Corporate Governance

Os stakeholders fornecem recursos a uma organização no pressuposto de que os seus interesses são reconhecidos. No sentido de assegurar que isso de facto acontece, foi-se desenvolvendo um conjunto de estruturas institucionais que servem para monitorizar e reforçar os termos dos contratos implícitos. No âmbito da teoria da agência, esses mecanismos são geralmente designados por “estruturas de governação” (Hill e Jones, 1992).

Segundo Rabelo e Vasconcelos (2002), a teoria da “corporate governance” preocupa-se geralmente com a estrutura de propriedade das empresas, com as relações entre os accionistas e os dirigentes, e ainda, nalguns casos, com os relacionamentos (mais subtis e mais variados) existentes entre a empresa e uma rede complexa de stakeholders que influenciam o seu comportamento. Para lidar com essas questões, a “corporate governance” analisa sistemas de incentivos, hierarquias, práticas de

70 _{Nestes casos, segundo Courrent (2003), a ética organizacional confunde-se com a ética pessoal dos}

funcionamento, e mecanismos de controlo, que têm por finalidade alinhar os interesses dos diferentes actores económicos, designadamente, grandes e pequenos investidores, dirigentes empresariais, e instituições governamentais, de modo a fazer convergir os respectivos comportamentos.

Há, no entanto, alguns autores para quem a corporate governance diz respeito, fundamentalmente, às relações entre gestores e accionistas. Por exemplo, na perspectiva de Shleifer e Vishny (1997: 737), “(...) corporate governance deals with the ways in which suppliers of finance to corporations assure themselves of getting a return on their investment.” E Lannoo (1999: 272) define-a como “the organization of the relationship between the owners and the managers in the control of a corporation.”

A verdade é que a temática da corporate governance tem merecido, nos últimos tempos, as atenções de numerosos investigadores (Hart, 1995; Thompson e Wright, 1995; Shleifer e Vishny, 1997; Core et al., 1999; Lannoo, 1999; Vafeas, 1999; Williamson, 1988, 1999; Charreaux, 2001; Jensen, 2001; O’Sullivan, 2001; Thomsen, 2001; Audretsch e Lehmann, 2002; Bebchuk et al., 2002; entre outros), os quais procuram, afinal de contas, encontrar novas respostas para velhos problemas relativos à gestão das empresas e das organizações, em geral.71

Ao contrário do que poderia supor-se a partir de uma interpretação apressada do conceito, a teoria da corporate governance não tem por objecto de estudo a forma como os dirigentes governam, mas sim o modo como eles próprios são governados. Por outras palavras, a corporate governance tem que ver com os mecanismos de acompanhamento e controlo da actividade dos decisores nas organizações.72

71 _{Segundo Shleifer e Vishny (op. cit.), a evolução dos sistemas de corporate governance tem decorrido}

de razões económicas, mas também de pressões políticas.

72 _{Para Lannoo (1999: 272), “(...) a good corporate governance system will be able to tackle the conflicts} of interest between managers and owners of a corporation, and resolve them.”

A origem do tema parece remontar aos estudos de Berle e Means (1932), numa conjuntura de recuperação após a crise económico-financeira de 1929. Para estes autores, as questões da corporate governance surgem do desmembramento da tradicional função de propriedade/direcção das empresas em duas funções distintas e até certo ponto antagónicas – de um lado os accionistas, detentores do capital da empresa, e portanto particularmente interessados no retorno do seu investimento; do outro, os dirigentes, investidos do poder decisional, nem sempre exercido no interesse dos proprietários. Teria sido, aliás, esse desmembramento, ocorrido nos EUA no princípio do séc. XX, e a ausência de mecanismos eficazes de controlo dos dirigentes, uma das principais razões que conduziram à degradação da performance das empresas cotadas em bolsa, com as consequências que vieram a verificar-se à escala mundial.

