UNIVERSIDADE ESTADUAL PAULISTA – UNESP
FACULDADE DE CIÊNCIAS E LETRAS
Departamento de Economia
AS DECISÕES DE INVESTIMENTO E A INSTABILIDADE
FINANCEIRA
Roberta Nascimento Bueno
UNIVERSIDADE ESTADUAL PAULISTA – UNESP
FACULDADE DE CIÊNCIAS E LETRAS
Departamento de economia
AS DECISÕES DE INVESTIMENTO E AS CAUSAS DA
INSTABILIDADE FINANCEIRA
Monografia apresentada ao Departamento de Economia da Faculdade de Ciências e letras da Universidade Estadual Paulista “Júlio de Mesquita Filho” como requisito parcial para a conclusão do curso de Bacharelado em Ciências Econômicas.
Aluno: Roberta Nascimento Bueno
Orientador: Elton Eustaquio Casagrande
Examinador: Alexandre Sartoris Neto
DEDICATÓRIA
RESUMO
Inicialmente o texto mostra as teorias dos antigos clássico e as alterações com o surgimento do debates das escolas econômicas de Keynes e Kalecki. Com o passar dos anos, de 1930 em diante, as teorias do investimento foram modificadas e debatidas por diversas escolas econômicas. Um dos debates que se salienta nesse trabalho são as teorias de Minsky que vão trazer novas reformulações para a teoria keynesiana e um maior enfoque nos fatores psicológicos como determinantes nas decisões de investimento. Através da hipótese de instabilidade financeira Minsky explica como as decisões de investir e o acesso ao crédito causam instabilidade no sistema financeiro. Finalmente o trabalho vai mostrar como o acesso ao crédito é essencial no momento em que as empresas decidem investir e como muitas vezes esses investimentos são abordados devido as assimetrias de informação do mercado. As instituições financeiras buscam maximizar seus lucros e ao mesmo tempo driblar o risco moral e a seleção adversa, e com isso o governo necessita intervir em alguns momentos como regulador para manter a solvência do sistema.
ABSTRACT
Initially, the text handles the theories of ancient classical and changes with the emerging of the debates of the schools of economic of Keynes and Kalecki. Over the years, from 1930 onwards, investment theories were debated and modified by various schools of economic thought. One of the debates that stands out in this work are the theories of Minsky that will bring new reformulations to Keynesian theory and a greater focus on psychological factors as determinants of investment decisions. Through financial instability hypothesis Minsky explains how the decisions to invest and the access to credit cause instability to financial system. Finally the work will show how access to credit is material when companies decide to invest and how these investments are often handled due to information asymmetries in the market. The financial institutions seek to maximize their profits while dribbling moral hazard and adverse selection, and thus the government needs to intervene once in a while as a regulator to maintain the solvency of the system
SUMÁRIO
INTRODUÇÃO... 7
1. Teorias do investimento ... 9
1.1 Teorias de Keynes e Kalecki...9
1.2 Contribuição das teorias de Keynes para demais teorias...13
1.3 Outras teorias do investimento...14
2. Teoria de investimento de Minsky ... 19
2.1 A Hipótese de Instabilidade Financeira de Minsky...19
2.2 Os ciclos econômicos: Minsky...21
2.3 O sistema financeiro e a instabilidade do sistema ...25
3. Alocação de crédito ... 30
3.1 Racionamento de crédito...30
3.2 Relacionamento entre Bancos e clientes...33
3.3 A decisão dos Bancos em manter a liquidez...34
CONCLUSÃO... 37
INTRODUÇÃO
As teorias sobre a decisão de investimento das empresas sempre foram muito debatidas entre as escolas econômicas, pois a produção de bens de capital interfere diretamente na economia e na sua estabilidade.
Começamos o trabalho explicando sobre a relação da lei de Say dos economistas clássicos e a decisão de investimento das empresas. De acordo com essa corrente a produção determina a demanda e portanto os únicos restritivos ao investimento seriam a quantidade de recursos naturais disponíveis.
Após a crise de 1929, inicia-se um novo debate nas escolas econômicas, no qual Kalecki e Keynes vão ser os percussores de uma nova visão de produção e investimento. Diferente dos clássicos Keynes e Kalecki trazem o debate sobre a demanda agregada, na qual é a demanda que determina a produção.
Os dois autores trazem novas suposições, com suas semelhanças e divergências entre si. Keynes enfatiza as variáveis de ordem psicológicas como as expectativas e as incertezas, já Kalecki dá pouca importância para tais variáveis dando maior atenção para as taxas de lucros, o potencial de investimento e a influência da tecnologia.
Keynes trouxe grandes mudanças nas teorias que se sucederam após seu livro, a Teoria Geral, influenciando varias teorias e escolas como por exemplo os novos-keynesianos e os pós-novos-keynesianos.
O trabalho vai mostrar como as variáveis expectacionais de Keynes vão influenciar o economista Minsky e como através delas ele vai elaborar a teoria sobre a instabilidade financeira.
Minsky mostra em suas obras como a decisão de investimento é essencial para se compreender as instabilidades do sistema financeiro e as fases dos ciclos econômicos da economia mundial. O fator que ele ressalta como sendo o elo desses movimentos econômicos é o acesso ao crédito que as empresas possuem e como as expectativas vão influenciar nesse acesso.
As empresas se endividam aumentando a quantidade de agentes especuladores e Ponzi, e os Bancos diminuem as margens de segurança na hora de conceder crédito. Com isso qualquer alteração nas expectativas provocam incertezas e instabilidade na economia e dessa forma momentos críticos se tornam crises tão intensas quanto a fase de expansão.
Artigos e texto mais recentes mostram que essa relação entre crédito bancário e a decisão de investimento interferem diretamente no bom funcionamento do sistema financeiro.
Os bancos buscam maximizar seus lucros assim como as empresas, mas esse conflito de interesses nem sempre são convergentes e com isso provocam instabilidade. O mercado não possui informações assimétricas, pois não se encontra em concorrência perfeita. Por isso muitas vezes a falta de intimidade entre os bancos e seus clientes podem impedir que o crédito seja dado ou até mesmo que essa seleção seja adversa, selecionando projetos mais arriscados e descartando mais projetos seguros.
