As Variáveis Dependentes e Independentes

Para além de proceder à estimação de medidas de avaliação do desempenho para o período global, necessitei também de obter estimativas mensais de desempenho para cada fundo. Estas estimativas mensais são necessárias para serem utilizadas como variável dependente a serem confrontadas pelas várias características do fundo (variáveis independentes) na tentativa de perceber quais são os determinantes do desempenho. É importante salientar que apenas utilizei as carteiras equally weighted para a avaliação global

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do desempenho; para a análise aos determinantes, calculei estimativas de desempenho mensal para cada um dos fundos individuais sujeito a análise.

O procedimento para calcular os alfas mensais baseou-se em Ferreira et al. (2013). Todos os meses, com base nos trinta e seis meses prévios de informação, realizei uma regressão a cada um dos fundos, individualmente, utilizando o modelo de avaliação do desempenho multifator, não condicional.

Não utilizei os modelos condicionais nesta etapa devido ao problema que poderia ser gerado pelo facto de existir um elevado número de betas, a estimar pelo modelo, e um reduzido número de observações da regressão.

De cada uma das regressões mencionadas obtive, mensalmente, as estimativas dos betas dos fatores e, utilizando essas estimativas juntamente com o valor dos respetivos fatores, calculei a rendibilidade esperada de cada fundo, para cada mês. Posteriormente, subtraí esse valor à rendibilidade efetiva de cada fundo e o resultado final é o alfa mensal: a sua medida de desempenho anormal. O alfa está medido em percentagem.

Sendo que são necessários trinta e seis meses prévios de informação e o período de análise começa em Janeiro de 2002, obtenho as primeiras estimativas de desempenho em Janeiro de 2005. Estas medidas de desempenho constituem as variáveis dependentes e serão confrontadas com as várias características de cada fundo. Essas, bem como uma explicação sobre de que forma poderão influenciar o desempenho, são as seguintes:

 Desempenho passado. Apesar de a generalidade dos fundos não ser capaz de superar o mercado, alguns gestores de fundos demonstram, consistentemente, desempenhos superiores — fenómeno conhecido como hot hands. Todavia, o seu oposto, as icy hands, também é relatado. A demonstrar a existência de persistência para o mercado português, o desempenho transato será, de facto, um determinante do desempenho.

 Idade do fundo. Um fundo de investimento que se encontre em atividade há muito tempo é, à partida, um fundo que adquiriu uma vasta experiência laboral e que a poderá utilizar em seu proveito. Da mesma forma, fundos que, consistentemente, obtêm desempenhos insatisfatórios são mais facilmente alvo de liquidação ou fusão e, como tal, é provável que o desempenho de um fundo que sobreviveu ao teste do tempo seja positivo. Por outro lado, gestores de fundos mais jovens podem sentir uma necessidade extra para atrair

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novos investidores e podem esforçar-se mais nesse sentido. A idade do fundo é calculada em meses.

 Dimensão do fundo. Se, por um lado, uma maior dimensão pode ajudar a diluir custos fixos e a contribuir para economias de escala, por outro, um fundo demasiado grande pode sofrer de deseconomias de escala já que se torna grande de mais para ser gerido eficazmente. Um fundo mais pequeno terá também uma maior facilidade em mudar a sua composição para melhor se adaptar às condições do mercado e a sua atividade passará despercebida, não originando alterações desfavoráveis no preço dos ativos subjacentes. O tamanho do fundo é medido em milhões de euros.

 Dimensão da família. A dimensão da família corresponde à dimensão total de todos os fundos portugueses geridos pela mesma entidade gestora e esta característica funciona de forma muito similar à anterior. Economias e deseconomias de escala estarão aqui em jogo, assim como o pressuposto de que uma entidade gestora que lida com um ativo elevado conseguirá, à partida, atrair investimento com os seus bons resultados. Da mesma forma que a dimensão do fundo, esta variável é medida em milhões de euros.

 Taxa Global de Custos. Os gestores afirmam que as despesas pagas pelo investidor são o preço a pagar por uma gestão profissional e que, a despesas mais elevadas, está associada uma gestão mais qualificada. Essa hipótese será confrontada com a hipótese mais intuitiva de que, quão maiores forem as despesas, menor será a rendibilidade para o investidor. A taxa global de custos é uma percentagem anual da dimensão média do fundo durante o respetivo ano.

 Comissões. Para além da taxa global de custos, é comum os investidores serem sujeitos a uma comissão de subscrição, quando compram unidades de participação, e a uma comissão de resgate, quando vendem unidades de participação de um fundo. As comissões de subscrição funcionam de forma igual à taxa global de custos — são preço a pagar pela gestão privilegiada — e, segundo Ferreira et al. (2013), as comissões de resgate servem para dissuadir o desinvestimento, o que permite ao fundo investir de forma mais arriscada e propiciar boas rendibilidades. As comissões são calculadas em percentagem e representam o somatório da comissão de subscrição e comissão de resgate.

 Fluxos. Aqui vai ser testada a hipótese do efeito Smart Money de Gruber (1996) que afirma que os investidores conseguem detetar bons gestores de fundos e investem neles o seu capital. Os fluxos são medidos como o crescimento percentual da dimensão do fundo durante

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um mês, líquido da rendibilidade interna. A forma de cálculo desta variável, à semelhança de Ferreira et al. (2013), é a seguinte:

( )

(10)

onde e é a dimensão do fundo no final do mês e t-1 respetivamente e é a rendibilidade do fundo no mês t.

 Turnover. Esta característica mede o nível de atividade de cada gestor de fundos, relacionando o total dos ativos geridos com o montante de compras e vendas do fundo. Por um lado, um maior turnover pode ser indicativo de um maior esforço para gerir corretamente o fundo mas, por outro, isso estará na origem de maiores custos a suportar pelo investidor e a rendibilidade extra obtida pode não ser suficiente para os atenuar. Esta variável é medida como uma percentagem anual da dimensão média do fundo, durante o respetivo ano.