Riscos do Mercado de Transmissão de Energia Elétrica

Uma empresa do ramo de transmissão de energia elétrica tem riscos mitigados por conhecer sua receita, bem como por ter sua receita reajustada pela inflação anualmente. Uma transmissora, no entanto, tem riscos associados ao seu negócio, que não pode desprezar. Os principais são o risco decorrente do processo de revisão tarifária periódica, a variação da taxa de câmbio e da taxa de juros

3.2.2.1 Revisão Tarifária

A Agência Nacional de Energia Elétrica – ANEEL, visando à manutenção do equilíbrio econômico-financeiro do contrato de concessão, procederá às revisões periódicas da receita anual permitida, alterando-a para mais ou para menos, de acordo com a metodologia estabelecida nesta resolução. (ANEEL, 2006 e)

A revisão tarifária é utilizada pela ANEEL como instrumento regulatório, com objetivo de transferir os ganhos empresariais para o consumidor final, através da alteração da receita da transmissora, quando ocorrer. Essas mudanças decorrem por algum desequilíbrio nas principais variáveis que afetam a RAP (vide tabela 7), sendo, portanto, um motivo externo à empresa. Conforme Edital 004/2007, para fins de revisão tarifária, a receita anual permitida será recalculada a cada cinco anos, limitada ao 15º ano do empreendimento.

Para estabelecimento da RAP revisada, algumas variáveis como IPCA, TJLP são consideradas. A título de exemplo, caso, no momento da revisão tarifária, a média do IPCA dos últimos 60 meses tenha sido inferior a mesma média calculada há cinco anos, o valor da RAP

será reduzido. Caso esta média seja superior à calculada anteriormente, a RAP terá seu valor incrementado, beneficiando o investidor.

Para revisão tarifária, a ANEEL utiliza modelo próprio, onde são atualizados os valores das seguintes variáveis:

a) Percentual de operação e manutenção (O&M) em relação ao investimento total; b) Custo Real de Capital de Terceiros (a.a.);

c) Taxa de Juros de Longo Prazo (TJLP) – média dos últimos 60 meses; d) IPCA – média dos últimos 60 meses

Os parâmetros considerados pela agência reguladora seguem na tabela abaixo:

Tabela 7: Parâmetros utilizados para a revisão tarifária

Fonte: ANEEL Edital do Leilão de Transmissão 004/2007. Agosto/2007

1 - Taxa de Juros de Longo Prazo fixada pelo Conselho Monetário Nacional.

2 - Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo fixado pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística – IBGE. 3 - Taxa Referencial de Mercado.

4 - Taxa de risco cobrada adicionalmente aos juros.

5- Os valores estão indicados nas minutas dos CONTRATOS DE CONCESSÃO de cada Lote.

3.2.2.2 Taxa de Câmbio

Nos leilões de transmissão, é permitida a participação de empresas nacionais e estrangeiras. As empresas estrangeiras convertem sua moeda para a moeda brasileira, a fim de

aportar capital nos empreendimentos, caso sejam vencedoras nos leilões. Essas empresas, apesar de remuneradas em moeda local, convertem, virtualmente, seus fluxos para a moeda de seus países com o fito de mensurar o retorno.

Caso o Real, moeda brasileira, sofra desvalorização em relação à moeda estrangeira, o investidor externo obterá impacto negativo sobre seu retorno, proporcional ao nível de desvalorização do Real. Na situação da moeda local obter valorização, o investidor estrangeiro terá retornos acima do esperado. Contudo, o comportamento da moeda brasileira é incerto, pois depende de muitas variáveis, como taxa de juros e inflação interna, taxa de juros externa, nível de importações e exportações

No entanto, não apenas empresas estrangeiras são afetadas pela variação na taxa de câmbio, uma vez que parte dos ativos de uma transmissora é importada, os investidores nacionais também têm seus retornos afetados pela variação cambial. Como a empresa mede seu retorno na data do leilão, baseada em projeções econômico-financeiras, que incluem projeções de indicadores financeiros e taxa de câmbio, é possível que a previsão de seu retorno seja afetada, caso na data da compra dos ativos importados, a taxa de câmbio subir ou descer a patamares não previstos. O retorno do investidor nacional será afetado negativamente, caso a taxa cambial esteja acima da estipulada previamente, bem como poderá beneficiar-se, na hipótese de a taxa de juros realizada estar abaixo daquela prevista.

