2,75 0,0-0,8-1,9-2,5-3,0 1 -5,9. Fonte: BDS. Iene. Dólar Australiano. China Malasia. Nova Lira Turca Brasil. China. Indonesia.

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Newsletter Mensal

Comentários do Gestor

jaN

2 0 1 4 Referente a dezembro

© Western Asset Management Company DTVM Limitada 2014. Esta publicação é de propriedade da Western Asset Management Company DTVM Limitada e não poderá ser reproduzida ou utilizada sob qualquer forma sem a nossa expressa autorização.

Renda fixa local - I

Apesar da ligeira alta das taxas de juros, o carregamento garantiu performances positivas para os subíndices do IMA em dezembro.

Bolsas do mundo (em dólar)

No último mês do ano, a bolsa da Turquia roubou do Brasil o posto de pior bolsa do mundo em 2013.

Taxas básicas de juros - variação

O Brasil continua liderando, com folga, o aumento das taxas básicas de juros no mundo.

Renda fixa local - II

Após um começo razoável, as taxas de juros voltaram a subir em dezembro após a divulgação do IPCA e o do índice de desemprego do IBGE.

Principais contribuições para o IBrX

Petrobras e os bancos foram novamente os principais responsáveis pela má performance da bolsa no mês. No ano, Vale também prejudicou.

Moedas (contra o dólar)

O real fechou 2013 com desvalorização de 12,8%, seguindo o comportamento das moedas de outros emergentes e exportadores de commodities. 4,4 2,9 2,3 0,8 -0,1 -0,4 -11,1 -12,8_-13,8 -16,6 -17,9 -19,4 1,2 1,2 0,8 0,6 0,2 0,2 0,0 -0,8 -1,9 -2,5 -3,0 -5,9 Euro Iuan -China

Libra Esterlina Won -Coréia _{Dólar HK}

Peso

-México

Rupia Indiana

Real

Dólar Australiano Nova Lira Turca

Iene

Rande

-Áf. do Sul

Euro

Libra Esterlina Rupia Indiana Iuan

-China Won -Coréia Peso -México Dólar HK Real Dólar Australiano Iene Rande -Áf. do Sul

Nova Lira Turca

2013 Dezembro Fonte: BDS 2,75 1,75 0 0 0 0 0 -0,25 -0,5-0,5-0,5 -1 -1 -1 1 0,250,25 0 0 0 0 0 0 0 0 -0,25-0,25 -0,5 Brasil

Indonesia China Malasia

Reino Unido

EUA _Japao India

Australia Chile Euro _Colombia Mexico Turquia Brasil India _Indonesia Australia China _Colombia Malasia

Reino Unido

EUA _Japao Turquia Mexico Euro Chile

Últimos 12 meses Últimos 3 meses

Fonte: Bloomberg / Bancos Centrais

-3,10% -1,72% -1,65% -0,53% 0,48% 0,59%0,68% -3,08% -1,43% -0,42% -0,38%-0,15% -0,14% 0,18% IBrX Vale Petrobras OGX Itaú Ultrapar Cielo IBrX Petrobras Itaú BB

Bradesco Kroton Ambev

Fonte: Bloomberg 2013 Dezembro 31,0 29,6 28,7 17,0 2,8 1,5 -1,1 -2,6 -3,1 -15,5 -27,7 2,8 2,7 2,6 2,4 1,4 0,7 -1,2 -1,4 -2,4 -3,8 -15,8 Frankfurt S&P 500 Tóquio _Londres Hong Kong Seul _Sidnei México Bombaim IBrX

Istambul _Frankfurt Londres _Bombaim _S&P

500

Tóquio México Sidnei Seul

Hong Kong IBrX Istambul Dezembro 2013 Fonte: BDS 8,2% 2,8% 2,6% -1,4% -10,0% -17,1% 1,40% 1,31% 1,17% 0,98% 0,84% 0,79% IMA -S IMA -B 5 IRF -M IMA -Geral IMA -B IMA -B 5+ IMA -B 5+ IMA -B IMA -B 5 IMA -Geral IRF -M IMA -S 2013 Dezembro

Fonte: Andima/Western Asset

287 346 385 396 -8 -15 8 26 271 314 323 312 287 268 255 -13 -5 0 4 -3 -1 -3 15 16 17 21 24 30 45 15 16 17 21 24 30 45 Prefixado IPCA 2013 Dezembro Fonte: BM&F/ANBIMA

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Comentário Econômico

Fatos que marcaram os mercados em dezembro

renda Fixa

câmbio

bolsa

A Petrobras mais uma vez frustrou os mercados, ao não divulgar a tão aguardada nova metodologia de reajustes de combustíveis.

O PIB brasileiro do 3º tri decepcionou, recuando 0,5%, influenciando negativamente o risco-país, em função da perspectiva de rebaixamento do rating soberano. O BC anunciou a continuidade do programa de oferta diária de swaps de dólar, mas reduzindo a oferta de US$2 bi/semana para US$1 bi/semana.

A ata da reunião do COPOM reforçou a mensagem do comunicado, indicando que o fim do ciclo de aperto monetário está próximo.

O FED finalmente anunciou o início do tapering; mas, como esperado, de maneira bastante lenta (diminuição em US$10 bi nas compras de títulos). Além disso, reafirmou que as taxas de juros deverão continuar baixas durante um longo período de tempo, mesmo depois que o desemprego ultrapasse o limite de 6,5%.

O IPCA-15 de dezembro surpreendeu negativamente: 0,75% contra consenso de 0,65%, fechando o ano em 5,85%, contra 5,78% de 2012.

O desemprego, medido pelo IBGE, surpreendeu muito positivamente em novembro, atingindo 4,6% (o menor nível da série histórica), contra 4,9% do consenso. O número de construção de casas novas nos EUA subiu 22,7% em novembro, superando amplamente as expectativas.

O relatório de inflação, ao prever uma convergência muito lenta do IPCA para o centro da meta (no final de 2015, ainda acima de 5%), levou os mercados a questionar o fim do ciclo de alta da SELIC.

