O Japão e o iene: a junior partner

De acordo com Parboni (1981), o fato dos Estados Unidos se recusarem a conceder um maior papel para os DES no SMFI levou à emergência de outras moedas como ativos de reserva. O autor identifica essa recusa como a continuidade de um movimento que o país já vinha realizando há algum tempo: “[…] the elimination of alternatives to the dollar was a

process that began in the sixties, went through ups and downs, and peaked with Nixon’s declaration in August 1971 that the dollar was no longer convertible for gold.” (PARBONI,

1981, p.59).

A literatura aponta que, na década de 1980, duas moedas estiveram na posição de potenciais rivais do dólar: o iene japonês e o marco alemão. Eichengreen (2010) sustenta que o marco foi, durante algum tempo, apontado como o principal, porém não possuía condições de rivalizar com o dólar devido ao tamanho insuficiente da sua economia253 _{e à baixa}

atratividade do títulos públicos alemães. Quanto ao Japão, sua moeda surgiu na década de 1980 como o novo ator da disputa como reflexo da sua força no comércio internacional, mas, assim como na Alemanha, o mercado de bônus japonês era muito pequeno.

Retomando o que foi apresentado no capítulo 1, uma condição necessária – embora não suficiente – para o uso internacional de uma moeda é o grau de desenvolvimento dos mercados financeiros do país emissor, além de ser essa a dimensão fundamental do SMFI que surge no pós-Bretton Woods. Helleiner (2009) afirma que, naquele momento, as moedas dos dois países inspiravam mais confiança254 do que o dólar norte-americano, mas que em nenhum dos dois o mercado financeiro era minimamente comparável ao dos Estados Unidos, principalmente em termos de tamanho e profundidade.

253 _{A Alemanha esteve durante toda a década de 1980 em terceiro lugar com relação ao PIB mundial, e seu PIB}

correspondia a cerca de 1/4 do PIB norte-americano. O PIB acumulado dos Estados Unidos na década de 1980 foi de US$ 40 trilhões, enquanto o da Alemanha foi US$ 9,36 trilhões (Banco Mundial).

254 _{Também foi afirmado no capítulo 1 que a confiança na estabilidade da moeda é um dos fatores cruciais na}

Alguns autores observam que tanto o governo japonês255 quanto o governo alemão realizaram ações que impediram uma maior internacionalização de suas moedas, ou seja, remetendo à análise do primeiro capítulo, embora eles apresentassem fatores de demanda256, não houve o fator de oferta:

The fact that Japan and Germany were unwilling during the 1970s and 1980s to transform their financial system along U.S lines also provides much of the explanation for why the yen and the mark did not challenge the dollar’s international role in a significant way in period (HELLEINER & KIRSHNER,

2009, p.9).

Da mesma forma, Cohen (2014) destaca a questão da oferta para o ‘fracasso’ do iene, apontando o papel da política pública na resistência à internacionalização do iene, buscando evitar restrições à política monetária doméstica:

[…] the authorities in Tokyo were long resistant to internationalization of their currency, which they too feared might in time impose an undue constraint on domestic monetary management. Some in the government did take a more positive tone. Most notable was the Council on Foreign Exchange and Other Transactions, an advisory body to the Ministry of Finance, which in 1985 called for further financial liberalization to enhance the yen’s international appeal. For the most part, however, the regulatory reforms of the 1980s were adopted reluctantly, partly to stimulate domestic growth, as indicated, but also as a grudging concession to the United States (COHEN, 2014, p.13; grifo nosso).

Ao mesmo tempo que os dois países não incentivaram o uso internacional da sua moeda, Medeiros (2004) apresenta uma questão complementar e fundamental, que representa a dimensão política das relações monetárias no SMFI. Para ele, a retomada da hegemonia norte-americana eliminou qualquer perspectiva de se estabelecer um rival do dólar naquele momento:

[...] a retomada da política de hegemonia do dólar no início dos anos 80 interrompeu as possibilidades de se construir, em colaboração com os principais países industrializados, alternativas monetárias a um dólar enfraquecido. A estratégia de

255 _{“Japan is a larger economy, but its government long discouraged international use of the yen on the grounds}

that this would undermine Japan’s ability to maintain a competitive exchange rate and would otherwise complicate its conduct of industrial policy” (EICHENGREEN, 2010, p.127). Essa posição também foi

sustentada por Iwami (2000, p.8), “The monetary authority in Japan initially stood firmly against the

international use of the yen, which, in their view, would undermine the effect of the monetary policy”.

