ARTIGO - CAF – CONTABILIDADE E ADMINISTRAÇÃO FINANCEIRA
SOLVABILIDADE DAS EMPRESAS: UM ESTUDO DA UTILIZAÇÃO DE MODELOS DE INSOLVÊNCIA NO SEGMENTO NOVO MERCADO DA
BM&FBOVESPA.
SABRINA FÉLIX DOS SANTOS, EDUARDO FELICISSIMO LYRIO, GUILHERME TEIXEIRA PORTUGAL
Tendo em vista a função social que as empresas exercem, a descontinuidade ou insolvência de uma empresa pode ter participação relevante em uma sociedade. Assim, este estudo teve como objetivo analisar as empresas listadas no segmento Novo Mercado da BM&FBOVESPA em Março de 2016, 128 no total, através da aplicação de modelos de insolvência desenvolvidos por Elisabetsky (1976), Kanitz (1978) e Matias (1978), e com isso, verificar o desempenho destas empresas perante o cenário econômico atual, como base as Demonstrações Financeiras Consolidadas (DFCs) do ano de 2015. Para se atingir o objetivo da pesquisa foi utilizada uma abordagem quanti-qualitativa através da aplicação dos referidos modelos, e para o tratamento e análise dos dados, sendo considerada uma pesquisa descritiva. Das 128 empresas listadas neste segmento da BM&FBOVESPA, 11 empresas não foram submetidas à aplicação dos modelos de previsão de insolvência, devido à insuficiência de informações. Os resultados obtidos na aplicação dos modelos foram confrontados com o intuito de encontrar a interseção entre eles, destacando assim, a recorrência. No total concluiu-se que 11 empresas estavam contidas nesta interseção e com isso apresentam maior predisposição à insolvência. Nestas empresas foi realizada uma análise mais detalhada de seus dados financeiros. Tal análise reafirmou os resultados encontrados na aplicação dos modelos, indicando o cenário preocupante que algumas das empresas listadas no Novo Mercado se encontram. A situação desfavorável de tais empresas demonstra que nem mesmo as grandes empresas estão imunes à problemas econômico-financeiros e que elas podem afetar a sociedade em que está inserida.
Palavras-Chave: Insolvência; Falência; Risco; Contabilidade.
1. Introdução
Dentre os problemas econômico-financeiros enfrentados por uma entidade, alguns podem ser contornados, desde que detectados a tempo, assim, os modelos de previsão de insolvência são ferramentas que possibilitam a identificação de tais dificuldades em tempo hábil.
A insolvência consiste na incapacidade da empresa quitar suas obrigações, podendo ser classificada como de saldo ou de fluxo. A insolvência de saldos é caracterizada pelo patrimônio líquido negativo, ou seja, o ativo é menor que o passivo da empresa. A insolvência de fluxo representa a incapacidade de liquidação das obrigações correntes, ou seja, os recursos gerados são insuficientes para quitar suas dívidas. (WRUCK, 1990).
Todavia, segundo Kanitz (1978):
[...] é preciso se lembrar de que nem toda empresa vai obrigatoriamente à falência por estar enfrentando dificuldades em determinado momento. Afinal, qualquer empresa bem administrada pode se recuperar de uma situação difícil. Portanto, o fator de insolvência é um indicador daquilo que pode acontecer em futuro próximo, caso a empresa não corrija os rumos que está seguindo (KANITZ, 1978. p. 96).
O Novo Mercado, segmento lançado em 2000 pela BM&FBOVESPA, é reconhecido pelos investidores como padrão de transparência e governança exigido para novas aberturas de capital. Neste segmento as empresas adotam, de forma voluntária, práticas de governança corporativa adicionais às impostas pela legislação brasileira. A listagem no Novo Mercado amplia os direitos dos acionistas devido ao conjunto de regras societárias adotado pelas empresas nele listadas, possibilitando que as informações tenham maior transparência e abrangência (BM&FBOVESPA, 2016a).
A presente pesquisa tem como objetivo analisar as empresas listadas no segmento Novo Mercado da BM&FBOVESPA, através da aplicação de modelos de insolvência desenvolvidos por Elisabetsky (1976), Kanitz (1978) e Matias (1978), e com isso, verificar o desempenho destas empresas perante o cenário econômico atual.
