P rim e ira m e n te , é u m fato óbvio qu e u m a elevação da base m o n e tá ria em função do au m en to de q u a lq u e r u m a das opera ções ativ a s das A u to rid a d e s M o n e tárias g e rará , co n stan tes os coeficientes do m u ltip licad o r, u m a elevação de em préstim os bancários, devido ao im p acto qu e p ro d u z sobre a o fe rta m one tá ria to ta l e sobre os depósitos b an cário s em p a rtic u la r. Esse crescim ento de em p réstim o s b an c ário s n o m in ais in d ep en d e do c an al pelo q u a l a base m o n e tá ria se elevou e ocorre fu n d am e n ta lm e n te em v irtu d e do crescim en to do esto q u e de m oeda. U m a vez que a população d eseja m a n te r co n stan te a proporção en tre p ap e l m oeda e depósitos, estes ú ltim o s se elev arão e, como os bancos com erciais d eseja m m a n te r a sua ta x a de reserv as, de m a n d arão m ais em préstim os.
Se a base m o n e tá ria crescer em d ec o rrên cia da elevação dos em p réstim o s do B anco do B rasil ao se to r privado, ocorrerá, con tudo, a som a de dois efeitos. O p rim eiro corresp o n d e ao efei
to indireto, idêntico ao d escrito acim a como a tu a n te p ela ele
vação da o fe rta m o n e tá ria ; o segundo ao efeito direto de crescer a p ró p ria base a tra v é s dos em p réstim o s do B anco do B rasil ao se to r privado.
Da m esm a form a, se o co rrer u m a elevação da b ase m o n etá ria p o rq u e as A u to rid ad es M o n etárias a u m e n ta ra m os lim ites de redescontos aos B ancos Com erciais, ou p o rq u e co m p raram liq u id am e n te rese rv a s e stra n g e ira s e n tra d a s no p aís em conse q üência de operações fin an c eiras e n tre bancos b ra sile iro s e b a n cos e stran g eiro s d estin ad a s a em p réstim o s ao se to r p riv ad o , en tão o co rrerá a som a dos dois efeitos, o d ireto e o in d ireto .
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A s situações d escritas nos dois p arág rafo s a n te rio re s g eram im p acto s diversos do d ec o rren te de u m a elevação da base de riv a d a de u m d éficit de caix a do Tesouro, p o r exem plo. N este caso se v erifica rã o elevações de em préstim os, m as apenas d e ri v ad a s da elevação da o ferta m o n e tá ria in d u zid a pelo crescim en to d a base.
P a r a d esen v o lv er o m odelo, define-se o to ta l dos em p rés tim o s b an cário s em term o s nom inais como:
(7 .1 ) L = L BB + L BC
BC
onde L é o saldo n o m in al dos em préstim os dos bancos Co- B B
m erciais, e L o saldo nom inal dos em préstim os do Banco do B rasil.
C la ra m e n te os Bancos C om erciais podem ex p a n d ir seus em p réstim o s até o lim ite de u m a proporção ( l - r v-rc) do to ta l de de pósitos, ao q u a l é preciso adicionar:
a) o to ta l dos redescontos, RD;
b) o saldo dos recu rso s pró p rio s que os Bancos C om erciais não d esejam ap lica r em outros ativos que não em p rés tim os, K.
c) o to ta l da c o n tra p a rtid a em cruzeiros dos recursos fin a n ceiros ex tern o s, que e n tra m a tra v é s dos Bancos C om er ciais, oFr onde F R se re fe re ao to ta l do “s u p e rá v it” no B alanço do P agam ento, obtendo-se e n tã o (19)
B C BC
(7.2) L = ( l - r v-rc) D + (RD + a F R + K )
O R edesconto é adotado a títu lo de recu rso no m om ento em que os Bancos, devido a u m a situação anorm al, de pico de
(19) P a rte dos redescontos, dos repasses derivados da en tra d a de reservas estran g eiras líquidas e dos recursos próprios dos bancos pode perm a necer n a form a de caixa, sendo que se deveria m ultiplicar o segundo term o do segundo mem bro de (7.2) por (1 -r’) onde r ’ é a “ta x a de reservas" desses ativos. Julgam os, contudo, que r ’ é m uito pequena, de modo que não se a fe taria a análise, em se a supondo aproxim ada m ente nula.
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caixa, são obrigados a re c o rre r ao B anco C e n tral. Não obstante, as A u to rid ad e s M o n e tárias tê m p e rm itid o a u tilização desse in stru m e n to com c e rta flex ib ilid ad e, cria n d o faix a s especiais a custos m ais baixos, n o sen tid o de o rie n ta r o créd ito em d ire ção a d eterm in a d o s seto res com o a a g ric u ltu ra , café, etc.