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Newsletter Mensal

Comentário Econômico (cont.)

o que esPeramos

Internacional

O FED finalmente começou o tapering, três meses depois da data inicialmente prevista pelos mercados após o discurso de Bernanke em maio, e três meses antes da data posteriormente prevista pelos mercados depois de o FED não ter iniciado o tapering em setembro. Mas começou de maneira bastante tímida: uma redução de US$10 bilhões no ritmo de compras. Mantendo este passo, o FED terminaria o programa de compras de títulos apenas no fim de 2014. E este é mais ou menos o consenso do mercado hoje. De qualquer forma, pairam ainda no ar muitas dúvidas sobre a evolução da política monetária norte-americana no ano que vem. Primeiro porque o FED fez questão de não antecipar qual será o ritmo do tapering. Não há garantia de que estes US$10 bilhões iniciais de redução seja o ritmo adotado daqui para frente. Bernanke, em entrevista após o anúncio, deixou claro que este ritmo pode aumentar ou diminuir, dependendo do ritmo de recuperação da atividade econômica.

Aliás, depende também deste ritmo de recuperação o início do processo de elevação das taxas de juros, a próxima grande discussão sobre a política monetária norte-americana. Por mais que o discurso seja de “taxas de juros muito baixas por um período muito longo”, e que a mediana dos membros do board do FED veja as taxas básicas de juros abaixo de 2% mesmo no final de 2016, o que importa, de fato, é o crescimento do PIB e a inflação. O discurso, conhecido como “forward guidance”, pretende dirigir as expectativas do mercado. Isto funciona, mas só até determinado ponto. Se, por hipótese, o desemprego cair ou a inflação subir mais rapidamente que o antecipado pelo FED e pelos mercados, de nada adiantará o “forward guidance”: os mercados reagirão à realidade, não ao discurso.

De qualquer forma, nosso cenário-base continua sendo o de uma economia que cresce ainda muito lentamente, o que torna verossímil tanto um processo de tapering muito suave, quanto uma taxa de juros baixa durante um tempo muito prolongado. Este é um cenário favorável para os mercados emergentes, mas não isento de volatilidade, na medida em que dados mais saudáveis de atividade serão cada vez mais motivo para elevação das taxas de juros dos títulos de prazos mais longos.

Brasil

renda Fixa

A ata da última reunião do COPOM trouxe mais dúvidas do que certezas. Depois de um comunicado e uma ata que levaram o mercado a apostar no fim iminente do ciclo de alta das taxas de juros, o relatório de inflação, ao trazer previsões nada otimistas para o IPCA em 2014 e 2015, semeou a dúvida novamente. Os números do IPCA-15 (bem acima das expectativas) e do desemprego (bem abaixo das expectativas) não contribuíram para lançar luz sobre o cenário. Não por outro motivo, as taxas de juros voltaram a subir após a sua divulgação. Assim, o mercado precisará aguardar a próxima reunião do COPOM, em 15/01, para eventualmente refazer suas estimativas.

Nosso cenário, até segunda ordem, continua sendo o de mais dois aumentos de 25 pontos-base, levando a SELIC para 10,50%, e mantendo este nível até o fim de 2014. Este patamar de taxa de juros é mais do que suficiente para manter o IPCA abaixo do teto da banda (6,5%) em 2014, que parece ser o objetivo real do Banco Central neste ano.

câmbio

O principal fator que influenciou este mercado neste ano foi a política monetária dos EUA. Com o início do tapering, no entanto, as incertezas de curto prazo diminuíram. Assim, trabalhamos com o câmbio permanecendo no atual patamar (R$/US$ 2,30-2,40) por mais algum tempo.

bolsa

O cenário para 2014 inspira cuidados para o investimento em bolsa. Teremos um ano com o crescimento doméstico sendo afetado negativamente por uma política monetária mais apertada, um quadro fiscal mais restritivo e, provavelmente, uma desaceleração do crescimento do crédito bancário, principalmente por parte dos bancos públicos. Mesmo considerando a Copa do Mundo e o ano eleitoral, o PIB deve crescer cerca de 2% em 2014, com viés de baixa. Portanto, menos do que neste ano. Por outro lado, as eleições do ano que vêm podem ser um divisor de águas: se crescer a percepção de uma mudança positiva neste quadro, seja pela eleição de um candidato mais “market-friendly”, seja por uma mudança de postura do atual governo, mudança esta levada pela necessidade de se evitar uma deterioração maior das expectativas, a bolsa pode responder positivamente. Traduzindo em números: hoje o consenso do mercado para o P/L da bolsa brasileira para o ano que vem é de 12, considerando um crescimento de lucros de 15% em 2014, e uma valorização da bolsa de 20%. Se, no entanto, o P/L subir para 14, a valorização da bolsa seria de 40% para os mesmos 15% de crescimento dos lucros. A isso chamamos de “expansão de múltiplos”, e pode acontecer se a percepção geral sobre a gestão da economia brasileira melhorar.

(4)

Newsletter Mensal

Renda Fixa e Multimercados

As tabelas abaixo relacionam a performance de cada classe de ativo que compõe as parcelas dos fundos Legg Mason Western Asset da seguinte maneira:

Na primeira e segunda colunas, descrevemos a classe de ativo e a linha de raciocínio que fundamentou a tomada de decisão de investimento em questão; a terceira coluna traz a informação da decisão de investimento efetivamente tomada e por fim, a quarta coluna traz os impactos das decisões tomadas na performance dos fundos, diante dos eventos ocorridos no mês. Os sinais indicam se a parcela constituída pela classe de ativo em questão agregou valor superior (+), inferior (-) ou semelhante (=) aos parâmetros de performance dos mandatos.

Fundos Monoclasses: fundos que possuem estratégia de investimento concentrada em uma determinada classe

de ativo.

Pensávamos que... Portanto, nós... E os resultados...

Sober

ano _{...os retornos dos títulos prefixados} “swapados” superariam a taxa Selic.

