UNIVERSIDADE DE SÃO PAULO
Faculdade de Economia, Administração e Contabilidade de Ribeirão Preto FUNDACE
Fundação para Pesquisa e Desenvolvimento da Administração, Contabilidade e Economia
MBA EAD FINANÇAS
Turma 1RELATÓRIO TCC 2020
Nome do Aluno: Rafael Antonio Furquim
Título do Trabalho: Valuation da empresa Ultra Revest Ltda para oferta de cotas à terceiros
Área: 3 - Mercado de Capitais
Professor Orientador: Prof. Dr. Carlos Alberto Grespan Bonacin
Resumo
O objetivo deste estudo é calcular o valor econômico da Ultra Revest Ltda, empresa de capital fechado, por meio do Valuation, para possível oferta de cotas à terceiros. Para isso foram considerados os dados contábeis da empresa dos anos de 2017, 2018 e 2019 junto ao cenário macroeconômico e foi utilizada a técnica de Fluxo de Caixa Descontado. Foram realizadas projeções para os próximos 10 anos, com base no desempenho, via demonstrações de resultados. De acordo com o estudo foi possível encontrar o valor da empresa para que os acionistas possam oferecer cotas à terceiros ou grupos de investimento.
1. Introdução
A empresa Ultra Revest Ltda., fundada em 1994, iniciou sua trajetória com a venda de perfis de alumínio para portas e janelas prediais e residenciais. Com o passar dos anos, o aumento da competitividade e a baixa rentabilidade na venda destes produtos buscou ampliar seu portifólio e começou oferecer, lonas e tecidos acrílicos, os quais apresentaram excelentes resultados, com isso a empresa conseguiu iniciar sua expansão chegando aos atuais cinco centros de distribuições no Brasil.
Em viagem para Alemanha em 2008, um de seus fundadores, conheceu o painel de alumínio composto e teve a percepção de que este seria um produto aderente ao segmento de atuação. Após 9 anos, comercializando o produto importado, a empresa decidiu no ano de 2017 fabricar no Brasil os painéis de alumínio composto de maior valor agregado, pois concluiu que seria um diferencial estratégico ter agilidade na entrega, com foco em grandes obras, frente aos 90 dias médios na importação de materiais similares disponíveis no exterior.
Atualmente o painel de alumínio composto representa mais de noventa por cento do faturamento da empresa, isso porque atua com preços competitivos nos materiais que ainda são importados, e no Brasil produz as séries de painéis com maior qualidade e garantias superiores. Em 2018, a empresa se consolidou entre as líderes do mercado atuando com 30 vendedores e representantes comerciais em todos os estados do Brasil. As vendas em quase sua totalidade são para empresas B2B (business to business) e hoje a empresa conta com mais de 8 mil clientes cadastrados, dentre eles empresas de comunicação visual, serralheiros e construtoras.
Além da empresa se preocupar com a qualidade e padronização dos produtos, com todos os produtos certificados em 2019 pela ABNT (Associação Brasileira de Normas e Técnicas), ela também se compromete com a preservação do meio ambiente, sendo que 100% do alumínio e 80% polietileno, materiais que compõe 95% do produto, são de pós-consumo, provenientes de material reciclado.
Pelo perfil de seus clientes, podemos afirmar que seus resultados são diretamente influenciados ao mercado de construção civil. Mesmo com constantes instabilidades governamentais e alta da taxa básica de juros a empresa conseguiu manter a expansão de seus negócios, pois o produto começou a ser utilizado em grande escala por prédios comerciais. Com a nova política econômica com a baixa da taxa básica de juros o mercado imobiliário começa a reagir, com maior oferta de crédito no mercado, o que acaba impulsionando os negócios da empresa. Segundo a FIESP (2020), “em 2019, o valor Adicionado (Produto Interno Bruto –
PIB) da Construção Civil cresceu 1,6% em relação ao ano anterior, configurando o primeiro resultado positivo após cinco anos consecutivos de retração.”
