Perspectivas Econômicas. Pesquisa Macroeconômica Itaú Unibanco

Fevereiro, 2015

Perspectivas Econômicas

Roteiro

Internacional

Brasil



Fim da onda de afrouxamento monetário?



Mercado de trabalho forte nos EUA deve levar o Federal Reserve (Fed) a subir juros.



Sinais de melhora da atividade econômica na Europa.



China e Grécia continuam sendo riscos significantes no cenário.



Economia desacelera, racionamentos são riscos adicionais



Deterioração da atividade econômica: esperamos retração de 0,5% do PIB este ano. Os

racionamentos, de eletricidade e água, podem tirar 0,6% adicionais de crescimento.



Inflação pressionada pelo reajuste de administrados: 7,4% em 2015. Em 2016, os preços

livres devem contribuir para um IPCA mais benigno.



Ponto de partida pior para o fiscal: riscos no alcance da meta esse ano.



Fatores internos e externos devem pressionar o câmbio esse ano.



Esperamos que o Copom finalize o ciclo em março, levando a Selic para 12,50%. Com a

depreciação cambial recente, o risco é de um aperto monetário maior.

Cenário de maior crescimento em 2015

Fonte: Itaú Unibanco, Haver Analytics, Bloomberg

2012

2013

2014

2015

2016

Mundo

3,2

3,0

3,2

3,4

3,3

EUA

2,3

2,2

2,4

3,1

2,5

Zona do Euro

-0,7

-0,4

0,9

1,2

1,6

Japão

1,4

1,5

0,2

1,2

1,6

China

7,8

7,7

7,4

6,9

6,6

Mundo: onda de afrouxamento monetário...

Fonte: Itaú Unibanco, Bloomberg

Taxa de juros

% a.a.

 O início de 2015 foi marcado por expansão monetária:

 Banco Central Europeu (BCE) anunciou o programa de compra de ativos.

 Os Bancos Centrais de Austrália, Canadá, Peru, Rússia e Turquia cortaram juros.

 Banco Central da China (PBoC) cortou a taxa de compulsórios.

Dez/2014 Jan/2015 Índia 8,00% 7,75% Peru 3,50% 3,25% Rússia 17,00% 15,00% Turquia 8,25% 7,75% Dinamarca 0,20% 0,05% Canadá 1,00% 0,75% Suiça -0,25% -0,75%

Rendimento de títulos de 10 anos

%a.a., média mensal

1,9% 0,4% 1,5% 0,6% 0,0% 0,5% 1,0% 1,5% 2,0% 2,5% 3,0%

jan-13 jun-13 nov-13 abr-14 set-14 fev-15

... deve estar próximo do fim

Fonte: Itaú Unibanco, Bloomberg

 A onda global de expansão monetária deve perder força à frente, com os preços do petróleo se

estabilizando e o crescimento nos países desenvolvidos melhorando.

Petróleo Brent

US$/barril

Desenvolvidos (ex. EUA) Emergentes Estados Unidos

PMIs globais

Maior que 50 indica expansão econômica

58,6 45 55 65 75 85 95 105 115

EUA: momento de atividade continua positivo

Fonte: Itaú Unibanco, Bureau of Economic Analysis, Haver analytics, BLS

Crescimento real do PIB

Ajustado sazonalmente, taxa anualizada, %

Taxa de desemprego

%

 O PIB cresceu 2,4% em 2014, após 2,2% em 2013. O consumo continua robusto, impulsionado pelos

preços de petróleo mais baixo, e acreditamos que continuará crescendo perto de 3,0% neste semestre.

 Em 2014 foram criados 3,1 milhões de empregos. Em janeiro, houveram 257 mil novos postos de

trabalho e a taxa de desemprego segue em direção ao pleno emprego.

 Esperamos que o PIB cresça 3,1% esse ano e 2,5% em 2016.

