FUNDAÇÃO GETULIO VARGAS
ESCOLA DE ADMINISTRAÇÃO DE EMPRESAS DE SÃO PAULO
EDUARDO SANCHEZ PALMA
AS PERCEPÇÕES DE RISCO SOBRE INVESTIMENTOS NA ÓTICA DE LEIGOS E ESPECIALISTAS - UMA COMPARAÇÃO DAS PERCEPÇÕES DE RISCO DE
MÉDICOS E CFPs SOBRE INVESTIMENTOS NO BRASIL
SÃO PAULO 2017
Sanchez Palma, Eduardo.
As percepções de risco sobre investimentos na ótica de leigos e especialistas : uma comparação das percepções de risco de médicos e CFPs sobre investimentos no Brasil / Eduardo Sanchez Palma. - 2017.
84 f.
Orientador: Arthur Ridolfo Neto
Dissertação (MPA) - Escola de Administração de Empresas de São Paulo. 1. Administração financeira. 2. Risco (Economia). 3. Investimentos - Análise. 4. Investidores (Finanças). 5. Ações (Finanças). I. Ridolfo Neto, Arthur. II. Dissertação (MPA) - Escola de Administração de Empresas de São Paulo. III. Título.
EDUARDO SANCHEZ PALMA
AS PERCEPÇÕES DE RISCO SOBRE INVESTIMENTOS NA ÓTICA DE LEIGOS E ESPECIALISTAS - UMA COMPARAÇÃO DAS PERCEPÇÕES DE RISCO DE
MÉDICOS E CFPs SOBRE INVESTIMENTOS NO BRASIL
Dissertação apresentada à Escola de Administração de Empresas de São Paulo, da Fundação Getúlio Vargas, em cumprimento aos requisitos para obtenção do título de Mestre em Administração Empresas.
Linha de Pesquisa: Finanças Comportamentais Data de avaliação: 09/01/2017
Banca examinadora:
Professor Doutor Arthur Ridolfo Neto Orientador
FGV-EAESP
Professor Doutor André Samartini FGV-EAESP
Professor Doutor Ricardo Ratner Rochman FGV-EESP
SÃO PAULO 2017
DEDICATÓRIA
AOS MEUS PAIS ACRACIA E FRANCISCO POR ME APONTAREM O CAMINHO E AOS FILHOS ÁLVARO E FABRÍCIO, INSPIRAÇÕES PERMANENTES PARA QUE EU BUSQUE SER MELHOR DO QUE SOU.
AGRADECIMENTOS
André Patiri - Director at Banque J Safra Sarasin Luxembourg
Arnaldo Gomes da Rocha - DealMaker Consultoria e Participações Ltda Fernando Pureza - Gerente Operacional Planejar/IBCPF
Hudson Bessa - Gerente de Informações ANBIMA José Alberto Pereira da Silva - Consultor
Dr. José Euclides Ferraz - Banco Itaú SA Dr. Juan Carlos R. Teran - Banco Itaú SA
Dr. Marcelo Coutinho - Coordenador do MPA / FGV-EAESP
Dra. Marina de Camargo Heck - Ex-coordenadora do MPA / FGV-EAESP Mayara Alves de Souza - Ex-coordenadora Assistente do MPA / FGV-EAESP Dr. Phokion Sotirious Georgiou - Professor Doutor FGV-EAESP
Ricardo Nardini - Gerente de Certificação e Educação Continuada ANBIMA
Dr. Roberto de Queiroz Padilha - Superintendente do Instituto Sírio-Libanês de Ensino e Pesquisa
Sílvia Sampaio - Coordenadora Assistente MPA / FGV-EAESP
Stephen Diacon Emeritus Professor - Nottingham University Business School Tammara Berezovsky - DealMaker Consultoria e Participações Ltda
Dr. Walter Cintra Ferreira Jr. - Centro de Estudos em Planejamento e Gestão em Saúde da EAESP-FGV
EPÍGRAFE
“Reason is an attribute of humanity of too recent date and still too imperfect to reveal to us the laws of the unconscious, and still more to take its place. The part played by the
unconscious in all our acts is immense, and that played by reason very small.”
AS PERCEPÇÕES DE RISCO SOBRE INVESTIMENTOS NA ÓTICA DE LEIGOS E ESPECIALISTAS
RESUMO
A maioria dos investidores se vê esmagada por uma vasta quantidade de informações, muitas vezes de natureza abstrata. Além disso, o formato padrão utilizado para comunicar os riscos é, geralmente de difícil
compreensão e de pouca ajuda na tomada da decisão de investimento, pois a mencionada padronização, raramente leva em consideração os diferentes níveis de conhecimento dos investidores sobre finanças (Sachse,
Jungermann, & Belting, 2012, v. 33, p. 438, tradução nossa).
Alinhada a isso, a presente pesquisa utiliza questionário baseado na Teoria do Paradigma Psicométrico, para investigar as percepções de risco entre especialistas e investidores leigos sobre seis produtos financeiros. Baseado no elevado conhecimento sobre investimentos que possuem, os Certified Financial Planners foram escolhidos como grupo de controle para comparar as percepções de risco da categoria profissional melhor remunerada no Brasil, qual seja a dos médicos da Grande São Paulo (IBRE, 2009). Testes t para diferença de médias foram feitos para avaliar as percepções entre gêneros e os cinco construtos de risco, respectivamente, relacionados à volatilidade, ao desconhecimento, a desconfiança, a adversidade e as falhas regulatórias; os testes mostraram que são distintas as percepções de risco entre CFPs e médicos, com resultados muitas vezes contrários aos indicados pela literatura, assim como a maior percepção de risco entre as mulheres somente para os
construtos relacionados às falhas regulatórias e desconfiança nos consultores de investimento, instituições financeiras e órgãos reguladores. O estudo mostra, ainda, que estão negativamente correlacionadas as percepções do benefício/retorno com os construtos desconfiança e falhas regulatórias somente entre os médicos, e que há diferenças de percepção importantes para o Tesouro Direto e PGBL/VGBL entre as duas categorias profissionais. Dentre os resultados encontrados destacam-se as diferentes percepções de risco sobre os construtos falhas da regulamentação e desconfiança, sugerindo que iniciativas de educação voltadas ao investidor podem não surtir o efeito esperado em razão de serem patrocinadas exatamente por
instituições vistas com suspeição pelos investidores. O estudo conclui atribuindo à
comunicação o papel determinante do sucesso na relação com o investidor e a necessidade que ela seja construída a partir das percepções de risco e níveis de familiaridade com investimentos dos consumidores.
Palavras-chave - Percepção de Risco, Comunicação de Riscos, Especialistas em
Investimentos, Investidores Leigos, Investimentos de Médicos, Certified Financial Planner (CFP), Teoria do Paradigma Psicométrico (TPP).
PERCEPTIONS OF INVESTMENT RISK FROM THE STANDPOINT OF LAY PEOPLE AND EXPERTS
ABSTRACT
Most individual investors may be overwhelmed by this vast amount of information and by its abstract nature. Furthermore, this way of informing about risk might be hardly helpful when making a particular investment decision, because this kind of standardized information neglects different levels of experience and financial literacy of the clients (Sachse,
Jungermann, & Belting, 2012, v. 33, p. 438).
Aware of this, this research paper will use a questionnaire in Psychometric Paradigm Theory to investigate risk perceptions among specialists and lay investors of six financial products. Certified Financial Planners were selected as the control group to assess how risk perceptions of the best-paid category in Brazil, compounded by physicians in São Paulo Metropolis (IBRE, 2009). T Tests about average differences were taken to assess gender perceptions and the five risk constructors associated with volatility, lack of knowledge, mistrust, adversity and regulatory failures; tests showed that risk perceptions are different between CFPs and
physicians, with some results contradicting literature, as well as a greater perception of risks among women only to risk constructs related to regulatory failures and mistrust in investment advisors, financial institutions and regulatory bodies. The study also shows that correlations between benefit/return and constructs distrust and regulatory failures are negative only among physicians, and that there are significant perceptual differences about Tesouro Direto and PGBL/VGBL among the two professional categories. Different risk perceptions about the lack of regulation, as well as distrust, suggest that investor education initiatives may not have the expected effect, since they are sponsored by the same institutions of which investors are suspicious. Finally, the study says consumer perceptions of risk and their level of familiarity with investments are crucial, and attributes to communication the role for determining success in the relationship with investors.
