Síntese dos estudos de CAPM estático

Quadro 3 – Resumo dos estudos de CAPM estático citados

Estudo Objetivo Conclusões

Douglas (1969) Testar o CAPM de forma indireta

utilizando dados de ações listadas na NYSE de 1947 a 1963.

A hipótese de que os investidores detêm carteiras eficientes e que pagam somente por risco de mercado foi negada. Black, Jensen e Scholes

(1972) Testar se a relação entre retorno esperado e beta é linear e positiva, com dados de ações listadas na NYSE no período de 1926 a 1965.

A hipótese de que a relação é linear e positiva foi confirmada.

Fama e MacBeth (1973) Testar o CAPM de forma direta, com

ações listadas na NYSE e com a utilização do método da carteira, para o período de 1926 a 1968.

O CAPM não foi estatisticamente rejeitado.

Roll (1977) Criticar os testes empíricos do CAPM. Nenhum pesquisador seria capaz de

testar e validar o CAPM.

Banz (1981) Verificar se anomalias observadas nos

testes do CAPM estavam ligadas ao efeito de risco tamanho.

CAPM mal especificado.

Fator tamanho é precificado pelos investidores.

Reinganum (1981) Averiguar se as ações listadas na NYSE

e AMEX com diferentes betas

apresentavam sistematicamente

diferentes retornos.

A hipótese de que o beta era o único fator relevante para a determinação do retorno esperado não foi confirmada. Outros fatores não-identificados também influenciavam o retorno das ações. Friend e Westerfield

(1981)

Testar o CAPM, utilizando uma carteira

de mercado mais representativa,

composta por ações, debêntures e títulos do governo norte-americano.

O beta parecia ser menos significante que a variância total na explicação dos retornos das ações.

Outros fatores não-sistêmicos, não- identificados, pareciam influenciar o retorno das ações.

Lakonishok e Shapiro

(1986) Estudar a influência de três fatores efeito tamanho, variância total e beta – – na explicação dos retornos das ações, utilizando o método da carteira.

Somente a variável explicativa associada ao tamanho pareceu ter relevância na explicação da variação dos retornos.

Fama e French (1992) Estudar a influência conjunta de diversas

variáveis sobre os retornos médios das ações. As variáveis independentes utilizadas foram: (i) beta; (ii) tamanho; (iii) índice preço/lucro (L/P); (iv) alavancagem; e (v) índice B/M.

Observou-se que o beta, utilizando em conjunto com as demais variáveis ou sozinho, pouco explicava as variações dos retornos. Por sua vez, as variáveis tamanho, índice L/P, alavancagem e índice B/M, quando utilizadas sozinhas, apresentaram poder de explicação.

Black (1993) Testar o CAPM utilizando o método da

carteira com dados mensais de retornos de ações, no período de 1926 a 1991.

As ações com menores betas

apresentaram performance superior à prevista pelo CAPM, enquanto que as ações com maiores betas demonstraram performance inferior à prevista pelo modelo. Ainda, Black argumentou que muitas das conclusões apresentadas por Fama e French (1992) eram advindas do processo de data mining, ou seja, do processo enviesado para seleção dos dados.

Bornholt (2007) Testar e comparar os modelos: (i) CAPM

de Sharpe-Litner-Mossin; (ii) de três fatores de Fama e French; e (iii) Reward

Beta Model. Utilizou-se uma amostra

composta por empresas não-financeiras com ações listadas na NYSE, AMEX e NASDAQ no período de julho de 1963 a dezembro de 2003.

Os modelos de dois fatores e três fatores de Fama e French foram estatisticamente rejeitados. Somente o modelo Reward

Beta Model apresentou-se

estatisticamente significante na

explicação dos retornos das ações.

Estudo Objetivo Conclusões

sobre os retornos das ações de empresas não-financeiras com ações listadas na Bovespa, no período de julho de 1996 a junho de 1997.

entre betas e retornos. Havia outros fatores de risco significativamente associados aos retornos das ações.

Mellone Jr. (1999) Testar se o beta era determinante na

explicação dos retornos das ações listadas na Bovespa, no período de 1994 a 1998.

Os resultados sugeriam a existência de uma relação positiva e linear entre beta e retorno. Porém, esta relação não se apresentou significativa no teste do modelo econométrico utilizado.

Costa Jr. e Neves (2000) Testar se outras variáveis, além do beta, explicavam a rentabilidade de ações listadas na Bovespa, no período de 1986 a 1996.

As variáveis mais significativas foram o VM e o índice VPA/P, resultado similar ao apresentado por Fama e French (1992). O índice P/L, mesmo sendo relevante, demonstrou menor poder de explicação. Porém, o CAPM é mal especificado uma vez que foi viável a inclusão de outros fatores de risco na explicação dos retornos dos ativos.

Silva e Motta (2002) Testar o CAPM Zero-Beta no mercado

brasileiro no período de abril de 1986 a março de 2001.

Os testes realizados não rejeitam o CAPM Zero-Beta nos períodos de 1991 a 1996 e de 1996 a 2001. Os resultados indicaram um aumento recente da eficiência de mercado de capitais brasileiro.

Málaga (2003) Investigar se as variações dos retornos

das ações listadas na Bovespa poderiam ser explicadas por três fatores: (i) valor de mercado (VM); (ii) tamanho da empresa; e (iii) índice book-to-market (B/M).

Os resultados observados indicaram que o modelo de três fatores é superior ao CAPM na explicação dos retornos das ações, sendo os três fatores significantes e complementares na explicação dos retornos dos ativos.

Schor, Bonomo e Pereira

(2004) Testar o APT, incluindo o prêmio de risco de mercado como fator de risco, no mercado acionário brasileiro no período de janeiro de 1987 a novembro de 1997.

Os fatores macroeconômicos

construídos se mostraram

estatisticamente significantes para a maioria das carteiras/setores. Assim, os autores concluíram que o APT se apresentou superior ao CAPM.

Rogers e Securato

(2008) Testar e comparar os modelos: (i) CAPM de Sharpe-Litner-Mossin; (ii) de três fatores de Fama e French; e (iii) Reward

Beta Model. Utilizou-se uma amostra

composta por empresas não-financeiras com ações listadas na Bovespa no período de dezembro de 2004 a junho de 2006.

Não encontra significância estatística para os modelos de dois fatores e

Reward Beta Model. Os resultados

tenderam a suportar o modelo de três fatores de Fama e French para explicar retornos futuros, sem, entretanto, o fator que capta o efeito book-to-market se mostrar significativo.