2,4% 3,1% 2,5% -2,0% -1,0% 0,0% 1,0% 2,0% 3,0% 4,0% 5,0% 6,0% 1T1 3 2T1 3 3T1 3 4T1 3 1T1 4 2 T1 4 3 T1 4 4T1 4 1T1 5 2T1 5 3T1 5 4T1 5 1T1 6 2T1 6 3T1 6 4T1 6 Trimestral Anual 4,5% 5,5% 6,5% 7,5% 8,5% 9,5% 10,5%

Inflação de bens (PCE) e salários

Variação anual (%), dessazonalizado

Aumento de juros em junho fica mais provável

 A inflação está baixa, influenciada principalmente pela queda dos preços do petróleo e itens voláteis

(passagens aéreas, por exemplo), mas a tendência é de estabilização nos próximos meses.

 Com o momento positivo de atividade, acreditamos que o FOMC (Comitê de política monetária) retirará

o termo “paciente” de sua decisão em março, abrindo espaço para iniciar o aperto monetário em junho.

Fonte: Itaú Unibanco,Bloomberg, Haver analytics, BLS

Federal funds

% a.a.

Núcleo PCE Rendimento horário médio

0,0% 0,5% 1,0% 1,5% 2,0% 2,5% mar -14 jun -14 se t-14 de z-14 mar -15 jun -15 se t-15 de z-15 mar -16 jun -16 se t-16 de z-16

Itaú Mediana Fomc Mercado

Europa: melhora de atividade econômica

 Perspectivas positivas para atividade: PMI agregado em terreno positivo, impulso via queda nos preços

do petróleo. Além disso, o programa de compra de títulos governamentais do BCE, ao reduzir juros na região e depreciar o euro, contribui para afastar os temores de deflação.

 Esperamos que o PIB cresça 1,2% em 2015 e 1,6% em 2016

Fonte: Itaú Unibanco, Bloomberg, Haver analytics, Eurostat

Crescimento real do PIB

Ajustado sazonalmente, %

Trimestral Anual (direita)

PMI

Maior que 50 indica expansão econômica

25 30 35 40 45 50 55 60 65 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Crescimento real do PIB

Dessazonalizado, acumulado em 12 meses

 O PIB chinês cresceu 7,4% em 2014, acreditamos que a desaceleração econômica continuará e alguns

estímulos monetários podem ser necessários para manter o gradualismo. O PIB deve crescer 6,9% em 2015 e 6,6% em 2016.

 Grécia continua sendo um risco na Europa: nenhum acordo entre o país e credores internacionais

ocorreu e o prazo para negociações está acabando. A saída grega da Zona do Euro ainda não pode ser descartada, caso isso ocorra, os países da periferia europeia podem ser afetados.

Riscos: desaceleração chinesa e Grécia

Fonte: Itaú Unibanco,Haver analytics, NBS, Bloomberg

7,4% 6,9% 6,6% 5,5% 6,0% 6,5% 7,0% 7,5% 8,0% 8,5% 9,0% 9,5% 10,0% 1T13 2T13 3T13 4T13 1T14 2T14 3T14 4T14 1T15 2T15 3T15 4T15 1T16 2T16 3T16 4T16 Trimestral Anual

Juros de títulos de 10 anos

Média mensal, abril/2010=100

30 70 110 150 190 230 270 310 350 390 430

jun-10 ago-11 out-12 dez-13 fev-15

Commodities: alívio no mercado de petróleo

Fonte: Itaú Unibanco, Bloomberg

 O petróleo tem se recuperado nos últimos dias e, se sustentável, pode ser positivo para outras

commodities no curto prazo. No entanto, acreditamos que o efeito dos preços de petróleo sobre custos de produção e transporte ainda não está precificado pelo mercado.

 Nosso cenário assume que o Índice de commodities do Itaú irá crescer 10,5% em 2015 e 3,1% em 2016.

Índice de commodities do Itaú

2008=100

América Latina: desempenho misto em 2015



No México, a recuperação tem sido liderada pelas exportações e o governo anunciou corte de

gastos. 2014 foi um ano de fraqueza econômica no Chile, mas a atividade se recuperou no

quarto trimestre. No Peru, apesar do otimismo empresarial, a recuperação tem sido lenta,

afetada pelo setor de recursos naturais. Na Colômbia, o consumo tem sido favorável



O Banco Central peruano, após o corte de 0,25% nos juros em janeiro, reduziu a taxa de

compulsórios. O Banco Central do Chile deve continuar com a taxa de juros inalterada esse ano.

