O objetivo principal deste trabalho é avaliar o reflexo das práticas de Governança Corporativa sobre os indicadores de valor de mercado das empresas não financeiras do setor de Construção Civil com ações negociadas na Bolsa de Valores de São Paulo – BM&F BOVESPA. Verifica-se se as empresas que aderiram aos níveis diferenciados de governança corporativa da Bovespa atingiram maiores níveis de criação de valor para o acionista, ou seja, se os investidores estão dispostos a pagar mais pelas ações destas empresas em função de resultados atingidos e consequentemente esperados para o futuro.
Com o objetivo determinado, o próximo passo foi selecionar a amostra de empresas que fizeram parte do estudo. Foram selecionadas empresas do Setor de Construção Civil, com capital aberto na Bolsa de Valores de São Paulo e com balanço publicado no período entre 2010 e 2013. Os dados numéricos utilizados neste estudo, balanço patrimonial, número de ações emitidas, cotação das ações e índices de criação de valor foram retirados do sistema Economática. Com a base de dados concluída utilizou-se o método estatístico da regressão logística para verificar a possível correlação entre os índices de criação de valor e o fato de as empresas estarem classificadas no segmento especial da BM&F BOVESPA- Novo Mercado.
Como os Valores-P estão abaixo de 5%, as variáveis Índice Preço sobre Lucro, Índice Valor de mercado sobre Valor contábil, Índice Preço sobre Vendas e Índice Preço sobre EBITDA explicam significativamente as diferenças existentes nos níveis de Governança Corporativa com 95% de confiança.
Portanto, empresas do setor de Construção Civil com baixo Índice Preço sobre
Lucro (P/L) e baixo Índice Valor de mercado sobre Valor contábil tendem, com 95% de
Ross (2008:65), o índice P/L mede o quanto os investidores estão dispostos a pagar por real de lucro atual, os P/L’s mais altos quase sempre significam que a empresa tem perspectivas significativas de crescimento futuro. Pode-se interpretar o baixo resultado do índice Preço sobre Lucro como a baixa expectativa do investidor por altos lucros futuros destas empresas. Já o índice Valor de mercado sobre Valor contábil, conforme Ross (2008:66) trata-se de uma comparação entre o valor de mercado dos investimentos da empresa com seus custos históricos. Ainda segundo Ross (2008:66) quando este for menor do que 1 significa que a empresa não foi bem sucedida, de modo geral, ao criar valor para os seus acionistas. Desta forma, interpreta-se o baixo resultado do índice Valor de mercado sobre valor contábil como investimentos, de modo geral, não bem sucedidos.
Da mesma forma que empresas do setor de Construção Civil com alto Índice Preço sobre Vendas e alto Índice Preço sobre EBITDA tendem, com 95% de confiança, a estar no segmento especial de governança corporativa – Novo Mercado. O índice Preço sobre Vendas, segundo Ross (2008:65), é mais comumente utilizado para empresas que terão lucros negativos por períodos extensos ou para empresas iniciantes no mercado (possuem receita de vendas mas ainda não possuem lucros). Já para Kenneth Fisher (2007), interpreta um baixo índice Preço sobre Vendas como uma ação subavaliada e um alto índice Preço sobre Vendas como uma ação superavaliada. Já para o Índice Preço sobre EBITDA, que possui um conceito muito parecido com o índice Preço sobre Lucro, porém com visão operacional, pode mensurar quanto um investidor esta disposto a pagar por um resultado no futuro. Quanto mais alto este índice maior é o valor que o investidor esta pagando pelo resultado futuro.
Pode-se concluir neste estudo que, as empresas do setor de Construção Civil, que possuem suas ações negociadas no segmento especial de governança corporativa – Novo Mercado da BM&F BOVESPA, no período de 2010 à 2013, tiveram maior criação de valor quando se relaciona o preço da ação com EBITDA e o preço da ação com as vendas. Portanto
existem evidências de que os investidores concentraram sua atenção para criação de valor em indicadores operacionais como EBITDA e Vendas.