A s A u to rid a d e s M o n e tárias p e rm ite m aos B ancos a realiza ção de operações de créd ito no e x te rio r, lo g ran d o recu rso s em m oeda e s tra n g e ira , q u e são ven d id o s ao B anco C e n tra l obtendo- se cru zeiro s em troca. C lara m e n te u m s u p e rá v it no B alanço de P a g am en to g e ra u m a elevação da b ase m o n e tária. Mas é preciso d istin g u ir do to ta l d as re se rv a s e s tra n g e ira s líquidas, aq u elas operações fin an c eiras q u e B ancos B rasileiro s fazem com B ancos estran g eiro s, obtendo re c u rso s com os q u ais au m en ta m a q u a n tid a d e de cru zeiro s disponíveis p a ra e le v a r os em p ré sti m os ao se to r p riv ad o d ire ta m e n te . É o caso típico das opera ções do tipo R esolução 63 do B anco C e n tra l, que, e m sua g ran d e m aioria, g e ra m u m a ex p an são da base, m as sim u ltan eam en te u m a elevação d ire ta dos em p ré stim o s ao se to r privado. Su- põe-se qu e F R re p re se n te o to ta l de rec u rso s em m oeda e s tra n g e ira lia u id a m e n te e n tra d o s no país, e q u e u m a proporção a desses recu rso s e n tre p o r in te rm éd io dos B ancos Com erciais, significando d ire ta m e n te au m en to de em p réstim o s. U tilizando as expressões p a ra o m u ltip lic a d o r m o n etário , e tom ando a de finição m ais sim ples de m oeda, chega-se a:
1-r - r
BC v c
(7 .3 ) L = ■ - — - M + (RD + a F + K )
(h + a ) (1 + b ) R
Pode-se to m a r o to ta l das aplicações B, sep aran d o as n-3 operações que não g eram d ire ta m e n te em p réstim o s e e x p rim ir a base n a form a: n-3 BB (7 4) B = 2 Bj + (L + RD + aFR) j = l P a ra facilitar, faz-se: n-3 BB B = % B , e B = (L + RD + a F ) j = l i 1 R
M ultiplicando am bos os m em b ro s de (7 4) pelo m u ltip lic a dor m onetário, obtém -se:
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BB 1
(7 .5 ) L = --- M — (B2 4- RD + oFr ) m
A relação (7.5) p ro p icia u m m odo de se p la n eja r, d en tro do o rçam en to M onetário, a política de em préstim os do B anco do B rasil. D ado o to ta l d a base e os coeficientes do m u ltip licad o r, e stá fix ad o M . SupÕe-se que as A u to rid ad es M onetárias dis p o n h am de u m a p revisão sobre a e n tra d a de reserv as e s tra n g eira s líquidas. Se q u iserem e le v ar os em préstim os do B anco do B ra sil ao se to r privado, te rã o de c o n tra ir B 2, o que significa v e n d e r liq u id a m e n te títu lo s ao seto r privado, co n tra ir o déficit de caix a do T esouro, ou o u tras hipóteses altern ativ as.
P a ra o b te r a o ferta global de em préstim os bancários em te rm o s nom inais, b asta su b stitu ir (7 .3) e (7 . 5) em (7 . 1), e u ti lizando a expressão p a ra o m u ltip licad o r m onetário, tem -se:
(7 .6 ) L = kB — (B2 — K )
onde agora
1 — r + b + h ( 1+ b )
(7 7) K = --- r + r (1 — d ) + b + h (1+ b )
A dm itidos constantes os coeficientes do m ultiplicador, des de que B 2 e B podem crescer a ta x as diferentes, um a vez que as A u to rid ad es M onetárias podem a lte ra r os canais atrav és dos q uais in je ta m a m oeda n a econom ia, conclui-se que a v ariá v e l em p réstim o s sobre m eios de p agam ento pode ser altam en te vo lá til e a p re s e n ta r u m com portam ento su b stan cialm en te depen d e n te da com posição da base m onetária. Essa relação será:
B — K
L K 1 2
(7.8)
M m m B
qu e é d ep en d en te da com posição das aplicações das A u to rid ad es M onetárias. Na suposição de u m a situação de equilíbrio, em que as ta x a s de expansão m o n e tária são idênticas às ta x a s de crescim ento dos preços e, consequentem ente, os m eios de p a gam ento reais constantes, os em préstim os reais do sistem a b a n cário poderão se e le v a r se a ta x a de crescim ento de B t su p e ra r
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a ta x a de crescim ento de B 2. O controle d a com posição da base m o n e tária, além de seu nível, g a ra n te ta m b ém o controla, não som ente da ex p an são m o n e tá ria em si, como ta m b ém da r e la ção e n tre em p réstim o s b an cário s e m eios de pagam ento.
A an álise da ta b e la IV p ro p o rcio n a a ex tra çã o de algum as indicações im p o rta n tes. P rim e ira m e n te , quan d o em 1965 se ten* to u u m a red u ção m ais sensível da ta x a de ex p an são m o n e tária (fru s tra d a p ela e n tra d a de rese rv a s e stra n g e ira s líq u id as), o co rreu u m a sen sív el contração da ta x a de expansão dos em p réstim o s do Banco do B rasil ao se to r privado. F oi e x a ta m e n te em 1965 qu e a relação em p réstim o s sobre m eios de p ag am en to passou p o r u m ponto de m ínim o, evidenciando que n a te n ta tiv a de co n tro la r a inflação p ela p o lítica m o n e tária, as A u to rid a d e s M o n etárias fin d a ra m provocando u m a q u ed a da o ferta re a l de em préstim os, re la tiv a m e n te ao n ív e l que p o d eria te r atingido, sem a alteração nos canais de injeção da m oeda.