Na Colômbia, um corte adicional pode ocorrer devido ao baixo repasse cambial e no México, o

debate no comitê está em torno de acompanhar ou não o aperto monetário do Fed.



A inflação no México tem caído devido aos efeitos da redução de tarifas telefônicas e dissipação

do aumento de tributos. Na Colômbia e Peru, a inflação tem sido influenciada pelos preços de

alimentos, mas esperamos alguma desaceleração devido aos preços de petróleo e crescimento

mais moderado. No Chile, a inflação surpreendeu em janeiro e continua acima da meta.



Na Argentina, a recessão continuará esse ano e a inflação desacelerou na margem. O câmbio

tem depreciado lentamente e as reservas cambiais estão relativamente constantes. Não

houveram avanços nas negociações dos holdouts e o cenário política está conturbado.

Peru México

2014

PIB - % 2,4 4,2 4,7 PIB - % 2,2 3,2 3,5

PEN / USD (dez) 3,0 3,2 3,2 MXN / USD (dez) 14,7 14,0 13,6

Taxa de juros - (dez) - % 3,50 3,00 3,00 Taxa de juros - (dez) - % 3,00 3,50 5,00

IPC 3,2 2,3 2,0 IPC 4,1 3,0 3,0

COP / USD (dez) 2377 2450 2475 CLP / USD (dez) 606 645 650

Taxa de juros - (dez) - % 4,50 4,00 4,00 Taxa de juros - (dez) - % 3,00 3,00 3,00

IPC 3,7 3,0 2,8 IPC 4,6 2,8 2,7

Argentina

2014

PIB - % -2,6 -2,0 3,0

ARS / USD (dez) 8,6 10,5 15,8

BADLAR - (YE) - % 20,4 25,0 34,0

IPC - % (Estimativas Privadas) 38,5 30,0 30,0

Fonte: Itaú Unibanco

2013 2014 2015 2016 Atividade econômica

2,5

0,0

-0,5

1,0

5,0

5,0

6,3

6,5

5,9

6,4

7,4

5,5

10,00

11,75

12,50

12,50

Superávit primário (% PIB)

1,9

-0,6

1,2

2,0

Balança de pagamentos

Câmbio (fim de período)

2,36

2,66

2,90

3,00

Conta corrente (% PIB)

-3,6

-4,2

-3,8

-3,5

Deterioração da atividade econômica

 Em dezembro, a produção industrial atingiu seu menor nível desde 2009 e as vendas no varejo

recuaram 2,6%. Em janeiro, na produção de veículos continuou a tendência de queda.

 A confiança empresarial, com exceção dos industriais, atingiu mínimo histórico. Os riscos de

racionamento de água e energia aumentam a incerteza e devem postergar investimentos.

Fonte: Itaú Unibanco, IBGE, FGV

Produção industrial

Dessazonalizado, média 2002=100

Índices de confiança

Dessazonalizado, julho/2010=100

jul-10 abr-11 jan-12 out-12 jul-13 abr-14 jan-15

Indústria Serviços Comércio Construção

90 92 94 96 98 100 102 104 106 108 110

ago-09 dez-10 abr-12 ago-13 dez-14

Fonte: Itaú Unibanco, ONS, Somar Metereologia

 Chuvas desapontaram em janeiro e, nos próximos meses, precipitações próximas da média histórica

podem não ser suficientes. Os riscos aumentarão e uma redução adicional da retirada de água das bacias do Cantareira e Alto Tietê deve ocorrer, afetando a oferta de água em São Paulo.

 A alta das tarifas e a retração da atividade econômica tendem a reduzir a intensidade de um eventual

programa de redução de consumo de energia elétrica.