256 _{De acordo com Cohen (2014), as seguintes características econômicas justificavam a demanda internacional}

pelo iene: (i) o seu histórico de baixa inflação – na década de 1980, o Japão apresentou a menor taxa de inflação entre as economias avançadas, menor ainda do que a da Alemanha; (ii) a realização, por décadas, de

superavit comercial; (iii) um câmbio forte, pouco volátil; e (iv) um sistema político estável, que tornava a

enquadramento dos aliados e das moedas rivais se deu como reação ao extraordinário sucesso industrial e exportador da Alemanha e do Japão e da contestação do dólar enquanto moeda internacional que caracterizaram a economia mundial no final dos anos 70 (MEDEIROS, 2004, p.139).

Como será apresentado no próximo tópico, os dilemas enfrentados pela Alemanha em função das pressões de apreciação sofridas pelo marco foram eliminados com a criação do euro (ver seção 3.2.2), de forma que a moeda japonesa foi a grande prejudicada por esse movimento. Com relação ao uso internacional do iene, Cohen (2014) mostra que o iene foi mais usado como reserva de valor do que como meio de pagamento ou como unidade de conta. Além disso, seu uso tinha uma dimensão geográfica que se restringia ao Leste Asiático. Como afirmou Bénassy-Quéré and Deusy-Fournier (1994, p.138) apud Cohen (2014): “The

yen zone is reduced to Japan”. Mas, em números, esteve sempre em terceiro lugar, atrás do

dólar e do marco alemão.

Olhando em retrospectiva, o Japão foi o país que apresentou as maiores taxas de crescimento no pós-guerra257 e esse crescimento se deu sob a égide de uma forte regulação financeira:

[…] during the first decades after World War II, Japan’s financial system was the most tightly managed of any industrial nation, inhibiting wider use of the yen. Domestic markets for equities and securities were relatively underdeveloped, and financial institutions were rigidly segmented (COHEN, 2014, p.12).

O crédito no sistema financeiro japonês era quase exclusivo para o financiamento do setor produtivo258, com baixa participação do mercado de ações, além da existência de teto para as taxas de juros259. Através do crédito produtivo, o governo escolhia as instituições financeiras quem iriam receber crédito e controlava o tipo de investimento produtivo a ser realizado, o que viabilizou o crescimento econômico do país. Ademais, o sistema seguia o padrão da segmentação norte-americana, entre bancos comerciais e de investimento260 (LEVI, 1998).

257 _{Entre 1953 e 1973, o Japão apresentou taxas de crescimento anuais próximas a 10% (CANUTO, 1999).} 258 _{Como afirma Canuto (1999, p.6), “no tocante ao financiamento corporativo, as finanças japonesas sempre}

foram tradicionalmente classificadas como exemplo do modelo "baseado no crédito", ao lado da Alemanha, da França e outros países da Europa continental e em contraposição ao padrão "baseado em mercados de capitais" da Inglaterra e dos Estados Unidos”.

259 _{Além de taxa de juros fixa para empréstimos de menos de 1 milhão de ienes e com maturidade menor que um}

ano e com controle dos fluxos de capital (LEVI, 1998).

260_{“A segmentação entre as atividades de bancos comerciais e de investimento, imposta nos Estados Unidos pela}

O crescimento econômico aliado à sua revolução tecnológica fez com que o país acumulasse enormes superavits comerciais, principalmente com os Estados Unidos, que passaram a se utilizar desse canal para ampliar o seu endividamento externo. Tavares (1996, p.1) descreve essa dinâmica: “[...] no jogo financeiro global os japoneses desempenham um papel de auxiliar de primeira linha para a continuação do financiamento externo norte- americano”.