A pesquisa está dividida em quatro seções, além desta introdução. Na seção Referencial Teórico apresenta-se a revisão de literatura sobre o tema pesquisado além de evidenciar os principais aspectos pertinentes à compreensão do estudo, tais como, função social das empresas; falência e recuperação judicial; influências das crises nas falências; BM&FBOVESPA e o Novo Mercado; por fim os modelos de previsão de insolvência. A seguir na seção Metodologia são elencados os métodos e procedimentos utilizados na pesquisa. Na seção Análise de Resultados são evidenciados os frutos da aplicação dos índices nas respectivas empresas. Por fim, a última seção, Considerações Finais apresenta uma síntese reflexiva sobre o estudo.
2.1 Função Social da Empresa
O princípio da função social compreende a continuidade das atividades das empresas, onde a geração de riqueza deve ser preservada, sempre que possível, não podendo ser ignoradas as ações prejudiciais de seu encerramento tanto ao empresário e a própria sociedade empresária, quanto aos empregados, credores, consumidores e até mesmo ao Estado (MAMEDE, 2005, p. 407).
Zanoti (2007)afirma que algumas empresas são tão relevantes socioeconomicamente, que isto justifica sua continuidade, pois “A empresa é um organismo vivo, inserida num contexto social, que interfere e recebe influências desse ambiente. É fonte geradora de empregos, de recolhimento de tributos e de ativação da economia” (ZANOTI, 2007, p. 2).
Tendo em vista a importância socioeconômica, é prudente que o Estado aplique esforços com o intuito de resguardar a saúde financeira destas empresas, visto que as mesmas cooperam para a melhoria da qualidade de vida, através do fornecimento de bens e serviços e da geração de empregos.
Na visão liberal, a função da empresa é a busca incessante pelo aumento da lucratividade e a função social cabe exclusivamente ao Estado. É aceitável que a empresa busque maximizar seu lucro, mas deve fazê-lo de forma que dignifique seus trabalhadores e preserve o ambiente no qual está contida, até como forma de garantir a continuidade de suas operações (ZANOTI, 2006, p. 187).
Ainda de acordo com Zanoti (2006), a empresa, ao cumprir sua função social, dignificando os seus empregados, consumidores, meio ambiente, Estado e comunidade existente no entorno não o faz induzida por sentimentos filantrópicos ou de marketing, mas para cumprir preceitos legais.
Já segundo Tomasevicius Filho (2003, p. 46):
A responsabilidade social das empresas consiste na integração voluntária de preocupações sociais e ambientais por parte das empresas nas suas operações e na interação com a comunidade. Além disso, seria uma forma de levar outras instituições a colaborar com o Estado na busca da justiça social, ao invés de ficar esperando que o estado tome providências nessas áreas. (TOMASEVICIUS FILHO, 2003, p. 46).
De acordo com Zanoti (2006, p. 175):
Há [...] empresas éticas, que já incorporaram a filosofia de que o lucro apenas é ético se a ele for dado um destino social; e que não há
destino social se os empregados não gozarem de plena satisfação pessoal, se o consumidor for desrespeitado, se o meio ambiente estiver sendo degradado, se os tributos forem sonegados e se a sociedade, como um todo, ainda conviver num ambiente marcado por abissais diferenças econômicas. Estas empresas são dirigidas por empresários que são conscientes de que a sua corporação também é responsável pela edificação do futuro da humanidade (ZANOTI, 2006, p. 175).
Zanoti (2006) retrata ainda que o princípio da justiça social agregou mais justiça nas relações sociais, assim, as empresas que dantes apresentavam-se como entes de visão estritamente econômica, deparem-se agora com a imprescindibilidade de inclinar-se aos interesses ético-sociais, em prol do bem-estar coletivo e da justiça social.
Segundo Magalhães (2007, p. 343):
[...] a função social não tira a liberdade do indivíduo de agir de acordo com os próprios interesses, mas terá deveres com a sociedade determinados pelos princípios e normas jurídicas, positivadas ou não, limitando a autonomia privada em razão do bem comum. Diante do exposto, a sociedade só poderá exigir das empresas a função social das atividades que constituem objeto dela, ou seja, ligado a sua atividade econômica exercida. Não é possível exigir, com fundamento na função social, deveres para os quais as empresas não foram criadas, porque senão só teria deveres e não direitos. (MAGALHÃES, 2007, p. 343).
