PERSPECTIVAS 2º TRIMESTRE 2015

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ERSPECTIVAS

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Sumário

A divergência entre a política monetária dos EUA e da Zona Euro deverá manter-se ao longo dos próximos meses, à medida que nos aproximamos do primeiro aumento na taxa de juro de referência por parte da Fed, o que contrasta com a continuação da implementação de um programa de quantitative easing pelo BCE.

Apesar do comportamento dos mercados accionistas europeus terem registado o melhor início de ano desde 1998, esta classe permanece com a melhor relação risco-retorno no actual contexto de taxas de juro reduzidas.

O impasse nas negociações entre as autoridades gregas e os parceiros europeus, aliado à primeira subida nos fed funds desde 2006, poderá originar um aumento nos níveis de volatilidade.

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Mercados de Taxa de Juro

Aproxima-se a primeira subida na taxa de juro dos EUA Após um período de mais de seis anos, no qual as taxas de juro sem risco nos EUA permaneceram em valores próximos de zero, o comité de política monetária da Fed prepara-se para realizar o primeiro aumento nos fed funds desde Junho de 2006. Perante a robustez do mercado de trabalho e a evolução positiva da taxa de desemprego, a aproximar-se do nível desejado, foi retirada a alusão à necessidade de ser “paciente” em relação a subidas na taxa de juro de referência. Esta alteração foi interpretada como o primeiro sinal explícito para uma normalização na política monetária norte-americana.

Esta perspectiva de evolução encontra-se, contudo, dependente da manutenção da actual tendência de recuperação económica dos EUA, com o cenário central a apontar para que a primeira medida restritiva de política monetária ocorra apenas no terceiro trimestre do presente ano.

Estímulos monetários mantêm-se na Europa

Na Zona Euro, o BCE anunciou em Janeiro uma expansão no seu programa de compra de activos, passando a incluir dívida soberana de países da região, numa tentativa de recolocar a inflação em níveis mais próximos do seu objectivo e que originou já uma revisão em alta nas projecções oficiais de crescimento económico por parte desta instituição.

Ao longo dos próximos meses, deverá manter-se uma forte divergência entre a política monetária da Zona Euro e EUA, após o anúncio de que a implementação do programa de quantitative easing na Europa será mantido até, pelo menos, Setembro de 2016. Novos mínimos nas yields da dívida europeia

A decisão do BCE reflectiu-se em todo o mercado de obrigações da Zona Euro, originando sucessivos mínimos históricos nas taxas de juro implícitas na dívida dos vários países da região. O comprometimento da principal autoridade monetária europeia quanto à implementação do programa de compra de activos, e o anúncio de que seriam abrangidos títulos com yields inferiores a zero, permitiu ainda à dívida de países de rating elevado transaccionar com taxas de juro implícitas negativas, em todas as maturidades até 5 anos.

Neste contexto, e apesar de não ser esperado um abrupto aumento nas taxas de juro da região ao longo dos próximos meses, o retorno esperado da classe de obrigações não compensa as possíveis desvalorizações inerentes a uma alteração nas perspectivas quanto às taxas de juro de longo prazo, em especial num cenário de melhoria da actividade económica desta geografia.

0,20 0,30 0,40

Mar 14 Jun 14 Set 14 Dez 14 Mar 15

Evolução de taxas de juro de curto prazo (3 meses)

Fonte: Bloomberg

Euribor USD Libor

Evolução de taxas de juro de longo prazo (10 anos)

Fonte: Bloomberg 3,0% 2,5% 1,5% 0,5% 2,0% 1,0% USD EUR

Mar 14 Jun 14 Set 14 Dez 14 Mar 15 0,0%

0,05 0,10

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Mercado Cambial

Euro regista desvalorização recorde

O início do quantitative easing por parte do BCE e as incertezas em relação ao futuro da Grécia enquanto membro da União Económica e Monetária penalizaram o desempenho da moeda europeia ao longo do último trimestre.

Neste contexto, o euro registou a maior desvalorização trimestral face ao dólar desde a sua introdução, em Janeiro de 1999, ao perder 11% neste período. Esta tendência tem-se vindo a manter ao longo dos últimos nove meses, o que configura a sequência mais longa de desvalorizações na história da moeda única.

A divergência entre a política monetária da Zona Euro e dos EUA deverá, a longo prazo, continuar a pressionar o câmbio euro-dólar, com um cenário de aproximação da paridade a estar cada vez mais presente na mente dos investidores. Esta visão está reflectida na redução do peso das reservas mundiais denominadas em euros, que atingiu um mínimo de doze anos no final do ano transacto.

Contudo, tomando em consideração a expressiva desvalorização da moeda europeia ao longo dos últimos meses, não poderá ser descartada alguma consolidação de curto-prazo em valores marginalmente superiores aos actuais.