...mantivemos a carteira de títulos prefixados travada com Futuro de DI priorizando os vencimentos mais

líquidos.

+

O fundo apresentou um retorno marginalmente superior a SELIC no mês, beneficiado pelo movimento do spread entre títulos prefixados e contratos de futuro de DI.

DI

...o carregamento dos títulos de crédito em conjunto com os retornos dos títulos prefixados “swapados” superariam o CDI.

...mantivemos a carteira de títulos prefixados travada com Futuro de DI priorizando o setor curto da curva. Adicionalmente, mantivemos uma carteira de títulos privados distribuída entre debêntures, letras financeiras e DPGEs.

+

O fundo apresentou retorno ligeiramente acima do CDI no mês se beneficiando do prêmio de carregamento dos títulos privados e pelo movimento de spread dos títulos prefixados versus futuro de DI.

DI M

ax ...o carregamento dos títulos de _{crédito em conjunto com os} retornos dos títulos prefixados “swapados” superariam o CDI.

...mantivemos a carteira de títulos prefixados travada com Futuro de DI priorizando o setor médio da curva. Adicionalmente, mantivemos uma carteira de títulos privados distribuída entre CDBs, debêntures, letras financeiras e DPGEs.

+

O fundo apresentou retorno acima do CDI no mês. O impacto do movimento do spread entre títulos prefixados e contratos de futuro de DI beneficiou a performance, assim como o prêmio pelo carregamento dos títulos privados.

Cr édit o Pr iv ado

...os títulos privados seriam boas fontes de retorno em prazos mais longos, mesmo podendo sofrer perdas no curto prazo.

...mantivemos a posição em títulos privados distribuída entre debêntures, letras financeiras, CDBs,

DPGEs e FIDCs.

+

Os prêmios dos títulos de crédito voltaram a beneficiar o fundo neste mês.

Ínides de Pr

eç

o ...seria mais adequado manter uma _{carteira concentrada em títulos} de curto prazo para uma maior aderência ao IPCA.

...mantivemos o posicionamento em NTNs-B com vencimento em até 5

anos.

+

As taxas de juros reais mais curtas recuaram no mês de dezembro e beneficiaram o desempenho do fundo.

IM

a

-B

...de maneira geral, a curva de juros nominais oferecia prêmios mais atrativos do que a curva de juros reais. Esta, por sua vez, oferecia prêmio somente em alguns vértices específicos.

...mantivemos o duration superior ao IMA-B com um posicionamento ativo no vencimento em 2018. Adicionalmente, mantivemos apostas adicionais em vértices específicos da curva de juros prefixados.

=

O vértice IPCA 2018 teve ligeira alta no mês, mas as perdas foram compensadas pelo recuo do Pré jan/16. O resultado foi neutro para o portfólio.

Ref

er

enc

.

D

ólar ...as taxas de juros das operações atreladas ao dólar não se modificariam significativamente.

...mantivemos posição em operações de mais curto prazo, procurando uma maior aderência

da carteira ao dólar.

+

O fundo apresentou um desempenho acima da PTAX, beneficiado pelo carregamento das operações atreladas ao dólar e pelo fechamento do cupom cambial.

(5)

Newsletter Mensal

Renda Fixa e Multimercados (cont.)

Fundos RF Ativo / Multi RF: em geral, desempenho acima do CDI.

Pr

efixados

... com a economia fraca, a pressão sobre os fatores de produção diminuiria, aliviando um pouco o trabalho do Banco Central de combater a inflação corrente. Dessa forma, investimentos em juros longos, prefixados ou indexados à inflação, mostrar-se-iam como uma excelente alternativa de investimento, uma vez que, os prêmios embutidos na curva de juros estavam muito acima da média histórica.

...iniciamos o mês com uma exposição em contratos futuros de taxas prefixadas através do vértice jan/17. Ao longo do mês, reduzimos o jan/17, migrando a maior parte da duration para o vértice jan/16 dado uma melhor relação risco-retorno.

+

O relatório de inflação gerou dúvidas ao trazer previsões nada otimistas para o IPCA em 2014 e 2015. Adicionalmente, os números do IPCA-15 vieram bem acima das expectativas e do desemprego bem abaixo. Dessa forma, as taxas de juros mais longas voltaram a subir. Já os vencimentos mais curtos recuaram, sendo que o jan/16 encerrou o mês com 17 pontos-base de queda, após a percepção de que o fim do ciclo de aperto monetário está próximo. A performance do portfolio foi beneficiada tanto pelo carregamento quanto pelo movimento das taxas.

Inflação

...apesar do elevado grau de incerteza que predominava no mercado doméstico de juros, havia um prêmio bastante razoável na curva de juros reais nos níveis atuais.

...mantivemos uma exposição à classe de juros reais concentrada em NTNs-B com vencimento em ago/2018 durante

o mês de dezembro.

=

O resultado foi neutro para a classe de ativo. O vencimento ago/18 teve ligeira alta no mês.

Cr

édit

o _{...os títulos privados seriam boas alternativas de}

retorno no longo prazo, mesmo podendo sofrer perdas no curto prazo.

...mantivemos as atuais posições em títulos privados e adquirimos 1 Letra Financeira com taxa 106,50% do CDI e vencimento em dez/16, 1 debênture do setor de logística com taxa de CDI + 0,90% e vencimento em dez/19 e 1 FIDC do setor de financiamento de veículos com taxa de CDI + 0,92% e vencimento em dez/18.

+

O prêmio de carregamento dos títulos de crédito voltou a beneficiar o desempenho do portfolio.

Fundos Tradicional RF: em geral, desempenho acima do CDI.

Pr

efixados

+

Inflação

...mantivemos uma exposição à classe de juros reais concentrada em NTNs-B com vencimento em ago/2018 durante

o mês de dezembro.

=

Cr

édit

o _{...os títulos privados seriam boas alternativas de}

retorno no longo prazo, mesmo podendo sofrer perdas no curto prazo.

