-.12 -.08 -.04 .00 .04 .08 .12
Jan 01Au g 01 Ju l 02 Jan 03Au g 03 Fe b 04 O ct 04May 05Jan 06
Gráfico 6.13
A volatilidade da expectativa do IPCA ao redor das atas
-.08 -.04 .00 .04 .08 .12 .16 .20 .24 .28
Jan 01Au g 01 Ju l 02 Jan 03Au g 03 Fe b 04 O ct 04May 05Jan 06
Gráfico 6.14
A volatilidade da expectativa do IPCA ao redor das atas (1 ano à frente) -.8 -.6 -.4 -.2 .0 .2
Jan 01Au g 01 Ju l 02 Jan 03Au g 03 Fe b 04 O ct 04May 05Jan 06
Gráfico 6.9 A
ao redor das atas
-.8
Gráfico 6.10
A volatilidade da taxa de juros futuros de 3 meses volatilidade da taxa de juros futuros de 1 mês
ao redor das atas .6 -.6 -.4 -.2 .0 .2 .4
Jan 01Au g 01 Ju l 02 Jan 03Au g 03 Fe b 04 O ct 04May 05Jan 06
-.3 -.2 -.1 .0 .1 .2 .3
Jan 01Au g 01 Ju l 02 Jan 03Au g 03 Fe b 04 O ct 04May 05Jan 06
Gráfico 6.11
da expectativa da taxa to prazo ao redor das atas A volatilidade SELIC de cur .6 -.2 .0 .2 .4 -.6 -.4
Jan 01Au g 01 Ju l 02 Jan 03Au g 03 Fe b 04 O ct 04May 05Jan 06
Gráfico 6.12
A volatilidade da expectativa taxa
No gráfico dos juros futuros fico 6.10), a publicação da ata, da reuni
um patamar de 40 p.b. para quase -10 p.b. Portanto, houve uma mudança na percepção dos agentes, após a publicação desta ata, que foi reforçada pela reação do mercado financeiro no dia 20/11/2002 (dia da publicação da ata seguinte). Os agentes, que esperavam uma queda nos juros futuros, na ata extraordinária de outubro de 2002, intensificaram esta expectativa de queda na ata de novembro. No dia 20/11/2002, observa-se uma volatilidade (negativa) próxima de -30 pontos básicos, o que demonstra o aumento na volatilidade (negativa) dos juros futuros de 3 meses. A mudança na percepção dos agentes está relacionada às afirmativas do COPOM de que existiam sinais positivos na economia brasileira, desde a ata de outubro de 2002. A maior facilidade do Tesouro Nacional em colocar seus títulos no mercado e a queda no risco país foram os principais pontos enfatizados pelo COPOM.
As atas de março de 2003 e setembro de 2004 são as atas que se destacam em função da mudança mais acentuada na volatilidade das taxas de juros futuros de 3 meses. Na ata de março de 2003 esta volatilidade subiu 30 pontos básicos, enquanto na outra ata houve queda na volatilidade de 43 p.b. O COPOM destaca os riscos inerentes ao controle da inflação, enfatizando as incertezas quanto à velocidade de queda da inércia inflacionária e quanto ao ambiente externo (iminente início de guerra no Iraque). Enfatiza-se, ainda, o fato de a inflação prevista para 2003 (cenário básico) ser maior do que a meta ajustada de 8,5%, e a possibilidade dos futuros reajustes de preços e salários estarem baseados na inflação acumulada (ao invés de utilizar a inflação corrente e a inflação esperada).
