Tradeoff Risco/Rendibilidade Positivo

Para existir um tradeoff risco/rendibilidade positivo, terão que se verificar duas condições: (1) a rendibilidade média em excesso de mercado terá de ser positiva e, (2) a relação risco/rendibilidade terá de ser simétrica para o mercado em alta e para o mercado em baixa.

59 No período de fevereiro/2006 a dezembro/2009, verifica-se que (Tabela 2.10) a rendibilidade média em excesso de mercado é negativa em todos os mercados. A Tabela 2.16 apresenta as estatísticas descritivas da rendibilidade em excesso de mercado no período total, de quarenta e sete rendibilidades mensais (fevereiro/2006 a dezembro/2009) e nos dois subperíodos, um (fevereiro/2006 a dezembro/2007) e dois (janeiro/2008 a dezembro/2009), perfazendo vinte e três e vinte e quatro rendibilidades mensais respetivamente.

Tabela 2.16

Estatísticas Descritivas da Rendibilidade em Excesso de Mercado por Períodos

A tabela apresenta as estatísticas descritivas da rendibilidade em excesso de mercado: média, desvio padrão, t-estatístico associado e o respetivo p-value, para cada um dos períodos.

A rendibilidade em excesso de mercado (Rme) é a diferença entre a rendibilidade de mercado (rendibilidade média simples de todas as ações existentes na amostra em cada um dos meses) e a rendibilidade do ativo isento de risco (taxa mensal dos Euro-depósitos em euros a um mês), em cada um dos meses.

O período total inclui 47 meses, compreendidos no período de fevereiro/2006 a dezembro/2009 e, este é dividido em dois períodos, período um e período dois, de fevereiro/2006 a dezembro/2007 e de janeiro/2008 a dezembro/2009 perfazendo 23 e 24 meses respetivamente.

O p-value corresponde ao teste estatístico da hipótese nula a média da Rme ser igual a zero. As médias estatisticamente diferente de zero, a um nível de significância de 5%, estão assinaladas a negrito.

Rendibilidade em Excesso de Mercado – Rme

Mercados: Mean Std Dev T-statistic P-value

Europa mercado é negativa em todos os mercados e períodos. Existe uma exceção, no mercado de França no período um, a rendibilidade média em excesso de mercado é positiva. A rendibilidade média em excesso de mercado é estatisticamente igual a zero em todos os

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períodos nos mercados da Alemanha, França e Itália. No mercado da Europa, rejeita-se a hipótese nula de que a rendibilidade média em excesso de mercado é igual a zero no período dois e no período total.

Os resultados obtidos evidenciam que o mercado não proporciona uma recompensa positiva pelo risco de mercado. Os investidores não são remunerados, positivamente, pelo risco que assumem. A primeira condição enunciada para a existência de um tradeoff risco/rendibilidade positivo não é verificada.

A segunda condição para existir um tradeoff risco/rendibilidade positivo, requer que a relação risco/rendibilidade seja consistente para o mercado em alta e para o mercado em baixa, isto é, o prémio de risco deve ser simétrico para mercado em alta e em baixa.

Esta condição requer que as médias das estimativas de γ1 e γ2 da equação (2.6) nos mercados analisados (Tabelas 2.14 e 2.15) devem estar de acordo com os sinais esperados, positivo para mercado em alta (γ1) e negativo para mercado em baixa (γ2).

Os resultados do teste de hipótese (H0: 1 - 2 = 0) para verificar a segunda condição da existência do tradeoff risco/rendibilidade positivo, no período total (fevereiro/2006 a dezembro/2009) e nos dois períodos, um (fevereiro/2006 a dezembro/2007) e dois (janeiro/2008 a dezembro/2009), são apresentados na Tabela 2.17.

Dos valores da Tabela 2.17, contata-se que para um nível de significância estatística de 5%, a hipótese nula é rejeitada, do prémio de risco ser simétrico para mercado em alta e em baixa, em todos os mercados. Existem duas exceções, em Itália no período um e em França no período dois.

A hipótese de uma relação risco/rendibilidade positiva é testada analisando a associação entre os betas e as rendibilidades das carteiras para cada um dos meses. Para cada um dos mercados, o valor médio do coeficiente beta de cada uma das carteiras está na Tabela 2.7 e a rendibilidade média das carteiras na Tabela 2.8.

Na Europa, o coeficiente beta médio, da carteira constituída por ações de coeficiente beta mais baixo (C1) e, da carteira constituída por ações de coeficiente beta mais alto (C25), é de 0,349 e 1,652 respetivamente. A rendibilidade média destas carteiras é de -0,013 e -0,016 respetivamente. A situação descrita para o mercado da Europa é verificada nos três países: Alemanha, França e Itália.

61 Tabela 2.17

Teste da Relação de Simetria dos Coeficientes do Modelo com Beta Condicional

A tabela apresenta o t-estatístico e o p-value associado ao teste da hipótese nula. No teste é utilizado o valor simétrico de γ2.

O período da amostra para a estimação do modelo inclui 23 e 24 observações mensais, para o período um e dois respetivamente, entre fevereiro/2006 a dezembro/2009.

São constituídas vinte e cinco carteiras e nove carteiras para o mercado de Itália, com base na ordenação crescente dos coeficientes betas das ações individuais estimados através do modelo de mercado com 36 rendibilidades mensais, no período de fevereiro/1999 a janeiro/2002.

A equação estimada é: Rj, t = γ0 + γ1 Dmt βj-1 + γ2 (1-Dmt)βj-1 + ε_{j, t .} Em que: Rj, t é a rendibilidade da carteira j no mês t,

βj,t-1 é o coeficiente beta da carteira, estimado através do modelo de mercado e da metodologia de janela deslizante com

os 48 meses anteriores e, Dmt assume o valor de 1 se o mercado está em alta e 0 se o mercado está em baixa e εj t é uma perturbação aleatória do modelo referente à carteira j no mês t.

As estimativas γ1 e γ2 são o valor médio das estimativas obtidas nas regressões seccionais em cada um dos períodos. A estimativa γ₁ é o valor médio das estimativas obtidas nas regressões seccionais quando o mercado está em alta e a estimativa γ2 é o valor médio das estimativas obtidas nas regressões seccionais quando o mercado está em baixa.

Média das Regressões: Rj, t = γ0 + γ1 Dmt βj-1 + γ2 (1-Dmt)βj-1 + εj, t

Nos mercados analisados, a rendibilidade média da quase totalidade das carteiras é negativa e, a rendibilidade negativa das carteiras é maior nas carteiras que apresentam coeficiente beta mais elevado.

Pettengill et al. (1995) encontram evidência de recompensa para o risco de mercado. Este facto não é confirmado na amostra em análise. Os resultados evidenciam que nos mercados analisados os investidores não são remunerados pelo risco que incorrem.

A justificação para estes resultados é porque no período de tempo em análise a rendibilidade média de mercado é negativa e, a maioria das observações mensais são caracterizadas por rendibilidade em excesso de mercado negativa (Tabela 2.9).

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