...mantivemos as atuais posições em títulos privados e adquirimos 1 Letra Financeira com taxa 106,50% do CDI e vencimento em dez/16, 1 FIDC do setor de financiamento de veículos com taxa de CDI + 0,92% e vencimento em dez/18 e 4 debêntures de diversos setores.

+

(6)

Newsletter Mensal Fundos Allocation

Renda Fixa e Multimercados (cont.)

Pr

efixados

+

Câmbio

...a política monetária norte-americana deveria continuar sendo o principal fator de influência no mercado cambial. Um cenário em que o Fed deixa o início da redução das compras de títulos para 2013 justificaria uma posição vendida no dólar americano. Além disso, a conta corrente local deveria melhorar no ano que vem com um câmbio mais competitivo e a diminuição do déficit na conta-petróleo. Acreditávamos também que além de continuar com o seu programa de fornecimento regular de hedge, o BC deveria agir pontualmente toda vez que o real desvalorizar-se por motivos exclusivamente domésticos.

...iniciamos dezembro com uma posição comprada em real e vendida em dólar através de contratos futuros. Taticamente, chegamos a inverter a aposta, e encerramos o mês com uma posição zerada à classe de ativos.

-O FED finalmente anunciou o início do tapering, mas, como esperado, de maneira bastante lenta (diminuição em US$10 bi nas compras de títulos). O real desvalorizou-se 0,8% e fechou 2013 com desvalorização de 12,8%. O BC anunciou a continuidade do programa de oferta diária de swaps de dólar, mas reduzindo a oferta de US$2 bi/semana para US$1 bi/semana. O resultado foi negativo para o desempenho do fundo.

...a economia mexicana apresentava uma combinação de políticas prudentes, com uma baixa vulnerabilidade externa, níveis de dívida gerenciáveis e um regime de metas de inflação confiável. Adicionalmente, uma retomada da economia americana nos próximos anos deveria beneficiar o peso mexicano em relação ao dólar.

...mantivemos a posição comprada em peso mexicano e vendida em dólar. Durante o mês chegamos a zerar taticamente a posição dado a recente valorização.

-

O peso mexicano teve pequena valorizou de 0,2% em relação ao dólar no mês. No entanto, por conta dos movimentos táticos, o fundo perdeu com a posição.

...apesar de uma posição comprada em dólar australiano ser importante taticamente, uma vez que a moeda já havia sofrido uma importante desvalorização recente e que os temores ligados a uma desaceleração da economia chinesa pareciam estar superados, decidimos permanecer ausentes na classe de ativos.

...iniciamos o mês sem posição à classe de ativos. Chegamos a montar uma posição tática comprada em dólar australiano e vendida em dólar americano, que ao decorrer do período foi zerada novamente.

-

O dólar australiano teve uma desvalorização em relação ao dólar americano no período em que o fundo permaneceu posicionado. ...uma posição vendida em dólar canadense poderia se

configurar uma importante estratégia de proteção frente a uma possibilidade de mudança na política monetária dos EUA e o risco de enfrentar uma bolha imobiliária.

...permanecemos durante o mês de dezembro com uma posição vendida em dólar canadense e comprada em

dólar americano.

+

O dólar canadense teve pequena desvalorização em relação ao dólar americano de -0,5%.

... a piora recente dos indicadores econômicos na Europa, aliada à postura mais conservadora do Fed em sua última reunião deve resultar em novas medidas de expansão monetária por parte do BCE para fazer frente ao ainda deteriorado cenário econômico da região. Dessa forma, a moeda europeia deverá se manter pressionada, justificando uma posição vendida em euro.

...mantivemos uma posição comprada em dólar vs euro ao longo do período.

-O euro se valorizou 1,2% contra o dólar em dezembro. O fundo teve, portanto, perda com a classe de ativos.

...o afrouxamento monetário anunciado pelo governo japonês no final do ano passado deveria continuar provocando uma desvalorização do iene.

...mantivemos durante o mês uma posição comprada em dólar e vendida em iene, que ao longo do período foi

elevada.

+

O iene continuou se desvalorizando em dezembro (2,5%) contra o dólar. O posicionamento beneficiou o fundo.

Bolsas

O nível atual da bolsa já parece incorporar em grande parte o pessimismo dos agentes com relação à recuperação econômica. A desaceleração da economia deve resultar em alívio no mercado de trabalho, ajudando nas margens das empresas e tirando um pouco da pressão inflacionária. Com o crescimento econômico menor e uma política monetária mais restritiva, o crescimento de lucros deve ser da ordem de 30%.

... mantivemos uma posição em stock picking através de um fundo de retorno absoluto, além de contratos de Futuro de Índice que visavam ajustar o tamanho do posicionamento em bolsa.

-

A bolsa (IbrX) recuou 3,1% no mês e prejudicou o portfolio.

...fazia sentido continuarmos a diversificar parte da posição em bolsa, apesar de uma elevação significativa dos múltiplos das empresas e do fato de o índice S&P estar próximo das máximas históricas.

...mantivemos uma posição comprada em futuro de S&P 500 durante o mês.

+

O S&P500 subiu 2,4% em dezembro, acumulando alta de 29,6% em 2013 e beneficiou o fundo.

O

utr

os _{...investimentos alternativos poderiam ser uma boa forma de}

diversificação dos riscos.

...mantivemos o posicionamento na estratégia Multitrading Alpha

-A estratégia Multitrading -Alpha apresentou performance bem abaixo do CDI no mês.

(7)

Newsletter Mensal Fundos Multitrading: em geral, desempenho ligeiramente abaixo do CDI.

Renda Fixa e Multimercados (cont.)

Pr

efixados

... com a economia fraca, a pressão sobre os fatores de produção diminuiria, aliviando um pouco o trabalho do Banco Central de combater a inflação corrente. Dessa forma, investimentos em juros longos, prefixados ou indexados à inflação, mostrar-se-iam como uma excelente alternativa de investimento, uma vez que, os prêmios embutidos na curva de juros estavam muito acima da média histórica. Com um caráter mais tático, após a sinalização do fim do ciclo de aperto monetário pelo COPOM, também manteríamos um posicionamento na parte mais curta da curva.