Tendo em vista a função que uma empresa representa, preza-se pela sua continuidade. Nesse sentido, a recuperação judicial tem sido uma alternativa que possibilita o restabelecimento da empresa diante de problemas financeiros. No entanto, nem sempre as empresas que buscam a recuperação judicial como alternativa conseguem se reerguer, não restando opção além de decretar falência.
2.2 Falência e Recuperação Judicial
Segundo Fazzio Júnior (2005, p. 86) “[...] duas são as possibilidades resolutórias das relações jurídicas derivadas do estado de crise econômico-financeira dos agentes econômicos: a recuperação da empresa ou a falência”.
A Lei N° 11.101 promulgada em 09 de fevereiro de 2005, denominada Lei de Falência e Recuperação de Empresas, foi criada como norteador à necessidade de preservação da
empresa, devido à sua função social, aspirando à recuperação destas, caso enfrentem situação de insolvência. A Lei visa alcançar as empresas com resultadoscontábeis/financeiros negativos, que apesar de apresentarem patrimônio considerável, não apresentam capital de giro suficiente para cumprir com seus compromissos financeiros.
Almeida (2012) retrata falência como uma situação jurídica decorrente da insolvabilidade da entidade, onde os rendimentos oriundos de seu patrimônio não são suficientes para quitar suas obrigações financeiras, provinda da impontualidade nos pagamentos ou de atos que demonstrem sua instabilidade econômica. De acordo com a Lei de Falência e de Recuperação de Empresas, a impontualidade em si não determina a falência.
A recuperação judicial, por sua vez, é uma das alternativas de que a empresa dispõe para sanar os problemas que ocasionaram a crise econômico-financeira.
A recuperação judicial aspira não só o pagamento dos credores, mas busca preservar os empregos, cumprindo a função social da empresa, conforme determina a legislação (FAZZIO JÚNIOR, 2005, p. 113).
Enquanto a antiga legislação visava apenas a quitação dos débitos existentes, a nova legislação vai além, buscando diagnosticar o que levou a empresa à insolvência. De acordo de Zanoti (2007), a Lei Nº 11.101/05, volta-se preferencialmente para a empresa, e não para o empresário, uma vez que é a empresa que se relaciona com o mercado. E uma fragilidade econômico-financeira, nãocorrigida a tempo, pode ocasionar o encerramento das atividades da corporação, trazendo danos à sociedade que podem ultrapassar os limites territoriais da cidade onde ela encontra-se estabelecida.
Segundo Carnaúba (2016):
No atual momento econômico em que o excesso de endividamento atinge as empresas no Brasil e seguindo as boas práticas ao redor do mundo, é imperativo que cada vez mais haja magistrados especializados em recuperações judiciais e falências. Sem esta especialização o nosso sistema de insolvências corre o risco de não ter bom desempenho em um momento tão crítico frustrando assim a sua principal função social: corrigir o excesso de dívida nos momentos de crise econômica e permitir que um novo ciclo de crédito saudável se inicie (CARNAÚBA, 2016).
De acordo com Coelho (2006), apesar da importância social que algumas empresas representam perante a sociedade, nem toda empresa merece ser recuperada. A recuperação não deve ser buscada a todo custo. Deve-se avaliar a existência de tecnologias obsoletas, descapitalizadas ou de uma administração precária. Para estes casos, devem mesmo ser
encerradas, do contrário, sua recuperação pode trazer prejuízos que serão arcados pela sociedade.
De acordo com a Serasa Experian (2016), o número de pedidos de recuperações judiciais é crescente, só no 1º quadrimestre de 2016, foram registrados 571 pedidos, este é o maior resultado desde a entrada em vigor da Nova Lei de Falências e Recuperação Judicial (2005). Destacam-se ainda os 523 pedidos de falência no país entre janeiro e abril de 2016. Os economistas da Serasa explicam este cenário como resultado da recessão econômica enfrentada pelo Brasil, em conjunto com o aumento dos custos operacionais e financeiros (SERASA EXPERIAN, 2016).
Diante de um cenário econômico instável, os investidores buscam segurança em suas negociações. Assim surgiu o Novo Mercado, um segmento da BMF&BOVESPA, possui regras que garantem maior transparência e com isso, maior confiabilidade nas informações contábeis/financeiras divulgadas.