Apesar de todo o otimismo, referente ao mercado da construção civil, o ano de 2020 está marcado por um dos maiores eventos pandêmicos de todos os tempos. Com a pandemia do Coronavírus (COVID-19), o mundo teve que se readequar, com a restrição de circulação de pessoas, demissões em massa, desligamentos de máquinas em fábricas, consequentemente causando falta de comodities disponíveis e alteração completa da dinâmica da economia mundial. Ainda é cedo para avaliarmos de forma conclusiva qual será o impacto econômico, pois ele se estenderá por anos até que o mercado se auto regule.
De qualquer forma, podemos concluir que atingimos um grande grau de incerteza econômica, a maioria dos segmentos apresentou desaceleração de consumo, aumento dos preços dos alimentos, consequentemente, a inflação, aumento do preço das comodities e alta volatilidade do dólar frente ao real, os quais impactam fortemente nos insumos utilizados na indústria e nos materiais importados pela Ultra Revest Ltda.
Existe mais de um método para o Valuation de uma empresa. No caso de empresas de capital fechado, o desafio é ainda maior, pois por exclusão, temos que desconsiderar a possibilidade de um estudo comparativo por Múltiplos de Mercado e por Preço de Mercado, que dariam base para confrontarmos o valor de mercado da Ultra Revest Ltda. com empresas concorrentes e outros players do mercado. Neste estudo, todos os concorrentes são empresas de capital fechado, as quais não temos acesso as informações.
Para o estudo atingir o objetivo foi utilizado o fluxo de caixa descontado. De acordo com Assaf Neto (2014), o método de fluxo de caixa descontado é o que expressa de forma mais satisfatória o valor econômico de uma empresa por possuir maior rigor técnico e conceitual. Segundo o autor, esta técnica apura a riqueza absoluta do investimento, trazendo a valor presente os ganhos econômicos de caixa esperados no futuro.
Para o cenário macroeconômico foram consideradas projeções e coeficientes de mercado dos principais meios disponíveis, como Relatório Focus do Banco Central do Brasil, World Bank (Banco Mundial) e Instituto Assaf.
A partir dos resultados concluíra-se o valor precificado de mercado da empresa Ultra Revest Ltda. para que os sócios possam ofertar cotas da empresa para possíveis investidores ou fundos de investimento.
Na sequência este estudo demonstra o referencial de pesquisa, metodologia, resultados e conclusão.
2. Referencial da pesquisa
Existem inúmeras razões para que seja feita uma avaliação de valor de mercado de uma empresa. Os acionistas podem fazer esta avaliação com o objetivo de analisar a perpetuidade para permanecer no negócio, estudar uma possível saída de sua participação, oferta de cotas para investidores e em alguns casos para evitar a falência. Dentre as mais comuns, em empresas de capital fechado, temos, rearranjo societário, saída e ou entrada de sócios, captação de fundos para expansão estratégica, fusão ou incorporação.
Segundo Lima et al. (2017, p. 2), “no âmbito financeiro, avaliar uma empresa significa buscar encontrar o seu fair value, isto é, o valor que reflete as expectativas futuras líquidas de geração de caixa calculadas a valor presente por uma taxa de desconto que remunera o seu risco.” Desta forma, as empresas, devem avaliar frequentemente seu negócio a fim de verificar se as decisões estratégicas tomadas estão gerando valor econômico a sua empresa.
Todas as metodologias disponíveis para o desenvolvimento destes cálculos levam a um resultado, porém é difícil determinar qual é a adequada para cada tipo de avaliação. Independente de método, todos os estudos devem levar como base aos apontamentos dos demonstrativos contábeis da empresa, que respeitam à legislação tributária vigente em seu país, considerando também o cenário externo, macroeconômico e setorial.