Na ata de setembro de 2004, o Copom enfatiza que os dados divulgados entre as reuniões de agosto e de setembro indicaram que a velocidade de preenchimento do hiato
de 3 meses (grá
do pro
iro de 2003 a volatilidade aumen
tiva à volatilidade da taxa de juros over SELIC de curto prazo para o ano s
duto estava crescendo em conjunto com a elevação do nível de atividade econômica. Isto fez com que o Comitê decidisse ajustar, de forma moderada (25 p.b.), a taxa SELIC, uma vez que a inoperância da política monetária poderia causar um desvio da inflação de sua meta (5,1% a.a.). A ata do COPOM destaca o gradualismo do ajuste do instrumento de política monetária, em detrimento dos choques ocorridos, no passado recente, da economia brasileira. Desta forma, o ritmo de reajuste das expectativas do mercado era muito mais elevado do que o ritmo proposto pelo BCB e, assim, a publicação desta ata fez com que o mercado entendesse a real proposta do COPOM. Isto pode ser observado pela redução (se comparado o dia da publicação da ata com o dia anterior) de 43 p.b. da volatilidade da taxa de juros futuros de 3 meses
No gráfico 6.11, que mostra o comportamento da volatilidade da taxa over SELIC de curto prazo no ano corrente, destacam-se as atas dos dias 20/02/2003, 28/08/2003 e 24/09/2003 e 28/04/2005. Na ata de fevere
tou quase 20 p.b., uma vez que o COPOM defendeu a necessidade de uma política monetária contracionista para conter a inércia inflacionária (fruto da inflação de 2002). A indicação de um esforço adicional, para controlar a inflação, fez com que a expectativa da SELIC de curto prazo aumentasse muito no dia da publicação da ata. Na ata de janeiro de 2005, o gráfico 6.11 mostra um aumento na volatilidade, que era quase nula (no dia anterior) e atingiu 9 p.b. no dia 27/01/2005. Nesta ata, o COPOM indica a necessidade de aumentos adicionais na meta SELIC, seguidos de um “período suficientemente longo” de manutenção da taxa básica de juros. O resultado foi uma reavaliação, para cima, da expectativa da taxa SELIC de curto prazo para o ano de 2005.
A análise rela
eguinte está representada no gráfico 6.12. As atas que se destacam são as atas de 28/08/2003, 16/01/2004, e 28/04/2005. Na ata de 28/08/2003, o COPOM enfatiza as
quedas do produto industrial e do nível de atividade como fatores determinantes para a flexibilização da política monetária. Segundo o COPOM, a taxa básica de juros deveria ser reduzida, de forma gradativa, até que as taxas de juros reais convergissem para uma taxa de juros de equilíbrio de médio prazo (que seja compatível com o cumprimento da meta de inflação). Destarte, o COPOM afirma que uma das principais causas da redução da meta SELIC é o fato de que houve uma evolução nas perspectivas fiscais de médio e de longo prazo. Isto fez com que a primeira diferença desta variável caísse em 40 pontos básicos no dia do anúncio, o que demonstra o impacto da transparência do BCB nas expectativas futuras das taxas de juros de curto prazo.
Na ata de 1/16/2004, o destaque é a incerteza do COPOM quanto à trajetória da inflação
para 20
futura e a sua preocupação quanto à necessidade de mudanças bruscas na taxa de juros, fruto de possíveis movimentos inesperados na taxa de inflação (medo de contaminação do processo inflacionário ocorrido em setores com menor capacidade ociosa). Desta forma, o BC optou em interromper a flexibilização da política monetária e decidiu, de forma majoritária, pela manutenção da meta SELIC. Apesar disso, esta ata enfatiza as perspectivas de controle futuro da inflação, decorrentes da melhoria nas contas públicas e devido ao aumento da produtividade da economia (aumento da oferta agregada). Estas informações produziram uma queda de 23 p.b. na volatilidade das expectativas da taxa de juros SELIC para 2005, o que pode ser observado no gráfico 6.12.