Keywords - Risk Perception, Risk Communication, Investment Advisors, Lay Investors, Physicians’ Investments, Certified Financial Planner (CFP), Psychometric Paradigm Theory (PPT).
SUMÁRIO
1 INTRODUÇÃO ... 11
2 REVISÃO DA LITERATURA E HIPÓTESES ... 14
2.1 Definições de risco ... 14
2.2 Teorias de Finanças ... 15
2.2.1 Teoria do Paradigma Psicométrico (TPP) ... 17
2.3 Construção das hipóteses ... 20
3 METODOLOGIA ... 27
3.1 O instrumento ... 27
3.2 Amostras pesquisadas e aplicação do questionário ... 31
3.3 Análises feitas sobre os dados coletados ... 31
4 ANÁLISE DOS RESULTADOS ... 33
4.1 Demografia e familiaridade com investimentos ... 33
4.2 Testes das hipóteses ... 34
5 CONCLUSÕES ... 47
5.1 Estudos futuros ... 49
6 REFERÊNCIAS ... 51
7 APÊNDICES ... 55
APÊNDICE A - Mapa da literatura ... 55
APÊNDICE B - Teste piloto: aplicação, resultados e ações corretivas ... 57
APÊNDICE C - E-mails trocados com o Professor Stephen Diacon ... 59
APÊNDICE D - Questionário final para Internet ... 61
APÊNDICE E - As categorias profissionais dos médicos e CFPs ... 66
APÊNDICE F - Obtenção das respostas junto aos respondentes ... 71
APÊNDICE G - Seleção da empresa de pesquisa de mercado ... 73
APÊNDICE H - Demografia completa dos médicos e CFPs ... 74
APÊNDICE I - Análises Fatoriais ortogonal e oblíqua sobre os dados coletados ... 76
8 ANEXOS ... 78
ANEXO A - Anúncio da pesquisa no sítio do IBCPF na Internet ... 78
ANEXO B - Anúncio da pesquisa no Grupo IBCPF no LinkedIn ... 79
ANEXO C - Protocolo de realização da pesquisa junto ao HSL ... 79
ANEXO D - Questionário da pesquisa realizada no Reino Unido ... 81
1 INTRODUÇÃO
O crescimento da renda e aumento da expectativa de vida da população brasileira tornaram mais importante o planejamento financeiro para indivíduos e fizeram com que o Ministério da Educação (MEC) pense em incluir a educação financeira na grade curricular das escolas públicas brasileiras (Governo Brasileiro, 2014). Também sensível às mudanças e
reconhecendo o papel desempenhado pelos padrões de comportamento e diferentes perfis de investidores, a Comissão de Valores Mobiliários (CVM) criou em seu sítio na Internet o “CVM Comportamental”, cujo propósito é esclarecer os investidores sobre os frequentes erros cometidos na tomada de decisões sobre investimentos, erros esses que podem ser explicados pelas ciências comportamentais (CVM, 2016).
Em razão disso e como seria natural esperar, os assuntos financeiros estão mais presentes na vida dos indivíduos, obrigando-os a conhecer o funcionamento dos mercados, dos produtos de investimento e a tomarem decisões para as quais frequentemente não estão aptos, muitas vezes, necessitando para isso da ajuda de consultores e/ou a leitura de documentos comerciais ou regulatórios padronizados, longos, de alta complexidade e, geralmente, construídos com o emprego de linguagem técnica que, em muitas vezes, não são compreendidas pelos
investidores. Sobre isso, Finucane (2002, p. 239) diz que as “estreitas definições estatísticas de risco são limitadas na sua capacidade descritiva e preditiva, levando a mal-entendidos e clientes infelizes”.
É diante desse quadro e com base na Teoria de Finanças Comportamentais (TFC), que este estudo pergunta: “Quais são as percepções de risco de médicos da Grande São Paulo e profissionais Certified Financial Planner (CFP)1 no Brasil, a respeito de ativos/produtos de
investimento?”. A premissa subjacente é a de que são distintas as percepções de risco entre as duas categorias profissionais, diferenças que, uma vez identificadas, poderão ajudar
especialistas em investimentos, instituições financeiras e até mesmo o Tesouro Nacional na criação de serviços, produtos ou estratégias de investimento mais próximas das expectativas dos investidores, bem como no aperfeiçoamento da comunicação sobre riscos financeiros, facilitando a compreensão e contribuindo para uma melhor tomada de decisão sobre
investimentos. A pesquisa deve despertar, também, o interesse do meio acadêmico, tendo em
1 O Instituto Brasileiro de Certificação de Profissionais Financeiros (IBCPF) é a entidade autorizada
pelo Financial Planning Standards Board (FPSB), para a certificação de profissionais Certified
conta a escassez de estudos na área de finanças, comprando as percepções sobre riscos entre investidores leigos e especialistas (Sachse, Jungermann, & Belting, 2012, p. 438).
Para responder esta pergunta e após a realização de teste piloto, foram coletados dados primários em pesquisa de campo, por meio de questionário eletrônico, baseado na Teoria do Paradigma Psicométrico (TPP). O autor optou por pesquisar os médicos, por serem eles os profissionais melhor remunerados do país (IBRE, 2009) e os CFPs pela elevada e continuada educação financeira que recebem. As percepções de risco destes profissionais foram obtidas por meio de vinte e seis questões relacionadas ao risco e benefício/retorno para seis
produtos/ativos de investimento, cujos dados foram analisados com o auxílio das estatísticas Descritiva, Inferencial e Análise Fatorial Exploratória (AFE), essa última com o propósito de reduzir as percepções de risco a cinco construtos principais, quais sejam: (1) volatilidade dos retornos, (2) consequências adversas causadas pelos investimentos, (3) desconfiança nos consultores de investimento, instituições financeiras e órgão reguladores, (4)
desconhecimento ou baixo nível de informação sobre os produtos e seus retornos e (5) falhas na regulamentação.
As hipóteses foram construídas com base em referências da literatura, que apontam para a maior percepção de risco entre as mulheres, bem como a maior associação da percepção de risco relacionada à volatilidade entre especialistas de investimentos, aqui representados pelos profissionais CFP, premissa essa baseada na educação financeira desses profissionais,
fortemente fundamentada na Teoria Neoclássica, enquanto que o risco de ruína,
desconhecimento, falhas regulatórias e desconfiança aparecem na literatura, de forma mais pronunciada, entre os investidores leigos. O estudo aborda, também, as implicações das percepções de risco sobre as iniciativas de educação financeira e comunicação com o investidor, destacando a confiança nas instituições e reguladores como determinantes para o seu sucesso.
O texto segue apresentando a literatura sobre o tema, iniciando pela contextualização dos fundamentos das Teorias Neoclássica e Comportamental, seguida da literatura que sustenta a construção das hipóteses. O capítulo referente à metodologia traz a descrição do processo de construção do questionário aplicado junto aos médicos e CFPs, avançando com a descrição das análises estatísticas utilizadas para interpretar os dados e testar as hipóteses firmadas. Por fim, são apresentadas as conclusões e implicações vistas como relevantes, que entre outras dão conta de não serem proporcionais e monotônicas as relações dos
benefícios/retornos em relação à Caderneta de Poupança com as sínteses de riscos entre os seis produtos e que, tanto médicos como CFPs, entendem não haver prêmio, mas sim penalização pela assunção de riscos. Outras conclusões dão conta de haver diferenças nas percepções de risco entre gêneros somente para alguns construtos, bem como serem mais acentuadas as percepções sobre os riscos relacionados à adversidade e desconfiança entre os CFPs, em contradição às hipóteses firmadas e literatura sobre o tema.
2 REVISÃO DA LITERATURA E HIPÓTESES
Embora a graduação em nível superior seja um dos requisitos para o exercício das atividades profissionais de médicos e Certified Financial Planners (CFP), a formação educacional destes profissionais é evidentemente distinta, levando ao questionamento se, em decorrência disso, são também distintas as percepções sobre os riscos de investimentos. Previsível esperar que CFPs não conheçam cientificamente a anatomia humana, tampouco que os médicos entendam profundamente o funcionamento do mercado financeiro e o ferramental quantitativo
empregado na análise de investimentos. Com base nisso, a revisão da literatura inicia pelo resgate de algumas definições de risco, haja vista ser ele o tema central deste trabalho, prosseguindo por repassar alguns dos postulados das Teorias de Finanças Comportamentais (TFC) relativos às percepções de risco, e da Moderna Teoria de Finanças ou Neoclássica (MTF), naquilo que se refere à abordagem quantitativa empregada na medição do risco.