Em fase preliminar à análise é importante conhecer todos as questões inerente ao negócio, como dados contábeis, fiscais, ambientais, tecnológicos, força da marca, compliance e tudo mais que houver disponível. Para isso é feito o processo de due diligence. Para Raupp e Warken (2009, p. 36), “a due diligence pode ser descrita como um processo de revisão de informações com o objetivo de avaliar e confirmar as oportunidades e os riscos envolvidos dos negócios a transacionar”.
2.1. Fluxo de Caixa Descontado
O método escolhido para este estudo, Fluxo de Caixa Descontado, consiste em trazer para o valor presente, fluxos de caixas futuros, descontados por uma taxa ajusta ao risco, com base em algumas premissas. De acordo com Damodaran (2003, p. 630), essa metodologia é a mais recomendada para ser utilizada em empresas que apresentem fluxos de caixa positivos, os quais possam ser confiáveis estimações para o futuro e que exista um substituto para risco que possa ser utilizado para a obtenção das taxas de desconto.
No caso de um Valuation utilizando o Fluxo de Caixa Descontado, outros cálculos e índices serão necessários para sua construção, quais serão apresentados no Quadro 1. Devem ser
considerados os resultados apresentados pela empresa, previsão para os próximos períodos e análise de perpetuidade. Para isso torna-se necessário calcular o Fluxo de Caixa Disponível (FCDE). Segundo Assaf Neto (2017, p. 172), “o Fluxo de Caixa Disponível da Empresa – FCDE é calculado pelo fluxo de caixa operacional (FCO), obtido pela soma do NOPAT e as despesas não desembolsáveis como a depreciação, e deduzido de todos os investimentos necessários para suportar o crescimento da empresa”. Segundo o autor, o FCDE é calculado pela seguinte estrutura:
Quadro 1: Fluxo de Caixa Disponível da Empresa (FCDE) FLUXO DE CAIXA DISPONÍVEL DA EMPRESA
LUCRO BRUTO (Receitas Líquidas de Vendas – Custos) (-) Despesas Operacionais Desembolsáveis
EBITDA – Lucro Antes dos Juros, Impostos e Depreciação
(-) Despesas de Depreciação e Amortização
EBIT – Lucro Antes dos Juros e Impostos
(-) IR (34%)
(=) NOPAT – Lucro Operacional Líquido do IR (+) Despesas de Depreciação e Amortização
FLUXO DE CAIXA OPERACIONAL
(-) CAPEX (-) Investimento em giro
FLUXO DE CAIXA DISPONÍVEL NA EMPRESA – FCDE
Fonte: Assaf Neto (2017, p. 176).
2.2. Custo Médio Ponderado de Capital
De acordo com Gitman (2010), o custo médio ponderado de capital, o WACC, é o custo médio esperado de fundos de longo prazo, sendo obtido através da ponderação da taxa de diferentes tipos de capitais conforme sua participação na estrutura de capital da empresa. Assaf Neto (2017, p. 95), destaca que “o WACC é a taxa de desconto aplicada aos fluxos futuros previstos disponíveis de caixa da empresa para determinação de seu valor econômico (fair
value).” Conforme o autor, o WACC é calculado pela seguinte equação:
𝑊𝐴𝐶𝐶 = (𝐾𝑒 𝑥 𝑃𝐿
𝑃 + 𝑃𝐿) + [𝐾𝑖 𝑥 (1 − 𝐼𝑅) 𝑥 𝑃 𝑃 + 𝑃𝐿] Sendo:
WACC = custo total de capital (custo médio ponderado de capital);
Ke = custo de oportunidade do capital próprio. Taxa mínima de retorno exigida pelos acionistas considerando o risco do capital investido;
Ki = custo explícito de capital de terceiros (dívidas onerosas); IR = alíquota de imposto de renda;
P = capital oneroso de terceiros (passivos com juros) a valor de mercado; PL = capital próprio a valor de mercado;
P+PL = total do capital investido na empresa a valor de mercado;
P/P+PL= participação do capital de terceiros onerosos no montante investido no negócio; PL/P+PL = participação do capital próprio (patrimônio líquido) no total investido no negócio.