Na mesma linha de raciocínio, mas bem mais tarde, Jensen e Meckling (1976), propõem uma abordagem da corporate governance no âmbito de uma certa teoria contratual (com fundamento nas teorias da agência73 e dos custos de transacção74), segundo a qual a “firma” é uma espécie de combinação de contratos que associam a empresa e os diferentes fornecedores de recursos75, e em que o accionista e o dirigente desempenham, respectivamente, os papéis de “principal” e de “agente”. Ora, por força das assimetrias de informação entre os diferentes actores económicos76 e em razão dos

73 _{Jensen (1993: 870) refere-se à teoria da agência como sendo: “(...) the study of the inevitable conflicts} of interest that occur when individuals engage in cooperative behavior.” Para uma revisão dos principais

aspectos desta teoria, pode consultar-se Eisenhardt (1989a).

74 _{Williamson (1999: 1089) diz que a “(...) transaction cost economics goes beyond the orthodox}

description of simple self-interest seeking to include strategic behavior – which manifests itself as adverse selection, moral hazard, and, more generally, as opportunism.”

75 _{Segundo Langlois (1992), os custos de transacção, numa perspectiva dinâmica, correspondem aos}

custos de persuadir, negociar, coordenar, e ensinar os fornecedores externos, i.e. “(...) costs of not having

the capabilities you need when you need them” (op. cit., p. 113). Por seu lado, Jones (1995) afirma que os

custos de transacção visam reduzir a incerteza na avaliação dos recursos a contratar, e incluem “(a)

search costs, (b) negotiating costs, (c) monitoring costs, (d) enforcement costs, and (e) a residual loss”

(op. cit., p. 410).

76 _{A este propósito, Rabelo e Vasconcelos (2002) lembram que, num mercado perfeitamente competitivo,}

os interesses de todas as partes envolvidas estariam automaticamente alinhados, sendo nesse caso perfeitamente fúteis quaisquer discussões em torno dos mecanismos de governação; mas quando é

conflitos de interesses que os opõem, a gestão de tais contratos pelos mecanismos de mercado não permite maximizar a criação de valor, ou seja, não favorece o aproveitamento das melhores oportunidades de investimento.77 E, sendo assim, torna-se necessário introduzir no processo alguns factores correctivos; que é exactamente o que se procura fazer com a implementação de sistemas de corporate governance.

Fama (1980) também identifica a empresa como um conjunto de contratos, cobrindo a forma como os inputs são combinados para criarem outputs, e o modo como as receitas desses outputs são depois repartidas pelos inputs. Nesta acepção, o papel dos executivos resume-se a supervisionar os contratos entre os factores e a assegurar a viabilidade da empresa. Mas, na óptica de Hill e Jones (1992), os gestores estão em posição de filtrar ou distorcer a informação que prestam aos outros stakeholders, os quais se vêem obrigados a incorrer em custos elevados para obter e analisar informação adicional, visando controlar o desempenho dos executivos.

Para outros autores, no entanto, essa visão contratualista (em que a informação ocupa um lugar central) peca por adoptar uma concepção puramente estática e adaptativa da empresa, ignorando a dinâmica do processo de criação de valor. Hoje em dia, ao conceito de “informação” faz-se opor a noção de “conhecimento”, associando à primeira a ideia de ambiente fechado, objectivo, potencialmente cognoscível por todos os actores, e ao segundo a ideia de uma envolvente aberta, subjectiva, resultante da interpretação da informação por parte dos indivíduos, em função dos seus modelos cognitivos. O’Sullivan (2001), por exemplo, defende que a chave da performance organizacional está na capacidade de imaginar, compreender e construir novas oportunidades. A criação de valor depende, principalmente, da identidade e das

relaxada a hipótese da “informação perfeita”, então emergem os problemas de agência e com eles a necessidade dos ditos mecanismos.

77 _{Shleifer e Vishny (1997: 744) escrevem que “(...) when contracts are incomplete and managers} possess more expertise than shareholders, managers typically end up with the residual rights of control, giving them enormous latitude for self-interest behavior.”

competências da firma, enquanto conjunto coerente que constrói a sua especificidade com base na competência para gerar “conhecimento” de modo sustentável. Por seu turno, Serrano e Fialho (2003) referem-se ao conhecimento organizacional como sendo um activo socialmente construído, fruto de interacções específicas ocorridas entre indivíduos, cujo potencial deve ser gerido através de um processo sistemático, articulado e intencional, visando alcançar a excelência. As noções de aprendizagem e de inovação assumem, assim, um papel primordial.

