4. ANÁLISE DO CUMPRIMENTO DAS RECOMENDAÇÕES DA CMVM À ATIVIDADE DE ANÁLISE FINANCEIRA

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4. ANÁLISE DO CUMPRIMENTO DAS RECOMENDAÇÕES DA CMVM À ATIVIDADE

DE ANÁLISE FINANCEIRA

4.1 AS RECOMENDAÇÕES DIRIGIDAS AOS INTERMEDIÁRIOS FINANCEIROS E OUTROS ANALISTAS

Através da produção e divulgação de relatórios de análise financeira, os intermediários financeiros e outros analistas assumem um papel relevante na redução da assimetria de informação entre as sociedades cotadas no mercado de capitais português e os potenciais investidores. Tendo em conta que as informações constantes dos relatórios de análise financeira são suscetíveis de influenciar as decisões de investimento, a CMVM, no âmbito da sua atividade de supervisão, emitiu um conjunto de seis recomendações para os intermediários financeiros e outros analistas, com vista à proteção dos investidores. Nesta seção é analisado o cumprimento destas recomendações por quatro dos principais intermediários financeiros a operar em Portugal.13

Recomendação 1: Recomenda-se aos intermediários financeiros e outros analistas financeiros que, na elaboração e divulgação de relatórios de análise financeira, destaquem, entre outros, os seguintes aspetos na informação que deve legalmente constar na publicação das recomendações de investimento:

1.1 A ligação do intermediário financeiro, ou do analista financeiro, com o emitente dos valores mobiliários objeto da recomendação de investimento a quem tenha, nomeadamente, prestado serviços bancários ou mantido outras relações comerciais;

1.2 A participação em consórcio ou em contratos de consórcio para assistência ou colocação dos valores mobiliários emitidos pelo emitente, independentemente da qualidade da participação, nos 12 meses anteriores à elaboração da recomendação;

1.3. Os acordos materialmente relevantes estabelecidos entre o emitente e o autor da recomendação de investimento, suscetíveis de influenciar a análise dos investidores;

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1.4. A detenção de instrumentos financeiros objeto de recomendação por parte dos analistas financeiros e/ou dos intermediários financeiros dos quais são colaboradores;

1.5. A indicação expressa sobre se o emitente tomou ou não conhecimento da recomendação e da eventual validação dos pressupostos apresentados, antes da divulgação.

A primeira recomendação está relacionada com eventuais conflitos de interesses entre o intermediário financeiro, ou o analista financeiro, e a emitente sobre a qual incide o relatório de análise financeira. O cumprimento integral da recomendação exige a adoção de todos os seus items.

Todos os intermediários financeiros cumpriram na íntegra esta recomendação. Contudo, no caso de um intermediário financeiro, os disclosures/disclaimers reproduzidos nos relatórios de análise financeira não estavam em conformidade com os divulgados no respetivo sítio na internet (designadamente no que diz respeita à participação na assistência ou colocação dos valores mobiliários emitidos pela entidade emitente).

Recomendação 2: Recomenda-se aos intermediários financeiros e outros analistas financeiros que, na elaboração e divulgação de relatórios de análise financeira, insiram, nos relatórios de análise financeira, alertas dirigidos aos investidores não profissionais para o risco inerente à recomendação efetuada e para o facto de a mesma ser suscetível de alteração face à evolução do meio envolvente da empresa analisada ou à modificação das previsões, pressupostos e métodos utilizados.

Esta recomendação comporta a necessidade de relevar para os investidores não qualificados os riscos subjacentes à recomendação de investimento, bem como as alterações que esta venha a incorporar no sentido de refletir não só a evolução do meio envolvente em que a entidade emitente se insere, como também as alterações ao nível das previsões, pressupostos e métodos utilizados. Esta recomendação também foi adotada integralmente pelos quatro intermediários financeiros.