2.1 Definições de risco
Sobre o risco e sua abrangência, há muitas e diferentes definições na literatura, para Rohrmann e Renn (2000, p.13, tradução nossa e grifo nosso):
Não há uma definição comumente aceita para o termo risco - nem para a ciência nem para o entendimento comum. De toda forma, disciplinas como engenharia, física, farmacologia, toxicologia ou epidemiologia, preferem utilizar probabilidades ou medidas físicas, assim como outras medidas correspondentes à utilidade de eventos negativos. Por outro lado, para as ciências sociais, o significado de risco tem um aspecto preponderantemente qualitativo.
Prosseguindo, há definições de risco construídas com base em conceitos de probabilidade de perda e sua dimensão (Slovic, P., 1967, p. 1) (Slovic, P.; Lichtenstein, S., 1968), a chance de uma ação cair abaixo do preço corrente em um determinado horizonte de tempo (Bart, J. T., 1978, p. 1097 e 1102), ou o entendimento de que o risco tem uma associação com a
divergência de opiniões e que diante de incertezas o investidor desenvolve um julgamento próprio sobre o risco e o retorno esperado (Miller, E. M., 1977, p. 1166) e (Miller, E, M., 2001, p. 53). Outros estudiosos definem risco como algo relacionado aos retornos inferiores à meta estabelecida (Libby, R.; Fishburn, P. C., 1977, pp. 288-9) e (Laughhunn, D. J.; Payne, J. W.; Crum, R.;, 1980, pp. 1247-8), assim como uma perda arruinadora (i.e. probabilidade de largas perdas). Steil, B. (1993, p. 21) sugere que o risco seja medido com base: (1) nas
percepções e concretizações dos retornos alvo e (2) na eliminação do potencial de enormes perdas, em linha com (Olsen, R. A., 1997, pp. 64-5), para quem os especialistas em
investimentos definem e medem risco, em termos de retornos abaixo do alvo, além do potencial de geração de grandes perdas.
Nota-se que as definições de risco remetem às medidas absolutas, mas também à forma como o risco é percebido, muitas vezes existindo as duas conotações em uma mesma definição. Medidas absolutas e percepções são elementos, respectivamente, identificados às TFC e MTF ou Neoclássica, que serão vistas a seguir.
2.2 Teorias de Finanças
Entre os séculos XVIII e XIX surgiram estudiosos interessados em conhecer os efeitos da psicologia sobre as finanças, tempos depois no século XX e por ocasião da Revolução Neoclássica, outros se esforçaram em aplicar o conhecimento das ciências naturais à tomada de decisão em finanças, negando a corrente anterior, de vertente humanista, à qual julgavam não ser científica e, por isso, sem valor. Foi dentro desse ambiente que se desenvolveram as principais Teorias de Finanças, iniciando pela (a) Teoria Tradicional de Finanças (TTF), para a qual o mercado é irracional e o investidor competente é aquele com viés especulativo, sempre na busca de opções de investimentos, que remunerem acima da média do mercado; seguida pela (b) Moderna Teoria de Finanças (MTF), também conhecida como Neoclássica, com forte emprego de ferramental quantitativo e calcada no pressuposto do homem racional, fundamentada nas Teorias da Utilidade Esperada, do Portfólio, dos Rendimentos Permanentes e na Hipótese dos Mercados Eficientes e, por fim, a (c) Teoria de Finanças Comportamentais (TFC), com o questionamento de que o homem não é totalmente racional, mas um homem simples e normal, e que essa normalidade implica em um homem que age, frequentemente, de maneira irracional, com decisões influenciadas por emoções e erros cognitivos, fazendo com que ele entenda um mesmo problema de formas distintas, dependendo da maneira como este é analisado, do ambiente em que vive e as experiências passadas (Ferreira, da Silva, &
Guilherme, 2009, pp. p.1, adaptação nossa). Para melhor entendimento do contexto histórico veja-se o conteúdo representado no Esquema 1.
Esquema 1 - Dois paradigmas básicos em finanças
Fonte: Adaptado de (Jureviciene & Ivanova, 2012, p. 222)
Das teorias mencionadas, duas têm maior relevância para o presente estudo, quais sejam a MTF com seu vasto ferramental quantitativo, comumente empregado por especialistas na análise de investimentos, e a TFC no que tange aos erros incorridos pelos tomadores de decisão, em contraste com o pressuposto do homem racional.
Para compreender melhor a influência da psicologia no processo de tomada de decisão sobre investimentos, convém falar da Teoria do Prospecto (Kahneman, D.; Tversky, A., 1979, p. 1), que se contrapõe à Teoria da Utilidade Esperada (Bernoulli, Daniel, 1738), ao afirmar que indivíduos valorizam diferentemente os ganhos e as perdas, o que ocorre na forma de uma “função assimétrica em S”, em que há maior valor atribuído aos pequenos ganhos ou perdas e menor valor atribuído aos grandes ganhos ou perdas. Também que o valor percebido por unidade de ganho é comparativamente menor que o valor percebido pela mesma unidade de perda. À Teoria do Prospecto se junta a Teoria dos Vieses Cognitivos, para explicar como a inabilidade humana de entender e processar a informação conduzem aos seguintes tipos de erros e vieses (Quadro 1):
PA R A D IG M A R A C IO N A L PA R A D IG M A I R R A C IO N A L Te or ia d os V ie se s C ogn iti vos H ip . U til id ad e Es pe rad a Te or ia d o P or tfól io H ip . C ic lo d e V id a H ip . R en di me nto P er man en te H ip . M er cad os Efi ci en te s Te or ia P ar ad igma P si comé tr ic o Te or ia d o P ros pe cto
Teoria do Paradigma Psicométrico - Decision Research Group in Oregon (1972)
1979
Teoria dos Vieses Cognitivos - Le Bon (1896)
Teoria do Prospecto - Kahneman e Tversky (1979) Hipótese dos Mercados Eficientes - Fama (1970) Hipótese do Rendimento Permanente - Friedman (1957) Hipótese do Ciclo de Vida - Modigliani e Brumberg (1954) Teoria de Portfólio - Markowitz (1952)
1896 1944 1952 1954 1957 1970
Hipótese da Utilidade Esperada - Neumann-Morgenstern (1944)
Quadro 1 - Estrutura dos vieses cognitivos (não exaustivo) Fonte: (Jureviciene & Ivanova, 2012, pp. 224-5)
A literatura traz muitas referências contrapondo as Teorias Neoclássica e Comportamental (Baker & Nofsinger, 2010, p. 7), mas também e, em menor número, há outras que ressaltam suas complementariedades, defendendo que ambas contribuem para a compreensão dos fenômenos econômicos. Uma delas, apoiada nos construtos motivacional, cognitivo e emocional, que fundamentam a psicologia, explora a integração das teorias a partir do construto emocional, destacando o caráter multidimensional e dizendo que, emoção e
racionalidade, embora vistos como antagônicos, estão presentes e são necessários para que o processo de tomada de decisão ocorra, ou melhor, dizendo que cabe às emoções o papel de indutoras de comportamentos racionais, ao estabelecerem prioridades aos planos alternativos de ação, servindo de alerta sobre ameaças, oportunidades, e mobilizando a ação para a
realização de um objetivo, concluindo por dizer que as emoções, desde que não extremas, são essenciais e não subversoras da racionalidade (Altman, 2006, pp. 78-98).
Em complemento às teorias tradicionais de finanças tratadas até aqui, resta avançar sobre as percepções dos riscos e formas de mensurá-las, o que é feito a seguir a partir da descrição da Teoria do Paradigma Psicométrico (TPP).