Principais Indicadores -

Rentabilidades efectivas

Anualizada Período Taxas

60 Meses 24 Meses 12 Meses Início Ano 31/Mar/15

Euribor 3M 0,6% 0,2% 0,1% 0,0% 0,02%

Libor USD 3M 0,3% 0,2% 0,2% 0,1% 0,27%

Fonte: BPI e Bloomberg Fonte: BPI e Bloomberg

Anualizada Período Yields

10 Anos

Obrig. Taxa

Fixa EUR 6,3% 9,8% 13,5% 4,5% 0,18%

Obrig. Taxa

Fixa USD 4,2% 2,3% 6,2% 1,8% 1,93%

Banco central suíço surpreende investidores

Num movimento totalmente inesperado, o banco central suíço anunciou o final da fixação de um valor mínimo de 1,2 francos por cada euro, deixando a sua moeda flutuar livremente no mercado cambial.

O movimento que se seguiu à divulgação desta decisão constituiu uma das maiores variações cambiais da história entre as principais moedas mundiais, desde o colapso do sistema de câmbio fixos de Bretton Woods em 1971, tendo posteriormente o franco estabilizado em torno dos 1,03 face ao euro.

Ao contrário de outras situações similares mais recentes, este evento ocorreu numa das moedas mais transaccionadas ao nível global e num mercado que é considerado um refúgio para investidores em momentos de pânico, reconhecido pela sua habitual certeza e estabilidade. Esta situação deverá advertir analistas e investidores em relação aos riscos inerentes à aquisição de investimentos cuja evolução se encontra dependente da acção de uma determinada entidade oficial, como é o exemplo da relação actual entre BCE e dívida soberana europeia.

Principais Moedas -

Rentabilidades efectivas face ao Euro

Fonte: BPI e Bloomberg

Anualizada Período Valores

USD 4,6% 13,2% 28,2% 12,8% 1,08 (EUR/USD) GBP 4,1% 7,1% 13,9% 7,1% 0,73 (EUR/GBP) JPY -0,5% 5,9% 10,4% 12,6% 128,95 (EUR/JPY) Evolução cambial Fonte: Bloomberg EUR/JPY EUR/USD 140 130 150 1,40 145 125 135 1,25 1,20 1,15 1,10 1,30 1,35

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Mercados Accionistas

Acções europeias com melhor arranque em dezassete anos Na Europa, o índice Stoxx 600 encerrou o 1º trimestre a valorizar 16%, registando o melhor início de ano desde 1998. O bom comportamento do mercado accionista europeu foi influenciado por um maior dinamismo na recuperação da economia da Zona Euro e pela implementação, por parte do BCE, de um programa de aquisição de títulos de dívida soberana, com o objectivo de estimular a retoma económica da região e de colocar os valores de inflação numa trajectória condizente com o mandato da autoridade monetária europeia. Nos EUA, o índice S&P 500 valorizou pelo nono trimestre consecutivo 0,6%, a sequência de ganhos trimestrais mais expressiva em dezassete anos. Ainda assim, em 2015, este índice de referência do mercado accionista norte-americano evidencia um dos piores desempenhos entre as principais geografias mundiais, penalizado por sucessivas alterações na percepção quanto ao timing da primeira subida na taxa de juro de referência por parte da Fed.

Os mercados accionistas emergentes encerraram o trimestre com um ganho de 1,9%, impulsionados sobretudo pela China, cujo índice de referência evidenciou ganhos de 8%, sustentados pela postura acomodatícia do banco central do país e pela crescente adopção de medidas de incentivo à economia chinesa. De referir ainda a valorização do mercado accionista russo (19%), naquele que foi o melhor trimestre desde Setembro de 2009, em virtude de uma moderação das tensões militares e políticas no leste da Ucrânia e de uma maior estabilidade na cotação do rublo.

Impasse nas negociações entre Grécia e parceiros europeus Após a vitória do SYRIZA nas eleições legislativas de 25 de Janeiro, a Grécia e os credores internacionais iniciaram intensas negociações a fim de alcançarem um acordo estável relativamente à extensão do programa de assistência financeira. As medidas entretanto apresentadas, consideradas como um ponto de partida válido no compromisso da Grécia com o projecto europeu, são ainda insuficientes para a conclusão, com sucesso, da revisão do programa de auxílio financeiro e para a disponibilização de fundos adicionais para apoio económico à Grécia.

Acresce mencionar que, apesar dos importantes progressos alcançados ao longo dos últimos três meses, o entendimento alcançado até à data prevê apenas o prolongamento temporário da assistência financeira ao país. Assim, a Grécia e os principais responsáveis europeus necessitam alcançar um acordo permanente, que garanta o financiamento da economia durante os próximos anos e a sua sustentabilidade de longo prazo.

