Qualquer um dos modelos estudados por Altman (1983), Altman et al. (1995), Ohlson (1980) e Zmijewski (1984) foram construídos em realidades substancialmente diferentes das que conhecemos e que estão presentes no setor agrícola português.
a. Nenhum dos modelos originais de Altman (1983)87, Altman et al. (1995)88, Ohlson (1980) e Zmijewski (1984) se baseiam no setor agrícola. E mesmo que esses modelos tivessem utilizados dados de empresas agrícolas, só o facto de as
87 Tanto o modelo original de 1968 (Z-Score) como na posterior adaptação de 1983 (Z’-Score) foram usadas
empresas industriais.
88 Na evolução do modelo, Altman et al. (1995) para o modelo Z’’-Score foram usadas empresas não
industriais e industriais ou empresas estabelecidas em países em desenvolvimento. O estudo de 1995 incidiu sobre empresas mexicanas.
- 102 -
estruturas fundiárias serem substancialmente diferentes em diferentes países89, obrigaria a uma calibração das variáveis explicativas de cada um dos modelos. b. Nos estudos originais de Altman (1968) e Ohlson (1980), selecionaram-se
empresas falidas de acordo com a Lei Nacional de Falências dos Estados Unidos da América e que é diferente da lei portuguesa. Já Zmijewski (1984) usou a mera apresentação de um pedido de falência90 para qualificar essas empresas como falidas. Os diferentes conceitos de falência não são assim totalmente coincidentes. c. Enquanto que os modelos de Altman (1983) e Altman et al. (1995) usam quatro variáveis explicativas, o modelo de Ohlson (1980) usa nove variáveis explicativas e o modelo de Zmijewski (1984) usa apenas três variáveis explicativas. Se por um lado um baixo número de variáveis pode resultar num fraco poder explicativo do modelo, um elevado número de variáveis poderá resultar em multicolinearidade. d. Para uma correta adaptação dos modelos ao mercado português nos subsetores económicos em estudo, as variáveis explicativas a selecionar poderiam não ser exatamente as mesmas, o que introduziria um fator de enviesamento dos resultados face aos resultados deste trabalho e que se baseiam nos modelos originais.
e. Considerando que apenas as empresas que entregaram as IES em pelo menos um dos cinco anos analisados foram analisados neste trabalho, todas as entidades que não o fizeram ou que a tal não estão obrigadas91 (caso dos empresários em nome individual inseridos no regime simplificado de tributação) introduzem um fator de limitação da representatividade dos subsetores. Além disso, os dados estatísticos apontam para um crescimento muito acentuado de empresários em nome individual e trabalhadores independentes na agricultura, conforme se pode verificar na tabela 52.
Tabela 52: Número de empresários em nome individual e trabalhadores independentes na agricultura em Portugal no período compreendido entre 2011 e 2015. Fonte: INE, PORDATA
f. A existência de valores extremos em algumas das variáveis dos modelos compromete a comparabilidade e obtenção de resultados fiáveis, pelo que se optou pela utilização da mediana como medida de localização calculada sobre a média dos períodos analisados para cada uma das variáveis explicativas. Não sendo uma limitação critica do estudo, há que considerar esta opção numa eventual confrontação de resultados com outras metodologias.
89 A título de exemplo, a União Europeia (UE) com cerca de 134 milhões de ha dispõe de um terço dos
terrenos agrícolas (que são três vezes mais produtivos) dos Estados Unidos da América (EUA) que dispõe de 425 milhões de ha. Já o sector agrícola na UE abrange mais de 7 milhões de explorações agrícolas, ou seja, três vezes e meio os 2 milhões de explorações agrícolas dos EUA. Dados de 2000. (Fonte: OCDE e Eurostat).
90 A expressão usada por Zmijewski (1984) é “the act of filing a petition for bankruptcy” (p.63).
91 Existe a regra geral, e conforme disposto nas obrigações legais em vigor até 2017 que as empresas que
não estão obrigadas a terem contabilidade organizada também não estão obrigadas a entregar a IES (salvo algumas exceções).