1. Teorias do investimento
1.1 Teorias de Keynes e Kalecki
Para a economia clássica o investimento era realizado quase que exclusivamente com recursos próprios, pois a utilização de recursos de terceiros era um fenômeno pouco expressivo. Então os clássicos concluíram que a taxa de juros não influenciava a decisão de investir e não representava qualquer empecilho ao crescimento da produção.
Na teoria a lei de Say definia que toda produção gerava sua própria demanda, mas na pratica a lei não conseguia se sustentar devido à capacidade ociosa das indústrias. Se toda produção gera uma demanda de valor igual e o único limitante para a produção eram os recursos disponíveis, como seria possível explicar a crise de 1929. Foi então que o equilíbrio da lei de Say foi colocado em dívida por dois economistas que emergiram um novo debate na escola econômica, Keynes e Kalecki.
Surge então o debate sobre a Demanda Efetiva, na qual a demanda agregada é a principal responsável em determinar o nível de produção da economia. Logo a demanda é quem determina a produção e não vice versa como os clássicos afirmavam.
Tanto para Keynes como para Kalecki o investimento é visto como criador e não resultante de poupança. A taxa de juros também sofre uma transformação radical quanto a sua relevância na decisão de investir, de regulador passa a ser vista como um parâmetro monetário, sem importância enquanto elemento determinante.
A poupança estaria em função da renda do sistema e, por sua vez, do investimento. Keynes (1936) complementa afirmando que a poupança é definida por fatores de ordem psicológica, a taxa de juros, e pelo fenômeno monetário definido pela preferência pela liquidez.
moeda. Desta forma a taxa de juros é um fenômeno determinado pela preferência de liquidez dos agentes e pelas políticas das autoridades monetárias.
Devido às características da moeda - rendimento nulo, custo de manutenção insignificante e um prêmio pela liquidez elevado - sua taxa especifica de juros se torna diferenciada, pois ela é mais resistente às baixas quando a produção aumenta do que a taxa especifica de juros de qualquer outro bem. Sendo assim a taxa monetária de juros determina o nível de todas as demais taxas de juros das mercadorias, de maneira a conter o investimento na produção dessas mercadorias sem estimular o investimento na produção de moeda.
As taxas de curto prazo são determinadas pelas transações e pela oferta monetária por parte dos bancos, essa relação determina a velocidade de circulação da moeda V=T/M. Logo uma taxa de juros mais alta é um incentivo a população para se desfazer de moeda e adquirir título, já uma queda nos juros faz com que a população retenha mais moeda e venda seus títulos.
Para Kalecki (1954) a taxa de juros no curto prazo sofre muitas variações, então ele atribui importância somente para as taxas de longo prazo como fator relevante para as decisões de investir. Pois para ele o que realmente importa não são as variações de curto prazo, mas sim o valor do título no longo prazo.
Segundo Kalecki (1954) as decisões de investimentos seriam determinadas por uma inter-relação entre investimento, lucros e capacidade. Portanto, para que ocorra um processo uniforme de acumulação de capital é necessário que a demanda efetiva e a capacidade produtiva cresçam proporcionalmente.
De acordo com Costa (2000, p.60).
Não é necessário que haja poupança para que se tenha investimento, a economia possui instituições financeiras que possibilitam os empresários a obterem crédito para investirem. Mas esse crédito não é infinito e possui limites determinados pelo próprio capital da empresa, o tamanho de cada empresa e sua capacidade de expansão vai determinar o seu acesso aos empréstimos bancários.
Minsky assim como Kalecki acredita que o volume de recursos que uma empresa pode obter em um financiamento depende do valor do seu capital próprio, e é através desse que se define o nível Máximo para o endividamento dessa empresa.
Sendo assim o potencial de investimento encontra seu limite no lucro da empresa, pois sua capacidade de endividamento depende do estado de liquidez da empresa. Logo o capitalista não precisa ter poupança, mas sim acesso ao crédito, pois, esse permite que o investimento se autofinancie.
Todas as empresas que necessitam de capital de empréstimo precisa de bens que representem as garantias para que os banqueiros se animem em conceder o crédito. Já no mercado de capitais, no que se refere às sociedades anônimas, há outra variável de igual importância, a rentabilidade da empresa. Pois o poupador que aplica em ações esta preocupado em achar as melhores aplicações possíveis em termos de remuneração do capital.
Logo o investimento é determinado pelo potencial de investimento (lucros retidos e capacidade de endividamento), pela taxa de lucro, pela influência tecnológica e concorrência de mercado. O potencial de investimento pode ser chamado de capacidade de endividamento, pois o investimento pode ser igual ou maior que a poupança, e o que determina esse complemento é o crédito bancário. Já a relação de progresso tecnológico explica o porquê de alguns capitalistas investirem em capital fixo mesmo com capacidade ociosa. O objetivo é maximizar a taxa de lucro, pois quando a taxa de lucro do estoque de capital for menor que a taxa de lucro do capital novo tem-se o incentivo para se investir no próximo período.
provocando uma queda no investimento, na renda e consequentemente no desejo de poupar, assim se restabelece o equilíbrio entre poupança e investimento.
Diferente de Kalecki, Keynes atribui maior importância às taxas de juros de curto prazo, mas como Kalecki não atribui grande relevância para essa variável na determinação do investimento. Keynes acredita nos fatores de ordem psicológica, na qual a relação ao futuro incerto e a sentimentos familiares possuem maior influência na hora de investir.
Keynes considera que o investimento é volátil e que os agentes estariam em permanente estado de decisão, pois a todo o momento as expectativas se transformam. Para ele o investimento será expandido até o ponto onde a eficiência marginal do capital se iguale a taxa de juros. Logo o principal determinante do investimento passa a ser a eficiência marginal do capital, que corresponde à expectativa de lucro, dada a expectativa de demanda efetiva.