2.3 BM&FBovespa e o Novo Mercado
A BM&FBOVESPA atua como principal instituição brasileira de intermediação para operações no mercado de capitais. A companhia desenvolve, implanta e provê sistemas para negociação de ações, derivativos de ações, derivativos financeiros, títulos de renda fixa, títulos públicos federais, moedas a vista e commodities agropecuárias. Atualmente, é a única bolsa de valores mobiliários do Brasil.Ocupa posição destacada entre as maiores bolsas do mundo em valor de mercado e a segunda colocação no ranking das Américas (agosto de 2012) (BM&FBOVESPA, 2016a).A criação do segmento denominado Novo Mercado teve sua relevância verificada nos meios de comunicação da época.
Hoje foram lançadas as novas regras para o Novo Mercado da Bolsa de Valores de São Paulo (Bovespa). O evento contou com a participação de 730 executivos do mercado, além da presença do presidente do Banco Central, Armínio Fraga; do ministro da Fazenda, Pedro Malan; do presidente e do superintendente-geral da Bovespa, Alfredo Rizkallah e Gilberto Mifano, respectivamente. O Novo Mercado, inspirado no "NeuerMarkt" da bolsa alemã, será um segmento da Bovespa em que serão negociadas apenas ações de empresas que atendam a determinadas exigências com relação a medidas de boa governança por parte da administração da companhia aberta. [...] O presidente da Bovespa afirmou que o novo mercado não será prejudicial para o atual mercado da Bovespa. "Não queremos criar uma linha divisória entre os dois mercados, sendo um bom e
outro ruim", afirmou. Segundo Mifano, o mercado deverá começar com poucas empresas. Ele disse acreditar, no entanto, que à medida em que estas empresas se tornem mais atrativas para os investidores, outras companhias passarão a migrar ou entrar para este novo mercado(ESTADÃO, 2000).
Devido à abertura da economia brasileira, o aumento das privatizações, dos investimentos oriundos de outros países, bem como, da ascensão de empresas brasileiras no exterior, a prática de governança corporativa fez-se crucial. E a criação do novo mercado foi um dos impulsos para melhorias destas práticas (NETO; FAMÁ, 2001).
De acordo com BM&FBOVESPA (2016b):
[...] o Novo Mercado estabeleceu desde sua criação um padrão de governança corporativa altamente diferenciado. A partir da primeira listagem, em 2002, ele se tornou o padrão de transparência e governança exigido pelos investidores para as novas aberturas de capital e é recomendado para empresas que pretendem fazer ofertas grandes e direcionadas a qualquer tipo de investidor (investidores institucionais, pessoas físicas, estrangeiros etc.) (BM&FBOVESPA, 2016).
Tabela 1 – Regras do Novo Mercado
Capital composto apenas por ações ordinárias;
Direito de venda das ações pelo mesmo preço, no caso de venda de controle.
A empresa terá que fazer oferta pública de aquisição, caso haja deslistagem ou cancelamento do contrato com a BM&FBOVESPA, a fim de recomprar as ações de seus acionistas pelo valor econômico, no mínimo;
Conselho de administração formado por no mínimo cinco membros, onde 20% dos conselheiros independentes e seus mandatos serão no máximo de dois anos;
Manter, no mínimo, 25% das ações em circulação;
Divulgação de dados financeiros mais completos, com relatórios trimestrais, demonstração de fluxo de caixa e relatórios consolidados revisados por um auditor independente;
Os relatórios financeiros devem ser apresentados anualmente, nos padrões internacionais;
Divulgação mensal obrigatória das negociações com valores mobiliários da empresa pelos diretores, executivos e acionistas controladores.
O Novo Mercado eleva as empresas ao mais alto nível de governança corporativa e para inclusão e permanência destas empresas no Novo Mercado estabeleceram-se regras. NaTabela 1 são demonstradas algumas das exigências para uma empresa pertencer a este segmento.
Contudo, as empresas listadas no novo Mercado, bem como qualquer outra, não estão imunes às dificuldades financeiras. Desta forma, investidores, credores, empregados, entre outros usuários de informações contábeis/financeiras, podem utilizar-se de ferramentas como os modelos de previsão de insolvência para se resguardar de um eventual problema de liquidez.