Principais Índices Accionistas -

Rentabilidades efectivas

Anualizada Período Valores

60 Meses 24 Meses 12 Meses Início Ano 31/Mar/15 MSCI World 9,0% 14,0% 11,8% 4,4% 1.331 Eurostoxx 50 4,8% 18,7% 16,9% 17,5% 3.697 Stoxx 600 8,6% 16,3% 18,8% 16,0% 397 S&P 500 12,1% 14,8% 10,4% 0,4% 2.068 Nikkei 225 11,6% 24,5% 29,5% 10,1% 19.207 NASDAQ 15,4% 22,5% 16,7% 3,5% 4.901

Activos de risco evidenciam maior atractividade relativa 2015 deverá confirmar a robustez do crescimento económico dos EUA e a manutenção da tendência de recuperação do mercado laboral do país. Ao mesmo tempo, perspectiva-se uma retoma da economia da Zona Euro, assente na depreciação da moeda europeia e na queda do preço do petróleo, que acaba por funcionar como uma redução de impostos, já que aumenta o rendimento disponível das famílias e diminui os custos de produção das empresas. Estes factos, aliados à política acomodatícia dos principais bancos centrais e à efectiva implementação do programa de quantitative easing por parte da autoridade monetária da Zona Euro, deverão continuar a beneficiar a classe accionista.

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Entretanto, as subidas já verificadas no ano, sobretudo na europa, são muito expressivas, reflectindo um movimento de antecipação dos mercados à recuperação real da economia europeia. Apesar do cenário positivo se manter, dificilmente se deverão registar valorizações semelhantes nos próximos trimestres. Nos últimos 40 anos, sempre que as acções europeias começaram o ano a valorizar mais de 10%, terminaram sempre em território positivo, no entanto, em 50% das vezes, terminaram abaixo da valorização obtida no 1º trimestre.

Contudo, a aproximação da primeira subida na taxa de juro de referência nos EUA, prevista para a segunda metade de 2015, poderá provocar um aumento da volatilidade nos mercados accionistas. Ao mesmo tempo, o impasse nas negociações entre a Grécia e credores internacionais, numa altura em que toda a

economia do país, desde instituições financeiras a autoridades governamentais, necessita de financiamento externo, conjugada com a realização de eleições legislativas em Portugal e Espanha, poderá conduzir a correcções pontuais nos activos de risco, sobretudo da periferia europeia.

Por último, ao nível de eventos políticos, torna-se ainda relevante destacar a realização, a 7 de Maio, de votações para a escolha do novo primeiro-ministro do Reino Unido, com as sondagens actuais a não identificarem um possível vencedor. A incerteza em torno da futura composição do parlamento do país levanta dúvidas quanto a questões tão díspares como o ritmo de consolidação fiscal, a permanência na União Europeia ou a concessão de novos poderes à Escócia.

Principais Índices Bolsistas Norte-Americanos

Evolução nos últimos 12 meses - base 100

Principais Índices Bolsistas Europeus

Evolução nos últimos 12 meses - base 100

S&P500 NASDAQ

Set 14 Dez 14 Mar 15 Jun 14

Mar 14

DAX IBEX FTSE

Mar 15 Set 14 Dez 14 Jun 14 Mar 14 90 95 100 105 110 115 120 85 95 105 115 125

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Mercados accionistas apresentam melhor relação risco/retorno

Num contexto de taxas de juro “zero”, os principais activos de taxa fixa evidenciam perspectivas de retorno limitadas, o que contribui para a diminuição da atractividade desta classe de investimento. Os títulos de dívida denotam, assim, uma relação risco-retorno assimétrica, dado o reduzido potencial de valorização e as possíveis perdas inerentes a uma alteração na percepção dos investidores quanto à perspectiva de evolução das taxas de juro.

Desta forma, num cenário de manutenção da melhoria das expectativas de crescimento económico e da postura acomodatícia de grande parte dos bancos centrais mundiais, os mercados accionistas apresentam-se como a classe mais atractiva. Ainda assim, a aproximação da primeira subida na taxa de juro de referência nos EUA poderá conduzir a um aumento da volatilidade nos activos de risco globais. Acresce referir que, ao longo do segundo trimestre de 2015, é importante avaliar os efeitos da implementação do programa de aquisição de títulos de dívida soberana por parte do BCE, com impactos no mercado secundário de obrigações e que, no futuro, se deverão reflectir positivamente na economia da Zona Euro.

Torna-se ainda relevante acompanhar as futuras negociações entre a Grécia e parceiros europeus, bem como a postura do novo governo quanto a uma solução mais estável e que garanta o financiamento da economia a longo prazo. Ainda que o cenário central continue a perspectivar uma solução de compromisso duradouro entre autoridades políticas gregas e credores internacionais, a manutenção das divergências poderá traduzir-se num aumento da incerteza, penalizando especialmente os activos de risco da periferia europeia.

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