A eficiência marginal do capital seria o retorno esperado por uma unidade adicional de capital investido. O empresário alinharia vários projetos de investimento em ordem decrescente de rentabilidade, realizando esses investimentos até o ponto que a rentabilidade esperada do último projeto se aproxime da taxa de juros. Então para que haja investimento a eficiência marginal do capital deve ser maior ou igual à taxa de juros e se por acaso a empresa tiver utilizado empréstimos para tal investimento, sua lucratividade será a diferença entre as taxas.
“A Curva de eficiência marginal do capital correspondente aos diferentes volumes de investimento corrente, ao passo que a eficiência marginal do capital depende da relação entre preço de oferta de um ativo de capital e a sua renda esperada.” (KEYNES, 1936, p. 159).
Logo um aumento do volume de investimento reduz a eficiência marginal por duas razões: quando os custos marginais superam as receitas marginais e quando a oferta é maior que a demanda, pois diminui a renda.
Tanto a eficiência marginal do capital como a taxa de juros é determinada independentemente umas das outras. Pois a eficiência marginal do capital depende da expectativa de receita e do preço de oferta do capital enquanto a taxa de juros é definida pela preferência pela liquidez e quantidade de moeda em circulação, um fenômeno monetário determinado pelas oscilações no curto prazo.
passados. Assim o investimento se inicia através de previsões otimistas que no primeiro momento geram efeitos multiplicadores de investimento, criando oportunidade para outros investimentos e ampliando os lucros. Mas esse aumento de produção gera uma queda na taxa de lucros devido o aumento da concorrência, provocando um corte nos investimento e conduzindo a um ciclo econômico de colapsos e crises tão grande quanto foi à expansão.
Já Kalecki acredita que os fatores psicológicos e a volatilidade da poupança possui pouca influência na determinação do investimento. Para ele o investimento não se altera por motivos de curto prazo, portanto o que realmente é relevante para o investimento são as taxas de lucros, o potencial de investimento e a influência da tecnologia.
1.2 Contribuição das teorias de Keynes para demais teorias
Segundo Servén e Solimano (1993a) citado por Alves e Luporini (2007) Keynes foi o primeiro a tratar sobre a decisão de investimento como sendo independente e uma variável exógena. Os empresários decidiam investir com base na taxa de retorno esperada do investimento, o custo oportunidade do capital investido e a incerteza do mercado.
Esse conceito de incerteza começou a ser desenvolvido por Keynes na sua obra o tratado sobre a moeda, onde ele estabelece as relações entre as incertezas sobre o futuro e as expectativas baseadas em conhecimento incerto e especulativo dos agentes. As expectativas quanto ao futuro determinam suas incertezas negativas ou positivas e influenciam suas condutas em relação ao investimento.
As flutuações do investimento estão relacionadas às escolhas de liquidez dos empresários na qual a taxa de juros e a eficiência do capital vão mostrar para os empresários qual a melhor opção, investirem em capital fixo ou manter a liquidez em moeda.
1.3 Outras teorias do investimento
A partir de 1950 e inicio de 1960 ficou popular o modelo do acelerador de investimento, no qual o investimento é uma proporção linear das mudanças no produto, ou seja, o investimento estaria associado a um nível de crescimento do produto. Mas o modelo recebeu críticas e foi considerado insuficiente por não levar em consideração as defasagens no processo de decisão, a implementação do capital privado e que o volume de investimento ajusta parcialmente o estoque de capital atual ao nível desejado.
A falta dessas variáveis de defasagem fizeram com que o modelo fosse reformulado para o modelo do acelerador flexível no qual o modelo antigo passou a incorporar as variáveis de defasagem. Mas apesar da nova reformulação o teorema ainda era insuficiente, por não levar em consideração o custo do capital, a rentabilidade e as expectativas dos agentes.
A ausência do custo do capital nas teorias mais antigas fez com que surgisse a teoria neoclássica do investimento. Para Alves e Luporini (2007) Keynes introduziu informalmente os efeitos dos preços e os choques externos na economia como influências no investimento.
Segundo os neoclássico o investimento dependia unicamente da produtividade marginal do capital e do chamado custo real de uso do capital, no qual os custos de utilização do capital seriam determinados pelo preço dos bens de capital, pela taxa real de juros e pela taxa de depreciação. Alguns anos depois também foram incluídos na teoria os impostos e os subsídios sobre o investimento.
Na teoria neoclássica a decisão de investir em capital fixo seria dividida em duas fases: primeiramente a firma decide qual a quantidade de capital que ela deseja para aquele período, levando em consideração os custos e benefícios dessa decisão, em seguida ela decide em qual velocidade ela deseja ajustar o capital que ela possui em relação ao capital que ela deseja.
Jorgenson introduz o conceito de que as expectativas de venda das empresas influenciam diretamente no investimento da empresa. Baseando-se em um mercado em concorrência perfeita as firmas produzem de acordo com aquilo que elas acreditam ser capazes de vender.
O modelo neoclássico assim como a modelo do acelerador sofreram modificações para a inclusão das defasagens existentes entre a tomada de decisão e a efetivação do investimento, passando a ser chamada de modelo neoclássico flexível.
Jorgenson e Siebert (1968) elaboram um ranking entre as teorias alternativas de investimento com o intuito de mostrar suas capacidades de explicar as decisões de investimento das empresas. Segundo os autores os modelos de investimento ficaram classificados da seguinte maneira: 1- Neoclássicos I (com ganhos de capital), 2- neoclássicos II (sem ganhos de capital), 3- lucros esperados, 4-acelerador, 5- liquidez.
O teste foi feito com quinze grandes empresas americanas, na qual a conclusão final foi a de que a teoria neoclássica em qualquer uma das suas versões é a que melhor explica a decisão de investimento das empresas em relação às outras testadas.
Já Elliot (1973) considera os resultados alcançadas por Jorgenson e Siebert insuficientes, por levar em consideração somente 15 empresas. Elliot crítica tal teste afirmando que há Multicolinearidadenos teste e o refaz com 184 firmas, modificando o ranking antigo. A nova classificação inverte a antiga da seguinte forma: 1- liquidez, 2- acelerador, 3 e 4- neoclássico, 5- lucros esperados.