Entretanto, falando dos problemas relativos à gestão dos organismos do sector público, Brooks (2002) defende que, na ausência de melhores técnicas para monitorizar o desempenho, é preciso descobrir novas formas de reduzir a desconfiança, e definir melhor os papéis dos “principais” e dos “agentes”, em cada nível. Segundo este autor, o “principal” só deve intervir no campo de acção do “agente” em situações de crise; e estas devem ser definidas de modo conservador, porque uma intervenção excessiva pode ser, ela própria, geradora de crise.

Nos últimos anos, a problemática da corporate governance tem vindo a ser objecto de grandes e acesos debates, em particular nos EUA e na Grã-Bretanha, colocando em confronto duas perspectivas antagónicas – shareholder theory e stakeholder theory. Ambas reconhecem que as empresas geram, sistematicamente, um certo “retorno residual” que não pode ser justificado directamente pela produtividade de nenhum dos factores de produção. A questão que se coloca é, então, a de saber quem devem ser os destinatários desse “retorno residual”.

Para os partidários da shareholder theory e da value based management (v.g., Armour e Mankins, 2001) nada deve inibir a livre circulação dos recursos (trata-se afinal de uma extensão da teoria neoclássica); e, portanto, o sistema ideal de corporate

governance é aquele que promove a regulação automática por parte do mercado. O problema é que, nesse caso, é preciso criar mecanismos que inibam os dirigentes de tomar decisões contrárias ao interesse dos shareholders, matéria onde não tem sido possível encontrar soluções muito satisfatórias. Donaldson e Preston (1995), por exemplo, lembram que a mudança duma orientação “shareowner” (tradicional) para uma orientação “stakeholder”, poderá tornar mais difícil detectar e disciplinar comportamentos egoístas por parte dos gestores; os quais podem sempre, a pretexto de servir os interesses de um grupo alargado de stakeholders, aumentar os seus próprios poderes e benefícios. E Ross et al. (1993) chamam a atenção para o facto de ser bastante complicado (e dispendioso) conceber, implementar e monitorizar sistemas de incentivos que inibam os gestores de agir contra os interesses dos accionistas.78

Para os defensores da stakeholder theory (v.g., Blair, 1995), a criação de riqueza por

parte das empresas depende em larga escala dos seus activos específicos79,

nomeadamente do seu capital humano; e, assim sendo, a corporate governance não pode deixar de ter em consideração que os indivíduos também assumem uma parte significativa do risco da empresa, justificando-se, por isso, que também partilhem do “retorno residual” gerado por ela. Além disso, há evidências de que uma empresa economicamente bem sucedida adopta, em geral, políticas e estratégias de governação que promovem o equilíbrio entre os diferentes stakeholders. Por exemplo, Ogden e Watson (1999), no âmbito de um estudo sobre a reconciliação de interesses entre accionistas e clientes do sector das águas no Reino Unido, concluíram que os indicadores de desempenho em termos de serviço ao cliente estão negativamente

78 _{Para uma discussão mais aprofundada do problema dos sistemas de incentivos aos gestores, vejam-se,}

por exemplo, Bhagat et al. (1999), Audretsch e Lehmann (2002), Bebchuk et al. (2002), Bhagat e Black (2002), Core e Larcker (2002), e Gordon (2002).

79 _{Veja-se, a propósito, a noção de “activos estratégicos” que, para Amit e Shoemaker (1993: 36), são} “(...) the set of difficult to trade and imitate, scarce, appropriable, and specialized resources and capabilities that bestow the firm’s competitive advantage.”

correlacionados com os lucros correntes, mas relacionam-se positivamente com as medidas de retorno para o accionista; o que é justificado pela percepção dos investidores de que, embora implique um acréscimo dos custos correntes, a satisfação do cliente fará aumentar os lucros futuros e diminuir a exposição ao risco.

De resto, para autores como Siebens (2002: 110), a ideia de corporate governance tem evoluído de “(...) a way of thinking about how a given board can better serve the shareholders’ interests (...)” para “(...) a philosophy of how that board can better meet with all the interests and needs of all the stakeholders (stakeholders’ vision).”