E m períodos m ais recen tes a expansão da base te m sido con tro la d a pela sig n ificativ a redução do im pacto ex p an sio n ista do d éficit de caixa do teso u ro e pelas operações de m ercad o a b e r to. Os elem entos d o m in an tes n a expansão da base te m consis tido nos em p réstim o s do Banco do B rasil ao seto r p riv ad o e n as re se rv a s e stra n g e ira s líquidas, am bos atu an d o no sentido de e le v a r os em préstim os bancários.
P a ra a v a lia r o im pacto exercido pelas rese rv a s e stra n g eiras sobre os em p réstim o s dos bancos com erciais com uns, denom i-
BO
na-se po r (L*) o volum e m áxim o qu e os bancos com erciais po d eriam em p re sta r, n a ausência de operações fin an c eiras em m oeda estra n g eira , isto é
(L*)BC — ( l - r v - r c) DBC + r d
Com o início dos rep asses reg u lam en tad o s pela In stru ç ão 63 do B anco C en tral, esses recu rso s cresceram e os bancos com er ciais p u d e ra m e lev a r seus em p réstim o s re la tiv a m e n te aos n í veis prévios. A dm itindo-se qu e u m a proporção a das e n tra d a s de rese rv a s e stra n g e ira s líq u id as ex p liq u e o excesso efetivo de em p réstim o s sobre o m áxim o p o te n cia lm en te em p restáv el, tem - se:
BC BC
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No gráfico V I e n a ta b e la V, a p resen ta-se a com paração e n tre o excesso de em p réstim o s a tu a is sobre o m áx im o p o te n c ia l m en te e m p re stá v e l e o saldo em cru zeiro s das re se rv a s e s tra n geiras líquidas. (20>
Não se co n stata a té 1964 a p rese n ça de q u a lq u e r excesso de em p réstim o s dos bancos com erciais so b re o m áxim o p o ten cial em p restáv el, b em como ig u a lm e n te d im in u tas se m o stra v a m as pressões ex p a n sio n istas das re se rv a s e stra n g e ira s líquidas. D u ra n te o ano de 1965, p assam a se o b se rv a r alg u m as p e r tu r bações. P rim e ira m e n te , ocorre u m a red u çã o dos em p réstim o s atu a is sobre o m áx im o p o te n cia lm e n te em p restáv e l, p ro v a v e l m en te em razão de alg u m as a lte rn a tiv a s de aplicações o fereci das aos B ancos C om erciais. (21)
Em segundo lu g a r, crescem sen siv elm en te as re se rv a s es tra n g e ira s líq u id as sem q u e se acuse a co rresp o n d en te elev a ção dos em p réstim o s dos bancos com erciais com uns. Sucede que, d u ra n te o ano de 1965, esteve em vigência a In stru ç ã o 289 do Banco C en tral, que p e rm itia a realização de operações fi n an ceiras e n tre firm as nacionais e firm as estra n g eiras, sem a in te rv e n iê n c ia de u m banco com ercial. C laram e n te ocorria u m a expansão de créd ito ao seto r p riv ad o (ou, m ais especifi cam ente, às firm as que tin h a m acesso d ireto ao M ercado I n te rn a cio n a l de C ap itais), não canalizada, e n tre ta n to , pelos Bancos C om erciais com uns.
E m 1966, visualiza-se u m m ovim ento rev erso n as rese rv a s estra n g eiras líquidas, n o v am en te sem q u a lq u e r efeito v isív el sobre os em préstim os bancários, ain d a devido à vigência d a in stru ção 289. Isso se fez in e g av elm en te com u m a contração global de crédito.
(20) O saldo das reservas estran g eiras líquidas em cruzeiros foi obtido n a form a exposta em n o ta de rodapé an terio r.
(21) Logo no início d a utilização do m ecanism o de correção inflacionária, existem evidências de que as A utoridades M onetárias su p er-p rem ia- ram certos ativos financeiros, que se to rn a ra m m ais a tra e n te s do que se suspeitava an terio rm en te. R efiro-m e especificam ente à reso lução 21 do B anco C entral, e em bora não existam dados p a ra colocar a prova esta hipótese, é m uito provável que os Bancos te n h a m “fu gido” dos em préstim os em direção a aplicações voluntárias em títulos. O utro m ecanism o que pode te r atu ad o no mesm o sentido foi o es quem a de im posto sobre a reavaliação de ativos, ao qual foi ofere cida a a lte rn a tiv a d a com pra de Obrigações R eajustáveis do Tesouro Nacional.
TABELA V
ESTOQUE DE RESERVAS ESTRANGEIRAS