Nível reservatórios – Agregado

% do total

Jan Fev Mar Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez

Média 2000-2012 2013 2014* 2015

Maiores riscos nas ofertas de água e energia elétrica

Precipitação diária

mm

Retração de 0,5% em 2015, racionamentos são riscos adicionais

 Devido à baixa confiança dos consumidores e à desaceleração da massa salarial, acreditamos que o

consumo das famílias continuará fraco. Os cortes nos investimentos do setor petrolífero e dificuldades das construtoras em executar suas obras de infraestrutura devem impactar a atividade no curto prazo.

 O PIB deve crescer 0% em 2014, -0,5% em 2015 e 1,0% em 2016. No entanto, a retração em 2015

pode ser mais profunda, com os racionamentos de água e energia, levando o PIB a -1,1%.

Fonte: Itaú Unibanco, IBGE

2014 2015 2016

Consumo das famílias 0,5% -0,2% 0,4%

Gasto do governo 0,4% 0,2% 0,3%

Formação bruta de capital fixo -1,4% -0,7% 0,1%

Exportações líquidas 0,1% 0,6% 0,3%

Variação de estoques 0,5% -0,3% -0,1%

PIB 0,0% -0,5% 1,0%

Crescimento do PIB

Dessazonalizado, %

Contribuição para o crescimento do PIB

p.p.

Criação de emprego formal

Milhares, acumulado em 12 meses

Projetamos aumento da taxa de desemprego

Fonte: Itaú Unibanco, IBGE, Caged

 A criação de empregos continua fraca: foram criados 33 mil novos empregos em 2014.

 A taxa de desemprego terminou 2014 em 5,0%. Em 2015, com o crescimento população

economicamente ativa e a deterioração da atividade econômica, o desemprego deve aumentar.

Taxa de desemprego

%, dessazonalizado

jan-10 jan-11 jan-12 jan-13 jan-14 jan-15 jan-16

33 0 50 100 150 200 250

abr-10 dez-10 ago-11 abr-12 dez-12 ago-13 abr-14 dez-14

T h o u sa n d s

Superávit primário do setor público

% PIB

Política fiscal: ponto de partida mais desfavorável

Dívidas do setor público

% do PIB

Fonte: Itaú Unibanco, BCB

 Em 2014, o setor público registrou déficit primário de 0,6% do PIB, refletindo uma postura fiscal

expansionista via receita e despesa, além da desaceleração da atividade econômica.

 O déficit nominal (resultado primário incorporando a despesa com juros), em 12 meses, alcançou 6,7%

do PIB em 2014 e a dívida bruta alcançou 63,4% do PIB.

33% 35% 37% 39% 41% 43% 45% 47% 50% 52% 54% 56% 58% 60% 62% 64% 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Bruta Líquida (direita)

-0,6% -1,0% -0,5% 0,0% 0,5% 1,0% 1,5% 2,0% 2,5% 3,0% 3,5% 4,0%

Política fiscal: risco de baixa na meta fiscal deste ano

Fonte: Itaú Unibanco, Tesouro Nacional, Receita Federal



Apesar de esperamos queda de 4,6%, em termos reais e relativamente a 2014, das despesas e

um superávit primário de 0,4% dos governos regionais, ainda assim, serão necessário R$25

bilhões adicionais em carga tributária.



Nossa projeção de superávit primário foi mantida em 1,2% do PIB esse ano, mas reconhecemos

os riscos de baixa dessa projeção.

Como aumentar o superávit primário de -0,6% do PIB para 1,2%?

Já anunciado % PIB R$ bi

AJUSTE RECEITA 0,5% 29,6

Elevação da Cide/ PIS-Cofins em combustíveis Sim 0,2% 12,0

Elevação do IPI Sim 0,1% 7,0

Elevação do IOF sobre crédito PF Sim 0,1% 7,0 Elevação de outros tributos (a anunciar) Não 0,5% 25,0

Queda nas receitas de royalties - -0,1% -7,8

Queda nas receitas não recorrentes - -0,2% -13,6

AJUSTE DESPESAS 0,8% 43,0

Custo no seguro desemprego e abono Sim 0,3% 16,0 Corte nas pensões por morte Sim 0,0% 2,0