2.3. Custo do capital próprio
Segundo os autores Assa Neto, Lima e De Araújo (2008, p. 75), “o custo de capital próprio é a taxa de retorno requerida para investimento dos fundos dos acionistas na empresa. O modelo a ser adotado neste estudo para o cálculo desse custo é o CAPM.” O cálculo é representando pela seguinte equação:
𝐾𝑒 = 𝑅𝑓 + (𝑅𝑚 − 𝑅𝑓)β + Prêmio Risco País
Sendo:
Ke = custo de capital próprio; Rf = taxa de juro livre de risco;
Rm – Rf = prêmio pelo risco de mercado; β = Beta por referência
Conforme Assaf Neto (2017, p. 73), “o coeficiente Beta (β) mede o risco de uma empresa em relação ao risco sistemático (não diversificável) de mercado.” Neste presente estudo utilizaremos β de referência, sugeridos por sites especializados. Assaf Neto (2017, p. 223), ainda afirma que “como as empresas privadas não possuem ações livremente negociadas, o cálculo do beta de mercado para apuração do custo de capital próprio fica bastante prejudicado pela inexistência de informações de preços históricos de mercado”.
2.4. Custo do capital de terceiros
O custo de capital de terceiros, pode ser interpretado como o custo da dívida. Segundo Assaf Neto (2017 p. 55), o Ki (Custo de Capital de Terceiros) “equivale ao custo atual que uma empresa incorre ao obter empréstimos e financiamentos no mercado. É um custo explícito de capital, calculado pela taxa de desconto que iguala entradas com saídas de caixa em um único momento de tempo”. O autor sugere que em países emergentes, o Custo de Capital de Terceiros ainda seja onerado pelo risco país, pois agrega o risco de inadimplência da economia e após a incidência dos impostos IR e CSLL, por serem os juros, dedutíveis dos impostos. A equação pode ser determinada por meio da equação:
Custo da Dívida (Ki) = (Risk Free + Spread da Empresa) x (1-0,34) + Risco País Sendo:
Ki = Custo de Capital de Terceiros
Risk Free = taxa T-bonds (Títulos públicos de longo prazo dos Estados Unidos)
Spread da Empresa = taxa de risco da empresa baseado neste caso baseado em sua inadimplência
Risco País = taxa de risco da empresa baseado em referencias de mercado divulgado por sites especializados
2.5. Perpetuidade
Em um Valuation partimos do princípio de que a empresa terá duração indeterminada, que continue gerando resultados após o período de projeção explícita. Ou seja, será considerado o Fluxo de Caixa conhecido (explícito) mais o contínuo (perpetuidade). Para Assaf Neto (2017, p. 186), “no Brasil, as avaliações de empresas são realizadas admitindo um período de previsão médio entre 10 e 12 anos”. Para isso o autor sugere a seguinte equação para o Fluxo de Caixa explícito: 𝑉𝑒𝑥𝑝𝑙 = [ 𝐹𝐶𝐹 (1 + 𝐾)+ 𝐹𝐶𝐹 (1 + 𝐾)2+ 𝐹𝐶𝐹 (1 + K)3+ ⋯ 𝐹𝐶𝐹 (1 + K)n] Onde:
Vexpl = valor explícito;
K = taxa de desconto (custo de capital).
E para o Fluxo de Caixa contínuo (perpetuidade), sugere:
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑅𝑒𝑠𝑖𝑑𝑢𝑎𝑙 = [𝐹𝐶𝐹𝑛 + 1
(𝐾 − 𝑔) ] /(1 + K) n
Onde:
FCFn+1 = fluxo de caixa disponível normalizado previsto para o ano imediatamente seguinte ao final do período explícito;
K = taxa de desconto (custo de capital);
g = taxa de crescimento constante anual dos fluxos de caixa; n = número de anos do período explícito.