...iniciamos o mês com uma exposição em contratos futuros de taxas prefixadas distribuída entre os vértices mais curtos e o jan/17. Ao longo do período, decidimos zerar o posicionamento no jan/17 dado as incertezas e reforçamos o posicionamento na parte mais curta da curva, para nos aproveitarmos do prêmio embutido.

+

As taxas de juros mais longas voltaram a subir com os números do IPCA-15 e dados de desemprego. Já os vencimentos mais curtos recuaram após a percepção de que o fim do ciclo de aperto monetário está próximo. Os vencimentos jan/15 e jan/16 caíram 9 e 17 pontos-base respectivamente. A performance do portfolio foi beneficiada tanto pelo carregamento quanto pelo movimento das taxas.

Inflação

...mantivemos uma exposição à classe de juros reais concentrada em NTNs-B com vencimento em ago/2018 durante o mês de dezembro.

=

Cr

édit

o

...os títulos privados seriam boas alternativas de retorno no longo prazo, mesmo podendo sofrer perdas no curto prazo.

...mantivemos as atuais posições em títulos privados e adquirimos 1 Letra Financeira com taxa 106,50% do CDI e vencimento em dez/16, 1 debênture do setor de logística com taxa de CDI + 0,90% e vencimento em dez/19 e 1 FIDC do setor de financiamento de veículos com taxa de CDI + 0,92% e vencimento em dez/18.

+

Câmbio

...iniciamos dezembro com uma posição comprada em real e vendida em dólar através de contratos futuros. Taticamente, chegamos a inverter a aposta, e encerramos o mês com uma posição

zerada à classe de ativos.

...iniciamos o mês sem posição à classe de ativos. Chegamos a montar uma posição tática comprada em dólar australiano e vendida em dólar americano, que ao decorrer do período foi

zerada novamente.

-O dólar australiano teve uma desvalorização em relação ao dólar americano no período em que o fundo permaneceu posicionado.

...mantivemos a posição comprada em peso mexicano e vendida em dólar. Durante o mês chegamos a zerar taticamente a posição dado a

recente valorização.

-O peso mexicano teve pequena valorizou de 0,2% em relação ao dólar no mês. No entanto, por conta dos movimentos táticos, o fundo perdeu com a posição.

...uma posição vendida em dólar canadense poderia se configurar uma importante estratégia de proteção frente a uma possibilidade de mudança na política monetária dos EUA e o risco de enfrentar uma bolha imobiliária.

...permanecemos durante o mês de dezembro com uma posição vendida em dólar canadense e

comprada em dólar americano.

=

...mantivemos uma posição comprada em dólar vs

euro ao longo do período.

-O euro se valorizou 1,2% contra o dólar em dezembro. O fundo teve, portanto, perda com a classe de ativos.

...mantivemos durante o mês uma posição comprada em dólar e vendida em iene, que ao

longo do período foi elevada.

+

...fazia sentido, portanto, proteger as principais apostas ativas do Fundo frente à possibilidade de início do “tapering” da acomodação monetária pelo Federal Reserve.

...mantivemos durante praticamente todo o mês uma posição tomada em opções de treasuries de 10 anos (a qual se beneficiaria em caso de alta da taxa de juros de 10 anos). Zeramos a posição após o anuncio do Fed, uma vez que o risco de início do tapering deixou de existir.

-O FED finalmente anunciou o início do tapering de maneira bastante lenta (diminuição em US$10 bi nas compras de títulos). Além disso, reafirmou que as taxas de juros deverão continuar baixas durante um longo período de tempo, mesmo depois que o desemprego ultrapasse o limite de 6,5%. Em função desse anúncio, a treasury de 10 anos subiu 10,5% em dezembro, para 3,04%. No entanto, o movimento prejudicou o fundo.

O

utr

os

...as treasuries de 10 anos recuaram 14 pontos-base em setembro, de 2,78% para 2,64%, tendo atingido a máxima de 2,96% ao longo do mês. O adiamento da diminuição do ritmo de compras de títulos por parte do FED trouxe algum alívio e os próximos passos dependeriam dos dados de atividade econômica. Fazia sentido, portanto, proteger as principais apostas ativas do fundo, caso esse cenário continuasse se concretizando.

...ao longo do mês, zeramos a posição tomada em opções de treasuries de 10 anos (a qual se beneficiaria em caso de alta da taxa de juros de

10 anos).

-As taxas das treasuries de 10 anos recuaram 10 pontos base no mês, encerrando o período em 2,55%a.a..

(8)

Newsletter Mensal Fundos Multitrading Advanced/Target: em geral, desempenho abaixo do CDI.

Renda Fixa e Multimercados (cont.)

Pr

efixados

+

Inflação

=

Cr

édit

o

...os títulos privados seriam boas fontes de retorno em prazos mais

longos, mesmo podendo sofrer perdas no curto prazo. ...mantivemos a posição em títulos privados distribuída entre debêntures, FIDCs e DPGE.

+

voltou a beneficiar o desempenho do portfólio.O prêmio de carregamento dos títulos de crédito

Câmbio

...iniciamos dezembro com uma posição comprada em real e vendida em dólar através de contratos futuros. Taticamente, chegamos a inverter a aposta, e encerramos o mês com uma posição zerada à classe

de ativos.

-O peso mexicano teve pequena valorizou de 0,2% em relação ao dólar no mês. No entanto, por conta dos movimentos táticos, o fundo perdeu com a posição. ...uma posição vendida em dólar canadense poderia se configurar

uma importante estratégia de proteção frente a uma possibilidade de mudança na política monetária dos EUA e o risco de enfrentar uma bolha imobiliária.

dólar americano.

=

...mantivemos uma posição comprada em dólar vs euro

ao longo do período.