Os anos 1980 viram os Estados Unidos reverterem negativamente sua posição nas transações correntes. De maior credor passaram a maior devedor mundial, enquanto o Japão ocupava, pari passu, o primeiro lugar como credor (MELIN, 1997). Como mostra Torres Filho (1997), quando houve a retomada da sua hegemonia, a indústria norte-americana estava com dificuldades de competir externamente, de forma que a sua conta corrente logo começou a apresentar deficits, os quais atingiram US$ 170 bilhões em 1987. Os superavits bilaterais do Japão com os Estados Unidos, por sua vez, foram o principal espelho desses deficits, avançando de US$18,1 bilhões em 1982 para US$51,4 bilhões em 1986. Em 1985 o Japão já havia ultrapassado os Estados Unidos e se tornado o principal credor líquido do mundo.

Em mais um episódio do exercício do seu poder monetário261, os Estados Unidos passaram a afirmar que a sobrevalorização do dólar, que levava aos desequilíbrios externos, resultava de políticas erráticas japonesas e não americanas:

[...] ou seja, o dólar não estaria necessariamente sobrevalorizado, em vez disso, o iene é que estaria desvalorizado O corolário era que se o Japão promovesse as reformas financeiras necessárias, os mecanismos de mercado se encarregariam de empurrar o iene para cima. Para esse fim, o governo japonês deveria começar a estimular uma maior internacionalização do iene e a reduzir as restrições que impediam a livre movimentação de capitais para dentro e para fora do Japão. Desde uma perspectiva americana, pressionar o Japão para relaxar essas restrições era uma alternativa bastante melhor para lidar com os problemas de competitividade das firmas americanas do que promover uma desvalorização unilateral do dólar (MELIN, 1997, p.27).

A internacionalização da economia japonesa na década de 1980, consubstanciada na sua abertura financeira, foi, assim, uma imposição da economia norte-americana262: “a internacionalização do capital produtivo japonês foi decorrência das pressões mercantilistas americanas sobre a economia japonesa, e não um processo guiado essencialmente por

261 _{O poder de desviar o ajustamento para outros países (COHEN, 2006), apresentado no capítulo 1.}

262 _{Medeiros nomeia esse processo como ‘internacionalização conflituosa’: “[...] uma modalidade de}

internacionalização em que o Estado nacional abre mão ou perde controle de sua política econômica em promover o crescimento articulado da economia nacional” (MEDEIROS, 2004, p.143). Esse conceito é contraposto ao de ‘internacionalização virtuosa’ que “não é, entretanto, uma decorrência espontânea, mas um resultado de articulação de interesses guiado por um estado nacional forte” (MEDEIROS, 2004, p.142).

decisões autônomas das empresas ou, menos ainda, do estado japonês” (MEDEIROS, 2004, p.153). Calder (2997) concorda que essa liberalização foi, em grande parte, resultado do poder norte-americano, mas elucida que fatores domésticos assumiram grande importância também no caso do Japão, assim como aconteceu nos Estados Unidos263. Dessa forma, essa “imposição” norte-americana foi facilitada pela existência de interesses divergentes quanto à liberalização financeira: “[...] within Japan itself, major interests were divided on the

propriety of financial liberalization, giving foreign pressure a potentially decisive role in propelling and structuring the process” (CALDER, 1997, p.55-56).

Resistiam à liberalização aqueles setores que tradicionalmente se beneficiavam das restrições e das segmentações existentes no sistema financeiro japonês, como os setores bancários de crédito de longo-prazo (CALDER, 1997). E, favorecendo a liberalização, estavam as empresas multinacionais, visando obter crédito de forma mais flexível e com menor custo, além de alguns bancos comerciais e algumas corretoras de valores (securities

firms). De acordo com Loriaux (1997) esses setores conspiraram para tornar o sistema

Banker’s Kingdom264 obsoleto.

Quanto à vulnerabilidade do Japão às pressões norte-americanas, ela era resultado de duas fragilidades: a primeira se referia aos preços internos – havia uma dependência comercial aos Estados Unidos e ao dólar como moeda de denominação, veículo e ancoragem cambial. Dominguez (1999) denota que o padrão de faturamento das exportações em moeda nacional é característico da maioria dos países desenvolvidos, com uma notável exceção: o Japão265.