Recomendação 3: Recomenda-se aos intermediários financeiros e outros analistas financeiros que, na elaboração e divulgação de relatórios de análise financeira, quando emitam publicamente uma sugestão de investimento ou desinvestimento em valores mobiliários de determinado emitente:

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3.2. Mencionem se o relatório teve, previamente, algum destinatário específico, não sendo necessário a sua identificação;

3.3. Preparem um resumo do relatório que traduza com rigor o seu conteúdo, para permitir que quem o divulga (de forma sintética) possa reproduzir fielmente e sem distorções a opinião dos seus autores, designadamente no que respeita aos principais fatores que condicionam o preço-alvo ou a recomendação de investimento, e informar sobre a existência de situações de conflitos de interesse.

Apenas um dos intermediários financeiros cumpriu a terceira recomendação na íntegra. Acresce ainda que dois intermediários financeiros não mencionam se os seus relatórios de análise financeira são distribuídos, previamente, para algum destinatário específico.

Recomendação 5: Recomenda-se aos intermediários financeiros e outros analistas financeiros que, na elaboração e divulgação de relatórios de análise financeira, divulguem, com um intervalo temporal de 3 meses, na área pública do seu site, o histórico das recomendações de investimento elaboradas e divulgadas nos últimos 12 meses, organizado por entidade emitente, com informação relativa à data de divulgação da recomendação, o preço-alvo, o sentido da recomendação, o horizonte temporal do preço-alvo e da recomendação, a identificação do analista que emitiu a recomendação e a análise dos desvios dos preços-alvo face aos preços de mercado verificados.

Dois dos quatro intermediários financeiros publicaram, na área pública do seu site, o histórico das recomendações de investimento divulgadas nos últimos 12 meses, discriminado por entidade emitente, com informação referente à data de divulgação da recomendação, o preço-alvo, o sentido da recomendação, o horizonte-temporal da recomendação, a identificação do analista que elaborou a recomendação e o potencial de valorização ou desvalorização face ao preço de mercado.

Recomendação 6: Recomenda-se aos intermediários financeiros e outros analistas financeiros que, na elaboração e divulgação de relatórios de análise financeira, divulguem informação relativa à presença do analista financeiro em reuniões de preparação da participação do intermediário financeiro na colocação ou assistência em ofertas públicas de valores mobiliários emitidos pelo emitente objeto da recomendação.

Apenas um intermediário financeiro não adotou a Recomendação 6.

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GRÁFICO 18– CUMPRIMENTO DAS RECOMENDAÇÕES DIRIGIDAS AOS INTERMEDIÁRIOS FINANCEIROS E OUTROS ANALISTAS

TABELA 24–N.º DE RECOMENDAÇÕES CUMPRIDAS INTEGRALMENTE PELOS INTERMEDIÁRIOS FINANCEIROS

Recomendações Integralmente Cumpridas IF 1 Rec. 1 / Rec. 2 / Rec. 5 / Rec. 6 IF 2 Rec. 1 / Rec. 2 / Rec. 3 / Rec. 5 IF 3 Rec. 1 / Rec. 2 / Rec. 6 IF 4 Rec. 1 / Rec. 2 / Rec. 5 / Rec. 6

4.2 AS RECOMENDAÇÕES DIRIGIDAS AOS JORNALISTAS

Os meios de comunicação social são o principal veículo de difusão das recomendações de investimento junto do público em geral. Por esse motivo, existem seis recomendações dirigidas aos jornalistas que divulguem informação relativa aos relatórios de análise financeira.14 Foram analisadas 214 notícias veiculadas na imprensa entre 1 de outubro de 2013 e 29 de

14_{Apenas serão analisadas cinco destas recomendações pois não foi possível avaliar a adoção da} Recomendação 2: Recomenda-se aos jornalistas que divulgam relatórios de análise financeira que, sempre que elaborem notícias com base em informações que lhes são dadas oralmente pelos autores desses relatórios ou por outras fontes, confirmem que as informações correspondem efetivamente ao teor dos relatórios. 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100%

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setembro de 2014 relacionadas com relatórios de recomendações de investimento sobre ações. Existe uma grande concentração de notícias num único órgão de comunicação social (72% do total de notícias), estando as demais dispersas por outros seis órgãos.

GRÁFICO 19_–_NÚMERO DE NOTÍCIAS ANALISADAS POR ÓRGÃO DE COMUNICAÇÃO (OC)

Recomendação 1: Recomenda-se aos jornalistas que divulgam relatórios de análise financeira que, sempre que elaborem notícias sobre esses mesmos relatórios, procurem reproduzir os respetivos resumos de forma a traduzir com rigor a opinião dos seus autores.