Mas, a partilha da riqueza criada levanta sérias dificuldades. Desde logo, pelo envolvimento de múltiplos actores, cujos contributos para a criação de valor não são, obviamente, tão fáceis de medir e verificar como no caso dos fornecedores de recursos financeiros. Por outro lado, indicadores como o Economic Value Added (EVA) ou o Market Value Added (MVA), por exemplo, são baseados no pressuposto de que todos os factores de produção (excepto o Capital Social) são integralmente remunerados a um preço de equilíbrio estabelecido pelo mercado, deixando eventuais saldos (positivos ou negativos) para os accionistas; o que está longe de ser uma verdade inquestionável.80

Michael Jensen (2001) vem, entretanto, propor uma abordagem híbrida que designa por “enlightened value maximization” ou “enlightened stakeholder theory”. Ao reconhecer que uma empresa não consegue criar riqueza ignorando os interesses dos seus stakeholders, ele afasta-se da ortodoxia da shareholder theory, e propõe-se resolver os problemas resultantes da multiplicidade de objectivos associados àqueles interesses, através da especificação de um objectivo central – maximização do valor de mercado a longo-prazo. De qualquer modo, este autor opina que, para uma empresa florescer e sobreviver, nenhum dos constituintes pode ver os seus interesses integralmente

satisfeitos, sendo indispensável gerir criteriosamente os tradeoffs entre os os vários grupos em competição.

Desde há pouco mais de uma década, têm vindo a ser feitos esforços, por variadas entidades, para estabelecer e generalizar internacionalmente, em particular no caso das empresas cotadas, um conjunto de “boas práticas” de corporate governance, que vão desde a fixação do número e qualidade dos membros dos conselhos de administração, até à separação do cargos de Chairman (presidente não-executivo) e de CEO (presidente executivo), dada a conflituosidade potencial entre os diferentes papéis. São exemplos desses esforços os relatórios Cadbury, Greenbury, e Hampel (publicados em 1992, 1995 e 1998) e o chamado “supercódigo” publicado pela Bolsa de Valores de Londres em Junho de 1998 (Dyck e Zingales, 2002).81 Entretanto, de acordo com Shleifer e Vishny (1997), persistem diferenças significativas entre os sistemas de governação das sociedades comerciais, a nível mundial, as quais residem, principalmente, na natureza das obrigações dos dirigentes em relação aos investidores, e na forma como os tribunais interpretam e impõem essas mesmas obrigações.

Em Portugal, estes problemas têm igualmente merecido alguma atenção, como pode aferir-se pelos Regulamentos e Recomendações da Comissão do Mercado de Valores Mobiliários (CMVM) relativos ao Governo das Sociedades Cotadas, publicados desde 1999.82 _{De resto, são do conhecimento público, as alterações que têm vindo a ser} introduzidas nas estruturas de governação de algumas das maiores empresas portuguesas (Portugal Telecom, Energias de Portugal, entre outras), alegadamente no

81 _{Na opinião de Volpin (2002), está a verificar-se (em Itália e noutros países) uma atenção crescente}

relativamente às questões da corporate governance, por pressão dos mercados de capitais internacionais.

82 _{http://www.cmvm.pt/legislacao_e_publicacoes/legislacao/regulamentos_da_cmvm/emitentes.asp}

sentido de garantirem cada vez melhor a satisfação dos interesses de certos stakeholders relevantes.83

Mas será um bom sistema de governação empresarial, só por si, suficiente para assegurar o equilíbrio dinâmico entre as diversas forças em presença? Ou serão necessários outros mecanismos de acompanhamento e controlo complementares?

Convém talvez lembrar que, como sublinha March (1984: 64), “(…) making intelligent decisions is important, but the verification of intelligence in decision making is often difficult.”

No ponto seguinte faz-se a discussão de um conjunto de princípios e métodos a que se atribui, geralmente, a finalidade de suportar os processos de decisão organizacionais, no sentido de maximizar a eficácia dos esforços de planeamento e coordenação, aos níveis estratégico, táctico e operacional.