Por outro lado, importantes limitações devem ser destacadas. Primeiro, no que diz respeito ao enfoque dado exclusivamente à determinados índices e a utilização da regressão logística como método estatístico para verificar a inter relação dos índices com a adoção de boas práticas de governança corporativa, pois há outros mecanismos importantes para reduzir o problema de agência dos gestores e aprimorar a governança das empresas, como as características do conselho de administração, a remuneração dos gestores e a posse de ações pelos executivos da empresa. Segundo, com relação a intencionalidade da amostra, ou seja, elegemos algumas companhias para fazer parte de nosso estudo, limitando, portanto, a participação de outras. Terceiro, com relação a amostra e o período selecionado, mesmo em setores tradicionais da economia, verifica-se que não existem muitas empresas negociadas no mercado para compor e aumentar a base de comparação. Além disso, ainda relacionado a amostra, verifica-se que algumas das empresas na fase de cálculo dos indicadores econômico- financeiros foram apurados resultados muito discrepantes da média dos números encontrados na maioria das empresas selecionadas (discrepância ou ‘outlier’), estas empresas não foram retiradas da amostra.
Desta forma novos estudos e pesquisas podem ser realizadas utilizando-se de diferentes índices ou métodos estatísticos, outros mecanismos de mensuração que possuam inter relação com as boas práticas de governança corporativa e diferentes amostras de empresas, setores e segmentos da economia.
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RELAÇÃODEAPÊNDICES
No apêndice I apresenta-se o balanço patrimonial composto por ativo, passivo, demonstração dos resultados do exercício, fluxo de caixa, cotação da ação e quantidade de ações emitida. Ressalta-se que no apêndice I tem-se apenas uma empresa para servir de exemplo, já que todas demonstrações financeiras foram retiradas do sistema Economática e que os índices foram calculados utilizando a mesma metodologia.
Já no apêndice II tem-se uma tabela com todas as empresas pertencentes ao estudo com seus respectivos índices calculados para os 4 anos da pesquisa e as empresas já classificadas pelo nível de governança, sendo 0 – Novo Mercado e 1 – Nível I, Nível II e Tradicional BM&FBOVESPA. A planilha demonstrada no apêndice II foi utilizada no software econométrico GRETL para a obtenção dos resultados.
Receita liquida operac 1.415.218 1.596.145 1.355.405 1.832.249 Preco / Lucro x 8,0505 12,6062 -8,6095 7,3849
Custo Produtos Vendidos 1.002.127 1.208.347 1.164.161 1.286.238 Preco / Valor Patrim x 1,5519 1,2205 1,1204 1,1508
Lucro Bruto 413.091 387.798 191.244 546.011 Price Sales Ratio x 1,1380 1,1405 1,0859 0,8913
Desp (receit) operac 200.062 258.003 356.629 223.952 Preco / EBITDA x 6,9041 12,2513 -10,3774 4,6744
Despesas com Vendas 66.920 88.557 91.144 82.583 Preco / Flx Cx Livre x -4,4728 -12,4660 -3,8149 61,7978
Despesas administrativ 97.243 124.230 168.935 180.225 Q DE TOBIN 0,7135 0,5694 0,5857 0,5295
Outras rec operacionais (7.818) (25.461) (93.832) (22.345)
Outras Despesas Operac 28.081 19.755 2.718 - 2010 2011 2012 2013
Equivalenc patrimonial - - - 61.201 Capex 28.728 46.698 90.986 4.457
Lucro antes jur&imp EBIT 213.029 129.795 (165.385) 322.059 Depreciacao e amortiz 20.235 18.799 23.560 27.319
Resultado financeiro 29.741 62.938 19.789 1.407 EBITDA 233.264 148.594 (141.825) 349.378
Receitas Financeiras 61.416 110.364 80.483 88.526
Despesas Financeiras 31.675 47.426 60.694 87.119 Quantidade de Ações
LAIR 242.770 192.733 (145.596) 323.466 Data Classe Emitidas Outstanding Tesouraria