2.2.1 Teoria do Paradigma Psicométrico (TPP)
A Teoria do Paradigma Psicométrico (TPP), que fundamenta o questionário desta pesquisa, foi criada a partir de estudos iniciados pelo Decision Research Group in Oregon (Slovic, P., 1972) e (Slovic, P.; Fischhoff, B.; Lichtenstein, S., 1985), com o objetivo de descrever a percepção de leigos sobre riscos, fazendo uso de uma escala de avaliação de fatores
TIPO DE ERRO DESCRIÇÃO VIÉS
Representatividade Disponibilidade Ancoragem e ajustamento Efeito memória Status quo Excesso de confiança Auto atribuição Otimismo Afiliação Aversão ao arrependimento Auto controle Imitação Adaptação Imediatismo Decorrentes de atalhos mentais adotados na tentativa de
acelerar a tomada de decisões, que envolvam grande quantidade de dados ou alta complexidade.
Decisões erradas construídas com base na forma como os dados ou o problema se apresenta.
Ocasionados por sentimentos ou estados de humor. Decorrentes da influência do mercado e seus participantes sobre os tomadores de decisão. (Baker & Nofsinger, 2010, p. 7) (Jureviciene & Ivanova, 2012, pp. 224-5)
Heurísticos
Formulação
Emocionais
psicológicos, que submetidos à Análise Fatorial Exploratória (AFE), permitem produzir uma representação quantitativa (i.e. “mapa cognitivo”) baseada em um grupo de fatores
qualitativos relacionados e descritos no Quadro 2 (Starr, Rudman, & Whipple, 1976, p. 629) (Slovic, P.; Fischhoff, B.; Lichtenstein, S., 1980, pp. 181-216) (Slovic, P.; Fischhoff, B.; Lichtenstein, S., 1985, p. 99 e 120).
Quadro 2 - Fatores comportamentais considerados pela TPP, que afetam a percepção de risco Fonte: (Goszczynska, Tyszka, & Slovic, 1991, pp. 183, tradução nossa)
A TPP assume que há semelhantes percepções de risco entre os fatores qualitativos e que a percepção de risco de um fator pode estar correlacionada a de outros, o que é possível medir com o emprego de AFE e identificar os fatores que explicam a maior parte da variância dos demais fatores, reduzindo-os àqueles capazes de sintetizar como indivíduos percebem o risco. Estudos realizados, com o emprego da AFE, mostram que os fatores de risco podem ser reduzidos aos construtos de risco, de desconhecimento e de percepção de pavor (Yates & Stone, 1992, pp. 75-78), conforme detalha o mapa cognitivo das percepções de quinze tipos de risco, ordenados segundo sua inter-relação com os construtos 1 “pavor” e 2
“desconhecimento” (Esquema 2).
Familiaridade Indivíduos são menos resistentes em assumir riscos decorrentes do desempenho de atividades, eventos ousituações com as quais estão acostumados. Controlabilidade Indivíduos tomam maior risco ao saberem que estão no controle da situação e fazem isso baseados na confiança que depositam em suas próprias habilidades. Exposição na mídia Informações sensíveis à sociedade, quando veiculadas pela mídia, aumentam a ansiedade e oreconhecimento de um problema, bem como a crença depositada na veracidade do fato.
Frequência A frequência com que um evento de risco ocorre, interfere na percepção sobre ele. Indivíduos são maispermissivos em aceitar riscos com baixa taxa de ocorrência. Individual vs. coletivo Indivíduos estão mais facilmente dispostos a tomar riscos que dizem respeito a eles próprios, assumindouma postura mais conservadora quando se trata do coletivo. Pavor Há grande inquietação e pavor com riscos de gravidade incontrolável. São os riscos vistos comocatastróficos, letais, imprevisíveis, injustos, involuntários e que afetam gerações futuras. Confiança A confiança depositada na opinião dos especialistas é inversamente proporcional à inquietação sobredeterminada situação de risco. Voluntariedade Há menor temor sobre riscos assumidos voluntariamente do que outros não consentidos.
Potencial catastrófico Há maior percepção sobre riscos que causam danos violentos e imediatios, do que os riscos de efeitoscrônicos, que ocorrem ao longo do tempo. Benefício O benefício esperado ao correr um determinado risco é inversamente proporcional à inquietação deledecorrente. Conhecimento Quanto maior o desconhecimento sobre uma atividade, maior será a inquietação a seu respeito.
Esquema 2 - Composição dos construtos “pavor” e “desconhecimento” a partir de 15 características de risco
Fonte: (Slovic, P., 2000, pp. 225, tradução nossa) e (Slovic P. , 1987, p. 282)
Para melhor ilustrar como a TPP representa as percepções de risco, o Gráfico 1 traz as percepções de risco de 81 tecnologias, atividades e substâncias tidas como perigosas, cujos eixos X e Y representam, respectivamente, pavor e desconhecimento. Nele estão informações que demonstram que as percepções de risco para leigos estão relacionadas ao pavor, e que o prazer oferecido por determinadas práticas, ou a banalização deste resulta em menor
percepção de risco como, por exemplo, andar de bicicleta. Também é possível observar que há maior propensão para se correr riscos assumidos voluntariamente como, por exemplo, dirigir um veículo, em vez de se ver envolvido com riscos involuntários que podem ser exemplificados em um acidente nuclear (Starr C. , 1969).
Incontrolável Pavoroso Catástrofe global Consequências fatais Não imputável
Catastrófico (afeta a muitos) Alto risco para futuras gerações Difícil de mitigar
Risco crescente Involuntário Controlável
Não pavoroso Não catástrofe global Consequências não fatais Imputável Individual Baixo risco para futuras gerações Fácil de mitigar Risco decrescente Voluntário Observável Sabido Efeito imediato Risco antigo Risco conhecido pela ciência
Não observável Não sabido Efeito retardado
Risco novo
Risco desconhecido pela ciência
FATOR 2 FA TO R 1
Gráfico 1 - Posição de 81 riscos segundo os construtos pavor e desconhecimento Fonte: (Slovic, P., 2000, pp. 225, tradução nossa) (Slovic P. , 1987, p. 282) 2.3 Construção das hipóteses
A construção das hipóteses se baseou em boa parte nas pesquisas realizadas por Diacon & Ennew (2001) e Diacon (2004), junto a investidores leigos e especialistas em investimentos no Reino Unido, que analisaram as percepções de risco sobre produtos e serviços financeiros, reduzindo-as com o auxílio de AFE aos cinco construtos principais de risco já mencionados: (1) volatilidade dos retornos, (2) consequências adversas causadas pelos investimentos, (3) desconfiança nos consultores de investimento, instituições financeiras e órgão reguladores, (4) desconhecimento ou baixo nível de informação sobre os produtos e seus retornos e (5) falhas na regulamentação, construtos esses que são o alicerce das hipóteses deste estudo. As
hipóteses firmadas partem de referências na literatura que dão conta que os especialistas são, em geral, mais “sanguíneos” que leigos, respectivamente, CFPs e médicos, quanto às
percepções dos riscos de investimentos, o que está em linha com estudos realizados em áreas
Laetrile Forno Microondas Água fluoretada Sacarina Água clorada Nitratos Hexaclorofeno Polivinil Raio X Antibióticos Tintura de cabelo Anticoncepcional oral Valium DIU Darvon analgésico Fabricação borracha Dirigir auto Tinta com chumbo Cafeina Aspirina Vacinas Praticar skate Doenças tabaco Veículos de neve Cortador grama Trampolins Tratores Ingerir álcool Moto serras Elevadores Fio elétrico Tabagismo Motocicletas Fogos artifício Pontes Bicicleta
Choque elétrico Barco de recreio Esquiar na montanha Piscina em casa
Eng. genética SST hormônio Campos elétricos
DES estrogênio sintético Nitrogênio para agricultura
Uso cadmium Mirex
inseti cida
2,4,5-T herbicida Vazamento radioativo Solvente
tricloroetileno Pesticidas
Amianto PCB isolante elétrico
Acidente reator nuclear Armas nucleares Queda de satélite DDT inseticida Mercúrio Combustível fóssil Queima de carvão Aspirar CO2
D-CON raticida GLP trasnp e estocagem Acidente gás nervos
Guerra nuclear Mineração carvão (doença)
Grandes barragens Incêndio arranha-céus
Obras água/saneamento Mineração carvão acidente Paraquedismo
Aviação em geral Gdes obras civis Colisão trens Aviação comercial Automobilismo Acidente de carro Acidente com álcool Arma de fogo Dinamite FATOR 1 Risco Pavor FATOR 2 Risco Desconhecimento
diversas (Baron, Hershey, & Kunreuther, 2000, p. 426) e (Lazo, Kinnell, & Fisher, 2000, p. 192) e dá conta haver diferentes percepções de riscos entre gêneros.
