operacionalização; a disponibilidade aos dados era limitada, não sendo viável em alguns países ou em alguns períodos históricos; e as medidas não tinham o suporte teórico devido.
Um índice que não incorresse nessas quatro limitações foi proposto por Henisz (2000). As limitações de ordem política foram usadas como proxy para mensurar o ambiente institucional, a partir do número de independentes poderes com poder de veto existentes no governo. Resultados se mostraram significativamente relacionados ao crescimento econômico em diversos países.
Os diversos índices e métricas têm sido usados em inúmeros artigos sobre o relacionamento entre o ambiente institucional e estratégia (HENISZ; WILLIAMSON, 1999; OXLEY, 1999; HENISZ; DELIOS, 2002; PENG, 2002; YADONG, 2005; GAUR;
DELIOS; SINGH, 2007; DUNNING; LUNDAN, 2008; PENG; WANG; JIANG, 2008).
No entanto, formas de medir as instituições formais e informais através de indicadores ainda são limitadas.
Um efeito observado nas mudanças institucionais é a alteração da estrutura de propriedade nas empresas, já que com frequência são flexibilizadas as restrições para a participação de investidores externos nos BG (KIM; KIM; HOSKISSON, 2010). No caso das reformas no Brasil, as mudanças implicaram na entrada de grande fluxo de capitais externos, como será abordado a seguir. A redução de falhas no mercado de capitais pode também fazer com que os BG captem recursos fora do conjunto de empresas afiliadas, o que altera sua estrutura de capital. O tópico seguinte aborda a estrutura de propriedade, importante aspecto para análise dos BG.
importância na avaliação da performance da firma. Os determinantes inicialmente propostos foram: o tamanho da firma; potenciais ganhos do controle centralizado; e regulação do sistema (DEMSETZ; LEHN, 1985).
O tamanho da firma é relevante porque gera ganhos de escopo e escala, o que pode contribuir para o aumento do seu valor. Quanto maior o valor da firma, maior o risco que os controladores assumem ao mantê-la. Portanto, se os proprietários são avessos ao risco, a valoração da empresa deve contribuir para um menor grau de concentração da propriedade. O aumento do custo de capital devido ao risco sugere que os controladores mantenham a menor participação possível, diminuindo a concentração.
O segundo determinante da estrutura de propriedade apontado por Demsetz e Lehn (1985) são os potenciais ganhos que o controle centralizado pode proporcionar. Um número reduzido de controladores favorece o controle e monitoração das ações gerenciais, reduzindo perdas derivadas do conflito de agência e os custos de transação associados à aquisição e manutenção do controle da firma.
O terceiro determinante, a regulação do sistema, limita o rol de ações disponíveis aos proprietários, e pode também reduzir as ações disponíveis ao corpo gerencial. Para os proprietários, a regulação se manifesta como um mecanismo de controle imposto, porém gratuito, que os ajuda a monitorar o corpo gerencial. No entanto, a regulação também é um fator de risco, e a incerteza associada a essa atividade, pode levar à redução da concentração, como forma de dirimir o risco do investidor.
A concentração de propriedade, como se observa nos BG, pode ser vista como uma forma de dirimir conflitos de agência em empresas de maior porte (SHLEIFER; VISHNY, 1997). Acionistas com relevante participação na empresa tendem a cumprir o papel de monitoração do desempenho do corpo gerencial, atividade não interessante aos acionistas minoritários pelo alto custo envolvido.
Ao atentarmos para a posição do acionista minoritário em empresas que apresentam concentração de propriedade, dois são os conflitos de agência: o conflito tradicional principal-agente descrito por Jensen e Meckling (1976), e o conflito entre acionistas (principal-principal), em que acionistas majoritários podem apropriar rendas de acionistas minoritários de diversas formas, como a realização de despesas de acordo com seus próprios interesses, escolha tendenciosa do corpo
gerencial, e a política de dividendos (FAMA; JENSEN, 1983; LA PORTA; LOPEZ- DE-SILANES; SHLEIFER, 1999).
A concentração de propriedade não é a única dimensão relevante para determinar a estrutura de propriedade de uma empresa. A identidade do proprietário é igualmente relevante (SHORT, 1994; THOMSEN; PEDERSEN, 2000). A classificação proposta por Demsetz e Lehn (1985) elenca duas categorias:
proprietários individuais ou familiares, e investidores institucionais. O estudo de Thomsen e Pedersen (2000) identificou influência da identidade dos acionistas na estratégia e no desempenho das empresas. Esse estudo considerou cinco categorias de proprietários: indivíduos ou famílias; instituições financeiras; empresas não-financeiras; investidor institucional; e Governo. Como é mostrado a seguir no tópico gênese e formação de BG no Brasil, o Governo tem exercido relevante influência nos BG no Brasil.
Thomsen e Pedersen (2000) alertam que grande parte dos estudos sobre estrutura de propriedade se ancora em dados de empresas americanas e inglesas, e que seus achados não são necessariamente válidos em outras partes do mundo, onde o ambiente institucional e legal muito diferem dos Estados Unidos e Reino Unido. A não validade de resultados empíricos obtidos em amostras limitadas a esses dois países é alertada também por Shleifer e Vishny (1997) e La Porta et al (1997), que sugerem a necessidade de validação de tais estudos em outros países.