2011 2012 2013 2014 2015
- 103 -
g. A agricultura é um setor em forte desenvolvimento tecnológico. Não é só o aumento notável das produtividades agrícolas92, mas fundamentalmente o impacto que a tecnologia tem na estrutura das próprias sociedades, e a revolução que provoca no tecido empresarial. Usar modelos de risco de crédito que foram criados na segunda metade do séc. XX em empresas e subsetores da atualidade é um exercício arriscado.
h. A literatura existente sobre esta temática é vasta e variada, existindo autores que sugerem outros modelos de risco de crédito que não os abordados neste trabalho. Cada modelo de risco de crédito baseou-se numa determinada amostragem de empresas e por isso mesmo a sua capacidade preditiva é afetada quando utilizados noutras amostragens. Por exemplo, Campbell et al. (2008) desenvolveram um modelo em que acreditam ter vantagens empíricas significativas sobre os modelos propostos por Altman (1968) e Ohlson (1980) e com maior poder explicativo sobre modelos de última geração como é o caso do modelo de Shumway (2001). Existem ainda outros autores que apontam as virtudes de outros modelos alternativos. Não é possível por isso concluir consistentemente sobre qual o melhor modelo a utilizar, sendo certo que quanto mais modelos forem utilizados para uma determinada realidade, maior será a capacidade preditiva e melhores conclusões se obterão sobre o risco de crédito de uma determinada entidade ou setor.
92 A título de exemplo, e segundo os registos do Banco Mundial, na década de 80 do séc. XX produzia-se
em média 1.000 kg de cereais por hectare. Nos dias de hoje consegue-se produzir quase 4.500 kg na mesma área.
- 104 -
Bibliografia
[1] Agarwal, V., Taffler, R. (2008), Comparing the performance of market-based and accounting based bankruptcy prediction models, Journal of Banking & Finance, 32, 1541-1551.
[2] Altman, E. I. (1968), Financial Ratios, Discriminant Analysis and the Prediction of Corporate Bankruptcy, Journal of Finance, 23 (4), 589-609.
[3] Altman, E.I., Haldeman, R.G., Narayanan, P. (1977), Zeta® Analysis: A new model to identify bankruptcy risk of corporations, Journal of Banking & Finance, 1, 29-54. [4] Altman, E. I. (1983) Corporate Financial Distress, New York, John Wiley & Sons in Altman, E. I. (2006) Corporate Financial Distress and Bankruptcy, Third Edition, New York, John Wiley & Sons.
[5] Altman, E.I., Hartzell, J., Peck, M. (1995), A scoring system for emerging market corporate bonds, Salomon Brothers.
[6] Altman, E. I. (2000), Predicting financial distress of companies: revisiting the Z- Score and Zeta® models, Working paper. Stern School of Business, New York University.
[7] Altman, E.I. (2002), Revisiting Credit Scoring Models in a Basel 2 Environment, New York University, London Risk Books.
[8] Altman, E. (2005). An emerging market credit scoring system for corporate bonds. Emerging Markets Review, 6 (4), 311–323.
[9] Altman, E.I., & Hotchkiss, E. (2006), Corporate financial distress and bankruptcy: predict and avoid bankruptcy, analyze and invest in distressed debt, Third Edition, Wiley.
[10] Altman, E. I., Sabato G. (2007), Modeling Credit Risk for SMEs: Evidence from de US Market, Abacus, 43, 332–357.
[11] Avillez, F. (2014), A agricultura portuguesa – caminhos para um crescimento sustentável, AGRO.GES.
[12] Avillez, F. (2015), A agricultura portuguesa, Fundação Francisco Manuel dos Santos.
[13] Avillez, F. (2016), Como promover um desenvolvimento sustentável da agricultura portuguesa? - promover o crescimento sustentável do VAB agrícola nacional – gerir riscos e estabilizar rendimentos, 3º Roteiro Visão 2020 para a Agricultura Portuguesa. [14] Beaver, W. H. (1966), Financial Ratios as Predictors of Failure, Journal of Accounting Research, 4, 71-111.
- 105 -
[15] Beaver, W. H. (1968a), Alternative Accounting Measures as Predictors of Failure, Accounting Review 43, 113-122.
[16] Beaver, W. H. (1968b), Market Prices, Financial Ratios, and the Prediction of Failure, Journal of Accounting Research 6, 179-192.
[17] Bellovary, J.L., Giacomino, D.E., Akers, M.D. (2007), A Review of Bankruptcy Prediction Studies: 1930 to Present, Journal of Financial Education, 33, 1-42.
[18] Bickford, R. (2016), Modelo de Comércio para o Desenvolvimento Sustentável da Agricultura e Alimentos à Escala Regional e Global, Cultivar, GPP-Gabinete de Planeamento, Politicas e Administração Geral, 6, 23-27.