Gênero (GEN)
Hipótese 1 - A percepção de risco é maior entre as mulheres.
Gráfico 2 - Média das avaliações das percepções de risco segundo raça e sexo Fonte: (Flynn, Slovic, & Mertz, 1994, pp. 1104, tradução nossa)
Estudo realizado sugere que mulheres consultoras de investimento dão maior importância aos riscos de perda e desvalorização dos ativos (Olsen & Cox, 2001, p. 34), estudo distinto baseado na TPP concluiu que não somente o gênero interfere na percepção sobre o risco, como também a origem étnica do respondente, mais especificamente, conclui que homens brancos têm menor percepção sobre riscos que os demais (i.e. mulheres “brancas” e mulheres
Tabagismo Tráfico de drogas AIDS Estresse Poluição química Vazamento nuclear Acidente de automóvel Beber álcool Bronzeamento ao sol Diminuição ozônio Pesticida na comida Qualidade do ar Transfusão de sangue Usinas térmicas (carvão) Mudanças climáticas Bactéria na comida Usinas nucleares Irradiação na comida Tempestades e enchentes Engenharia genética bactéria Radônio em casa Linhas se transmissão eletr. Monitor de Vídeo Raio X Aviação comercial 2 risco baixo 3 risco moderado 2
baixo risco alto risco 4
Homem branco Outros homens
Mulher branca Outas mulheres
e homens “não brancos”), como se vê no Gráfico 2. Tal fenômeno pode resultar de condições, comparativamente mais favoráveis, que os homens brancos gozaram até aqui ao correrem e controlarem os riscos por eles assumidos (Flynn, Slovic, & Mertz, 1994, p. 1104).
Há, ainda, pesquisa avaliando as percepções de risco com base nos perfis de personalidade pelo método Myers-Briggs Type Indicator ® (MBTI) (Pompian & Longo, 2004, p. 13), concluindo que:
• Mulheres são mais suscetíveis à hot hand fallacy (i.e. termo derivado do basketball para explicar que o sucesso experimentado no passado continuará ocorrendo no futuro, conhecido também como viés de representatividade);
• Homens olham mais frequentemente para os seus portfólios;
• Homens são mais rápidos em estancar perdas e mulheres tendem a permanecer com os investimentos feitos;
• Mulheres são 1/3 mais avessas ao risco que homens. Benefício/retorno vs. risco (BEN vs. risco)
Hipótese 2 - Não é monotônica a correspondência entre as relações benefício/retorno e a síntese dos cinco construtos de risco para os seis produtos analisados.
A partir da avaliação da percepção do benefício/retorno de cada produto frente às Building
Society Current Accounts2 e os cinco construtos de risco mencionados por Diacon & Ennew (2001), os pesquisadores concluíram que a relação benefício/retorno vs. risco entre os produtos pesquisados não evolui monotonicamente, ou seja, que a expectativa do benefício/retorno não está claramente, e de forma proporcional, relacionada à maior percepção de risco de cada produto, não encontrando evidências consistentes de que os investidores buscam remunerações proporcionais e compatíveis aos riscos assumidos. Isso se alinha à conclusão de que investidores têm diferentes avaliações para produtos com alta e baixa percepção de retorno, encontrada por MacGregor, Slovic, Berry & Evensky (1999, p. 76).
O presente estudo elege a Caderneta de Poupança como produto substituto das Building
Society Current Accounts no Brasil, por cada qual representar, em seu contexto, o
2 Building Societies são instituições mutuantes e não corporativas, distintas de bancos no Reino Unido,
que oferecem financiamentos imobiliários e Current Accounts (i.e. contas correntes de investimento remunerado), de modo assemelhado às empresas de crédito imobiliário e poupança no Brasil
ativo/produto “livre de risco” para efeito de comparação com os demais produtos. No caso da Caderneta de Poupança, o produto se presta a esta comparação pela familiaridade e
popularidade que goza junto aos investidores e por apresentar retornos menos voláteis e, em geral, mais modestos que os outros produtos em longo prazo, por aceitar investimentos de qualquer monta, possuir garantia do valor investido até o limite de R$ 250 mil, ter isenção de IR e IOF, oferecer liquidez diária e não necessitar de abertura de conta corrente. Com esta hipótese, o autor busca identificar descompassos entre as percepções dos indivíduos e as medidas objetivas de risco a serem apontadas nas relações benefício/retorno vs. risco dos produtos pesquisados, que se confirmados, podem acenar com a oportunidade para provedores e distribuidores melhorarem a comunicação com o investidor.
Benefício/retorno vs. desconfiança (BEN vs. TRU)
Hipótese 3 - É negativa a correlação entre o benefício/retorno e o construto desconfiança.
Em complemento às referências da literatura referentes à hipótese 2, que versam sobre a relação benefício/retorno e os cinco construtos de risco, Diacon & Ennew (2001) concluíram ainda que há correlação negativa entre a percepção do benefício/retorno e o construto
desconfiança. Volatilidade (VOL)
Hipótese 4 - A aversão à volatilidade é elevada para CFPs e médicos, embora maior entre os primeiros.
Em estudo publicado por Diacon (2004, pp 188), o pesquisador avaliou as diferentes percepções de risco de especialistas e investidores leigos. Essa pesquisa aconteceu no Reino Unido junto a 123 investidores e 41 especialistas e fez uso de AFE sobre os dados coletados por meio de questionário, para concluir que tanto especialistas como investidores são bastante avessos à volatilidade. O autor espera encontrar evidências de que a aversão à volatilidade é mais acentuada entre os CFPs, baseado na literatura que diz que especialistas, geralmente, pensam no risco de forma objetiva e mensurável, enquanto os investidores o fazem mais frequentemente associado às consequências físicas e sociais. Com base nisso, parece natural encontrar percepções distintas, que resultem em processos de tomada de decisão igualmente distintos, provavelmente, decorrentes da forma como o conhecimento foi construído para cada uma das categorias profissionais pesquisadas (Diacon, Stephen, 2004, p. 182).
Adversidade (ADV)
Hipótese 5 - É maior entre os médicos a percepção de risco sobre o construto adversidade.
Como já dito e em linha com a literatura que diz que leigos, mais que especialistas, associam a percepção de risco às consequências físicas e sociais, Diacon (2004, pp 188) conclui que especialistas apresentam menor aversão às perdas, no presente contexto ligadas ao construto adversidade. A aversão à adversidade está relacionada ao potencial de ocorrência de perdas arruinadoras ou de graves consequências, geradas pelo investimento em determinado produto/ativo, podendo ser influenciada por fatores emocionais, baixa familiaridade com o tipo de risco e a imprevisibilidade dos retornos.
Desconhecimento (DES)
Hipótese 6 - É maior entre os médicos a percepção de risco sobre o construto desconhecimento.
Diacon (2004, pp 188) conclui, também, que especialistas, mais que investidores, creem que as perdas eventualmente ocorridas em produtos/ativos financeiros são conhecidas
imediatamente, que tais perdas são observáveis, os produtos são simples e que são conhecidos os riscos de se investir em tais produtos. O referido estudo segue concluindo que tanto
investidores como especialistas têm maior preocupação com produtos e provedores desconhecidos, assim como e, de forma geral, especialistas percebem menor risco que investidores.
Desconfiança (TRU)
Hipótese 7 - É maior entre os médicos a percepção de risco sobre o construto desconfiança.