Controle no custeio - 0,2% 10,7

Corte no investimento - 0,5% 29,6

Corte no auxílio à CDE (setor elétrico) Sim 0,2% 9,8

Elevação do salário mínimo e benefícios previdenciários - -0,3% -16,4 Pagamento de equalização de juros - -0,2% -8,7

AJUSTE GOVERNOS REGIONAIS 0,4% 19,2

AJUSTES NAS EMPRESAS ESTATAIS 0,1% 4,5

Depreciação cambial e ajuste gradual nas contas externas

Fonte: Itaú Unibanco, BCB, BBG

 Os preços de commodities mais baixos, o possível aumento de juros nos EUA e o déficit em conta corrente

elevado devem pressionar o real esse ano, levando a taxa de câmbio para R$2,90/US$ ao final de 2015 e 3,00 R$/US$ em 2016.

 O déficit em conta corrente alcançou 4,2% do PIB em 2014 e os investimentos estrangeiros diretos, 2,9%.

Esperamos uma redução gradual do déficit em conta corrente para 3,8% em 2015 e 3,5% em 2016.

Conta corrente e investimento estrangeiro

% do PIB

Taxa de câmbio

dez/12 dez/13 dez/14 dez/15 dez/16

1,0% 1,5% 2,0% 2,5% 3,0% 3,5% 4,0% 4,5% 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

IPCA pressionado este ano, inflação mais benigna em 2016

Fonte: Itaú Unibanco, IBGE

 Nos últimos anos, a inflação foi afetada, principalmente, pela inflação de preços livres. Em 2015, a pressão

virá do realinhamento dos preços administrados. Menores preços de commodities e atividade econômica mais fraca criam um cenário desinflacionário à frente.

 Esperamos inflação 7,4% este ano, resultado de aumentos de 11,7% nos preços administrados e 6,1% dos

livres. Em 2016, o IPCA deve desacelerar para 5,5%, com aumentos de 5,5% para preços livres e administrados.

Inflação de livres e administrados

Variação anual

Reajuste de administrados

Variação anual

Taxa de água e esgoto -2,7% 8,7% 13,0%

Demais 4,8% 5,7% 4,8% Administrados 5,3% 11,7% 5,5% 7,3% 6,7% 6,1% 5,5% 1,5% 5,3% 11,7% 1,0% 3,0% 5,0% 7,0% 9,0% 11,0% 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Livres Administrados

12,50% 13,66% 7% 8% 9% 10% 11% 12% 13% 14% 2009 2010 2012 2013 2015

Projeção equipe econômica Itaú Apreçamento da SELIC implícito na curva de DI futuro

Selic

% a.a

Fonte: Itaú Unibanco, Bloomberg

Política monetária: confiando na convergência

 O Banco Central enfrenta um cenário desafiador no curto prazo com a chance de estouro do teto da meta

de inflação esse ano. Num horizonte mais longo, a fraqueza da economia torna o cenário desinflacionário.

 Diante desse cenário, acreditamos que o Copom está próximo do fim do ciclo de aperto monetário.

Esperamos uma elevação de 0,25% na próxima reunião, levando a taxa Selic para 12,50%. Entretanto, com a depreciação recente, aumenta a possibilidade de uma elevação de 0,50% em março.

Conclusões

Internacional

Brasil



Fim da onda de afrouxamento monetário?



Mercado de trabalho forte nos EUA deve levar o Federal Reserve (Fed) a subir juros.



Sinais de melhora da atividade econômica na Europa.



China e Grécia continuam sendo riscos significantes no cenário.



Economia desacelera, racionamentos são riscos adicionais



Deterioração da atividade econômica: esperamos retração de 0,5% do PIB este ano. Os

racionamentos, de eletricidade e água, podem tirar 0,6% adicionais de crescimento.



Inflação pressionada pelo reajuste de administrados: 7,4% em 2015. Em 2016, os preços

livres devem contribuir para um IPCA mais benigno.



Ponto de partida pior para o fiscal: riscos no alcance da meta esse ano.



Fatores internos e externos devem pressionar o câmbio esse ano.



Esperamos que o Copom finalize o ciclo em março, levando a Selic para 12,50%. Com a

depreciação cambial recente, o risco é de um aperto monetário maior.

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