Consequentemente a formulação do valor total da empresa (Vo) apresenta a seguinte estrutura:
𝑉𝑜 = 𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑒𝑥𝑝𝑙í𝑐𝑖𝑡𝑜 + 𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑅𝑒𝑠𝑖𝑑𝑢𝑎𝑙
3. Metodologia
Para o cálculo do valor intrínseco da empresa, foi feita a análise das demonstrações financeiras nos anos de 2017, 2018 e 2019 e projeções para os próximos 10 anos, de 2020 a 2029 baseados nas premissas de caixas futuros. Para a projeção da Receita Líquida foi utilizada a média aritmética dos anos de 2017 a 2019.
Tabela 1 - Crescimento médio da Receita Líquida (em milhões de R$) 2017 2018 2019 Receita Bruta 140 161 169 Vendas Canceladas -2,61 -3,07 -2,74 Descontos em vendas 0,00 0,00 0,00 Impostos sobre vendas -35,03 -39,33 -41,92 Receita Líquida 103 118 125 Crescimento por período 15,33% 5,21% Crescimento Médio no período 10,27%
Para a projeção dos próximos 10 anos, foi considerado o crescimento médio da Receita Líquida de 10,27%.
Tabela 2 - Receita Líquida Projetada (em milhões de R$)
Para o Lucro Bruto foi considerada a Margem Bruta, pois o índice é que informará o quanto de receita líquida se transformará em Lucro Bruto. Esse indicador serve para a empresa buscar uma margem estável, mantendo sua capacidade de reinvestimento. A razão encontrada foi de 27,49%.
Tabela 3 - Lucro Bruto Projetado (em milhões de R$)
Foram projetadas as despesas operacionais médias com base no histórico de 2017 a 2019. A razão encontrada foi de 21,61%.
Tabela 4 - Despesas Operacionais Projetadas (em milhões de R$)
Para o cálculo do Resultado Financeiro foram calculadas as diferenças entre a Receita Financeira e as Despesas Financeiras. Com base no histórico de 2017 a 2019. A razão encontrada foi de -0,79%.
2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E Receita Líquida 103 118 125 137 152 167 184 203 224 247 272 300 331
Crescimento
Projetado 10,27% 10,27% 10,27% 10,27% 10,27% 10,27% 10,27% 10,27% 10,27% 10,27%
2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E Receita Líquida 103 118 125 137 152 167 184 203 224 247 272 300 331
Lucro Bruto 28 31 36 38 42 46 51 56 62 68 75 83 91 % 27,03% 26,35% 29,10% 27,49% 27,49% 27,49% 27,49% 27,49% 27,49% 27,49% 27,49% 27,49% 27,49% % Média Lucro
Bruto para projeção (2017 a 2019)
27,49%
2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E Receita Líquida 103 118 125 137 152 167 184 203 224 247 272 300 331 Despesas Operacionais 22 25 28 30 33 36 40 44 48 53 59 65 72 % 21,83% 20,77% 22,22% 21,61% 21,61% 21,61% 21,61% 21,61% 21,61% 21,61% 21,61% 21,61% 21,61% % Média Despesas operacionais para projeção (2017 a 2019) 21,61%
Tabela 5 - Resultado Financeiro Projetado (em milhões de R$)
Para o Imposto de Renda (IR) e Contribuição Social sobre o Lucro Líquido (CSLL) são calculados com base no resultado da empresa, depois de deduzidos as despesas e custos. Assim foi encontrada a alíquota de efetivamente cobrada de 20,14%.
Tabela 6 - Alíquota IR + CSLL Projetada (em milhões de R$)
O Lucro Líquido da empresa mostrou-se estável e em crescimento. A empresa nos últimos 3 anos atualizou seu parque fabril, não requerendo grandes investimentos em equipamentos a curto prazo. Para isso considerou-se as projeções anteriores para consolidar o cálculo.