2.4 Modelos de Previsão de Insolvência
Os modelos de previsão de insolvência foram criados para serem utilizados interna e externamente. Através dos referidos modelos, observa-se o passado econômico-financeiro da empresa, observando a predisposição destas à insolvência. Proporcionando que medidas sejam tomadas em tempo hábil, caso os indicadores não sejam positivos (KRAUTER et al., 2005).
Birolo, Cittadin e Ritta (2011) apontaram em sua pesquisa três principais modelos de previsão de insolvência. Estesmodelos se utilizam preponderantemente indicadores contábeis, os modelos são o de Elizabetsky(1976);Kanitz (1978); e Matias (1978).
[...] os modelos de Elizabetsky e Kanitz demonstram fragilidades em identificar a situação financeira dos clientes. O modelo de previsão de insolvência desenvolvido por Matias apresenta melhor desempenho, em relação aos anteriores, para a análise de crédito. Isso porque consegue classificar os clientes com dificuldades financeiras como insolventes e os clientes com condições financeiras favoráveis, como solventes. Conclui-se que é vantajoso utilizar o modelo de Matias para a análise de crédito. Ele é adequado as necessidades da empresa e serve como uma ferramenta para auxílio na concessão de crédito e tomada de decisão (BIROLO; CITTADIN; RITTA, 2011).
2.4.1 Modelo de Elisabetsky
Com o objetivo de padronizar o processo de análise de crédito, foi desenvolvido um modelo matemático baseado na análise discriminante. Para o desenvolvimento do modelo de Elisabetsky foram utilizadas demonstrações contábeis do ano de 1974 de 373 empresas do mesmo ramo, das quais 274 foram classificadas como “condição financeira satisfatória” e 99
como “negativas”. O fator determinante para classificação de empresas como “negativas” foi o atraso nos pagamentos. Foram escolhidas empresas do mesmo ramo de atividade considerando as diferenças existentes entre empresas de ramos diferentes (ELISABETSKY, 1976, apud PEREIRA et al., 2013).
O modelo de Elisabetsky utiliza a seguinte fórmula:
𝑍 = 1,93𝑋1 − 0,20𝑋2 + 1,02𝑋3 + 1,33𝑋4 − 1,12𝑋5(1) Onde:
X1 = lucro Líquido / vendas
X2 = disponível / ativo permanente X3 = contas a receber / ativo total X4 = estoque / ativo total
X5 = passivo circulante / ativo total
Elisabetsky (1976) utilizou o critério:Z>0 empresa solvente e Z <0 empresa insolvente.
Conforme disposto na Resolução do Conselho Federal de Contabilidade (CFC, 2009) nº 1.159 de 13 de fevereiro de 2009, o ativo permanente foi extinto pela Medida Provisória (MP) nº 449 de 03 de dezembro de 2008. Desta forma, o ativo permanente foi dividido em investimentos, imobilizado e intangível, que juntamente com o realizável a longo prazo compõem o subgrupo do ativo denominado ativo não circulante. Assim, no índice X2 do modelo de Elisabetsky (1976), quando disposto ativo permanente, foi utilizada a soma das contas investimentos, imobilizado e intangível.
2.4.2 Modelo de Kanitz
Para o desenvolvimento deste Modelo, foi realizado um estudo baseado em uma amostra composta por 30 empresas. Extraiu-se cinco índices das demonstrações contábeis destas empresas, donde elaborou-se uma equação matemática. Das empresas analisadas, 15 empresas foram classificadas como “falidas” e 15 empresas classificadas como saudáveis (KANITZ, 1978).
𝑍 = 0,05𝑋1 + 1,65𝑋2 + 3,55𝑋3 − 1,06𝑋4 − 0,33𝑋5(2) Onde:
X1 – lucro líquido / patrimônio líquido
X2 – (ativo circulante + realizável a longo prazo) / exigível total X3 – (ativo circulante – estoques) / passivo circulante
X4 – ativo circulante / passivo circulante X5 – exigível total / patrimônio líquido
Kanitz (1978) utilizou o critério:Z> 0,5 empresa solvente e Z < 0,5 empresa insolvente.
2.4.3 Modelo de Matias
O referido modelo se utilizou de uma amostra composta por 100 empresas das quais 50 foram consideradas solventes e 50 insolventes para o seu desenvolvimento. Este modelo teve como objetivo aperfeiçoar a análise de crédito tradicional, através um modelo matemático que colaborasse com as concessorasde crédito, possibilitando uma análise mais ágil (MATIAS, 1978).