A conclusão final de Elliot mostra que os modelos mais simples como o da liquidez e o acelerador são mais eficientes para explicar o investimento quando se trata de um maior numero de empresas. Já o modelo neoclássico apesar de mais complexo e agregar um maior número de variáveis, incluindo as variáveis do modelo do acelerador, não é o melhor modelo para explicar o investimento em uma amostra com um grande número de empresas.
Segundo Chirinko (1993) citado por Alves e Luporini (2007) a teoria q do investimento foi introduzida nas obras de Keynes a partir de 1936, mas foi realmente consagrada com a elaboração de Tobin em 1969. Com o tempo o q de Tobin foi sofrendo algumas reavaliações e transformações, pois se observou que o acesso a informações era essencial para as decisões de investimentos futuros.
Um dos principais problemas do mercado e o fato da concorrência não ser perfeita, diferente do modelo neoclássico, portanto a assimetria de informações é fundamental no processo de investimento. As informações assimétricas impõem restrições ao bom funcionamento do mercado e o acesso dos agentes em relação ao crédito.
Deve se levar em consideração também os efeitos das restrições externas e a taxa de cambio sobre o investimento. Depois da crise da dívida externa nos países em desenvolvimento a partir de 1980 é possível observar a influência dessas duas variáveis na economia desses países, (ALVES e LUPORINI ,2007).
Recentemente a abordagem que tem tomado espaços no debate econômico são os efeitos das restrições financeiras sobre o investimento. Muitas vezes para que o investimento seja concluído as empresas necessitam captar recursos financeiros através de financiamentos. Logo o crescimento dos investimentos vão depender do acesso e do custo desses financiamentos. Para isso as empresas pode se utilizar de alguns meios para conseguir esse financiamento através de recursos próprios, empréstimos bancários ou emitindo títulos no mercado de capitais.
A partir do acesso das empresas em relação os mercados de crédito e de capitais, observa-se que a relação entre empresas e crédito é assimétrica. Portanto a estrutura das empresas são importantes para determinar o financiamento, logo o modelo de investimento neoclássico se demonstra insuficiente e inoperante.
Em muitos países em desenvolvimento a maior dificuldade em se investir é o fato do acesso ao crédito ser muito restrito para a maior parte das empresas e o mercado de capitais nesses países ser precário e pouco desenvolvido. Como as informações no mercado financeiro na maioria das vezes são incertas, os credores não conseguem avaliar de maneira clara os seus pagadores. Com isso restringem o crédito as empresas em desenvolvimento e mantêm as relações com as empresas que já possuem um fluxo conhecido.
ela emite um sinal negativo para os credores, demonstrando que pode estar com problemas financeiros, já se a empresa emite muitos dividendos os credores avaliam positivamente, pois, provavelmente essas empresa está lucrando no mercado.
Outros custos adicionais que tem sido observados são os que se referem à irreversibilidade do investimento. Quando se investe na instalação de um determinado capital fixo, não é possível usá-lo em outra atividade. Logo quando o empresário decide investir ele também deve levar em conta os custos que podem surgir se por acaso o investimento fracassar.
Os agentes devem tomar a decisão de investir levando em consideração o trade-off entre os retornos por ser pioneiro no investimento e a espera para obter maiores informações antes de se investir naquela produção. Uma influência importante nessa decisão é a estabilidade econômica do mercado, para que crises políticas e econômicas não alterem as expectativas e gerem incertezas nos empresários com relação ao investimento.
O mercado organizado não funciona em concorrência perfeita, portanto o crédito não é alocado eficientemente. Os agentes não possuem informações simétricas, principalmente porque os investidores não possuem certeza dos seus respectivos projetos de investimento. Diante dessa concorrência imperfeita os bancários preferem racionar o crédito ao invés de maximizar seus lucros, com o intuito de evitar risco moral e seleção adversa.
No mercado de capitais as empresas também sofrem restrições na hora de emitirem novas ações. Devido as informações assimétricas os investidores exigem um premio de liquidez para a compra de novas ações muito maior, para poder equilibrar os ganhos e perdas ao investirem em ações boas e ruins.
Como o prêmio de liquidez das ações é elevado e há racionamento de crédito bancário, as empresas acabam ficando com a sua capacidade limitada para investir. Se o mercado fosse organizado em concorrência perfeita como os neoclássicos acreditavam as empresas não sofreriam com restrições de crédito e teriam um custo menor para ter acesso a empréstimos.
2. Teoria de investimento de Minsky
2.1 A Hipótese de Instabilidade Financeira de Minsky
As relações entre empresas não financeiras e o sistema financeiro no processo de financiamento do investimento fazem com que a economia capitalista exiba momentos de expansão e retração econômica. Minsky através da teoria geral de Keynes constrói sua argumentação sobre como o investimento é o elemento chave para explicar a dinâmica capitalista.
Assim como a visão Keynesiana Minsky mantém a idéia da variabilidade do investimento como causa da variação da renda e do emprego na economia capitalista. As permanentes flutuações econômicas se devem à volatilidade do investimento, que por sua vez provoca a efemeridade das expectativas de longo prazo. “(...) Economias capitalistas são claramente sistemas não lineares dependentes do tempo e propensos a incoerência endógena (...)” (MINSKY, 1990, p 1-2, citado por LOURENÇO 2006).
Uma economia capitalista com um sistema financeiro sofisticado apresenta momentos estáveis e caóticos devido aos comportamentos endógenos dos agentes econômicos que estão sempre buscando seus próprios interesses. Esses agentes decidem investir levando em consideração as expectativas de lucros no futuro, assim momentos de estabilidade e expansão financeira criam boas expectativas aos investidores. Segundo os pós-keynesianos essa decisão de investir acarreta necessariamente adquirir capital fixo.