Tabela 7 - Lucro Líquido Projetado (em milhões de R$)
2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E Receita Líquida 103 118 125 137 152 167 184 203 224 247 272 300 331 Resultado Financeiro -2,0 -0,2 -0,3 -1,1 -1,2 -1,3 -1,5 -1,6 -1,8 -1,9 -2,1 -2,4 -2,6 Resultado Financeiro / Receita Líquida -1,95% -0,16% -0,25% -0,79% -0,79% -0,79% -0,79% -0,79% -0,79% -0,79% -0,79% -0,79% -0,79% % Média Receita Financeira (2017 a 2019) -0,79%
2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E Lucro Operacional (antes do IR) 5,3 6,6 8,6 9,5 10,4 11,5 12,7 14,0 15,4 17,0 18,8 20,7 22,8 CSLL -0,29 -0,40 -0,56 IR -0,68 -0,85 -1,45 IR + CSLL -0,96 -1,25 -2,01 -1,91 -2,10 -2,32 -2,56 -2,82 -3,11 -3,43 -3,78 -4,17 -4,59 % Efetivo -0,18 -0,19 -0,23 -0,20 -0,20 -0,20 -0,20 -0,20 -0,20 -0,20 -0,20 -0,20 -0,20 % Aliquota efetiva (2017 a 2019) -20,14%
2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E Receita Líquida 103 118 125 137 152 167 184 203 224 247 272 300 331 Lucro Bruto 28 31 36 38 42 46 51 56 62 68 75 83 91 Despesas Operacionais -22 -25 -28 -30 -33 -36 -40 -44 -48 -53 -59 -65 -72 EBIT 5 7 9 8 9 10 11 12 13 15 16 18 20 Resultado Financeiro -2 -0 -0 -1 -1 -1 -1 -2 -2 -2 -2 -2 -3 Lucro Operacional antes do IR 5 7 9 7 8 9 9 10 11 13 14 15 17 IR + CSLL -1 -1 -2 -2 -2 -2 -3 -3 -3 -3 -4 -4 -5 Lucro Líquido 4 5 7 5 6 6 7 8 8 9 10 11 12
Para o cálculo do CAPEX (Capital Expenditure), que são os investimentos em equipamentos e instalações, foi considerada a mesma taxa de crescimento da Receita Projetada para a manutenção do parque fabril e algumas melhorias que possam ser necessárias. Com isso, foi aplicado o coeficiente de 10,27% de 2021 a 2029. No ano de 2020, a empresa informa que os investimentos serão de R$ 3.200,00.
Tabela 8 - Capex Projetado (em milhões de R$)
O Capital de Giro são os recursos necessários para manter a empresa em plena atividade. Para o cálculo do Capital de Giro foram utilizados o ativo circulante, caixa e aplicações, passivo circulante e dívida de curto prazo. Com o Capital de Giro de 2017 a 2019 foi possível projetar sob a taxa de 1,69% de crescimento, a necessidade para os próximos anos.
Tabela 9 - Capital de Giro projetado (em milhões de R$)
De acordo com as premissas adotadas, e como citado anteriormente, foi realizado o cálculo do Fluxo de Caixa Disponível da empresa, através do fluxo de caixa operacional (FCO), NOPAT e as despesas não desembolsáveis como a depreciação, e deduzido de todos os investimentos necessários para suportar o crescimento da empresa.