𝑍 = 23,792𝑋1 − 8,26𝑋2 − 9,868𝑋3 − 0,764𝑋4 + 0,535𝑋5 + 9,912𝑋6(3) Onde:
X1 – patrimônio líquido / ativo total
X2 – financiamentos e empréstimos bancários / ativo circulante X3 – fornecedores / ativo total
X4 – ativo circulante / passivo circulante X5 – lucro operacional / lucro bruto X6 – disponível / ativo total
Matias (1978) utilizou o critério:Z>0 empresa solvente e Z <0 empresa insolvente. Os modelos de previsão de insolvência mencionados nesta seção serão aplicados nas empresas do Novo Mercado, a fim de verificar a predisposição destas à insolvência.
3. Metodologia
A pesquisa utilizou-se da aplicação dos modelos de insolvência, apresentados na seção 1.4, nas empresas listadas no segmento denominado Novo Mercado da Bolsa de Valores, Mercados e Futuros (BM&FBOVESPA), e esta pode ser classificada como uma pesquisa descritiva.
Segundo Gil (2002, p. 42) as pesquisas descritivas“[...] têm como objetivo primordial a descrição das característicasde determinada população ou fenômeno ou, então, o estabelecimento derelações entre variáveis”.
Em relação à abordagem da pesquisa, e para que o objetivo fosse alcançado, este estudo pode ser classificado como quanti-qualitativo.
Os dados da pesquisa foram extraídos das Demonstrações Financeiras Consolidadas (DFCs) de cada empresa, onde utilizou-sedo Balanço Patrimonial (BP) e da Demonstração do Resultado do Exercício (DRE), referentes ao ano de 2015, disponíveis na página eletrônica da Comissão de Valores Mobiliários (CVM), onde foram aplicados os modelos de insolvência de Elisabetsky (1976), Kanitz (1978) e Matias (1978). Os resultados foram comparados, para que as análises pudessem ser feitas em planilhas eletrônicas.
A pesquisa analisou 128 empresas listadas na BM&FBOVESPA no segmento Novo Mercado em Março de 2016, dos setores de bens industriais; consumo cíclico; consumo não cíclico; financeiro e outros; materiais básicos; petróleo, gás e biocombustíveis; tecnologia da informação; telecomunicações; e utilidade pública. Tais empresas foram selecionadas intencionalmente, pois estão obrigadas a divulgação de dados financeiros mais completos, devido seu alto nível de governança corporativa. No entanto, 11 destas empresas não possuíam todas as informações necessárias para aplicação de todos os modelos de insolvência utilizados.
A fim de assegurar a confiabilidade dos resultados obtidos através da aplicação dos modelos de insolvência anteriormente mencionados, buscou-se analisar integralmente os trabalhos desenvolvidos por Elisabetsky (1976), Kanitz (1978) e Matias (1978) e não somente utilizar os modelos por eles desenvolvidos.
Na Tabela 2 são demonstrados os modelos selecionados para o estudo de previsão de insolvência nas empresas do Novo Mercado.
Tabela 2 – Modelos de Insolvência Utilizados na Pesquisa
Modelo Equação
Elisabetsky Z = 1,93x1 – 0,20x2 + 1,02x3 + 1,33x4 – 1,12x5 Kanitz Z = 0,05x1 + 1,65x2 + 3,55x3 - 1,06x4 - 0,33x5
Matias Z = 23,792 x1 – 8,26 x2 – 9,868 x3 – 0,764 x4 + 0,535 x5 + 9,912 x6
Fonte: Dados da Pesquisa.
Os resultados do estudo serão apresentados na seção Análise de Resultados através de um comparativo entre os modelos de previsão de insolvência utilizados.
4. Análise dos Resultados
Nesta seção serão apresentados os resultados da aplicação dos modelos de insolvência desenvolvidos por Elisabetsky (1976), Kanitz (1978) e Matias (1978) nas 128 empresas listadas no segmento Novo Mercado da BM&FBOVESPA em Março de 2016. Nas Tabelas desta seção, foram observados os nomes de negociação de cada empresa conforme a BM&FBovespa (2016c).