Imp renda e contrib soc 42.722 48.322 25.352 38.017 31/12/2010 Qtd publicada
Provisao impost de rend 23.293 32.570 38.009 34.892 ON 145.383.000 145.332.000 51.000
IR Diferido 19.429 15.752 (12.657) 3.125 Data Classe Emitidas Outstanding Tesouraria
Lucro oper continuadas 200.048 144.411 (170.948) 285.449 31/12/2011 Qtd publicada
Lucro Consolidado 200.048 144.411 (170.948) 285.449 ON 185.967.000 182.803.000 3.164.000
Partic acion minoritar - - - 64.303 Data Classe Emitidas Outstanding Tesouraria
Lucro liquido 200.048 144.411 (170.948) 221.146 31/12/2012 Qtd publicada
ON 185.967.000 182.554.000 3.413.000
FLUXO DE CAIXA Data Classe Emitidas Outstanding Tesouraria
Meses 12 12 12 12 31/12/2013 Qtd publicada
Origem dos dados divulgado divulgado divulgado divulgado ON 185.967.000 181.408.000 4.559.000
Caixa gerado por operac 331.331 (99.337) (294.815) 30.884 Cotação da Ação
Caixa gerado nas operac 398.446 416.982 126.799 497.759 ON R$
Lucro liquido 200.048 144.411 (170.948) 285.449 Data Q Negs Q Tits Volume$ Fechamento Abertura Minimo Maximo Medio
Deprec, amortiz e exaust 20.235 18.799 23.560 27.319 30/12/2010 254 303.100 3.359.214 11,08 10,95 10,95 11,3 11,08
Perd(gan) var monet&camb 114.210 189.306 214.333 223.793 Data Q Negs Q Tits Volume$ Fechamento Abertura Minimo Maximo Medio
Valor contab bem vendido 7.851 15.283 21.331 4.104 29/12/2011 949 798.800 7.924.030 10,05 9,79 9,63 10,05 9,92
Perd(gan) na equival pat - - - (61.201) Data Q Negs Q Tits Volume$ Fechamento Abertura Minimo Maximo Medio
Impostos diferidos 47.510 35.507 (9.939) 3.125 28/12/2012 1173 344.100 2.758.751 8,06 8,04 7,92 8,07 8,02
Out perd(gan) nao caixa 8.592 13.676 48.462 15.170 Data Q Negs Q Tits Volume$ Fechamento Abertura Minimo Maximo Medio
Redu(aum) em ativ e pass (729.777) (516.319) (421.614) (466.875) 30/12/2013 1732 785.900 6.967.099 8,96 8,6 8,58 8,96 8,87
Redu(aum) dupl a receber (721.420) (478.509) (152.250) (340.963)
Redu(aum) estoques (305.745) (160.566) (158.921) (143.969)
Redu(aum) outros ativos 21.766 (4.787) (102.070) 42.022
Aum(redu) fornecedores 13.286 10.404 21.525 2.326
Aum(redu) imp e obr trab 48.840 7.159 (10.091) 17.945
Aum(redu) outr passivos 213.496 109.980 (19.807) (44.236)
Caixa gerado por invest (28.728) (46.698) (90.986) 8.277
Compra liq de ativo perm (28.728) (46.698) (90.986) (4.457)
Compra de invest perman - - - 19.765
Compra ativos fix e dif (28.728) (46.698) (90.986) (24.222)
Dividendos recebidos - - - 12.734
Caixa gerado por financ 228.266 282.378 149.376 200.709
Financiament obtidos liq 254.788 (20.733) 217.796 -
Financiamentos obtidos 746.629 798.342 875.714 -
Financiamentos pagos (491.841) (819.075) (657.918) -
Aumento liq de capital (270) 350.623 (3.747) -
Aumento de capital 368 384.853 125 -
Reducao de capital (638) (34.230) (3.872) -
Dividendos pagos (26.252) (47.512) (54.876) -
Cx gerado(aplic) out fin - - (9.797) -
Ativo Circulante 1.901.013 2.681.117 2.710.386 3.288.973 Passivo Circulante 856.221 1.066.987 1.407.416 1.620.124 Caixa e equival caixa 278.124 414.467 178.042 335.134 Obrig sociais e trabalh 22.043 18.660 27.128 38.398 Aplicacoes financeiras 11.453 11.374 59.408 8.147 Obrigac trabalhistas CP 22.043 18.660 27.128 38.398 Apl fi aval custo amo CP 11.453 11.374 59.408 8.147 Fornecedores CP 51.127 61.531 81.040 72.870 Ativ Finan Mant Vcto CP 11.453 11.374 59.408 8.147 Nacionais 51.127 61.531 81.040 72.870 Contas a receber CP 928.150 1.405.309 1.465.406 1.864.565 Impostos a pagar 73.065 102.859 75.478 86.715 Clientes CP 928.150 1.405.309 1.465.406 1.864.565 Federais 73.065 102.859 75.478 86.715 Estoques 587.430 746.199 