OBJETIVOS DA REGULAÇÃO DO MERCADO DE CAPITAIS

Em 1967, o Decreto Lei nº 157 criou a opção para os contribuintes de utilizar parte do imposto de renda devido para adquirir quotas de fundos de ações de companhias abertas administradas por instituições financeiras. Com isso, o mercado de capitais recebeu recursos em decorrência dos incentivos fiscais criados pela regulação estatal, ensejando vertiginoso crescimento da demanda por ações sem que houvesse um correspondente aumento de novas emissões de ações pelas empresas. As especulações e cotações dispararam entre os anos de 1970 e 1971. Logo, teve início a espiral descendente, conforme os investidores começaram, pouco a pouco, a realização de lucros.

Progressivamente, o comportamento de manada acentuou o movimento de baixa, o que resultou em anos de mercado retraído, prejudicando a confiança dos potenciais investidores. Novos aportes de recursos, por meio de incentivos legais – incluindo reservas técnicas das seguradoras, recursos do Fundo PIS/PASEP, Fundos de Pensão, isenção fiscal dos ganhos obtidos em bolsa, entre outros –, foram necessários para que o mercado retomasse o crescimento⁵⁴.

Do exemplo supradescrito, compreende-se que a regulação pode ter efeitos positivos ou negativos, que nem sempre são previstos pelo regulador. Há situações em que a regulação pode agravar os efeitos que buscava mitigar ou reduzir. Trata-se do chamado efeito Peltzman⁵⁵.

“O essencial do conceito de regulação é o de alterar o comportamento dos agentes econômicos, em relação ao que eles teriam se não houvesse regulação”⁵⁶. Para que esta alteração de comportamento se dê no sentido mais desejável, é preciso que o regulador tenha clareza em relação aos princípios que

54 Comissão de Valores Mobiliários. O mercado de valores mobiliários brasileiro. 3ª Ed. Rio de Janeiro: Comissão de Valores Mobiliários, 2014, p. 57-58.

55 PELTZMAN, Sam. Regulation and the Wealth of Nations: The Connection between Government Regulation and Economic Progress. New Perspectives on Political Economy, v. 3, n. 3, p. 185-204, 2007. ARAKE, Henrique; SILVA JR, Gilson; GICO Jr, Ivo. Os reflexos da regulação da análise de valores mobiliários na concentração de risco do mercado financeiro brasileiro. IV Congresso Anual da Associação Mineira de Direito e Economia. Belo Horizonte, 2012, p.2.

56 MOREIRA, Vital. Auto-regulação profissional e Administração Pública. Coimbra:

Alamedina, 1997, p. 36.

devem ser concretizados, aos meios que podem ser empregados e aos objetivos que são buscados.

Segundo Roberto Mosquera⁵⁷, os princípios que regem o mercado financeiro e de capitais são: (i) princípio da proteção da mobilização da poupança nacional; (ii) princípio da proteção da economia popular; (iii) princípio da proteção da transparência de informações (participação no mercado de forma paritária).

Os objetivos da regulação do mercado de valores mobiliários, definidos pela Lei nº 6.385/1975, em seu artigo 4º, abrangem o estímulo à formação de poupanças e a sua aplicação em valores mobiliários; a expansão e o funcionamento eficiente e regular do mercado de ações, da bolsa e balcão; a proteção dos titulares de valores mobiliários e dos investidores do mercado contra as emissões irregulares de valores mobiliários. Também coibir atos ilegais de administradores e acionistas controladores das companhias abertas ou de carteira de valores mobiliário, o uso de informação relevante não divulgada no mercado, as fraudes ou manipulação destinadas a criar condições artificiais de demanda, oferta ou preço dos valores mobiliários negociados no mercado;

assegurar o acesso do público a informações sobre os valores mobiliários negociados e as companhias que os tenham emitido; e assegurar a observância de práticas comerciais equitativas no mercado de valores mobiliários. Esses princípios podem ser resumidos em: (i) interesse público; (ii) mercado livre; (iii) mercado eficiente; (iv) proteção ao investidor; (v) competitividade; e (vi) confiabilidade.

De fato, “[...] para o funcionamento eficiente do mercado de capitais, uma das condições essenciais é a observância à transparência no fornecimento de informações, o que também é conhecido como princípio da full disclosure”⁵⁸. Isso significa que atos ou fatos relevantes devem ser prontamente divulgados ao mercado, visto que são determinantes para as tomadas de decisões dos investidores.

Conforme a Instrução CVM nº 358/2002:

57 MOSQUERA, Roberto Quiroga. Princípios informadores do direito do mercado financeiro e de capitais. In: MOSQUERA, Roberto Quiroga (Org). Aspectos atuais do direito do mercado financeiro e de capitais. São Paulo: Dialética, 1999, p. 263.

58 JAKOBI, Karin Bergit; RIBEIRO, Marcia Carla Pereira. A Análise Econômica do Direito e a

Regulação do Mercado de Capitais. 1ª Ed. São Paulo: Atlas, 2014, p. 112.

São considerados relevantes todos os atos e fatos ocorridos nos negócios da companhia ou de suas controladas, inclusive decisões do acionista controlador e deliberações da assembleia geral ou dos órgãos de administração da companhia, ou qualquer outro ato ou fato de caráter político-administrativo, técnico, negocial ou econômico, que possa influir de modo ponderável na cotação dos valores mobiliários de emissão da companhia aberta ou a eles referenciados; na decisão dos investidores de comprar, vender ou manter aqueles valores mobiliários; na decisão dos investidores de exercer quaisquer direitos inerentes à condição de titular de valores mobiliários emitidos pela companhia ou a eles referenciados⁵⁹.