É de salientar o cumprimento global da Recomendação 1 em 88% dos casos. O órgão de comunicação social responsável pela elaboração do maior número de notícias apresenta uma das taxas de adoção mais elevadas (94%).

TABELA 25_–_C_{UMPRIMENTO DA}_R_{ECOMENDAÇÃO}₁_{PELOS ÓRGÃOS DE COMUNICAÇÃO SOCIAL}

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Recomendação 3: Recomenda-se aos jornalistas que divulgam relatórios de análise financeira que evitem redigir títulos que se limitem à indicação do preço-alvo ou da recomendação de investimento e que sejam suscetíveis de induzir uma perceção errada da análise efetuada no relatório de análise financeira. Acresce que, sempre que redijam títulos que mencionem o preço-alvo ou a recomendação de investimento, devem salientar no texto imediatamente subsequente (lead) os principais pressupostos que condicionam a sua verificação.

Apurou-se que em 59% das notícias analisadas os jornalistas não se limitaram à indicação do preço-alvo ou da recomendação de investimento aquando da redação do título. Em paralelo, não foram identificados títulos de notícias que, potencialmente, pudessem suscitar interpretações erróneas dos leitores. Verificou-se ainda que, em 91% dos casos em que o título continha o preço-alvo ou a recomendação, o texto incorporava, pelo menos, alguns dos pressupostos que o sustentavam.

A percentagem de cumprimento integral da Recomendação 3 coincide, necessariamente, com a percentagem de adoção do primeiro critério avaliado (59%), o que decorre da inexistência de qualquer caso em que, simultaneamente, o título não se limita à indicação do preço-alvo ou da recomendação de investimento e o texto não justifica os respetivos pressupostos.

TABELA 26–CUMPRIMENTO DA RECOMENDAÇÃO 3 PELOS ÓRGÃOS DE COMUNICAÇÃO SOCIAL

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Recomendação 4: Recomenda-se aos jornalistas que divulgam relatórios de análise financeira que noticiem a existência de conflitos de interesse, destacando designadamente os identificados no relatório de análise financeira.

TABELA 27_–_CUMPRIMENTO DA RECOMENDAÇÃO 4 PELOS ÓRGÃOS DE COMUNICAÇÃO SOCIAL

Não Sim OC 1 13% 87% OC 2 52% 48% OC 3 100% 0% OC 4 100% 0% OC 5 88% 13% OC 6 100% 0% OC 7 100% 0% Total 31% 69%

No que concerne à Recomendação 4, em 69% das notícias foram incluídos no corpo da notícia os potenciais conflitos de interesse entre o analista ou o intermediário financeiro (os responsáveis pela elaboração do relatório) e a entidade emitente (sobre quem incide a recomendação de investimento). É ainda de referir a disparidade registada na adoção desta recomendação pelos vários órgãos de comunicação social.

Recomendação 5: Recomenda-se aos jornalistas que divulgam relatórios de análise financeira que noticiem os limites inferiores e superiores do intervalo de preço-alvo e o respetivo horizonte temporal constante no relatório, e não apenas o preço-alvo máximo ou a recomendação de investimento.

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segunda parte da recomendação, a maioria das notícias (94%) não faz qualquer referência ao horizonte temporal da recomendação, uma tendência comum aos vários órgãos de comunicação analisados.

Recomendação 6: Recomenda-se aos jornalistas que divulgam relatórios de análise financeira que, sempre que noticiem um novo preço-alvo ou uma nova recomendação de investimento, de igual modo noticiem os anteriores preços-alvo e recomendações de investimento efetuadas por essa entidade ou autor para o instrumento financeiro em causa nos 12 meses antecedentes. Paralelamente, devem ainda informar sobre os desvios dos preços-alvo face aos preços de mercado verificados.

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Em síntese, existe um reduzido grau de adoção de algumas recomendações pelos jornalistas, em particular das Recomendações 5 e 6. O aspeto mais positivo a salientar diz respeito ao elevado cumprimento da Recomendação 1, relacionada com a forma como os jornalistas resumem os conteúdos dos relatórios de análise financeira.