De acordo com o setor de engenharia da Companhia Hidro Elétrica do São Francisco – CHESF, a quantidade de produtos importados em um empreendimento pode variar de acordo com o fabricante das máquinas ou equipamentos contratados pela empresa. Para o LT Ibicoara- Brumado, empreendimento licitado em 2006, cujo vencedor foi a Chesf, o percentual de importação em relação ao investimento total foi de 6,73%. Este percentual foi utilizado no Modelo Econômico-Financeiro, com vistas a efetuar as simulações.

3.2.2.3 Taxa de Juros

Para este estudo, considerou-se que o empreendimento foi financiado por debêntures de rendimento atrelado ao IPCA. Com este tipo de financiamento, o empreendedor estará protegido de oscilações na taxa de financiamento, provocadas por alterações no IPCA , já que a receita de transmissão é reajustada anualmente pelo mesmo índice.

Contudo, não haverá proteção para variações na taxa de juros real do mercado. Para esta hipótese, o investidor tanto pode ganhar, quanto perder. Caso o Banco Central abaixe a taxa real de juros, o investidor estará perdendo, visto que estará pagando pelo empréstimo adquirido (debêntures) acima do mercado. Caso este empréstimo fosse liquidado, através de uma nova emissão de debêntures com juros menores, o fluxo da dívida do investidor ficaria menor, o que melhoraria a liquidez da empresa.

Ao contrário do que foi exposto acima, caso a taxa de juros real suba, o investidor estará em vantagem, pois a taxa de juros do empréstimo estará abaixo da praticada pelo mercado. O investidor não terá interesse em liquidar sua dívida, uma vez que as possibilidades de financiamento externas estarão mais caras que a adotada pela empresa. Para este trabalho, a taxa de juros externa, será a taxa SELIC. A Taxa Selic é divulgada pelo Comitê de Política Monetária do Banco Central, com base na taxa overnight do Sistema Especial de Liquidação e Custódia (SELIC), que é expressa na forma anual. A taxa selic é importante, porque serve como base para as demais taxas de juros utilizadas pelas instituições financeiras.

O Sistema Especial de Liquidação e de Custódia - SELIC, do Banco Central do Brasil, é um sistema informatizado que se destina à custódia de títulos escriturais de emissão do Tesouro Nacional e do Banco Central do Brasil, bem como ao registro e à liquidação de operações com os referidos títulos. (BANCO CENTRAL, 2007)

3.2.2.4 Inflação

Como já exposto anteriormente, a receita da transmissora é reajustada, anualmente, pelo IPCA, o que protege o empreendimento de reajustes em despesas corrigidas por esse índice. Esta proteção, algumas vezes não é total, pois a receita de transmissão é corrigida anualmente pelo IPCA, mas algumas despesas, como o serviço da dívida considerado neste trabalho, utilizam o IPCA mensalmente.

Existem outras despesas, como Operação e Manutenção, cujo índice de correção inflacionário é o IGP-M (índice Geral de Preços – Mercado), diferente daquele utilizado para correção da receita. O IGP-M apresenta variação diferente em relação ao IPCA, o que representa um risco adicional para o negócio, pois as despesas podem ser reajustadas acima da receita, ou vice-versa.

No ano de 2006, por exemplo, a variação acumulada do IPCA foi de 3,14%, enquanto que para o mesmo período, a variação do IGP-M foi de 3,8%. No gráfico abaixo, está demonstrada a variação do IPCA e IGP-M de setembro de 2005 a agosto de 2007:

Figura 3: Evolução do IPCA e IGP-M de set/2005 a ago/2007

Fonte: Banco Central e Fundação Getúlio Vargas. Elaboração Própria