2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E Capex 4,8 3,6 12,2 3,2 3,5 3,9 4,3 4,7 5,2 5,8 6,3 7,0 7,7
Coeficiente utilizado a partir de 2021
10,27%
2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E Ativo Circulante Total 64,1 63,9 102,0 Caixa 1,21 1,26 3,27 Passivo Circulante Total 24,21 22,49 57,57 Dívida de Curto Prazo 1,50 2,13 2,97 Capital de Giro 40,22 42,31 44,14 45,00 45,88 46,78 47,70 48,63 49,59 50,56 51,55 52,56 53,59 Capital de Giro Agregado Agregada 2,09 1,83 0,87 0,88 0,90 0,92 0,93 0,95 0,97 0,99 1,01 1,03 Média 1,96%
Tabela 10 - Fluxo de Caixa Disponível da Empresa (em milhões de R$)
Para o cálculo do WACC, foi necessário realizar o cálculo de Custo de Capital Próprio, neste estudo utilizamos o modelo CAPM com a adição do Risco País. Para o β desalavancado
foi utilizado a referência disponível em planilha desenvolvida por Instituto Assaf, que para o setor de construção civil é de 0,99, e β alavancado de 1,44 em 2020. Para a Taxa Livre de Risco, como dito anteriormente, consideramos T-bonds de 1,92%, prêmio de risco de mercado em 6,43% e Risco País de 2,71%. Foram consideradas a inflação Brasil/IPCA de 4,31% de e dos Estados Unidos de 2,29%.
𝐾𝑒 = 𝑅𝑓 + (𝑅𝑚 − 𝑅𝑓)β + Prêmio Risco País
Ke = 1,92% + 6,43 x 1,44+2,71% Ke = 1,92 + 9,2592 + 2,71
Ke = 13,8892 + IPCA 4,31% + IPC EUA 1,80 Ke (Custo do Capital Próprio) = 19,99%
Para o cálculo de Custo de Capital de Terceiros foi utilizado a taxa livre de risco, citada anteriormente de 1,92% o Spread da Empresa por inadimplência de 1,20% e o prêmio risco país de 2,71%.
Custo da Dívida (Ki) = (Risk Free + Spread da Empresa) x (1-0,34) + Risco País Ki = (1,92% + 1,20%) x (1 - 0,34) + 2,17%
Ki = 3,12 x 2,83
Ki (Custo do Capital de Terceiros) = 8,82%
Para o cálculo do WACC utilizaremos a equação já apresentada anteriormente.
2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E
EBIT 5,3 6,6 8,6 8,1 8,9 9,8 10,9 12,0 13,2 14,5 16,0 17,7 19,5 Impostos(-) -0,96 -1,25 -2,01 -1,91 -2,10 -2,32 -2,56 -2,82 -3,11 -3,43 -3,78 -4,17 -4,59 NOPAT 4,38 5,35 6,57 6,19 6,82 7,52 8,30 9,15 10,09 11,12 12,26 13,52 14,91 Depreciação(+) 4,70 5,70 6,27 6,91 7,62 8,41 9,27 10,22 11,27 12,43 13,71 15,12 16,67 Capital de Giro Agregado(-) 0,00 -2,09 -1,83 -0,87 -0,88 -0,90 -0,92 -0,93 -0,95 -0,97 -0,99 -1,01 -1,03 Capex (-) -4,80 -3,60 -12,20 -3,20 -3,53 -3,89 -4,29 -4,73 -5,22 -5,75 -6,34 -7,00 -7,71 FCDE 4,28 5,36 - 1,19 9,04 10,04 11,14 12,36 13,70 15,19 16,83 18,64 20,63 22,84
𝑊𝐴𝐶𝐶 = (𝐾𝑒 𝑥 𝑃𝐿 𝑃 + 𝑃𝐿) + [𝐾𝑖 𝑥 (1 − 𝐼𝑅) 𝑥 𝑃 𝑃 + 𝑃𝐿] WACC = (19,99% x 54.563.496,9 / 2.972.116,80 + 54.563.496,9) + [8,82% x (1 - 34%) x 2.972.116,80 / 2.972.116,80 + 54.563.496,9] WACC = (19,99% x 54.563.496,9 / 57.535.612,9) + [8,82% x 0,66 x 2.972.116,80 / 57.535.612,9 WACC = (19,99% x 0,9483) + [5,82 x 0,0516] WACC = 18,95 + 0,30 = 19,25%
Para o cálculo de valor justo da empresa primeiro foi feito o cálculo dos fluxos de caixa descontados pelo WACC, que somado obteve-se o valor de R$ 83,21 Milhões para o valor presente.