As expectativas de retorno esperado pelas empresas não garantem o investimento, esse vai necessitar de financiamento para que aconteça. Para Minsky (1974) existem três tipos de fontes de recursos para esse financiamento: o primeiro é o dinheiro e os ativos de liquidez que a empresa possui, o segundo são os lucros retidos da empresa menos os encargos e o terceiro é o acesso ao financiamento externo adquirido por empréstimos em bancos.
onde no curto prazo as dividas da empresa são maiores que suas receitas fazendo com que essa empresa tenha que refinanciar sua divida como forma de amortizar esse déficit momentâneo até as receitas se tornarem maiores que as dividas; por fim os agentes Ponzi, posição mais agressiva onde os recursos da empresa não são suficientes nem mesmo para pagar os juros da divida e dessa forma a empresa se vê obrigada a refinanciar sua divida com o banco tornando-a ainda maior.
Minsky (1974) introduz as condições de financiamento baseado na teoria do investimento de Keynes (1936), mas deslocando a visão do ativo para o passivo e como que se dá esse financiamento. Segundo ele ao se prevalecer expectativas otimistas pelas empresas e o sistema financeiro em relação ao retorno do investimento, haverá um período de tranqüilidade e bom desempenho da economia. Esse clima otimista influenciará uma tendência de endividamento maior por parte das empresas e uma diminuição da margem de segurança das instituições financeiras na hora de conceder crédito.
Dessa forma aumenta-se as empresas com atitudes especulativas e ponzi, com intuito de alavanca seus investimentos. Mas essas decisões acarretam consequentemente em uma maior vulnerabilidade para essas empresas, seus balanços patrimoniais ficaram menos flexíveis e qualquer alteração na taxa de juros poderá provocar instabilidade econômica. Inicia-se assim um ciclo vicioso no qual as incertezas quanto às empresas realmente honrarem suas dividas com os bancos influenciarão negativamente o sistema financeiro. No momento em que as empresas desejarem refinanciar suas dividas os bancos aumentarão os juros e as garantias como forma de não obter prejuízos com a insolvência dessas empresas.
As incertezas quanto ao futuro e o clima pessimista em relação à economia geram crises que se traduzem em inflações, bolhas especulativas ou deflações de debito. São necessárias instituições, convenções e intervenções políticas para conduzir a economia para um novo regime de estabilidade. É provável que inicialmente essa nova estabilidade tenha um baixo nível de atividade econômica, mas a eterna busca dos indivíduos por interesses próprios gerará um novo ciclo expansivo para a economia, acarretando em novas especulações, crises e novos regimes de estabilidade, por fim um sistema regido por ciclos de expansão e retração.
instabilidade financeira não se pode negar a possibilidade da economia convergir para um equilíbrio. Todavia a presença de incertezas modificam as expectativas fazendo com que o equilíbrio econômico sofra constantes alterações no curto e longo prazo, tornando o equilíbrio dinâmico.
Segundo Minsky (1974) a estabilidade é desestabilizadora, portanto, assim como Keynes ele acredita que a mão invisível do mercado pode trazer conseqüências negativas para a economia, já que o sistema financeiro é falho. É necessárias políticas monetárias e fiscais capazes de frear as tendências cíclicas de instabilidade econômica. Mas não existe estabilidade permanente, logo os instrumentos fiscais e monetários serão capazes de gerar somente estabilidades temporárias na economia.
2.2 Os ciclos econômicos: Minsky
Minsky assim como Keynes acredita que a variação do investimento influencia diretamente na variação do emprego e da renda, logo o investimento seria o elemento essencial para entendermos melhor como se dão os ciclos econômicos.
Os indivíduos estão constantemente procurando maximizar seus lucros, desencadeando uma busca sem controle por esse objetivo. A estrutura econômica se torna frágil devido essa interferência endógena dos movimentos de expansão da economia e a exacerbação do otimismo das expectativas que influenciam os agentes a alavancarem seus investimento com empréstimos maiores que sua receita.
Juntamente com os choques endógenos temos os choques exógenos, mudanças políticas e econômicas, que juntas montam o cenário para a instabilidade financeira. Qualquer alteração na economia, como por exemplo, uma elevação na taxa de juros, provocaria duvidas quanto os rendimentos futuros e consequentemente colocaria em duvida o otimismo em relação às expectativas futuras.
Logo as principais causadoras dessa sucessão de estados da economia se deve a efemeridade das expectativas que não possui bases sólidas para ser definida e a volatilidade dos investimentos que vai variar de acordo com essas expectativas.
A tabela abaixo mostra como Kalecki discute as fases dos ciclos econômicos com relação ao investimento segundo Costa (2000)
Fonte: COSTA, Fernando Nogueira da, Economia em 10 Lições, 2000. p 64
Fonte: por COSTA, Fernando Nogueira da, Economia em 10 Lições, 2000. p 64
Segundo Costa (2000, p. 63)
No ciclo financeiro de Minsky, um crash torna-se cada vez mais
provável à medida que três desequilíbrios crescem:
1. um desalinhamento entre o crescimento do produto e o dos preços dos ativos, no mercado de capitais;
2. um desalinhamento entre o preço dos ativos de capital, avaliado no mercado de capitais, e o preço de produção desses ativos (com o último mais elevado que o primeiro);
2.3 O sistema financeiro e a instabilidade do sistema
Em uma economia capitalista o investimento afeta a estrutura financeira da mesma forma que afeta o produto agregado, a renda e a capacidade produtiva. Pois o financiamento da produção gera compromissos financeiros que devem ser honrados. Mas mudanças políticas e econômicas alteram diretamente as expectativas dos agentes que poderão ter a estabilidade entre os compromissos financeiros assumidos e os fundos disponíveis para o pagamento comprometidos devido à complexidade do sistema financeiro.
Pode-se observar que uma das principais causa da instabilidade financeira se encontra na necessidade que as empresas tem de financiamento externo ou bancário para investir na sua produção. Quando os ativos de capital de longo prazo são financiados por obrigações de curto prazo ocorre uma não sincronia entre os pagamentos de dividas e a receita estabelecidos na relação banco e empresa.