Aqui Diacon (2004, pp 188 e 191) concluiu que especialistas, comparados aos investidores, creem mais fortemente que provedores e vendedores de produtos de investimento não usarão de inaceitável pressão ou falta de ética no aconselhamento a clientes ou na comercialização de produtos. A explicação para isso pode ter fundamento no viés cognitivo de afiliação, para o qual indivíduos tendem a aceitar, mais facilmente, o ponto de vista de pessoas do seu meio. Há na literatura registro de que “a preservação das relações pessoais, mais que os conflitos de interesse, são levados em conta pelos consumidores na relação com os seus consultores” (Schwartz, Luce, & Ariely, 2011, pp. 173, tradução nossa) e que “o mercado de assessoria
financeira potencializa os vieses, em vez de mitigá-los” (Mullainathan, Noeth, & Schoar, 2012, pp. 3-4, tradução nossa). Mais ainda, baseado em Slovic (1993, p. 675), Diacon & Ennew (2001, p. 391) escrevem que:
A desconfiança generalizada de investidores está fortemente ligada à percepção de risco em uma determinada atividade e que tais percepções são exageradas, quando os consumidores, em posição vulnerável, acreditam que o seu baixo conhecimento será usado contra eles. Em tais casos, a
desconfiança é dirigida não só à empresa ou instituição que fornece o produto ou serviço, mas também aos especialistas, entidades reguladoras e autoridades governamentais que monitoram a atividade do mercado. Falhas na regulamentação (REG)
Hipótese 8 - É maior entre os médicos a percepção de risco sobre o construto falhas regulatórias.
Quanto às falhas na regulamentação, Jansen, Fischer e Hackenthal (2008, pp. 29-30) referem que “pode haver um incentivo para que especialistas recomendem alocações em ativos não compatíveis com as preferências de risco dos investidores e que é necessário haver maior proteção legal”. Sobre isso e sustentando a presente hipótese, Diacon (2004, p. 187) concluiu que especialistas, mais que investidores, entendem que o investidor está protegido pela regulamentação.
Para maior clareza, o Quadro 3 traz as referências bibliográficas relacionadas às oito hipóteses firmadas. Informações resumidas sobre as demais referências bibliográficas relacionadas às Teorias de Finanças, definições de risco e hipóteses, podem ser encontradas no APÊNDICE A.
O capítulo seguinte discorre sobre a metodologia adotada para analisar os dados coletados e testar as hipóteses firmadas neste estudo.
Quadro 3 - Relação das hipóteses associadas aos construtos de risco e referências da literatura
Fonte: Elaboração própria
# HIPÓTESE
1 A percepção de risco é maior entre as mulheres.
CONSTRUTO REFERÊNCIAS
GEN Gênero
(Olsen & Cox, 2001) (Flynn, Slovic & Mertz, 1994) (Pompian & Longo (2004)
2
Não é monotônica a correspondência entre as relações benefício/retorno e a síntese dos cinco construtos de risco para os seis produtos analisados.
3 É negativa a correlação entre o benefício/retorno e o construto desconfiança.
4 A aversão à volatilidade é elevada para CFPs e médicos, embora maior entre os primeiros.
BEN vs. risco Benefício/Retorno
(MacGregor, Slovic, Berry & Evensky, 1999) (Diacon & Ennew, 2001)
BEN vs. TRU
Benefício/Retorno (Diacon & Ennew, 2001)
VOL Volatilidade
(Diacon & Ennew, 2001) (Diacon, 2004)
5 É maior entre os médicos a percepção de risco sobre o construto adversidade. AdversidadeADV (Diacon, 2004)
6 É maior entre os médicos a percepção de risco sobre o construto desconhecimento. DesconhecimentoDES Diacon (2004)
7 É maior entre os médicos a percepção de risco sobre o construto desconfiança.
TRU Desconfiança
(Slovic P. , 1993) (Diacon, 2004)
(Schwartz, Luce, & Ariely, 2011) (Mullainathan, Noeth, & Schoar, 2012) 8 É maior entre os médicos a percepção de risco sobre o construto falhas regulatórias.
REG
3 METODOLOGIA
O objetivo da pesquisa é estudar as percepções de risco de investidores leigos e especialistas em investimentos sobre seis produtos/ativos, para isso são comparadas as percepções de risco dos médicos da Grande São Paulo às percepções do grupo de controle, composto por
profissionais Certified Financial Planners (CFP) no Brasil. A premissa é de que as
populações têm percepções distintas, que podem dificultar a comunicação e construção de relacionamentos que concorram positivamente para o atingimento das expectativas de ambas as partes. O tema pertence à Teoria de Finanças Comportamentais (TFC) e utiliza
questionário baseado na Teoria do Paradigma Psicométrico (TPP) para coletar eletronicamente os dados em pesquisa de campo. Um teste piloto foi realizado com o propósito de ajustar o conteúdo do questionário e torná-lo mais amigável e rápido de ser respondido e os dados coletados foram analisados com o emprego das estatísticas Descritiva, Inferencial e Análise Fatorial Exploratória (AFE), para testar as hipóteses firmadas.
Informações adicionais sobre o teste piloto podem ser encontradas no APÊNDICE B.
3.1 O instrumento
O questionário da pesquisa se baseia na TPP e é bastante semelhante ao utilizado por Diacon & Ennew (2001) e Diacon (2004), que foram concebidos a partir da literatura existente (Slovic, P.; Fischhoff, B.; Lichtenstein, S., 1985, p. 91 and 123) (Greatorex & Mitchell, 1994, p. 675) e adaptado para medir as percepções de risco de especialistas e leigos sobre produtos de investimento e serviços financeiros, razão pela qual foi escolhido como instrumento de coleta de dados para a presente pesquisa. No início dos estudos, o autor trocou e-mails com o Professor Stephen Diacon da Nottingham University Business School, com o propósito de obter autorização para fundamentar este estudo nas publicações por ele feitas e buscar orientações, que pudessem auxiliar na condução dos trabalhos (APÊNDICE C). O questionário foi construído na plataforma SurveyMonkey para Internet (APÊNDICE D), contendo perguntas fechadas, avaliadas segundo escala Likert de percepções de riscos de 1 a 7, estando dividido nos seguintes blocos:
a. Questões sobre a familiaridade dos respondentes com investimentos - Estas questões têm o objetivo de conhecer a familiaridade com investimentos de médicos e CFPs, para isso
se pergunta aos respondentes se “sabem como funcionam” e se “já investiram” nos quinze produtos que seguem: Conta Remunerada, Caderneta de Poupança, Planos de Capitalização, CDB, Tesouro Direto, Fundos de Investimento, Debêntures,
LCA/LCA/CRI/CRA, PGBL/VGBL, Aplicações indexadas ao dólar norte-americano, Ações, ETFs, Fundos de Private Equity, Fundos Imobiliários e Imóveis.
b. Questões sobre as percepções de risco - Neste bloco os respondentes atribuem notas de 1 (correspondente a “sim com certeza”) e 7 (correspondente a “definitivamente não”), para seis produtos/ativos de investimento, referentes a vinte e seis questões relacionadas aos cinco construtos de percepção de risco e benefício/retorno do produto frente à Caderneta de Poupança, conforme o Quadro 4: (1) volatilidade dos retornos, (2) consequências adversas causadas pelos investimentos, (3) desconfiança nos consultores de investimento, instituições financeiras e órgão reguladores, (4) desconhecimento ou baixo nível de informação sobre os produtos e seus retornos e (5) falhas na regulamentação. Como consta do estudo de Diacon & Ennew (2001), dentre as vinte e seis questões, foram descartas as questões 3, 7 e 20 por apresentarem baixa comunalidade estatística ou difícil interpretação e a questão 21, que não foi considerada na medição dos riscos, por ser a variável de controle utilizada para avaliar a percepção da “relação benefício/retorno vs. risco” de cada produto.
As notas das questões 2, 4, 8, 9, 12, 13, 14, 18, 20, 22, 23, 24, 25 e 26 foram invertidas, para que todas as questões passassem a representar menor percepção de risco para a nota 1 e maior para 7, em adição, a questão 21 que mede a percepção do benefício/retorno dos seis produtos em relação à Caderneta de Poupança, também teve as notas invertidas e ajustadas entre 0 e 6, para que 0 passasse a refletir o menor e 6 o maior benefício/retorno. Seis produtos foram escolhidos para a obtenção das percepções de risco, quais sejam: CDB, Tesouro Direto, Fundos de Investimento, PGBL/VGBL, Ações e Imóveis. Com o propósito de enriquecer a análise, foram eleitos produtos com diferentes características quanto ao risco do emissor ser público ou privado, tratar-se de título de dívida ou participação, existirem questões regulatórias que protegem ou concedem vantagens ao investidor, como o FGC e/ou benefício tributário, a intensidade da flutuação de preços e a liquidez de tais produtos/ativos financeiros, conforme representação do Esquema 3.