Tabela 11 - Valor Presente do FCDE (em milhões de R$)
Para o cálculo de perpetuidade foi utilizada a fórmula abaixo, anteriormente apresentada e foi encontrado o valor de R$ 5,02 Milhões.
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑅𝑒𝑠𝑖𝑑𝑢𝑎𝑙 = [𝐹𝐶𝐹𝑛 + 1
(𝐾 − 𝑔) ] /(1 + K)n
Valor Residual = [4.999.187,29 / (19,25% - 11%)] / (1 + 19,25%)10 Valor Residual = [4.999.187,29 / (0,1713)] / 5,81
Valor Residual = R$ 5.023.031,62
Para o cálculo do Valor da Empresa, utilizamos a seguinte equação:
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑑𝑎 𝑒𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎 = 𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑒𝑥𝑝𝑙í𝑐𝑖𝑡𝑜 + 𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑅𝑒𝑠𝑖𝑑𝑢𝑎𝑙
2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E FCDE 9,04 10,04 11,14 12,36 13,70 15,19 16,83 18,64 20,63 22,84 FCDE a valor presente 5,00 5,55 6,16 6,84 7,58 8,40 9,31 10,31 11,42 12,63 Total em milhões de R$ 83,21
Valor da empresa = R$ 83,21 Milhões + R$ 5,02 = 88,23 Milhões. 4. Resultados e Conclusão
O presente trabalho buscou realizar a avaliação da empresa Ultra Revest Ltda, empresa de capital fechado, através de uma Valuation, especificamente pelo Método de Fluxo de Caixa Descontado. Como resultado, foi encontrado o valor justo de mercado da empresa de R$ 88,23 Milhões que subtraído o valor da dívida em 2019, ficaria em R$ 85,25 Milhões.
A empresa conta com profissionais qualificados e departamento contábil interno, mas os números recebidos, apesar de sólidos, não são auditados. Adicionado a este cenário, nenhum concorrente é de capital aberto, ou seja, para uma base comparativa de múltiplos de mercado não podemos considerar empresas do segmento de alumínio, pois tais empresas se distanciam demais do perfil da Ultra Revest Ltda. Os dados de mercado utilizados serviram como balizador, mas não são do segmento específico da empresa, na qual há uma carência grande de informações. Outras informações que poderiam enriquecer este trabalho, são dados privados de empresas de consultoria ou grandes empresas de pesquisas de mercado.
Apesar de seguir a técnica disponível, é importante destacar que um Valuation parte de inúmeras premissas e suposições, com certa subjetividade, baseados em modelos estáveis, mercados eficientes, deixando sempre a possibilidade de questionamento ou vieses que poderiam ser adotados neste estudo, levando-o para outra direção. Neste momento vivemos sob uma pandemia mundial declarada pela OMS (Organização Mundial da Saúde) e o impacto da COVID-19, sendo assim ainda é cedo para incluir seus efeitos sobre este trabalho, uma vez que poucos números estão consolidados e este é um advento que pode mudar a direção econômica, cambial e ou de gestão da empresa. Pode-se observar que a curto prazo, com o ambiente para investidores não muito favorável em mercado de capitais, combinado com a baixa da taxa SELIC, nitidamente houve uma migração de capital para o mercado imobiliário, o que já impactou positivamente e diretamente no faturamento da empresa em 2020. Com isso conclui-se que o resultado da pesquisa foi satisfatório e que a companhia terá baconclui-ses sólidas para negociação de suas cotas.
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