4.3 AS RECOMENDAÇÕES DIRIGIDAS ÀS ENTIDADES EMITENTES

As 13 recomendações dirigidas às entidades emitentes têm o objetivo de disciplinar as relações entre as empresas e os analistas financeiros no sentido de incentivar a produção de relatórios de análise financeira neutros e transparentes. São objeto de análise no presente relatório as Recomendações 1, 2, 3, 6 e 11, uma vez que não foi possível recolher informação que permitisse validar a adoção das demais recomendações.

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Recomendação 1: Recomenda-se aos emitentes que, no âmbito da relação com os analistas financeiros para a elaboração de relatórios de análise financeira e quanto à informação que lhes é prestada, contribuam para que os analistas financeiros avaliem de forma correta e isenta a empresa analisada e os valores mobiliários por esta emitidos, nomeadamente explicando e fazendo compreender a sua estratégia e objetivos empresariais.

Em todos os casos foi possível encontrar, com maior ou menor detalhe, explicações sobre as estratégias e objetivos empresariais dos emitentes, razão pela qual se considera que esta recomendação é adotada por todas as sociedades.

Recomendação 2: Recomenda-se aos emitentes que, no âmbito da relação com os analistas financeiros para a elaboração de relatórios de análise financeira e quanto à informação que lhes é prestada, diferenciem claramente a informação respeitante à atual situação económica e financeira da empresa, dos objetivos, previsões ou perspetivas relativamente à sua atividade, negócios ou resultados.

Recomendação 3: Recomenda-se aos emitentes que, no âmbito da relação com os analistas financeiros para a elaboração de relatórios de análise financeira e quanto à informação que lhes é prestada, indiquem, com clareza e objetividade, os pressupostos e os critérios utilizados na formulação dos objetivos, previsões ou perspetivas que realizam.

Apenas 12 dos 21 emitentes tendem a apresentar estimativas ou previsões para a evolução futura de variáveis relevantes referentes ao mercado em que atuam e/ou à sua atividade em específico, razão pela qual apenas estes 12 emitentes são tidos em conta para efeitos da averiguação do cumprimento das Recomendações 2 e 3. Existe evidência, em todos os casos, da distinção clara entre informação relativa à situação atual e informação relativa à evolução futura de variáveis. Porém, apenas nove emitentes indicam, com um nível de detalhe razoável, os pressupostos e os critérios utilizados na formulação desses objetivos e projeções.

Recomendação 6: Recomenda-se aos emitentes que, no âmbito da relação com os analistas financeiros para a elaboração de relatórios de análise financeira e quanto à informação que lhes é prestada, elaborem uma lista com a identificação dos analistas financeiros que demonstraram interesse em emitir ou emitiram recomendações de investimento, nos últimos 12 meses, sobre a empresa ou valores mobiliários por ela emitidos, para divulgação na área pública do seu site, identificando ainda os analistas financeiros que participaram em roadshows organizados pelo emitente, nos últimos 12 meses.

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recomendações de investimento sobre os seus títulos acionistas durante os últimos 12 meses, tendo-se concluído que tal acontecia em 13 emitentes.

Recomendação 11: Recomenda-se aos emitentes que, no âmbito da relação com os analistas financeiros para a elaboração de relatórios de análise financeira e quanto à informação que lhes é prestada, utilizem o seu site para dar a conhecer ao público em geral as reuniões e encontros que organizam com os seus analistas, incluindo a informação transmitida nas mesmas e, quando seja possível, transmitam em tempo real através do seu site essas reuniões e encontros.

Também neste caso foi necessário verificar se os sites dos emitentes contêm i) um calendário de eventos com um elevado nível de completude; ii) cópias das apresentações utilizadas em eventos realizados com os analistas; e iii) transcrições das sessões de perguntas e respostas das teleconferências de apresentações de resultados. Os sites de 12 emitentes apresentam de forma satisfatória a informação exigida para se considerar esta recomendação adotada.

TABELA 30_–_CUMPRIMENTO DAS RECOMENDAÇÕES DIRIGIDAS ÀS ENTIDADES EMITENTES

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