Um dos estudos no Brasil sobre estrutura de propriedade foi desenvolvido por Silva (2004), que buscou analisar os efeitos da estrutura de controle e propriedade em empresas de capital aberto brasileiras. No ambiente brasileiro foi identificada alta concentração do capital votante, mesmo na ausência de um acionista majoritário, o que sugere a existência de estruturas piramidais de controle.
Também foram analisados os efeitos do acionista controlador ser um indivíduo ou família, estrangeiro, o Governo, ou uma instituição.
Uma peculiaridade do Brasil, em relação à concentração de propriedade é notada na legislação que versa sobre empresas abertas. A Lei nº 6404 de 1976 permitia na sua redação original a emissão de 2/3 de ações preferenciais sem direito a voto e 1/3 de ações ordinárias. A motivação principal do legislador era evitar que o controle de empresas nacionais deixasse de ser exercido por brasileiros em momento histórico de grande fluxo de investimentos externos. Tal legislação permitiu que o controle de algumas empresas fosse garantido com menos de 17% do capital
da empresa (metade dos 33,3% de ações ordinárias). A legislação atual aumentou o percentual mínimo de capital votante para 50%.
Outra peculiaridade observada no Brasil é a grande influência exercida pelo Governo no ambiente corporativo, não somente por elevada carga tributária sobre o setor produtivo, mas também pela participação societária em empresas. Tal participação ocorre de forma direta, em empresas estatais como a Petrobrás, mas também de forma indireta, através de fundos de pensão de empresas estatais e do Banco de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES). Outros países emergentes apresentam também grande participação do governo na economia, como a China (SINGH; GAUR, 2009; LEE; KANG, 2010).
Lazzarini (2007) estudou redes de proprietários no Brasil no período de 1995 a 2003 e atesta a significativa participação do governo federal nas empresas, mesmo após o ciclo de privatizações ocorrido na década de 1990. O estudo também constata que o Programa de Privatizações, assunto abordado com mais detalhe a seguir, reforçou a posição de proprietários brasileiros, com destaque para os fundos de pensão de empresas estatais e o próprio governo federal.
Hoskisson et al (2001) alertam que quando o governo detém participação acionária nos BG, pode ser observada uma tendência de expansão desses BG via diversificação, já que seu papel de monitoração das empresas pode ser limitada.
Esse efeito, no entanto, não foi observado na Índia, o que sugere a influência do ambiente institucional nas decisões de empresas em que o governo detém uma participação acionária (RAMASWAMY; LI; VELIYATH, 2002).
Achados empíricos de Andrews e Dowling (1998) em empresas privatizadas de 15 países indicaram que quando o governo mantém participação acionária nas empresas, alguns aspectos dessas empresas, dentre os quais o desempenho, diferem das demais empresas de sua indústria. Portanto, o fato do governo ser proprietário direto ou indireto dos BG deve moderar o efeito das reformas institucionais sobre a importância dos BG, hipótese propostas a seguir:
H2: O efeito das transições institucionais sobre a importância dos BG para a economia é moderado pela presença do governo como sócio
Esse efeito moderador deve ser observado quando o governo é o sócio majoritário ou quando sua influência no BG é relevante, o que pode ocorrer quando é um sócio minoritário ou quando exerce o controle de forma indireta.
A influência de um bom relacionamento de governantes e legisladores com as empresas é notada em diversos trabalhos acadêmicos e é alvo de pesquisas (BANDEIRA-DE-MELLO; MARCON, 2008; BANDEIRA-DE-MELLO; MARCON;
ALBERTON, 2008; VAALER, 2008). Schneider (2010) aponta como antigas as práticas de investimento do empresariado em atividades como associações, conselhos consultivos, lobby legislativo, financiamento de campanhas e networking.
Uma das formas dos BG gerarem relacionamentos com o agente econômico é através de doações para campanhas políticas. Outras formas de conexão incluem laços familiares e de amizade, e a participação de políticos ou pessoas a eles relacionadas na direção ou no conselho de administração de empresas. Os frutos desse relacionamento podem ser traduzidos em privilegiado acesso a informações e aos líderes políticos, bem como ao processo legislativo (SCHULER; REHBEIN;
CRAMER, 2002).
Claessens et al (2008) alertam para o privilegiado acesso a recursos que as conexões políticas podem gerar, e que a influência das conexões motivadas por doações pode variar em função do cargo político, do tipo de pleito, e do resultado das urnas. Portanto, as conexões políticas dos BG podem influenciar os resultados das hipóteses testadas, e a inclusão de mecanismos para controlar esse efeito são necessários.
Para o melhor entendimento do efeito das transições institucionais, Carney e Gedajlovic (2002b), Peng, Wang e Jiang (2008) e Langlois (2010) alertam para a importância da evolução histórica. Esses autores entendem que essa análise auxilia na compreensão dos mecanismos causais em processos que apresentam dependências de caminhos (path dependencies). Os dois tópicos seguintes abordam a gênese e desenvolvimento dos BG no Brasil e as reformas institucionais ocorridas a partir da década de1990 no intuito de descrever aspectos da criação dos BG no Brasil e as alterações ocorridas no seu ambiente institucional.