte dos analistas e gestores, nos drivers das empresas que realmente tem potencial de impactar na valorização do portfólio de forma relevante. Sendo assim, e entendendo que existem outras oportunidades melhores para a alocação do capital dos cotistas do XP INVESTOR FIA, zeramos a alocação do mesmo nas ações da Technos (TECN3) em uma janela de liquidez na primeira semana de 2015.

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X P G e st ão d e R ec u rs o s – X P In ve st o r FI A Perspectivas

Uma das principais alterações em nosso portfólio no início de 2015 foi no setor de educação. Após apresentar performance positiva no 1T14 e em 2014, o setor terminou o ano com mudanças relevantes na principal alavanca de crescimento das empresas nos últimos anos, o FIES. A principal delas, transmitida via portaria normativa Nº23 do Ministério da Educação, trouxe à tona uma nova agenda de recompra dos títulos referentes às mensalidades financiadas pelo governo, o que traz impacto significativo para o prazo de recebíveis das companhias, causando uma redução entre 15% e 25% na geração de caixa das mesmas.

Iniciamos nosso investimento no segmento de educação superior em agosto de 2012, após perceber que as mudanças realizadas no FIES trariam um novo patamar de crescimento e alavancagem operacional para as empresas do setor. Durante esses quase dois anos e meio em que permanecemos investidos, discutimos constantemente os riscos de uma alocação com tamanha concentração de valor na mão de um único cliente, o governo. Entendíamos a necessidade de alguns ajustes no FIES e ao simular os possíveis impactos deles para as companhias listadas, concluíamos que o carrego dos investimentos no setor mais que justificavam a possibilidade de concretização de tais riscos. Nossa decisão se provou acertada.

Desde o anúncio da portaria normativa nº23, reduzimos em aproximadamente 70% a alocação do fundo no setor de Educação. Mantivemos uma exposição pequena por entender que o novo patamar de preço das ações já reflete o impacto das medidas anunciadas. A melhora da educação no país é uma importante bandeira do atual governo e quase uma necessidade básica para o aumento de produtividade no país. Dessa forma, entendemos que as empresas privadas, ao formarem um aluno a um custo aproximadamente quatro vezes menor que o formado pelo ensino público, seguirão como agentes importantes para o atingimento das metas impostas pelo Plano Nacional da Educação (PNE).

Com preços base de 09/01, nossas projeções apontam para múltiplos de lucro pra 2015 entre 10x e 13x para as companhias do setor. Acreditamos que empresas com potencial de crescimento dos lucros superior a 20% nos próximos anos e Retorno sobre Capital Investido (ROIC) superior a 35% devem negociar a múltiplos mais próximos de 15x e 16x, já ajustando pelos riscos incorridos no investimento. A alocação atual do fundo, em menor tamanho, leva em consideração o aumento do risco regulatório no setor e entendemos que novas medidas, apesar de possíveis, já possuem boa parte dos impactos refletidos nos atuais preços de mercado das companhias.

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X P G e st ão d e R ec u rs o s – X P In ve st o r FI A Pessoas

Não cansamos de repetir que o maior ativo de um business de gestão de recursos é o capital humano e por isso estaremos sempre ávidos por investir na equipe de gestão dos nossos fundos. Iniciamos 2015 dando as boas-vindas a um talento que agrega mais de dez anos de experiência na gestão e análise de fundos de renda variável. João Luiz Braga passou seus últimos dez anos na Credit Suisse Hedging-Griffo AM, passando pela análise de renda variável para o CSHG Verde FIM e co-gestão de fundos Long-Only e Long-Biased, com mais de R$1,8 bilhões de ativos sob gestão.

Disclaimer

Fundo: XP INVESTOR FIA; Tipo de Fundo: Ações Ibovespa Ativo; Público Alvo: público em geral; Gestor: XP Gestão de Recursos; Administrador e Custodiante: BNYMellon Serviços Financeiros DTVMS.A; Data de início do fundo: 15/09/2006; Valor inicial da cota: 1,4654080; Taxa de Administração (inclui Custódia e Gestão): 2,00%; Taxa de performance: 20% sobre o que exceder o IBOVESPA; Benchmark: IBOVESPA. ESTE MATERIAL É DE CARÁTER EXCLUSIVAMENTE INFORMATIVO E NÃO DEVE SER CONSIDERADO UMA OFERTA PARA COMPRA DE COTAS DO FUNDO. O PRESENTE MATERIAL FOI PREPARADO DE ACORDO COM INFORMAÇÕES NECESSÁRIAS AO ATENDIMENTO DAS NORMAS EMANADAS PELA CVM E ANBIMA. AS INFORMAÇÕES CONTIDAS NESSE MATERIAL ESTÃO EM CONSONÂNCIA COM O PROSPECTO, PORÉM NÃO O SUBSTITUEM. LEIA O PROSPECTO E REGULAMENTO ANTES DE INVESTIR, COM ESPECIAL ATENÇÃO PARA AS CLÁUSULAS RELATIVAS AO OBJETIVO E À POLÍTICA DE INVESTIMENTO DO FUNDO, BEM COMO DAS DISPOSIÇÕES ACERCA DOS FATORES DE RISCO A QUE O FUNDO ESTÁ EXPOSTO. ANTES DE TOMAR UMA DECISÃO DE INVESTIMENTO DE RECURSOS NO FUNDO, OS INVESTIDORES DEVEM, CONSIDERANDO SUA PRÓPRIA SITUAÇÃO FINANCEIRA, SEUS OBJETIVOS DE INVESTIMENTO E O SEU PERFIL DE RISCO, AVALIAR, CUIDADOSAMENTE, TODAS AS INFORMAÇÕES DISPONÍVEIS NO PROSPECTO E NO REGULAMENTO DO FUNDO. O INVESTIMENTO DO FUNDO DE INVESTIMENTO DE QUE TRATA ESTE MATERIAL APRESENTA RISCOS PARA O INVESTIDOR. AINDA QUE A INSTITUIÇÃO ADMINISTRADORA MANTENHA SISTEMA DE GERENCIAMENTO DE RISCOS, NÃO HÁ GARANTIA DE COMPLETA ELIMINAÇÃO DA POSSIBILIDADE DE PERDAS PARA O FUNDO E PARA O INVESTIDOR. O FUNDO DE INVESTIMENTO DE QUE TRATA ESTE MATERIAL NÃO CONTA COM GARANTIA DA INSTITUIÇÃO ADMINISTRADORA, DO GESTOR, DO CUSTODIANTE, DE QUAISQUER OUTROS TERCEIROS, DE MECANISMOS DE SEGURO OU DO FUNDO GARANTIDOR DE CRÉDITO - FGC. A RENTABILIDADE PASSADA NÃO REPRESENTA GARANTIA DE RENTABILIDADE FUTURA. A RENTABILIDADE DIVULGADA NÃO É LÍQUIDA DE IMPOSTOS. DATA DE INÍCIO DO 15/09/2006. INSTITUIÇÃO ADMINISTRADORA: BNYMellon Serviços Financeiros DTVMS.A. CNPJ N.º: 02.201.501/0001-61. ENDEREÇO: Av. Presidente Wilson, 231, 11º andar, Rio de Janeiro, RJ, CEP 20030-905. DATA BASE DO MATERIAL: 30/12/2014. PARA INFORMAÇÕES OU DÚVIDAS SOBRE A GESTÃO DO FUNDO EM QUESTÃO ENVIE E-MAIL PARA: RI@XPGESTAO.COM.BR. OUVIDORIA ouvidoria@bnymellon.com.br ou 0800 725 3219.