-

O euro se valorizou 1,2% contra o dólar em dezembro. O fundo teve, portanto, perda com a classe de ativos.

...mantivemos durante o mês uma posição comprada em dólar e vendida em iene, que ao longo do período

foi elevada.

+

Bolsa

O nível atual da bolsa já parecia incorporar em grande parte o pessimismo dos agentes com relação à recuperação econômica. As eleições de 2014 se traduziriam em uma necessidade de evitar uma deterioração maior das expectativas, o que deveria fazer com que a bolsa respondesse positivamente e a percepção geral sobre a economia local melhorasse. Sendo assim, para um crescimento de 15% dos lucros, o consenso de mercado para o P/L da bolsa brasileira para o ano que vem era de 12 e uma valorização da bolsa de 20%. Se, no entanto, o P/L subisse para 14, a valorização da bolsa seria de 40%.

... mantivemos uma posição em stock picking através de um fundo de retorno absoluto, além de contratos de Futuro de Índice que visavam ajustar o tamanho do

posicionamento em bolsa.

-A bolsa (Ibovespa) recuou 1,9% no mês e prejudicou o desempenho do fundo.

...mantivemos uma posição comprada em futuro de S&P

500 durante o mês.

+

de 29,6% em 2013 e beneficiou o fundo.O S&P500 subiu 2,4% em dezembro, acumulando alta ...estratégias de Long & Short poderiam ser interessantes para

diversificação do portfólio. ... continuamos investidos na família de fundos Long & Short.

+

A família de fundos Long & Short apresentou performance acima do CDI no mês e beneficiou o desempenho do portfólio.

O

utr

os ...fazia sentido, portanto, proteger as principais apostas ativas do Fundo frente à possibilidade de início do “tapering” da acomodação monetária pelo Federal Reserve.

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Newsletter Mensal

Renda Fixa e Multimercados (cont.)

Fundos Multitrading Alpha: em geral, desempenho abaixo do CDI.

Pr

efixados

+

Inflação

=

Cr

édit

o

...os títulos privados seriam boas fontes de retorno em prazos mais

longos, mesmo podendo sofrer perdas no curto prazo. ...mantivemos a posição em títulos privados distribuída entre debêntures, FIDCs e DPGE.

+

O prêmio de carregamento dos títulos de crédito voltou a beneficiar o desempenho do portfólio.

Câmbio

...iniciamos dezembro com uma posição comprada em real e vendida em dólar através de contratos futuros. Taticamente, chegamos a inverter a aposta, e encerramos o mês com uma posição zerada à classe

de ativos.

-O peso mexicano teve pequena valorizou de 0,2% em relação ao dólar no mês. No entanto, por conta dos movimentos táticos, o fundo perdeu com a posição. ...uma posição vendida em dólar canadense poderia se configurar

uma importante estratégia de proteção frente a uma possibilidade de mudança na política monetária dos EUA e o risco de enfrentar uma bolha imobiliária.

dólar americano.

=

...mantivemos uma posição comprada em dólar vs euro

ao longo do período.

-

O euro se valorizou 1,2% contra o dólar em dezembro. O fundo teve, portanto, perda com a classe de ativos.

...mantivemos durante o mês uma posição comprada em dólar e vendida em iene, que ao longo do período

foi elevada.

+

Bolsa

O nível atual da bolsa já parecia incorporar em grande parte o pessimismo dos agentes com relação à recuperação econômica. As eleições de 2014 se traduziriam em uma necessidade de evitar uma deterioração maior das expectativas, o que deveria fazer com que a bolsa respondesse positivamente e a percepção geral sobre a economia local melhorasse. Sendo assim, para um crescimento de 15% dos lucros, o consenso de mercado para o P/L da bolsa brasileira para o ano que vem era de 12 e uma valorização da bolsa de 20%. Se, no entanto, o P/L subisse para 14, a valorização da bolsa seria de 40%.

... mantivemos uma posição em stock picking através de um fundo de retorno absoluto, além de contratos de Futuro de Índice que visavam ajustar o tamanho do

posicionamento em bolsa.

-A bolsa (Ibovespa) recuou 1,9% no mês e prejudicou o desempenho do fundo.

...mantivemos uma posição comprada em futuro de S&P

500 durante o mês.

+

de 29,6% em 2013 e beneficiou o fundo.O S&P500 subiu 2,4% em dezembro, acumulando alta ...estratégias de Long & Short poderiam ser interessantes para

diversificação do portfólio. ... continuamos investidos na família de fundos Long & Short.

+

A família de fundos Long & Short apresentou performance acima do CDI no mês e beneficiou o desempenho do portfólio.

O

utr

os ...fazia sentido, portanto, proteger as principais apostas ativas do Fundo frente à possibilidade de início do “tapering” da acomodação monetária pelo Federal Reserve.

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Temas de investimento Estratégias

Pr

efixados

O cenário para o mercado de taxas de juros continua incerto. Depois de um comunicado que levou o mercado a apostar no fim iminente do ciclo de alta das taxas de juros, a ata, ao trazer previsões nada otimistas para o IPCA em 2014 e 2015, semeou a dúvida novamente. Dados de atividade mais fortes para a economia americana também devem gerar volatilidade nos mercados, uma vez que serão cada vez mais motivo para elevação das taxas de juros dos títulos de prazos mais longos. Apesar disso, os prêmios embutidos na curva de juros estão acima da média histórica e investimentos em juros prefixados ou indexados à inflação, mostram-se como uma excelente alternativa de investimento.

Apesar do alto grau de incerteza que predomina no mercado de juros, nosso cenário, até segunda ordem, continua sendo o de mais dois aumentos de 25 pontos-base, levando a SELIC para 10,50%, e mantendo este nível até o fim de 2014. Deveremos manter posições nesse mercado, uma vez que a curva de juros prefixados embute prêmios bastante atrativos. Em um caráter mais tático, um posicionamento na parte mais curta da curva de juros parece ser justificável.