Quadro 4: Classificação das questões segundo os construtos de risco Fonte: (Diacon & Ennew, 2001)
Considerando que a flutuação de preços pode afetar a percepção de risco, faz-se necessário dizer que há produtos/ativos, cujos preços são diariamente marcados a
mercado (MaM) ou (MTM), por serem negociados em mercados organizados, ou mesmo por serem administrados por terceiros, conforme estabelece a Comissão de Valores Mobiliários (CVM) (e.g. ativos geridos na forma de condomínios como os Fundos de Investimento e PGBL/VGBL). A princípio, CDBs e Tesouro Direto não sofrem MTM
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Perdas ou falhas com o produto podem afetar a economia brasileria? Há certeza quanto ao retorno esperado?
Investir pode trazer consequências sérias/insatisfatórias? Ao investir os investidores assumem o risco voluntariamente? Eventuais perdas são conhecidas imediatamente?
Os investidores conhecem os riscos do produto?
Os consultores de investimentos conhecem os riscos do produto?
Um investidor normal consegue controlar os riscos uma vez que tenha investido? Pode haver perda de todo o investimento?
QUESTÕES
Você percebe o benefício/retorno frente à Caderneta de Poupança? Eventuais perdas podem ser facilmente observadas pelos investidores? Este produto é de fácil compreensão?
Pode haver pressão de vendas antes ou no momento de investir?
Pode haver aconselhamento viesado das instituições que o oferecem/aconselham? Pode haver penalização para resgate/venda inesperada no curto prazo? Os encargos cobrados pelas instituições que os comercializam são transparentes? Há proteção governamental aos investidores neste tipo de investimento? As instituições que os oferecem são reguladas para proteger o investidor? Há risco de render abaixo da inflação?
Há risco das instituições que os comercializam não serem éticas?
O risco do mesmo tipo de produto pode variar de uma instituição para outra?
O investidor dedica muito tempo monitorando o investimento? Os investidores analisam as informações antes de investirem? Há risco de ruína dependendo do resultado/retorno do investimento? Há risco dos retornos ficarem abaixo das expectativas?
É elevada a probabilidade do retorno variar entre negativo e positivo e vice-versa?
CONSTRUTOS ABR EV IA Ç Ã O
Preocupação com a volatilidade dos retornos VOL Preocupação com adversidades decorrentse do uso do produto ADV Baixa comunalidade estatística
-Desconfiança sobre os produtos ou quem os provê TRU
Desconhecimento e/ou baixa observabilidade dos retornos DES
Desconhecimento e/ou baixa observabilidade dos retornos DES Difícil interpretação -Preocupação com adversidades decorrentse do uso do produto ADV Preocupação com adversidades decorrentse do uso do produto ADV
Desconhecimento e/ou baixa observabilidade dos retornos DES
Desconfiança sobre os produtos ou quem os provê TRU
Desconfiança sobre os produtos ou quem os provê TRU
Desconfiança sobre os produtos ou quem os provê TRU
Desconfiança sobre os produtos ou quem os provê TRU
Desconfiança sobre os produtos ou quem os provê TRU Falhas na regulamentação REG Falhas na regulamentação REG Preocupação com a volatilidade dos retornos VOL
Desconfiança sobre os produtos ou quem os provê TRU Baixa comunalidade estatística -Relação benefício/retorno vs. risco BEN Preocupação com adversidades decorrentse do uso do produto ADV Preocupação com adversidades decorrentse do uso do produto ADV Preocupação com adversidades decorrentse do uso do produto ADV Preocupação com a volatilidade dos retornos VOL Preocupação com a volatilidade dos retornos VOL
quando a decisão inicial é a de que sejam levados a resgate, recebendo-a somente quando administrados por terceiros ou sejam negociados. Muito embora o Tesouro Nacional disponibilize, em seu sítio na Internet, os preços dos títulos públicos negociados pelo Tesouro Direto, tal informação não é amplamente veiculada nos meios de comunicação, fato semelhante acontece com os CDBs, que necessitam de consulta aos agentes
financeiros para ter os preços dos títulos entre as datas de emissão e resgate. O Esquema 3 traz assinalados, em cinza, as características e particularidades acima descritas para os seis produtos pesquisados.
Esquema 3: Caracterização dos seis produtos segundo questões regulatórias, liquidez, riscos de crédito e flutuação de preços.
Fonte: Elaboração própria
c. Questões sobre as demografias - Na parte final do questionário os respondentes
informam: (1) estado civil, (2) faixa de idade, (3) sexo, (4) se têm filhos, (5) se possuem imóvel próprio, (6) se possuem plano de previdência privada, (7) se têm vínculo
empregatício com recebimento regular de salário, (8) se são aposentados e, por fim, (9) sua origem étnica.
D D D D D D C C C C C C G G G G G G V V V V V V L L L L L L P - Título privado
S - Título público (i.e. emissão soberana) D - Título de dívida
C - Participação no capital (i.e. ações) G - Garantia do FGC
V* - Volatilidade (i.e. amplitude/frequência da flutuação dos preços, MTM ! percepção de risco) L* - Liquidez
(*) - Percepção do autor.
2 Marcados a mercado diariamente (MTM).
3 Podem investir em títulos de dívida e ações, também de emissões públicas e privadas.
P S P S P S
P S P S P S
Imóveis
compartilhado com outros investimentos.
CDB 1 Tesouro Direto Fundos Invest 2, 3 PGBL VGBL 2, 3 Ações 2
Necessário registrar que o questionário (ANEXO D), não seguiu método científico de tradução do inglês para o português. As implicações dessa limitação podem ser mitigadas, pelo fato do estudo não comparar numericamente os resultados obtidos aos do estudo que lhe deu origem, muito embora, a tradução científica seja necessária em estudos futuros,
principalmente, se houver a pretensão de compará-los aos obtidos no Reino Unido.
3.2 Amostras pesquisadas e aplicação do questionário
O questionário foi aplicado junto a profissionais CFP3 no Brasil, representando os
especialistas em investimentos, cuja titulação assegura tratar-se de indivíduos com elevado grau de educação financeira. Coube aos médicos da Grande São Paulo representar os
investidores, tal escolha recaiu sobre eles, seja por pertencerem a uma categoria profissional bem definida e de alto nível educacional, seja por auferirem a maior renda média dentre as profissões no Brasil (IBRE, 2009), e por isso, supostamente, possuírem maior familiaridade com produtos/ativos financeiros. Informações adicionais sobre médicos e CFPs podem ser vistas no APÊNDICE E.
De forma geral, as respostas foram obtidas junto a profissionais CFP que acessaram os links para o questionário construído na plataforma SurveyMonkey para Internet, publicado no sítio eletrônico do IBCPF e na página do grupo dos CFPs no LinkedIn, outros respondentes foram acessados diretamente pelo autor por meio do grupo dos CFPs no LinkedIn pelo sistema de mensagem interna. Quanto aos médicos, parte deles acessou o link do questionário publicado no sítio eletrônico do corpo clínico do Hospital Sírio Libanês (HSL) e parte respondeu o questionário eletrônico após abordagem do instituto de pesquisa contratado para esta finalidade. Registra-se que maiores detalhes sobre a obtenção das respostas junto aos respondentes e seleção do instituto de pesquisa podem ser respectivamente encontrados nos APÊNDICES F e G.
3.3 Análises feitas sobre os dados coletados
A análise dos dados inicia com a apresentação da demografia das amostras, informando também os graus de familiaridade de médicos e CFPs com investimentos, obtidos a partir das
respostas dadas aos quinze produtos relacionados na primeira parte do questionário (item 3.1, subitem a). Para analisá-los, o autor atribuiu um ponto para cada resposta afirmativa, em um total possível de 30 pontos, cujo somatório serviu para comparar os níveis de conhecimento sobre investimentos dos respondentes e suas amostras.
