Implicações Teóricas
As observações, análises e resultados empíricos desta dissertação levam à academia e à sociedade diversas implicações teóricas e práticas. A primeira implicação teórica é a utilização da perspectiva sócio-financeira do conceito de capital social desenvolvido por
Aranha, Rossoni e Mendes-da-Silva (2016), operacionalizado por meio dos laços entre conselhos (board interlocks) e pelo valor de mercado associado a esses laços como condicionante do custo de capital das companhias. Ao utilizar um indicador sócio-financeiro, o presente estudo se difere da maioria que usa apenas os indicadores de rede para validar as suas hipóteses de coesão (DAL-VESCO et al., 2011; LAZZARINI, 2007; MENDES-DA- SILVA, 2011; MIZRUCHI, 2006; PUSSER; THOMAS; SLAUGHTER, 2006; ROSSONI; MACHADO-DA-SILVA, 2013).
Este estudo contribui para as pesquisas anteriores relacionadas ao desenvolvimento de medidas de estimação do custo de capital Ex-Ante (EASTON, 2004; EASTON; MONAHAN, 2005; GEBHARDT; LEE; SWAMINATHAN, 2001; OHLSON; JUETTNER-NAUROTH, 2000), como também Ex-Post (SANVICENTE, 2012). Ao utilizarmos tanto medidas de custo de capital Ex-Post como Ex-Ante, acrescentamos informações a estudos comparativos tais como o de Famá e French (1997, 2002), Chen, Jorgensen e Yoo (2004), Noda (2013) e Carvalho (2014). A utilização de várias medidas de custo de capital é um diferencial do estudo, em que, por meio dos resultados observados, é possível perceber o diferente comportamento dos indicadores tanto entre medidas Ex-Post e Ex-Ante quanto entre medidas
Ex-Ante. Não evidenciamos nenhum estudo anterior a este que abordasse os dois tipos de
medidas.
Outra implicação teórica relevante é o uso da estrutura de propriedade como moderadora do relacionamento entre o capital social e o custo de capital. Uma vez que adotamos o princípio estabelecido por Silveira et al. (2010), em que a estrutura de propriedade é considerada por si só um mecanismo de governança corporativa, este trabalho agrega informações importantes aos estudos que abordam a estrutura de propriedade como tema, tais como Campos (2006), Dahya Dimitrov e Mcconnell (2008), Delgado-García, Quevedo-Puente e Fuente-Sabaté (2010), Garcia e Martins (2014), Gómez-Mejía et al. (2007), Guerra (2009), Hamilton e Kao (1990), Jensen e Meckling (1976), Silveira (2006), Silveira et
al. (2010), Shleifer e Vishny (1986, 1997), Yoshikawa, Zhu e Wang (2014), dentre outros. A
estrutura de propriedade é um tema amplamente explorado pela academia e contribuímos para a pesquisa nessa área ao mostrarmos que indicadores de concentração de propriedade não influenciam o custo de capital e que o tipo de propriedade modera o relacionamento entre capital social e custo de capital para empresas públicas e privadas. Estas conclusões reforçam
estudos anteriores de que conselheiros bem posicionados na rede facilitam o acesso a recursos extras (BURT, 1992; DAVIS; 1996; MIZRUCHI, 1996).
Um diferencial do estudo, para as companhias brasileiras, é a forma de abordagem do indicador de concentração de propriedade, em que utilizamos uma adaptação do Índice de Herfildahl, utilizada também por Pombo e Gutierrez (2011). Expandimos essa medição de concentração para os 5 maiores acionistas, o que até então não foi identificado em nenhum estudo anterior.
Referente ao tipo de propriedade, este estudo acrescenta informações importantes sobre companhias públicas aos estudos de Aharoni (1986), Dahya, Dimitrov e Mcconnell (2008), Shleifer e Vishny (1997, 2002) e Yoshikawa, Zhu e Wang (2014), que avaliaram características específicas da gestão pública e governança corporativa. Para o Brasil, em especial, que é considerado um dos 10 maiores países com participação de companhias de propriedade estatal (BUGE et al., 2013), este estudo traz informações importantes de como a gestão dos stakeholders dominantes impacta na operação do board. Os dados corroboram que empresas públicas não utilizam efetivamente o capital social dos boards para captar recursos, seja devido à abundância de recursos públicos, muitas vezes mal geridos, ou ainda pelo isolamento social dos conselheiros externos pelos demais conselheiros vinculados a partidos políticos. As companhias públicas, que possuem maior tangibilidade dos seus bens, estão associadas a maiores custos de capital, o que pode ser indicador de desvios de recursos (custos da agência).