A segunda era financeira e “[...] resultava da transformação do Japão em uma economia credora em dólares, que não empresta em sua própria moeda. O dólar era a principal moeda de denominação dos ativos financeiros privados e a principal moeda de reserva” (MEDEIROS, 2004, p.148). McKinnon & Scnabl (2003, p.103) identificam nesse fato uma característica inédita, pois o Japão se tornou um país credor sem moeda internacional: “Japan

263 _{Ver, no capítulo 2, os conflitos entre os internacionalistas e os não internacionalistas.}

264 _{O Banker’s Kingdom se refere ao sistema financeiro japonês existente nas décadas de 1940 e 1950, no qual o}

Estado era um intermediador entre os bancos e os tomadores de empréstimos, controlando e guiando a alocação do crédito. Esse sistema englobava um conjunto de controles formais: “[…] artificially low interest

rates, a quase-governanmental committee to regulate bond issues, window guidance by the Bank of Japan, and in reserve another range of sanctions ready to be invoked in extremity” (CALDER, 1997, p.18).

265 _{Para Medeiros (2004, p.148), essa situação é resultado: “1) da dominância do dólar na denominação das}

exportações e importações japonesas; 2) da forte dependência dos Japão às importações dos EUA; 3) da ausência de um arranjo regional de câmbio; e 4) do co-movimento das muitas moedas asiáticas atrelado ao dólar”. Dominguez (1999) e Cohen (2014) acrescentam um ‘fator de demanda’, apresentados no capítulo 1, para essa subutilização do iene: a inércia no uso do dólar, ou o que Dominguez (1999) chama de formação de hábitos.

is in the historical unusual situation of being a dominat creditor country whose currency is still surprisingly little used to denominate either current account or capital account transactions…”

Embora já viesse ocorrendo de forma gradual desde a década de 1970266, o marco da desregulamentação267 _{do mercado financeiro japonês – e da possibilidade de promoção da}

internacionalização do iene - ocorreu em 1984, com o Yen/Dollar Agreement, no qual os Estados Unidos exigiram uma mudança estrutural no setor financeiro japonês: queriam tanto a liberalização financeira doméstica quanto internacional, visando acelerar a reciclagem dos capitais provenientes do superavit do Japão para os Estados Unidos (FRANKEL, 1990). O objetivo do acordo era “tornar os ativos denominados em iene mais atraentes, o que diminuiria a pressão sobre o dólar e favoreceria a subida do iene” (MELIN, 1997, p.28).

Porém, o relaxamento dos controles de capitais não alcançou os resultados esperados pelos Estados Unidos, pois, atraídos pelo grande diferencial de juros existente entre os Estados Unidos e o Japão, os capitais japoneses migraram para o mercado norte-americano e a almejada valorização do iene só ocorreu a partir dos Acordos do Plaza e do Louvre268 (MELIN, 1997).

No encontro no Plaza, o exercício explícito do poder monetário dos Estados Unidos não escapou da percepção de Toyoo Gyohten, uma das principais autoridades monetárias japonesas, que observou que:

[...] no comunicado do Plaza, não havia palavra alguma sobre intervenção, e tampouco o Grupo dos Cinco falou publicamente que estava preparando um enfraquecimento ou baixa do dólar. Ao contrário, o comunicado mostrava a operação em termos de “valorização de moedas que não o dólar’ e, certamente, não como uma desvalorização do dólar (GYOHTEN, 1993, p.271).

A partir deste momento o cenário mudou, a endaka269 reduziu os lucros do setor exportador japonês, o que levou o governo a tentar compensar essa perda com uma política

266 _{Ver, por exemplo Canuto (1999). O autor afirma que com a desaceleração econômica ocorrida na década de}

1970, o deficit público se tornou significativo (menor crescimento da arrecadação de impostos, estímulos fiscais e expansão da seguridade social), “[...] o governo viu-se obrigado a abrir um mercado secundário para os títulos públicos em 1977 e a emiti-los através de leilões públicos a partir de 1978” (CANUTO, 1999, p.5).

267 _{Para as medidas de desregulamentação realizadas pelo Japão, ver Levi (1998). Em suma, as principais}

medidas foram: (i) liberalizar os mercados de securities, (ii) eliminar os tetos das taxas de juros e (iii) remover os controles de capitais.

268 _{Os acordos foram mencionados na seção anterior, nos quais foram negociadas as novas taxas de câmbio dos}

países do G-5, promovendo, em conjunto, uma desvalorização da moeda norte-americana.