A consistência interna das respostas dadas às questões foi testada com a utilização do Alfa de Cronbach e as oito hipóteses foram analisadas com o auxílio das estatísticas Descritiva, Inferencial e Análise Fatorial Exploratória (AFE), por meio dos softwares Minitab 16 e SPSS. A AFE foi aplicada sobre as médias dos seis produtos para cada uma das vinte e cinco
questões, excluída a variável de controle (i.e. questão 21 sobre o benefício/retorno percebido pelos seis produtos frente à Caderneta de Poupança), para determinar as cargas fatoriais responsáveis pela maior parte da variância explicada de cada questão, para se tentar chegar a um agrupamento de questões associados a cada construto. Para testar as diferenças de
percepções entre médicos e CFPs foram feitos testes de hipóteses das médias (i.e. testes t unicaudais para diferença de médias) dos cinco construtos de risco analisados, mais a mencionada variável de controle, todas relacionadas aos seis produtos, assim como foram feitos testes de hipótese para cada uma das questões, com o propósito de explorar quais delas foram determinantes para os resultados encontrados. Outros testes de hipótese foram feitos para testar as diferenças da percepção de risco entre gêneros e foram analisadas as correlações entre a questão 21 - “Você percebe o benefício/retorno frente à Caderneta de Poupança” - e os cinco construtos de risco para médicos e CFPs. Por fim, foram calculadas as médias simples dos construtos de risco por produto, para determinar a relação benefício/retorno vs. risco e a partir dela conhecer se há linearidade em tal relação.
4 ANÁLISE DOS RESULTADOS
4.1 Demografia e familiaridade com investimentos
O Quadro 5 mostra que foram colhidas 48 respostas completas de Certified Financial
Planners (CFP), sendo 33 homens e 15 mulheres, com 27 % entre 35 e 45 anos, e 40% entre
45 e 55 anos. Dentre os homens 98,4% sabem como funcionam e 66,5% já investiram nos quinze produtos relacionados no questionário, com percentuais muito próximos aos das mulheres, respectivamente 99,6% e 61,3%. Há também 96 respostas de médicos, sendo 60 homens e 36 mulheres, estando 66% dos respondentes desta amostra entre 35 e 45 anos. Dentre os homens, 74,4% sabem como funcionam e 47,8% já investiram nos produtos relacionados, com percentual inferior entre as mulheres, respectivamente 60,9% e 42,0%. Informações completas sobre as demografias de médicos e CFPs podem ser vistas no APÊNDICE H.
Quadro 5: Demografia e familiaridade com investimentos Fonte: Elaboração própria
A observação dos percentuais referentes à familiaridade com investimentos mostra que é relevante a diferença entre os níveis de conhecimento de médicos e CFPs, corroborando a
CATEGORIA GÊNERO 96 MÉDICOS 60 homens 5 25 a 35 28 35 a 45 11 45 a 55 11 55 a 65 5 65 +
IDADE SABE COMO FUNCIONA JÁ INVESTIU FAMILIARIDADE COM INVESTIMENTOS 74.4% 47.8% 36 mulheres 3 25 a 35 20 35 a 45 7 45 a 55 3 55 a 65 3 65 + 60.9% 42.0% 48 CFPs 33 homens 4 25 a 35 9 35 a 45 11 45 a 55 7 55 a 65 2 65 + 98.4% 66.5% 15 mulheres 0 25 a 35 4 35 a 45 8 45 a 55 2 55 a 65 1 65 + 99.6% 61.3%
escolha destas populações para comparar as percepções de investidores leigos e especialistas sobre os riscos de investimentos.
Dentre os 96 questionários dos médicos, 50 foram obtidos junto ao corpo clínico do Hospital Sírio Libanês (HSL), 42 junto a médicos da Grande São Paulo com mais de dez anos de atividade profissional, obtidas com o auxílio de instituto de pesquisa contratado para esta finalidade e quatro pelo próprio pesquisador junto à rede de relacionamentos (APÊNDICES F e H). Embora o questionário não traga questões sobre a renda destes profissionais, o fato da pesquisa ter sido feita junto a médicos da Grande São Paulo, em sua maioria, com mais de dez anos de atividade e/ou pertencentes ao quadro clínico do HSL, esse filtro, presumivelmente, coloca os respondentes entre a parcela dos profissionais mais bem remunerados desta categoria no Brasil.
4.2 Testes das hipóteses
Qualidade dos dados
Para conhecer a qualidade dos dados e inferir sobre as consistências internas entre as questões, foram calculados os Alfas de Cronbach sobre as notas das questões que compõem cada um dos cinco construtos de risco, separados por produto e também sobre as médias das notas dadas aos seis produtos. O Quadro 6 mostra como fracas ou inadmissíveis as
consistências das questões relacionadas a cada construto, quando analisadas produto a produto, e razoáveis quando agregados os seis produtos à cada construto.
Quadro 6: Consistências das questões medidas pelo Alfa de Cronbach Fonte: Elaboração própria
CONSTRUTO QUESTÕES CDB TESOURO FUNDOS VGBLPGBL AÇÕES IMÓVEIS GERAL
ADV 2, 8, 9, 22, 23, 24 0.440 0.411 0.592 0.366 0.442 0.505 0.711 TRU 4, 11, 12, 13, 14, 15, 19 0.264 0.193 0.394 0.278 0.376 0.412 0.780 VOL 1, 18, 25, 26 0.759 0.761 0.675 0.548 0.617 0.650 0.851 DES 5, 6, 10 0.434 0.372 0.424 0.215 0.678 0.411 0.835 REG 16, 17 0.434 0.570 0.220 0.358 0.094 0.518 0.754 ADV 2, 8, 9, 22, 23, 24 0.348 0.314 0.595 0.533 0.044 0.444 0.828 TRU 4, 11, 12, 13, 14, 15, 19 0.304 0.353 0.185 0.303 0.180 0.642 0.789 VOL 1, 18, 25, 26 0.397 0.183 0.320 0.171 -0.087 0.547 0.742 DES 5, 6, 10 0.061 0.035 0.253 0.288 0.075 0.140 0.807 REG 16, 17 0.067 0.432 0.106 -0.325 -0.049 0.155 0.621 # 96 MÉDICOS # 48 CFPs
A existência de Alfas de Cronbach negativos, para PGBL VGBL e Ações no construto falhas na regulamentação e Ações para desconhecimento ocorrem, não por erro na codificação dos dados, o que sugeriria a inversão dos pontos, mas em razão da não correlação das questões, que apresentaram notas diametralmente opostas (Maroco & Garcia-Marques, 2006, p. 74). Adicionalmente, foram apuradas as frequências das notas de 1 a 7 dadas por médicos e CFPs às questões do questionário (Gráfico 3) e calculadas as frequências das notas de 0 a 6 dadas para a questão 21, que indaga sobre a percepção do benefício/retorno de cada um dos seis produtos em relação à Caderneta de Poupança (Gráfico 4). No primeiro caso vê-se a concentração das frequências nas notas 1 e 7, com concentração na nota 6 para o segundo caso.
Gráfico 3: Frequências das notas dadas às vinte e cinco questões de risco
Fonte: Elaboração própria
Gráfico 4: Frequências das notas dadas à questão 21
Fonte: Elaboração própria
O autor aplicou Análise Fatorial Exploratória (AFE), com rotações ortogonal VARIMAX e oblíqua Direct Oblimin, para confirmar o agrupamento das questões de médicos e CFPs aos construtos encontrados por Diacon & Ennew (2001) (Quadro 4) ou obter agrupamentos próprios de questões, que pudessem ser consistentes para serem utilizados neste estudo. Como mostra o APÊNDICE I, independentemente do método de rotação empregado, as variâncias explicadas foram bastante semelhantes aos do estudo original, muito embora não tenha sido possível identificar agrupamentos claros das questões aos cinco construtos de risco. Por essa razão, o estudo adota o agrupamento das questões encontradas por Diacon & Ennew (2001). Hipótese 1 (GEN) - A percepção de risco é maior entre as mulheres
Para melhor visualização dos resultados, os quadros apresentados neste estudo mostram assinaladas em cinza escuro os p-values ≤ 0,010 e em cinza claro os 0,010 < p-values ≤ 0,050.
0 1 2 3 4 5 6 Médicos 5% 2% 4% 11% 13% 11% 53% CFPs 1% 0% 2% 2% 8% 11% 76% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 1 2 3 4 5 6 7 Médicos 21% 8% 9% 14% 8% 8% 32% CFPs 23% 7% 6% 10% 7% 6% 41% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80%
