Restrições financeiras e investimento

Os trabalhos existentes investigam o impacto das restrições financeiras nas políticas de investimento e analisam se o investimento das empresas constrangidas está vinculado aos fluxos de caixa. Cleary (1999) seguiu a abordagem de Kaplan e Zingales (1997), classificando as empresas de acordo com as variáveis financeiras que estão relacionadas com as restrições financeiras. O foco principal do estudo foi comparar a sensibilidade do investimento-liquidez para uma amostra composta por 1317 empresas cotadas nos E.U.A. e para o espaço de tempo entre 1987 e 1994. Os resultados obtidos pelos autores permitem constatar que as decisões de investimento das empresas são muito sensíveis à liquidez, ou seja, à disponibilidade de fundos internos, que se verifica especialmente para as empresas que não estão condicionadas financeiramente. Isto é, os resultados sugerem que as decisões de investimento das empresas com elevada solvabilidade são significativamente mais sensíveis à disponibilidade de fundos internos do que as empresas que são menos solventes. Isto é consistente com a evidência de Kaplan e Zingales (1997), ao verificaram que as empresas menos constrangidas são as mais sensíveis à disponibilidade de fluxos de caixa.

A literatura previamente existente não era clara quanto ao efeito que as restrições de financiamento exerciam sobre a sensibilidade do investimento ao fluxo de caixa (Moyen, 2004). Para tal, Moyen (2004) propõe dois modelos: o modelo sem restrições, em que as empresas podem aumentar os fundos externos e o modelo com restrições, no qual as empresas esgotam os fundos internos para a realização de investimento, não podendo recorrer a fundos externos. O autor mostra que as conclusões acerca da sensibilidade do investimento dependem da condição da empresa ser ou não condicionada financeiramente. Através da utilização do indicador de baixos dividendos por forma a identificar os constrangimentos ao financiamento, os resultados obtidos indicam que as empresas que enfrentam restrições ao financiamento exibem uma sensibilidade maior do investimento-fluxo de caixa do que as empresas não constrangidas financeiramente. Estes resultados são consistentes com os de Fazzari, Hubbard e Petersen (1988), e utilizando o modelo com restrições, os resultados são consistentes com os de Kaplan e Zingales (1997), no qual o investimento das empresas não condicionadas financeiramente mostra- se mais sensível ao fluxo de caixa. Independentemente de uma maior ou menor sensibilidade do investimento às variações no fluxo de caixa, a evidência empírica de

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vários estudos mostra que as empresas aumentam o nível de investimento quando detêm um maior fluxo de caixa e que reduzem o nível deste quando o fluxo de caixa é menor. Posteriormente, Moyen e Platikanov (2006) investigaram como é que as restrições financeiras ou outras características da empresa afetam a sensibilidade do investimento de uma empresa ao seu fluxo de caixa. Empresas pequenas, jovens, com crescimento rápido ou voláteis, são as que têm mais probabilidades de enfrentarem restrições financeiras. Os resultados indicam que as empresas menos constrangidas ou jovens tendem a investir mais, e o respetivo investimento é mais sensível às flutuações no fluxo de caixa. No entanto, as primeiras possuem fluxos de caixa mais elevados, enquanto as empresas mais jovens possuem fluxos de caixa mais reduzidos. Isto é consistente com as previsões de Alti (2003), que mostram que a idade da empresa pode ser uma proxy para a aprendizagem, pois através das realizações de fluxo de caixa as jovens empresas têm melhor perceção da sua qualidade, no sentido em que estas fornecem informação sobre a sua produtividade e sobre as perspetivas de crescimento futuro.

As restrições financeiras internas e externas exercem diferentes efeitos sobre a relação investimento-fluxo de caixa, mas é de frisar que estas podem estar relacionadas. Guariglia (2008) utilizou um painel de 24 184 empresas do Reino Unido durante o período 1993- 2003, com o propósito de analisar em que medida a sensibilidade do investimento ao fluxo de caixa difere entre empresas que enfrentam diferentes graus de restrições financeiras internas (disponibilidade de fundos internos) e externas (acesso ao financiamento externo). A sensibilidade do investimento ao fluxo de caixa tende a aumentar uniformemente com o grau de restrições financeiras externas enfrentadas pelas empresas. O autor verificou que a dependência do investimento ao fluxo de caixa é maior para as empresas que estão condicionadas financeira e externamente e que possuem um nível relativamente elevado de fundos internos. No mesmo ano, Carpenter e Guariglia (2008) também analisaram a natureza da sensibilidade do investimento das empresas ao fluxo de caixa, e tentaram perceber se o fluxo de caixa é um determinante importante para as decisões de investimento de um grupo de 693 empresas do Reino Unido, entre 1983 e 2000. Os autores observaram a sensibilidade do investimento ao fluxo de caixa para as pequenas empresas, reforçando aqui a importância da detenção de fundos internos pelas empresas de pequena dimensão para a realização de atividades de investimento. Os autores argumentaram também que a sensibilidade do investimento ao fluxo de caixa pode ser causada pela presença de assimetrias de informação no mercado de capitais,

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quando outros autores argumentaram que pode ser devido a restrições financeiras. Ademais, verificaram que o investimento passado influencia o investimento presente, sendo o respetivo coeficiente estimado negativo e estatisticamente significativo.

Relativamente a Portugal, Farinha e Prego (2014) constataram para o período 1990-2012 que as empresas portuguesas encontravam-se sujeitas a restrições no acesso ao financiamento externo. Os autores frisaram a importância da detenção de recursos internos por parte das empresas como forma de financiarem futuros projetos de investimento, e evidenciaram uma relação positiva entre a liquidez da empresa e a sua rentabilidade. Referiram também que as empresas de menor dimensão, particularmente as micro e pequenas empresas, sentem mais dificuldades no acesso ao crédito do que as empresas de grande dimensão, pelo que valorizam a acumulação de fundos internos como forma de se protegerem contra incertezas futuras.