Esta pesquisa complementa os estudos de Fich e Shivdasani (2006), Jiraporn, Kim e Davidson (2008) e Santos e Silveira (2007), ao sinalizar a queda gradual no número de “conselheiros ocupados” e “conselhos ocupados”. Os índices apresentados estão alinhados com os resultados destes estudos, em que busy directors estão associados a práticas fracas de governança corporativa e desempenho das companhias.
Contribuímos ainda para o campo de estudos sobre os boards das companhias, suas composições e laços dos seus conselheiros. Apresentamos o crescimento na participação de conselheiros externos e independentes e a queda dos indicadores de dualidade, indicando o crescente papel de monitoramento dos conselhos e sua maior independência. Ao evidenciarmos que um maior percentual de conselheiros externos implica em um menor custo
de capital WACC, agregamos a estudos anteriores como o de Dahya, Dimitrov e Mcconnell (2008), que encontraram uma relação positiva entre valor corporativo e quantidade de conselheiros externos.
A respeito das medidas de posição dos conselhos, os dados demonstraram não haver correlação entre essas variáveis e o custo de capital. Desta forma, mostramos alinhamento ao estudo de Aranha, Rossoni e Mendes-da-Silva (2016), que argumenta que o posicionamento do conselho na rede não influencia o valor de mercado das companhias. Como existem resultados controversos sobre a influência de medidas de posição do conselho em diferentes variáveis, contribuímos aos diversos estudos da área que demonstram, além do relacionamento neutro já abordado, relacionamento positivo: Davis (1996), Davis e Mizruchi (1996), Lazzarini (2007), Pusser, Slaughter e Thomas (2006), Mendes-da-Silva (2011), Mendes-da-Silva et al. (2008), Mizruchi, Stearns e Marquis (2006) e Rossoni e Machado-da- Silva (2013); e relacionamento negativo: Fracassi e Tate (2012) e Santos e Silveira (2007). Ao abordamos também a variável Degree (boards interlocks) neste estudo, contribuímos também aos estudos de Bohren e Strom (2010), Chhaochharia e Grinstein (2007), Connelly et al. (2011), Devos, Prevost e Puthenpurackal (2009), Finegold, Benson e Hetch (2007), Haunschild (1993, 1994), Hillman et al. (2011), Johnson, Schnatterly e Hill (2013), Kor e Sundaramurthy (2008) e Stuart e Yim (2010). Tais estudos abordam a influência dos laços entre conselhos com o aumento de negócios, aquisições, valor da companhia, vendas, desempenho, menores índices de monitoramento, dentre outros.
Outra implicação teórica é o período de análise da pesquisa, que abrange desde o ano de 2002 até 2015. Até então, apesar do processo de investigação, não foram encontrados estudos que abrangessem um período tão longo (14 anos). Esperamos possibilitar que acadêmicos avaliem o comportamento das variáveis do estudo durante o período, que compreende diversas transformações na economia brasileira.
Estudos anteriores, tais como o de Bertucci, Bernandes e Brandão (2006), Rossoni (2009), Rossoni e Machado-da-Silva (2013), Silva (2006), Silveira (2006), Silveira, Barros e Fama (2003, 2006) e Procianoy e Verdi (2009), avaliam a adoção de práticas diferenciadas de governança e sua relação com o mercado acionário, legitimidade, desempenho, valor da companhia, liquidez, disclosure, dentre outros. Especificamente, a maior parte esses estudos avaliou o período do “boom” de crescimento dos mercados diferenciados do
BM&FBOVESPA, principalmente entre os anos de 2003 a 2008. Este estudo traz resultados que indicam que a adesão a mercados diferenciados não exerce influência no custo de capital. Associamos esse fato aos recentes escândalos envolvendo investigações da polícia federal em companhias listadas, o que pode estar causando descrédito dos analistas em relação à adesão em mercados diferenciados.
Implicações Práticas
No que tange às implicações práticas, este estudo fornece dados importantes para os investidores, analistas financeiros, fundos de investimentos e sociedade a respeito da implicação do capital social do conselho sobre as diferentes formas de mensuração do custo de capital. Por meio dos dados deste estudo é possível que estes diversos atores tenham acesso ao suporte teórico para avaliarem melhor para onde direcionar seus investimentos, assim como os fatores que influenciam o retorno esperado sobre eles. Ele auxilia também aos gestores e aos acionistas das companhias ao trazer informações referentes à composição dos
boards e o impacto destes sobre a governança corporativa, fornecendo subsídios para otimizar
a composição do conselho, potencializando o seu papel de monitoramento e captador de recursos externos. Adicionalmente, o estudo fornece informações para a sociedade avaliar como o dinheiro público está sendo gerido pelas entidades governamentais. Por fim, acrescentamos ainda que os dados apresentados podem auxiliar às organizações e órgãos reguladores na reavaliação dos limites de participação de conselheiros em múltiplos conselhos presentes no manual de boas práticas de governança do IBGC (2009).