269 _{Nome dado à valorização do iene. Neste momento, a taxa de câmbio do iene foi de 240 para 130}

monetária expansionista, reduzindo a taxa de redesconto de 5% para 2,5% ao ano270. Com essa medida, muitos agentes japoneses começaram a lucrar com operações de arbitragem e o país vivenciou um grande surto especulativo271 (TAVARES, 1996). Além disso, depois desses acordos, a valorização do iene e a ameaça de protecionismo por parte de alguns países levou a um boom de investimento japonês no exterior, de aquisição de ativos pelos japoneses e transferência para fora do país de segmentos produtivos (TORRES FILHO, 1997).

Para responder a esse movimento especulativo desenfreado, o Banco do Japão adotou uma política monetária restritiva de crédito, elevando a taxa de desconto de 2,5% para 6%, em apenas 5 trimestres. Conjuntamente, o Ministério das Finanças japonês, visando se enquadrar nas regras do BIS, solicitou que os bancos impusessem um limite ao crédito no setor imobiliário, o que reduziu consideravelmente esses empréstimos. As ações mobiliarias começaram a se desvalorizar e os agentes migraram para o mercado imobiliário, mas logo houve o estoura a bolha japonesa (LEVI, 1997; TORRES FILHO, 1997).

Dessa forma, como afirma Levi (1997, p.56),

[...] a partir do final de 1989, as condições que viabilizaram o boom do mercado acionário e imobiliário deixaram de existir. (...) com o desenrolar dos anos 90, o sistema financeiro japonês entrou em uma crise sem precedentes resultado direto do fato de que a atuação de grande parte das instituições financeiras durante a segunda metade de década de 1980 esteve apoiada no desempenho dos mercados especulativos. Em outras palavras, a crise financeira do Japão é a herança da bolha especulativa nos balanços dos bancos.

A partir do estouro da bolha, em 1989, a economia japonesa estagnou. Em 1992, o PIB cresceu 0,7% ao ano, sendo a recessão mais intensa no setor industrial. Para Torres Filho (1997), naquele momento a economia japonesa deixou de ameaçar a economia norte- americana, assim como o iene deixou de se apresentar como um possível rival do dólar272.

270 _{A redução dos juros buscava impulsionar a demanda interna, por meio do crescimento do consumo privado e}

do investimento. No segundo semestre de 1987, a economia já tinha absorvido o choque de valorização do iene (TORRES FILHO, 1997).

271 _{A partir deste momento, as empresas passaram a tentar compensar suas perdas com o endaka por meio de}

operações especulativas com os lucros não operacionais, que ficou conhecido como zaitech. Há um enorme crescimento dessas atividades, que veio acompanhada de uma sobrevalorização dos valores mobiliários e imobiliários (TORRES FILHO, 1997).

272 _{Canuto (1999) discorda das interpretações tradicionais e afirma que a valorização do iene acentuou, mas não}

causou, a redução do crescimento econômico japonês, uma vez que identifica que já havia no país uma tendência estrutural nessa direção: “[...] vários fatores apontavam para uma inflexão no ritmo de oportunidades de investimento e de ocupação de fatias de mercados, como fontes de crescimento acima dos demais países desenvolvidos: (i) não apenas se completaram as tarefas de catching up em termos de tecnologia e da estrutura produtiva, como, em alguns casos, o Japão passara a constituir a própria fronteira; (ii) a substituição de novos setores e produtos, enquanto fonte de expansão, por ampliação das fatias de mercado já ocupadas no exterior suporia incrementos literalmente explosivos na absorção ocidental de

Mas o interessante é se atentar para o fato de que, embora o Japão tenha contido inicialmente a transformação do iene em uma divisa, ele muda um pouco sua postura ao longo das décadas seguintes. Na década de 1990, com a política nomeada de Big Bang273 (anunciada em 1996), o fortalecimento internacional do iene se tornou um objetivo político declarado, que visava promover a recuperação econômica. Mas, afirma Cohen (2014, p.14), o momento já não era mais propício: “[…] but by that time it was too late. As economic stagnation

dragged on, the government’s campaign failed to reverse the declining interest in the yen. Defeat was admitted in 2003 when the strategy was officially abandoned” (COHEN, 2014,

p.14).