O modelo regulatório brasileiro ressalta a importância do sistema de divulgação de informações completas e disseminadas simultaneamente para todos. O surgimento de novos veículos de comunicação, aceleram a velocidade de divulgação de informações e ampliam o seu alcance a um número considerável de agentes ao mesmo tempo, e isso reforça a importância da fiscalização no tocante à qualidade das informações⁶⁰.

A Lei nº 10.303/2001 tipificou algumas condutas como crimes contra o mercado de capitais: (i) alteração artificial do regular funcionamento dos mercados com o fim de obter vantagem indevida ou lucro, causando dano a terceiros; (ii) uso indevido de informação privilegiada e não divulgada ao mercado; e (iii) exercício irregular de cargo, profissão, atividade ou função. Trata-se de condutas que podem resultar em vantagens ilícitas ou danos não apenas inter partes, como também resultam em distorções para todo o mercado. Disso decorre o interesse público que fundamenta a regulação estatal.

O bom funcionamento dos mercados financeiros fomenta a economia e a produtividade do país, portanto, os reguladores devem estar atentos para mitigar riscos e fortalecer a confiança dos agentes.

Para estimular as boas práticas no mercado e aumentar a confiança de investidores, a B3 desenvolveu segmentos de listagem (Bovespa Mais, Bovespa Mais Nível 2, Novo Mercado, Nível 2 e Nível 1) destinados a diferentes níveis de disclosure e governança corporativa. “Todos esses segmentos prezam por

59 Comissão de Valores Mobiliários. O mercado de valores mobiliários brasileiro. 3ª Ed. Rio

de Janeiro: Comissão de Valores Mobiliários, 2014, p. 140.

60 Comissão de Valores Mobiliários. O mercado de valores mobiliários brasileiro. 3ª Ed. Rio

de Janeiro: Comissão de Valores Mobiliários, 2014, p. 134.

regras de governança corporativa diferenciadas. Essas regras vão além das obrigações que as companhias têm perante a Lei das Sociedades por Ações”⁶¹. Abrangendo também o princípio da full disclosure, os princípios básicos da governança corporativa, conforme definidos pelo Instituto Brasileiro de Governança Corporativa⁶², são: (i) transparência (full disclosure), que consiste em disponibilizar informações para stakeholders, conforme seus interesses e não se restringindo ao desempenho econômico-financeiro, contemplando também os demais fatores (inclusive intangíveis) que norteiam a ação gerencial e que conduzem à preservação e à otimização do valor da organização; (ii) equidade, que caracteriza-se pelo tratamento justo e isonômico de todos os sócios e demais partes interessadas, levando em consideração seus direitos, deveres, necessidades, interesses e expectativas; (iii) prestação de contas de modo claro, conciso, compreensível e tempestivo, de forma que os agentes assumam integralmente as consequências de seus atos e omissões e atuem com diligência e responsabilidade no âmbito dos seus papeis; (iv) responsabilidade corporativa no curto, médio e longo prazo, zelando pela viabilidade econômico-financeira das organizações, para a redução de externalidades negativas e aumento das positivas, levando em consideração, no seu modelo de negócios, os diversos capitais (financeiro, manufaturado, intelectual, humano, social, ambiental, reputacional, etc.).

Com as normas de governança corporativa foram ampliados os direitos dos acionistas – sobretudo dos minoritários; houve melhorias na qualidade das informações prestadas pelas companhias; e foi estabelecida uma forma de resolução dos conflitos mais ágil por meio da Câmara de Arbitragem do Mercado.

“Este novo ambiente de gestão profissional faz com que o investidor veja os segmentos de listagem diferenciados como um criador de valor na empresa, influenciando positivamente os resultados que espera obter com seu investimento”⁶³.

61 B3. Segmentos de listagem. Disponível em: http://www.b3.com.br/pt_br/produtos-e-servicos/solucoes-para-emissores/segmentos-de-listagem/sobre-segmentos-de-listagem/

Acesso em 21 de janeiro de 2021.

62 IBGC – Instituto Brasileiro de Governança Corporativa. Código das melhores práticas de governança corporativa. 5ª ed. Instituto Brasileiro de Governança Corporativa. São Paulo, SP:

IBGC, 2015, p.20-21.

63 Comissão de Valores Mobiliários. O mercado de valores mobiliários brasileiro. 3ª Ed. Rio

de Janeiro: Comissão de Valores Mobiliários, 2014, p. 251.

Desde a criação, pela autorregulação, dos segmentos de listagem (Novo Mercado), no início dos anos 2000, é possível verificar que o mercado reconhece positivamente a postura de companhias que oferecem altos níveis de transparência e divulgação constante de informações que vão além das exigidas pela regulação⁶⁴.

Ademais, devem ser conhecidos os diferentes perfis de investidores, para que o acesso destes ao mercado ocorra com respeito à prática de suitability, ou seja, adequação do perfil do investidor aos ativos que lhe serão oferecidos, conforme sua tolerância ao risco, objetivos de investimento, capital disponível e educação financeira.

O risco é inerente ao mercado de capitais, mas, se possuírem informações mais precisas, os investidores podem administram o nível de risco ao qual aceitam se submeter diante do retorno esperado.

O desafio, para potencializar a eficiência deste mercado, é a harmonização dos interesses de múltiplos agentes (que incluem as companhias, fundos de investimento, administradores de carteira, custodiantes, escrituradores, corretoras, distribuidoras, agentes autônomos, auditores independentes, agências de rating, analistas, consultores e investidores) e da atuação desta pluralidade de reguladores, sem reprimir o dinamismo e inovações necessárias ao desenvolvimento econômico.

64 Comissão de Valores Mobiliários. O mercado de valores mobiliários brasileiro. 3ª Ed. Rio

de Janeiro: Comissão de Valores Mobiliários, 2014, p. 142.