Quando se faz um empréstimo sabe-se que o valor do contrato se divide entre o valor principal da divida e os juros da operação. Segundo o ponto de vista de Wall Street, os ativos de capital tem valor não porque são produtivos, mas sim por serem lucrativos (MCGRAW-HILL, 2008). Logo se essa afirmação é verdadeira podemos dizer que o preço do ativo capital no mercado depende das expectativas de geração de lucros futuros e como esses lucros se transformam em valor presente.
O preço dos ativos de capital no mercado é determinante para explicar o comportamento da economia. O comprador do investimento acredita que haverá lucros e por isso ele compra, essa relação se baseia na avaliação entre ativos de capital e o preço de oferta do bem de investimento.
Uma empresa bem estruturada e com expectativas de lucros nos seus investimentos pode ser considerada uma maquina geradora de quase-renda para os bancos. Os compromissos financeiros dessa empresa junto aos bancos são considerados contratos de dinheiro hoje por dinheiro no futuro. Os bancos emprestam a quantia necessária hoje acreditando que o investimento será bem sucedido e portanto gerará lucros que pagarão o valor principal da divida junto com os juros sobre esse valor, esses juros seriam os lucros dos bancos por emprestar hoje e receber amanhã.
qual o dinheiro que será adquirido no futuro vai depender da sorte do bom desempenho e o esforço para gerar um lucro proporcional ao esperado.
Quando os preços dos ativos de capital produzidos excedem os custos do investimento ocorre um ganho de capital implícito, tornando o projeto atrativo e induzindo os agentes a incorporar esse investimento no estoque atual de capital. Mas quedas instáveis de preço de ativos pode levar a um declínio do investimento, como por exemplo crises na bolsa de valores que levam os preços dos ativos a um profundo declínio.
Os projetos de investimentos devem ser pagos dentro dos prazos, pois os atrasos geram custo, ou seja juros. Portanto quando um projeto está em andamento seus custos e sua quase-renda futura vão ser diretamente afetados pelas taxas de juros. Inicialmente se calcula o custo do projeto com base nas taxas de juros correntes e esperadas, se a taxa de juros futura for menor do que se esperava os custos caem e os lucros serão maiores, mas se a taxa de juros futura for maior do que a taxa esperada os custos serão maiores que o programado.
Se a empresa estiver financiando seu investimento com recursos próprios a taxa de juros não influenciará nos custos do projeto, diferente da empresa que necessita de financiamento externo. Quando a taxa de juros sobe, os custos se alteram levando com que um projeto que inicialmente parecia bem sucedido se torne inviável com o aumento dos custos. Ao se investir com recursos próprios a empresa não terá aumento de custo devido à taxa de juros, mas corre o risco de não identificar um projeto mal sucedido durante sua elaboração.
De acordo com as expectativas sobre a economia os bancos e as empresas tomam decisões de como alavanca seus investimentos. Se as expectativas são positivas as empresa acabam tendo atitudes especulativas e ponzi e os banco diminuem a segurança das operações.
Dessa forma quando uma empresa possui uma atitude financeira hedge ela corre pequenos riscos no mercado, portanto só é vulnerável a elevações no custo ou declínio de receita. Seus compromissos com dividas são dificilmente afetados por alterações no mercado financeiro, já que esse tipo de investidor possui renda capaz de quitar seus compromissos de dívidas.
Uma postura financeira especulativa é mais ousada, normalmente associa-se esse tipo de atitude aos bancos. Esse tipo de investidor precisa levantar vários fundos para poder honrar com seus compromissos de dividas, por isso eles não são só vulneráveis a alterações de custo e receita, como o hedge, mas também sofrem com o impacto de alterações no mercado financeiro, como por exemplo, um aumento na taxa de juros.
Já uma atitude financeira ponzi está totalmente vulnerável, diferente das outras posturas financeiras uma atitude ponzi é afeta por qualquer alteração no mercado. De maneira que seu balanço patrimonial se deteriora juntamente com os juros e os dividendos pagos sobre dividas. Embora períodos curtos de postura ponzi possa fazer parte do ciclo de uma empresa devido queda de receita, aumento de custos ou aumento de juros. Uma falta de gestão e controle sobre esse período vulnerável de uma empresa é uma das principais causa de falência generalizada de empresas.
Quando a maior parte dos financiamentos de uma economia possui características especulativas e ponzi mais vulnerável é a economia. Pois as margens de segurança em que foram concedidos os financiamentos são deficientes tornando a estrutura financeira frágil a qualquer alteração negativa na economia.Um aumento notável da instabilidade é observada quando ocorre um boom de investimentos financiado com recursos externos
Minsky (1974) afirma que quando a economia está aquecida com expectativas positivas os agente investem mais na produção e consequentemente aumenta o grau de financiamentos com os bancos, a partir disso a economia se torna frágil e instável. Mas Minsky também observa que após uma crise financeira os banqueiros e as empresas ficam avessas a atitudes financeiras ponzi e especulativa, preferindo manter a atividade econômica com unidades mais conservadoras, hedge.
Depois de uma crise o governo aumenta os déficits públicos para poder manter aquecido o crescimento da renda, emprego e dos lucros. Keynes e Minsky acreditam que o mercado financeiro é falho e por isso necessita de intervenções do Estado.
empréstimos primeiro do que os banco em conceder esse empréstimo, e é por esse motivo que a recuperação da economia se torna mais lento. As dificuldades em se conseguir empréstimo diminui o ritmo do investimento e por esse motivo o governo deve agir, para injetar dinheiro na economia fazendo com que o mercado se aqueça e o ritmo dos investimentos voltem ao normal.