918.088 995.216 IR e contrib social a pg 5.093 4.634 5.591 6.194 Impostos a Recuperar 14.151 17.029 20.475 14.388 Outros 67.972 98.225 69.887 80.521 Tributos cor a recuperar 14.151 17.029 20.475 14.388 Total empres e financ CP 497.396 583.040 845.688 978.727 Despesas pagas antecip 5.433 8.396 8.229 8.852 Financiamento CP 398.167 469.714 708.628 779.146 Outros ativos circulante 76.272 78.343 60.738 62.671 Financ moeda nacion CP 398.167 469.714 708.628 779.146 Outros Ativos 76.272 78.343 60.738 62.671 Debentures CP 99.229 113.326 137.060 199.581 Ativo nao circulante 1.234.057 1.262.644 1.457.605 1.401.122 Outras obrigacoes CP 212.590 300.897 378.082 443.414 Realizavel LP 1.176.363 1.192.334 1.341.200 952.327 Passiv com part relac CP 24.042 6.461 18.922 107.470 Contas a receber LP 634.691 637.599 728.840 381.292 A pagar a coligadas CP - - - 14.207 Clientes LP 624.375 625.725 717.878 362.988 A pag a out part rela CP 24.042 6.461 18.922 93.263 Out contas a cobrar LP 10.316 11.874 10.962 18.304 Outros CP 188.548 294.436 359.160 335.944 Estoques LP 460.976 479.867 496.914 425.155 Dividendos a Pagar CP 47.512 34.298 - 52.522 A receb de partes relaci 80.696 74.868 115.446 145.880 Outros 141.036 260.138 359.160 283.422 de Coligadas 11.527 13.047 17.841 85.226 Passivo nao circulante 1.083.465 1.244.460 1.327.277 1.490.924 A rec de outr part relac 69.169 61.821 97.605 60.654 Total empres e financ LP 801.541 901.564 1.073.985 1.294.361 Investimentos - - - 342.434 Financiamento LP 549.638 479.263 642.954 1.022.208 Inv em subsid e outros - - - 342.434 Financ moeda nacion LP 549.638 479.263 642.954 1.022.208 Investim em coligadas - - - 342.434 Debentures LP 251.903 422.301 431.031 272.153 Imobilizado 36.022 40.171 71.436 66.246 Outras obrigacoes 230.239 290.672 188.023 138.680 Em operacao 36.022 40.171 71.436 66.246 Passiv com part relac LP 20.909 32.405 10.697 10.982 Intangiveis liquido 21.672 30.139 44.969 40.115 A pag a out part rela LP 20.909 32.405 10.697 10.982 Intangiveis 21.672 30.139 44.969 40.115 Outros LP 209.330 258.267 177.326 127.698 Outros 209.330 258.267 177.326 127.698 Impostos Diferidos LP 41.074 37.574 33.739 14.061 IR e contri social difer 41.074 37.574 33.739 14.061 Provisoes LP 10.611 14.650 31.530 43.822 Outras prov a longo praz 10.611 14.650 31.530 43.822 Provisoes p/garantias LP 8.033 11.172 18.365 19.901 Outros 2.578 3.478 13.165 23.921 Patrim liq consolidado 1.195.384 1.632.314 1.433.298 1.579.047 Part acionistas minorit 157.783 127.084 120.005 166.617 Patrimonio liquido 1.037.601 1.505.230 1.313.293 1.412.430 Capital social 668.858 1.072.816 1.072.816 1.072.816 Reservas de Capital 347.341 383.213 211.854 299.934 Acoes em tesour (re cap) (456) (32.404) (34.749) (43.668) Outros 347.797 415.617 246.603 343.602 Reserva de Lucros 21.402 49.201 28.623 39.680 Reserva Legal 21.402 28.623 28.623 39.680 Dividendo adicional prop - 20.578 - -
R$ Mil DEMONSTRACAO DE RESULTAD indices de mercado
Meses 12 12 12 12 Consolidado 31/12/2010 31/12/2011 31/12/2012 31/12/2013 Origem dos dados divulgado divulgado divulgado divulgado Meses 12 12 12 12 Receita liquida operac 1.415.218 1.596.145 1.355.405 1.832.249 Preco / Lucro x 8,0505 12,6062 -8,6095 7,3849 Custo Produtos Vendidos 1.002.127 1.208.347 1.164.161 1.286.238 Preco / Valor Patrim x 1,5519 1,2205 1,1204 1,1508 Lucro Bruto 413.091 387.798 191.244 546.011 Price Sales Ratio x 1,1380 1,1405 1,0859 0,8913 Desp (receit) operac 200.062 258.003 356.629 223.952 Preco / EBITDA x 6,9041 12,2513 -10,3774 4,6744 Despesas com Vendas 66.920 88.557 91.144 82.583 Preco / Flx Cx Livre x -4,4728 -12,4660 -3,8149 61,7978