Na ata de 28/04/2005 são explicadas as causas do aumento da taxa básica de juros para 19,5% a.a. Segundo o COPOM, os aumentos das expectativas de inflação 05 estão relacionados à elevação dos preços administrados, principalmente, os preços das passagens de ônibus. Além disso, a volatilidade dos capitais internacionais, decorrente dos crescentes aumentos nos preços do petróleo, foi determinante para a
tomada de decisão do comitê. Vale ressaltar, que apesar das boas notícias relativas à redução das pressões inflacionárias, as expectativas para o IPCA de 2005 não reagiram muito e que, além disso, existia uma preocupação do COPOM com a propagação de uma possível inflação de curto prazo na formação dos preços futuros. A sinalização do BCB em relação à inércia inflacionária e à defasagem no mecanismo de transmissão da política monetária, fez com que os agentes econômicos aumentassem o ritmo de reajuste das expectativas, ou seja, a volatilidade subiu quase 50 p.b.
O gráfico 6.13 mostra a volatilidade da expectativa do IPCA no ano corrente e tem como destaque a ata publicada em 20/01/2003. Neste caso, houve uma variação na volatili
o. As reações mais elevadas atingem 5 p.b., valor muito inferior àqueles encontr
dade de quase 12 pontos básicos (seu valor era de -4 p.b. no dia anterior à publicação da ata e atingiu 8 p.b. no dia em questão). Os agentes econômicos, que reduziram suas expectativas do IPCA no dia 19/01/2003, mudaram de comportamento no dia 20/01/2003, ou seja, reajustaram para cima as expectativas de inflação para 2003. As informações contidas na ata do COPOM, de janeiro de 2003, explicam esta mudança de comportamento. Neste caso, destacaram-se como fatores de risco para que a inflação se desviasse da meta: a depreciação cambial, fruto da eminência de guerra entre EUA e Iraque, e o fato da previsão de inflação do BCB (para 2003) estar acima da meta ajustada. Apesar disso, de maneira geral, as expectativas do IPCA tanto para o período corrente como para o período seguinte, não reagem muito às publicações das atas de inflaçã
6.2.5 O comportamento da volatilidade das variáveis macroeconômicas
ao redor das decisões do COPOM
Nesta seção á analisada uma outra modalidade de transparência do BCB, os anúncios quanto à decisão da taxa básica de juros. Desta forma, é importante estudar a volatilidade destas variáveis no dia da publicação da decisão. As variáveis mais afetadas pelo anúncio da meta SELIC são as seguintes: a volatilidade das taxas de juros futuros, a volatilidade do prêm
meta SELIC. Isto reforça o fato de que em períodos de opacidade política os juros turos são mais sensíveis às decisões do COPOM do que às publicações das suas atas. este caso, os agentes econômicos utilizam regras de feedback como guia para tomada de decisão e, não mais, regras de forecast. Desta forma, o BC perde um poderoso
io de risco soberano e a volatilidade da expectativa da SELIC de curto prazo.
Na decisão de 21/02/2004, a figura 6.3 mostra um aumento próximo de 0,5 pontos percentuais na volatilidade das taxas de juros futuros de 1 e 3 meses. Além disso, a volatilidade dos juros futuros de 3 meses aumenta quase 2,5 pontos percentuais no dia do anúncio de 15/10/2002. Nesta mesma data a volatilidade dos juros futuros para 1 mês reage, de forma mais suave, subindo apenas 50 p.b. Isto indica que os agentes econômicos esperavam um aumento futuro na taxa de juros mais elevado do que nos períodos mais recentes. Em 21/01/2004, a volatilidade dos juros para 1 e 3 meses subiram 0,50 p.p e, em 21/11/2003, o movimento é de aumento na volatilidade (negativa) dos juros futuros de 1 mês e de 3 meses.
Ao comparar a reação das volatilidades dos juros futuros, nos dias da decisão do COPOM com os dias de publicação de suas atas, conclui-se que, no período de crise política, as variações nas volatilidades são mais elevadas ao redor dos anúncios relativos à
fu N
instrumento para influenciar os juros reais de longo prazo - a transparência das decisões de política monetária (ver Bernanke 2004b).