Segundo Minsky (MCGRAW-HILL 2008. Cap. 9)
A criação endógena de dinheiro e de ativos líquidos aumenta o preço dos ativos de capital relativamente à moeda e os preços da produção corrente. Isso faz aumentar a diferença entre os preços dos ativos de capital e os dos bens de investimento. Numa estrutura financeira robusta, a oferta de financiamento de curto prazo responde a demanda, de modo que o investimento cresce, elevando o premio do estoque de ativos de capital existentes. Dessa forma, não apenas o preço de um ativo de capital de para um conjunto determinado d e quase-renda aumenta, mas a media das quase-renda de todos os ativos de capital também aumenta
Varias experiências de crises ao longo da historia mostram que os déficits do governo e a intervenção do banco central como emprestador de ultima instancia é de grande importância na hora de estabilizar o sistema financeiro em momentos de crise. Entretanto a criação de moeda endógena pelo banco central estimula a inflação.
Quando uma empresa elabora um projeto complexo de longo prazo de duração ela precisa contar com bancos capazes de suprir suas necessidades de financiamento. Um dos maiores atributos da economia capitalista e um sistema financeiro bem articulado e inovador que sempre busca maneiras de desenvolver instrumentos capazes de manter o financiamento dos mais altos níveis de atividade econômica.
O sistema financeiro vai fazer a interação entre os tomadores e os poupadores de capital na sociedade. Com o intuito de criar inovações que mantenha esse fluxo continuo e crescente potencializando o crescimento da economia.
Mas essa interação entre as instituições no mercado financeiro já mostrou que possui um grande potencial de contagio em períodos de crise, exemplo disso foi a Grande crise de 1929. Os mercados financeiros possuem uma rede de interligações financeiras tão profunda que o estouro de uma bolha especulativa no mercado é capazes de deteriorar todas as relações desse mercado financeiro. Por esse motivo o sistema financeiro deve possuir Bancos Centrais bem desenvolvidos com o propósito de conter e abortar esse contagio de todo o sistema.
É claro que para muitos economistas como Keynes, Minsky e Kalecki os ciclos econômicos são comuns em uma economia de investidores. Para que haja um funcionamento normal da economia capitalista a produção deve gerar lucros capazes de pagar os empréstimos realizados.
Segundo Minsky (McGraw-Hill 2008. Cap. 9.)
O sistema bancários é uma força desestabilizadora que tende a induzir e ampliar a instabilidade ao mesmo tempo em que é um fator essencial se o investimento e o crescimento econômico precisam ser financiado
Um empréstimo no banco é como se o banco tivesse aceitado comprar uma nota promissória de que pegou o empréstimo. Os bancos lucram através do que recebem sobre os ativos, os mais rentáveis são os empréstimos especialmente os direcionados para empresas. Essa busca dos banqueiros por lucros não pode deixar de estruturar as relações entre tomadores e credores, de forma a manter os devedores pagando corretamente suas obrigações contratuais.
3. Alocação de crédito
3.1 Racionamento de crédito
O credito só é alocado de maneira eficiente em mercados organizados em concorrência perfeita, sendo equilibrado pela oferta e pela demanda já que não existem assimetrias de informação. Já no mercado real, as informações são assimétricas e não existe concorrência perfeita.
Os agentes que irão emprestar o dinheiro não conhecem os projetos de investimento em que vão aplicar seu dinheiro, dessa forma a taxa de juros não funciona como uma reguladora da relação entre a demanda e a oferta. Apesar de existir uma relação de equilíbrio no mercado creditício isso não significa que não ocorra sob racionamento de credito.
Keynes já havia sinalizado em suas obras a idéia de que o mercado de credito não se comportava segundo os princípios de concorrência de mercado. Os keynesianos se dedicaram a explicar a essência do equilíbrio mesmo com desemprego, já os novos-keynesianos se dedicaram a explicar o equilíbrio com desemprego e a eficiência das políticas ativistas.
De acordo com Hermann, (2000, p. 55-56)
explica a participação do mercado de credito bancário na criação endógena de restrições ao pleno emprego, com base na hipótese de equilíbrio com racionamento da demanda.
Os bancos sempre se preocupam em maximizar seus lucros, mas mesmo assim preferem racionar o credito e manter a maximização dos lucros sem ter problemas com os riscos moral e de seleção adversa. O mercado de capitais e o de credito conciliam agentes que possuem excesso de dinheiro e estão dispostos a investir com agentes que estão dispostos a colocar em pratica um projeto mas não possuem renda para começar.
O mercado de capitais funciona da mesma forma que o de credito, os investidores exigem um premio de liquidez maior por ações novas, para poder equilibrar o risco de investirem em ações ruins. Dessa forma as empresas que necessitam de empréstimos para financiar seus investimentos se deparam com dois empecilhos, o racionamento de credito pelos bancos e o elevado prêmio pago aos investidores por ações novas.
Dessa forma a compreensão dos mecanismos de regulamento de credito é essencial para se entender as crises financeiras, principalmente porque em períodos assim as assimetrias de informação intensificam a crise. A falta de conhecimento dos projetos faz com que a taxa de juros não seja usada como reguladora entre os maus e os bons pagadores e dessa forma a restrição ao credito acabam restringindo para todos os clientes.
Quando uma empresa vai investir ela tem que levar em consideração o capital necessário para iniciar o projeto e os retornos esperados desse projeto. Se a firma não possui capital suficiente para investir ela irá recorrer ao mercado creditício, ao solicitar um empréstimo ela deve fazer uma nova avaliação sobre a taxa de juros do empréstimo e os lucro obtidos no investimento.
Os lucros devem ser maiores que o valor do empréstimo com os juros, por esse motivo muitas empresas acabam desistindo de investir. Muitas vezes os juros são tão altos que os lucros não serão capazes de cobrir o empréstimo e portanto, o investimento dará prejuízo. Já para os bancos a determinação da taxa de juros dos empréstimos é determinada de forma a maximizar o retorno esperado da carteira de empréstimos do banco.
para racionar o credito ele acaba criando uma seleção adversa, selecionando os projetos mais arriscados e com menor probabilidade de sucesso. Pois os projetos mais seguros podem não proporcionar os lucros necessários para cobrir o valor do empréstimo e portanto, faz a empresa desistir do empréstimos.
