O modelo APT preconiza que os retornos de qualquer ação são linearmente relacionados a um
conjunto de fatores macroeconômicos, mas não especifica quantos ou quais fatores devem ser
levados em consideração na consecução do modelo. A análise fundamentalista de ações
afirma que o preço justo de uma ação em qualquer ponto no tempo é igual ao valor presente
nos valores dos fluxos de caixa esperados dos acionistas. Assim, os fatores macroeconômicos
e financeiros que devem ser utilizados para explicar os preços das ações são,
preferencialmente, aqueles que exercem influência sobre os fluxos de caixa futuros das
companhias, assim definidos:
(
)
⎥⎥⎦ ⎤ ⎢ ⎢ ⎣ ⎡ + =∑
∞ = + + − − 1 1 1 1 ) ( k k k t k t t t t R D E P E (equação 3.20)Em que: Dt+k =ganho de capital mais dividendos pagos aos acionistas no período t + k;
R = taxa de juros; e
= −1 t
E operador de expectativas condicionais.
Os estudos empíricos utilizando o APT também seguem esta mesma linha na definição dos
retornos dos ativos. O mesmo raciocínio é válido também para a definição da volatilidade dos
retornos dos ativos. Schwert (1989) observa que “a variância condicional do preço de uma
ação no período t – 1, )vart−1(Pt , depende da variância condicional dos fluxos de caixa futuros esperados e das taxas de desconto futuras, e das variâncias condicionais entre estas séries”.
Assim, é razoável supor, como salienta este mesmo autor, que mudanças no nível de incerteza
sobre as condições macroeconômicas futuras tendem a causar variações nos níveis de
Várias são as variáveis de natureza macroeconômica e financeira utilizadas na literatura para
se tentar definir quais realmente influem sobre os retornos e sobre a volatilidade dos retornos
das ações. Alguns deles foram destacados na seção 2.4 do presente trabalho. Sobre o número
de fatores a serem utilizados, Copeland e Weston (1988) destacam que a teoria requer que o
número de ativos no modelo deve ser bastante superior ao de fatores utilizados no modelo.
Neste trabalho, foram selecionadas as variáveis relacionadas nos QUADROS 2 e 3,
salientando que estar-se-á tratando no teste empírico da APT dos retornos e das volatilidades
mensais destes fatores, como definidas na seção 3.5 do presente trabalho:
QUADRO 2
Variáveis utilizadas na APT – Estados Unidos da América
Fator Símbolo Descrição Fonte
Inflação infleu Variação mensal do CPI (Consumer Price Index) 1
Produção Industrial
prodeu Variação mensal do Índice de Produção Industrial - Total
2 Base Monetária
(M1)
m1eu Estoque de papel moeda em poder do público, traveller checks, depósitos à vista e outros depósitos de liquidez imediata ao final do mês, não ajustados sazonalmente (em bilhões de dólares).
2
Déficit Comercial defcomeu Resultado mensal da balança comercial de bens e serviços doe EUA (em milhões de dólares)
3 Taxa de Juros juroseu Taxa anual de remuneração dos federal funds (custo de
captação no mercado interbancário para operações de um dia).
2
Prêmio de Risco premioeu Diferença entre a taxa anual média dos títulos de longo prazo de empresas privadas de rating Baa e a taxa anual média dos títulos do governo de 20 anos
2
Estrutura a Termo das Taxas de Juros
termoeu Diferença entre a taxa anual média dos títulos do governo de 20 anos e de 3 meses com defasagem de um mês.
2
Dow Jones dow Índice Dow Jones, em pontos, relativo ao último dia de negociação em cada mês.
1
Nasdaq nasdaq Índice Nasdaq, em pontos, relativo ao último dia de
negociação em cada mês.
1
Fontes dos Dados – Legenda: 1 – Banco de Dados Economática
2 – Site do FED – www.federalreserve.gov 3 – Site do U. S. Census Bureau – www.census.gov 4 – Site do Banco Central do Brasil – www.bc.gov.br
5 – Informações obtidas junto a servidores do DESIG, cuja fonte original são bancos de dados internacionais, Reuters e Bloomberg.
Dentre as quais podem ser consideradas de natureza financeira os índices Dow Jones e
Nasdaq, enquanto que as demais variáveis são de natureza macroeconômica.
QUADRO 3
Variáveis utilizadas na APT – Brasil
Fator Símbolo Descrição Fonte
Inflação inflbr Variação mensal do IGP-M (Ind. Geral preços–Mercado) 4
Produção Industrial
prodbr Variação mensal do Indicador da Produção Industrial – Geral (Fonte: IBGE)
4
Base Monetária (M1)
m1br Estoque da Base Monetária Restrita ao final do mês, em milhares de reais (Fonte: BCB-DEPEC)
4
Saldo em Trans. Correntes
tcbr Saldo mensal de transações correntes, em milhões de dólares (Fonte: BCB-DEPEC)
4
Taxa de Juros jurosbr Taxa de Juros – Certificado de Depósito Interbancário – Taxa acumulada no mês (Fonte: BCB-DEPEC)
4
Prêmio de Risco premiobr Razão entre a taxa média mensal cobrada pelas instituições financeiras brasileiras para operações de capital de giro e a o CDI acumulado no mês (Fonte: BCB-DESIG)
4
Estrutura a Termo das Taxas de Juros
termobr Diferença entre a taxa SELIC acumulada no mês e a Taxa de Juros de Longo Prazo (TJLP) mensal, com defasagem de um mês (Fonte: BCB-DEPEC)
4
Nível de Reservas Internacionais
resbr Nível das reservas internacionais – Conceito Liquidez – Total, em milhões de dólares (Fonte: BCB-DEPEC)
4
Necessidade de Financiamento do Setor Público
nfspbr Necessidade de financiamento do setor público sem desvalorização cambial - Fluxo mensal corrente - Resultado primário - Total - Setor público consolidado (Fonte: BCB-DEPEC)
4
Taxa de Câmbio cambiobr Taxa de câmbio - Livre - Dólar americano (venda). referentes ao último dia de negociação em cada mês (Fonte: SISBACEN PTAX800)
4
Risco-país riscobr EMBI (Emerging Markets Bond Index) do Brasil calculado pelo Banco J.P. Morgan, em pontos (Fonte: BCB-DESIG)
5
Spread pago pelo C-Bond
cbondbr Spread pago pelo C-Bond brasileiro, em percentual, relativo ao último dia de negociação em cada mês (Fonte: BCB-DESIG)
5
Ibovespa ibovespa Índice Ibovespa, em pontos, relativo ao último dia de negociação em cada mês.
1
Fontes dos Dados – Legenda: 1 – Banco de Dados Economática
2 – Site do FED – www.federalreserve.gov 3 – Site do U. S. Census Bureau – www.census.gov 4 – Site do Banco Central do Brasil – www.bc.gov.br
5 – Informações obtidas junto a servidores do DESIG, cuja fonte original são bancos de dados internacionais, Reuters e Bloomberg.
Podem ser consideradas de natureza financeira o Ibovespa, o spread pago pelo C-Bond e a
taxa de risco-Brasil, enquanto as demais são consideradas de natureza macroeconômica.