Câmbio

Apesar da melhora na percepção de risco da região europeia, saindo do radar como potencial fonte de volatilidade em 2014, e podendo inclusive surpreender positivamente, caso a atividade econômica da região retome antes do esperado pelos mercados, as políticas monetárias expansionistas do Japão e dos EUA deveriam resultar em novas medidas de expansão da base monetária por parte do BCE. Essa situação justifica um posição vendida em euro.

Deveremos manter uma posição estratégica comprada em Peso Mexicano. Na outra ponta, manteremos uma posição vendida em Euro, Iene e dólar canadense. Além disso, movimentos táticos com o intuito de capturar as oscilações das moedas no curto prazo podem ser feitos para agregar valor ao portfólio. Avaliamos também que, para carteiras com posições pré-fixadas, posições taticamente compradas em dólar podem servir como um hedge de curto prazo.

Deveremos manter uma posição estratégica comprada em peso mexicano. Na outra ponta, manteremos uma posição vendida em euro, iene e dólar canadense. Além disso, movimentos táticos com o intuito de capturar as oscilações das moedas no curto prazo podem ser feitos para agregar valor ao portfólio.

De acordo com algumas métricas, o mercado imobiliário do Canadá vive uma bolha que pode estar prestes a estourar. Isso poderá resultar em um cenário econômico mais desafiador para o país. Com esse pano de fundo, uma posição comprada em dólar americano e vendida em dólar canadense nos parece razoável. Adicionalmente, pode se configurar uma importante estratégia de proteção frente a uma possibilidade de mudança na política monetária dos EUA.

Além de colher os frutos de um balanço macroeconômico bastante ajustado, a economia mexicana deverá se beneficiar de uma retomada da atividade econômica americana, além de manter a inflação em patamares relativamente baixos, justificando assim, uma posição comprada em peso mexicano. A possibilidade de uma nova rodada de reformas destinadas a aumentar a competitividade, estimular o crescimento e expandir a base tributária também contribui para esse cenário positivo.

O quantitative easing anunciado pelo governo japonês no final do ano passado deve continuar provocando uma desvalorização do iene e justificar uma posição vendida em relação ao dólar. Taticamente, no entanto, a elevação do imposto sobre consumo poderá causar uma desaceleração econômica que justifica uma postura mais cautelosa em relação a posicionamentos no iene.

Bolsas

Acreditamos que o cenário para o investimento em bolsa inspira cuidados. Teremos um ano com o crescimento doméstico sendo afetado negativamente por uma política monetária mais apertada, um quadro fiscal mais restritivo e, provavelmente, uma desaceleração do crescimento do crédito bancário, principalmente por parte dos bancos públicos. Por outro lado, as eleições do ano que vêm podem ser um divisor de águas: se crescer a percepção de uma mudança positiva neste quadro, seja pela eleição de um candidato mais “market-friendly”, seja por uma mudança de postura do atual governo, mudança esta levada pela necessidade de se evitar uma deterioração maior das expectativas, a bolsa pode responder positivamente. Traduzindo em números: hoje o consenso do mercado para o P/L da bolsa brasileira para o ano que vem é de 12, considerando um crescimento de lucros de 15% em 2014, e uma valorização da bolsa de 20%. Se, no entanto, o P/L subir para 14, a valorização da bolsa seria de 40% para os mesmos 15% de crescimento dos lucros.

Deveremos manter a exposição à bolsa local através de posições estruturais e derivativos, porém, dado o elevado grau de incerteza atual, deveremos adotar uma postura mais cautelosa a fim de proteger a nossa estratégia em caso de uma deterioração adicional da classe de ativos. Deveremos continuar utilizando opções como hedge dado o atrativo nível de volatilidade implícita. Continuaremos a diversificar parte da posição através de contratos futuros de S&P 500.

O FED finalmente anunciou o início do tapering, mas, como esperado, de maneira bastante lenta (diminuição em US$10 bi nas compras de títulos). Esperamos que a economia americana cresça muito lentamente, o que torna verossímil tanto um processo de tapering muito suave, quanto uma taxa de juros baixa durante um tempo muito prolongado.

Renda Fixa e Multimercados (cont.)

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Renda Variável

Fundos Ibovespa Ativo: em geral, desempenho abaixo do benchmark, que caiu 1,9% no mês.

... a Sabesp, que atua no setor de saneamento básico no estado de São Paulo, é um papel barato mesmo considerando um atraso na implementação do novo modelo regulatório no setor.

...mantivemos posição acima do

benchmark.

+

... o papel performou bem em função da precificação do mercado de aumento de probabilidade de elevação de tarifas ainda esse ano.

... a Petrobras, que atua no setor de energia, poderia continuar sofrendo com ingerências do governo em seu modo de atuação.

... mantivemos posição abaixo do

benchmark.

+

...o papel continuou a sofrer no mês de dezembro em função da decepção do mercado com a ausência de divulgação de uma fórmula paramétrica de reajuste de preços de combustíveis que poderia estancar a sangria do caixa da empresa.

... a CSN, que atua no setor de siderurgia, poderia sofrer por conta de sua alta alavancagem.

... mantivemos a posição abaixo do

benchmark

-... o papel performou bem por conta de aumento de possibilidade de a empresa ser beneficiada em um acordo com seus sócios à respeito do desfecho da situação da Namisa. Tal acordo poderia resultar em alívio de caixa para a CSN caso não seja exercida uma opção de venda que a obrigasse a desembolsar recursos para a compra.

... no setor de varejo, Magazine Luiza ainda era uma das poucas empresas com potencial de valorização atraente

... mantivemos a posição acima do

benchmark.

-... após alguns meses de forte recuperação em relação ao desempenho do início do ano, em dezembro as ações acabaram cedendo ainda num movimento de realização de ganhos.

Fundos de Retorno Absoluto: rentabilidade abaixo do Ibovespa.

...mantivemos posição no papel.

+

... no setor de varejo/educação, acreditávamos que a Saraiva ainda representava uma opção com valuation bastante atrativo.

... mantivemos a posição no papel.