[19] Black F., Scholes M. (1973), The pricing of Options and Corporate Liabilities. Journal of Political Economy, 81 (3), 637-654.
[20] Bruinsma, J., (2009), The Resource Outlook to 2050, Paper presented at the Expert Meeting on How to Feed the World in 2050, Rome, Italy, 24-26 June 2009.
[21] Campbell, J.Y., Hilscher, J., Szilagyi (2008), In Search of Distress Risk, The Journal of Finance, 63 (6), 2899-2939.
[22] Black, F., & Cox, J. C. (1976), Valuing Corporate Securities: Some Effects of Bond Indenture Provisions. The Journal of Finance, 31 (2), 351–367.
[23] Crosbie, P., Bohn, J. (2003), Modeling Default Risk, Moody's KMV.
[24] Dias, J.C. (2016), Credit Risk – Lectures Notes, ISCTE-IUL Business School. [25] Direção de Economia da Água e Promoção do Regadio – Departamento de Planeamento e Economia da Água (2015), Anuário Agrícola do Alqueva, EDIA - Empresa de Desenvolvimento e Infraestruturas do Alqueva, S.A.
[26] Edmister, R., (1972), An Empirical Test of Financial Ratio Analysis for Small Business Failure Prediction, Journal of Financial and Quantitative Analysis, 7 (2), 1477-1493.
[27] Eurostat, European Comission, http://ec.europa.eu/eurostat/web/agriculture.
[28] Finger, C. C., Filkelstein, V., Pan, G., Lardy, J.P., Ta, T. & Tierney, J. (2002), CreditGrades™ Technical Document. RiskMetrics Group, Inc.
[29] GPP-Gabinete de Planeamento Políticas e Administração Geral (2012), A Agricultura na Economia Portuguesa – Envolvente, Importância e Evolução Recente, Ministério da Agricultura, do Mar, Ambiente e do Ordenamento do Território.
[30] Guizo, A. (2011), Agricultura e Ruralidade em Portugal: 1970-2000, (Tese de Doutoramento), ISCTE-IUL.
- 106 -
[31] Hillegeist, S.A., Keating, E.K., Cram, D.P., Lundstedt, K.G. (2004), Assessing the Probability of Bankruptcy, Review of Accounting Studies, 9, 5–34.
[32] Instituto Nacional de Estatística I.P. (2007), Classificação Nacional das Empresas Portuguesas. INE.
[33] Instituto Nacional de Estatística I.P. (2011), Recenseamento Agrícola 2009 – Análise dos Principais Resultados. INE.
[34] Instituto Nacional de Estatística I.P. (2014), Inquérito à Estrutura das Explorações Agrícolas 2013. INE.
[35] Martinho, R., Antunes, A. (2012), Um Modelo de Scoring para as Empresas Portuguesas, Relatório de Estabilidade Financeira (novembro 2012). Banco de Portugal. [36] Merton, R. C. (1973), Theory of Rational Option Pricing, The Bell Journal of Economics and Management Science 4 (1), 141-183.
[37] Merton, R. C. (1974), On the Pricing of Corporate Debt: The Risk Structure of Interest Rates, Journal of Finance 29 (2), 449-470.
[38] Ohlson, J. A. (1980), Financial Ratios and the Probabilistic Prediction of Bankruptcy, Journal of Accounting Research, 18 (1), 109-131.
[39] Santos, J.L. (2016), Como promover um desenvolvimento sustentável da agricultura portuguesa? - mudar de modelo tecnológico - remunerar bens públicos, 3º Roteiro Visão 2020 para a Agricultura Portuguesa.
[40] Shumway, T. (2001), Forecasting Bankruptcy More Accurately: A Simple Hazard Model, The Journal of Business, Vol. 74 (1), 101-124.
[41] United Nations - Department of Economic as Social Affairs,
https://www.un.org/development/desa/en/news/population/world-population-prospects-
2017.html.
[42] Vasicek, O.A. (1984), Credit Valuation, Working paper, KMV Corporation.
[43] World Bank, Agriculture & Rural Development,
https://data.worldbank.org/topic/agriculture-and-rural-development?locations=PT.
[44] Zmijewski, M. (1984). Methodological Issues Related to the Estimation of Financial Distress Prediction Models. Journal of Accounting Research, 22, 59-82.