Dessa forma ao contrario do que a teoria convencional sustenta o aumento dos juros não reduzem o numero de demanda por credito, mas sim, seleciona projetos de maior risco e exclui os projetos de menor risco. Por isso os novos-keynesianos acreditam que o aumento da taxa de juros não é um instrumento eficiente na hora de selecionar os clientes e através disto que se explica como haveria equilíbrio mesmo com racionamento de credito.
“A expressão (10) sintetiza idéia de que aumentos em r tendem a piorar a qualidade do ativo do banco” (HERMANN, 2000, p.59).
Segundo Hermann (2000, p.59)
Fonte: O modelo de racionamento de credito e a política monetária Novo-Keynesiana: uma analise critica, Jennifer Hermann, 2000, p.59.
3.2 Relacionamento entre Bancos e clientes
Os empresários conhecem a probabilidade de o seu investimento dar certo ou não, mas o banco não possui essa informação tão clara assim, por essa razão ele não distingui os bons e os maus pagadores.
Juntamente com a assimetria de informações a incerteza impede os agentes de terem o pleno conhecimento sobre o futuro. Assim em épocas tranqüilas surgem uma onda de previsões seguras e expectativas de baixas falências, dessa forma os bancos também se tornam otimistas e expandem o mercado de credito acreditando em um risco quase neutro. Já em momentos conflituosos as previsões de falências aumentam e a incerteza se alastra tornando o mercado frágil e pouco confiável, contraindo o mercado creditício.
Em um mercado bem estruturado as relações entre tomadores e emprestadores teriam um grau de intimidade alto, ajudando os emprestadores na tomada de decisões dos empréstimos. Quando o banco conhece o seu cliente e entende o projeto quer financiar fica mais fácil de avaliar um bom e um mal pagador. Esse relacionamento entre o banco e o seu cliente depende principalmente da organização institucionais do país,
todos os restritivos que possa haver no nome da empresa e dos sócios, sugerindo que o cliente vem a ser um mal pagador no mercado.
Em momentos de crise os bancos preferem manter a liquidez e por isso reduzem os empréstimos, nessa hora se destaca a importância das políticas fiscais e a oferta de credito pelos bancos públicos. Mantendo os padrões e o regulamento os bancos públicos possuem função fundamental na hora de conceder credito e minimizar o agravamento da recessão oriundo do crash do mercado de credito privado.
3.3 A decisão dos Bancos em manter a liquidez
Oreiro (2004, p. 1-2) afirma:
Segundo Oreiro (2004) a teoria pós-keynesiana se faz incompleta devido não levar em conta o spread bancário e a taxa de juros dos empréstimos, o nível de atividade econômica não vai depender somente da quantidade de credito concedido pelos bancos, mas também em que condições esse crédito é concedido.
As principais conclusões sobre o comportamento dos bancos, (OREIRO,2004, p. 5)
1. O spread bancário é uma função crescente do grau de concentração existente no setor bancário e decrescente da taxa básica de juros, ou seja, os bancos irão aumentar o spread como resposta a um aumento do grau de concentração na “indústria bancária” e irão reduzir o spread como resposta a um aumento da taxa básica de juros.
2. Um aumento da taxa básica de juros não afeta a taxa de juros cobrada pelos bancos sobre os seus empréstimos, mas reduz o volume ofertado de crédito.
3. Variações do grau de concentração do setor bancário tem efeito ambíguo sobre o volume ofertado de crédito por parte dos bancos.
Devido crises financeiras e falências de instituições financeiras, desde 1988 se estabeleceu o acordo da Basiléia I. Este acordo teve como objetivo criar exigências mínimas de capital, que devem ser respeitadas por bancos comerciais, como precaução contra o risco de crédito.
Desde então, as medidas preconizadas foram sendo progressivamente introduzidas por autoridades monetárias de diversos países. “Os objetivos do Acordo foram reforçar a solidez e a estabilidade do sistema bancário internacional e minimizar as desigualdades competitivas entre os bancos internacionalmente ativos. “Essas desigualdades eram o resultado de diferentes regras de exigência de capital mínimo pelos agentes reguladores nacionais.”. ( Banco central. disponível em <http://www.bb.com.br/portalbb/page51,136,3696,0,0,1,8.bb?codigoNoticia=7724&cod igoMenu=0&codigoRet=5618&bread=9_1_4 > acesso em 30 out 2012.)
substituição ao primeiro acordo, no qual fixa-se em três pilares e 25 princípios básicos sobre contabilidade e supervisão bancária.
Em 16 de dezembro de 2010 foi assinado o acordo da Basiléia III onde foram decididos um conjunto de iniciativas, promovidas pelo Fórum de Estabilidade Financeira, com o intuito de fazer a primeira revisão de Basiléia II. A reforma foi motivada pela severidade das crises nos últimos anos. O acordo tem a responsabilidade de em momentos de crise conter as incertezas sobre a qualidade dos balanços e manter a solvência dos bancos para que não haja uma crise de confiança e de liquidez generalizada no sistema financeiro.
Os acordos da Basileia prevêem mecanismos de mensuração de risco de crédito e estabelecem exigências de um padrão mínimo de capital. Essas medidas foram progressivamente introduzidas por autoridades monetárias de diversos países, como forma de precauções contra o risco de crédito nos Bancos comerciais.
CONCLUSÃO
No primeiro capitulo o trabalho mostrou diversos debates das escolas econômicas sobre teorias do investimento, e como as teorias de Keynes influenciou várias outras teorias posteriores.
Umas dessas teorias que foram influenciadas foi a de Minsky, através dele temos um visão de como a decisão de investir e a procura por crédito desestabiliza a economia. De acordo com Kalecki e Keynes, uma empresa não necessita de poupança para poder investir, na verdade o que vai determinar se essa empresa vai ou não investir vai ser as condições de acesso ao crédito bancário.
Após a crise de 1929 conseguimos observar que a decisão de investir está intimamente ligada tanto com as fases de expansão quanto com as fase de recessão da economia mundial. E a essência para entendermos como essas decisões são tomadas é através das variáveis expectacionais de Keynes.
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