+

... apesar do resultado fraco no 3º Tri e da expectativa de resultados fracos para o 4º Tri, o papel performou bem, se recuperando do fraco desempenho de novembro.

... a Valid, que atua com meios de pagamento, certificação digital, sistemas de identificação e chips de celulares, apresenta uma boa combinação de valor e crescimento de longo prazo, com diversificação de produtos e geográfica, através da Valid USA.

-

.... após quase três meses de altas sucessivas, o papel acabou cedendo em um movimento de realização de lucros.

... a Tegma que atua no setor de logística, tanto de veículos novos quanto de entregas de comércio eletrônico, estava muito descontada.

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Renda Variável (cont.)

... a Petrobras, que atua no setor de energia, poderia continuar sofrendo com ingerências do governo em seu modo de atuação.

... mantivemos posição abaixo do

benchmark.

+

...o papel continuou a sofrer no mês de dezembro em função da decepção do mercado com a ausência de divulgação de uma fórmula paramétrica de reajuste de preços de combustíveis que poderia estancar a sangria do caixa da empresa.

...mantivemos posição acima do

benchmark.

+

... a CSN, que atua no setor de siderurgia, poderia sofrer por conta de sua alta alavancagem.

... mantivemos a posição abaixo do

benchmark.

-... o papel performou bem por conta de aumento de possibilidade de a empresa ser beneficiada em um acordo com seus sócios à respeito do desfecho da situação da Namisa. Tal acordo poderia resultar em alívio de caixa para a CSN caso não seja exercida uma opção de venda que a obrigasse a desembolsar recursos para a compra.

...Usiminas, que atua no setor de siderurgia, poderia sofrer por conta de sua baixa eficiência operacional.

...mantivemos posição abaixo do

benchmark.

-... por ser exportadora, a empresa vem se beneficiando do movimento de desvalorização do real.

Fundos de Sustentabilidade Empresarial: rentabilidade abaixo do benchmark (ISE), que caiu 1,5% no mês.

Fundos de Dividendos: rentabilidade abaixo do benchmark (IDIV), que caiu 3,5% no mês.

Em 2013, a performance da estratégia ficou acima do Ibovespa (-15,5%), mas abaixo do IDIV (-4,2%). Os principais fatores que contribuíram negativamente para o desempenho no período foram Transmissora Aliança (TAEE), Banrisul (BRBR) e Tegma (TGMA), sem contribuições positivas relevantes.

TAEE sofreu de forma exageradamente negativa com o fracasso da recente emissão de R$850 milhões em debêntures. Segundo

•

a Moody’s, o montante arrecadado destinar-se-ia ao pagamento antecipado da dívida de longo prazo existente junto ao BNDES, de mesmo valor. O racional por trás da decisão era a declarada intenção da diretoria da empresa de proceder com uma reestruturação corporativa da holding do grupo (TAESA) e das suas subsidiárias que resultaria em ganhos fiscais. Para tanto, precisaria da aprovação formal do BNDES para atender às atuais cláusulas contratuais inerentes a certos instrumentos de débito das suas subsidiárias Transmissora Sudeste Nordeste S.A. e Novatrans Energia S.A. Dado que as negociações entre diretoria e BNDES nos últimos meses não chegavam a um acordo, a TAESA decidiu antecipar o pagamento do débito junto ao banco de fomento. Como resultado, a TAESA decidiu testar o mercado de capitais para executar sua estratégia.

BRSR continuou a refletir o resultado ruim do 3ºtrim/13, em que a menor receita líquida com juros e maiores despesas mais que

•

compensaram a melhor evolução da renda com tarifas.

Por fim, TGMA reagiu negativamente às más notícias oriundas do setor automobilístico: vendas mais fracas, o novo imposto

•

argentino sobre importações de automóveis, IPI maior, a aplicação da lei exigindo às montadoras que equipem 100% dos carros produzidos nacionalmente com airbags e freios ABS (o que aumentaria o preço dos automóveis, supostamente diminuindo a demanda).

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Renda Variável (cont.)

...mantivemos posição long no

papel.

+

... BR Malls estava bastante descontada em termos de valuation em relação à Multiplan.

... mantivemos uma posição longa em BR Malls e short em Multiplan.

-... Multiplan continuou a performar melhor do que BR Malls em função de resultados melhores.

... o processo de turn around pelo qual a DASA, que atua no setor de saúde, está passando, poderia se estender mais do que o estimado pelo mercado.

... mantivemos a posição short no

papel.

-...o papel performou bem em decorrência de uma OPA realizada pelos maiores acionistas da empresa, que têm interesse em fechar o capital da empresa.

...os Bancos continuavam apresentando uma ótima relação risco-retorno, com tendência de redução de inadimplência e melhora de eficiência.

...mantivemos exposição longa em

Banco Itaú.

-...o setor performou mal em virtude da possibilidade de votação pelo STF dos processos referentes às perdas dos planos econômicos anteriores à implantação do Real, o que poderia gerar perdas bilionárias para o setor.

Fundos Long & Short: desempenho acima do benchmark (CDI)

... a Minerva, com atuação focada na exportação de carne bovina a partir do Brasil, apesar de ser menos diversificada que suas concorrentes, é a empresa do setor que apresenta a melhor operação, além de valuation atrativo.

+

... o papel performou bem no mês de dezembro, impulsionado pelo movimento favorável do câmbio e pelo aumento de possibilidade de abertura do mercado americano à exportação de carne bovina brasileira.

... a Tegma que atua no setor de logística, tanto de veículos novos quanto de entregas de comércio eletrônico, estava muito descontada.

-

... o papel sofreu no mês de dezembro, ainda _{em função dos resultados fracos do 3º Tri.}

... no setor de varejo, Magazine Luiza ainda era uma das poucas empresas

com potencial de valorização atraente. ... mantivemos a posição no papel.

-... após alguns meses de forte recuperação em relação ao desempenho do início do ano, em dezembro as ações acabaram cedendo ainda num movimento de realização de ganhos.