Foi possível verificar, através da aplicação dos modelos, que nove empresas não foram classificadas como insolvente por nenhum dos modelos aplicados, 63 empresas foram classificadas como insolvente por pelo menos um modelo e, 34 empresas foram classificadas como insolvente por pelo menos dois modelos. Por fim, 11 empresas foram classificadas como insolvente por pelo menos três modelos.
Conforme demonstrado na Tabela 3, do total de 128 empresas, 104 empresas foram consideradas insolventes pelo modelo de Elisabetsky, 13 empresas pelo modelo de Kanitze 47 empresas pelo modelo de Matias. Importante ressaltar que 11 empresas não puderam ser analisadas devido à falta de informação.
Tabela 3 – Quantidade de Empresas Insolventes por Modelo
Modelo Quantidade % do Total
Elisabetsky 104 81,25% Kanitz 13 10,16% Matias 47 36,72% Elisabetsky e Kanitz 13 10,16% Elisabetsky e Matias 43 33,59% Kanitz e Matias 11 8,59%
Elisabetsky, Kanitz e Matias 11 8,59%
Não puderam ser avaliadas 11 8,59%
Fonte: Dados da Pesquisa.
No total das 128, 11 empresas não puderam ser avaliadas, pois suas demonstrações financeiras não apresentavam todos os dados necessários para aplicação dos três modelos. Dentre as principais ausências de informações nas respectivas Demonstrações Financeiras Consolidadas (DFCs) pode-se destacar que as empresasnão apresentaram na Demonstração do Resultado do Exercício (DRE) o custo das mercadorias vendidas, custo dos produtos vendidos ou custo dos serviços prestados, tornando inviável a verificação do lucro bruto. O lucro bruto é utilizado como denominador no cálculo de um dos índices financeiros do modelo de Matias (1978), desta forma, não foi possível calcular o referido índice.
As empresas que não puderam ser analisadas foram: BBSeguridade; BMFBovespa; Brasilagro; BR Insurance; CCXCarvão; Cetip; CPFL Energia; CVC Brasil; JHSF Part; TarponInv; Tereos.
Elisabetsky (1976, apud PEREIRA et al., 2013), na tentativa de evitar a subjetividade na concessão de crédito por parte dos bancos, buscou desenvolver em sua pesquisa, um modelo matemático que facilitasse esse processo.
O modelo desenvolvido por Elisabetsky (1976) não possui todas as variáveis necessárias para prever adequadamente a possibilidade de falência de uma entidade. Contudo, as varáveis utilizadas no modelo demonstram uma baixa lucratividade sobre a receita e um capital de giro pouco representativo no patrimônio das empresas analisadas.
O modelo de Elisabetsky (1976) classificou 104 das empresas analisadas neste trabalho como insolventes. Na Tabela 4 são apresentadas estas empresas e também o resultado da aplicação do Modelo de Elisabetsky.
De acordo com esse modelo, mais de 81,25% das empresas listadas no segmento Novo Mercado em Março de 2016 apresentaram dificuldades em liquidar suas dívidas no período analisado. No entanto, esse resultado não comprova que as empresas entrarão em descontinuidade.
Tabela 4 – Empresas Insolventes –Resultado pelo Modelo de Elisabetsky
Empresas
ArezzoCo: 0,46 Energias BR: 0,14 Lojas Renner: 0,17 QGEPPart: 0,32
Arteris: -0,22 Eneva: 0,04 Lopes Brasil:
-4,34 Qualicorp: 0,13
B2WDigital:-0,20 Equatorial: 0,15 Lupatech: -0,67 Raiadrogasil: 0,25
Brasil: -0,70 EstacioPart: 0,40 M.Diasbranco: 0,37
Le Lis Blanc: -0,21
Biosev: -0,55 Eternit: 0,26 Magaz Luiza:
-0,27 Rumo Log: -0,24
Brasil Brokers: -1,01 Even: -0,17 Magnesita: -0,60 São Martinho: -0,18
BR Malls Par: 0,05 Fer Heringer: -0,57 Metal Leve: 0,28 Ser Educa: 0,21 BR Propert: -2,19 Fibria: 0,07 Marfrig: -0,25 SLC Agricola:
-0,06
BR Brokers: -1,07 Fleury: 0,03 Lojas Marisa:
-0,07 Smiles: -2,09
BR Pharma: -1,05 Parcorretora: 0,39 Metalfrio: -1,76 Somos Educa: -0,10
0,06
CCR SA: -0,19 Gafisa: -0,02 Rossi Resid: -1,28 Time For Fun: -0,68
Locamerica: -0,26 Generalshopp: -4,15 MRV: -0,22 Tecnisa: 0,25
Sabesp: 0,00 Helbor: 0,31 Multiplus: -0,46 Tegma: -0,12
Copasa: -0,04 Hypermarcas: 0,12 Natura: -0,31 Tim Part S/A: -0,01
Cosan: 0,01 Ideiasnet: -1,56 Odontoprev: -0,08 Triunfo Part: -0,41
Cosan Log: -0,24 Mills: -0,44 OGX Petroleo:
-3,61 Tractebel: 0,24
CpflRenovav: -0,17 Minerva: -0,61 OSXBrasil: -5,59 Trisul: -0,03
CR2: -3,01 IMC S/A: -0,40 Paranapanema:
-0,42 Tupy: -0,04
CSU Cardsyst: -0,09 Iochp-Maxion: -0,18 Portobello: 0,05 Ultrapar: 0,09 CyreCom-CCP: 0,33 JBS: -0,14 PDGRealt: -3,18 Unicasa: 0,12 CyrelaRealt: 0,06 JSL: -0,18 Pomifrutas: -2,29 Valid: 0,16 Direcional: 0,23 Light S/A: -0,17 Porto Seguro:
-0,61 V-Agro: -0,77
Duratex: 0,11 Linx: 0,26 Positivo Inf: -0,98 Vigor Food:
-0,05
Ecorodovias: -0,07 Localiza: -0,04 Profarma: -0,16 Viver: -5,13
Embraer: -0,06 Log-In: -1,52 Prumo: -4,20 WEG: 0,16
Fonte: Dados da Pesquisa.
4.2Modelo de Kanitz
De acordo com o modelo de Kanitz (1978), 13empresas foram consideradas insolventesconforme demonstrado na Tabela 5 junto com os resultados da aplicação do modelo.
Tabela 5 – Empresas Insolventes – Resultado pelo Modelo de Kanitz
Empresas
Arteris: -0,02 Log-In: -6,43 Brasil: -1,56 Marfrig: -3,19 Biosev: -3,15 Metalfrio: -7,74 BR Pharma: -0,23 Paranapanema: -2,55
Cosan Log: -0,21 Pomifrutas: -0,08 CyreCom-CCP: -4,62 Rumo Log: -0,42 Fer Heringer: -7,14
Fonte: Dados da Pesquisa.
Segundo Kanitz (1978, p. 96) não é possível afirmar com toda certeza que a empresa falirá, mas sim, identificar aquelas que apresentam as maiores chances, através do denominado fator de insolvência, assim “[...] a insolvência, sendo um processo que tem começo, meio e fim,se inicia muito antes de se concretizar. Portanto, deve existir nos balanços publicados antes datragédia final alguns indícios do que está para acontecer. Basta saber localizá-los”.
Através de uma boa administração é possível corrigir dificuldades financeiras evitando que uma falência ocorra. Por isso,o estudo identifica a situação financeira de uma empresa com antecedência e grau de confiança razoável, permitindo que esta tenha tempo hábil para se recuperar.
Kanitz (1978) ressalta que:
Os cinco índices [...] são importantes para determinar a possível insolvência de uma empresa. Porém não basta analisá-los num determinado momento para afirmar que a empresa vai - ou não – falir. Como dissemos no início, uma empresa bem administrada pode se recuperar de uma situação difícil. Da mesma forma, uma empresa que apresenta um balanço em boas condições num determinado ano pode eventualmente falir no ano seguinte. Por isso é indispensável verificar, depois que se constataram índices desfavoráveis no balanço de uma empresa, se tais índices, melhoraram ou pioraram em relação ao ano anterior. Se melhoraram, é possível que a empresa esteja saindo de uma situação difícil. Se pioraram, está provavelmente mais perto da falência ou concordata (KANITZ, 1978, p. 96).
Desta forma, o resultado encontrado na aplicação do modelo de Kanitz (1978), isoladamente não indica que as empresas classificadas como insolventes falirão, no entanto, deve funcionar como um alerta, indicando a possibilidade de problemas financeiros futuros.
Matias (1978), observando as principais falhas nos modelos já existentes, desenvolveu um modelo de previsão de insolvência mais abrangente, capaz de verificar com maior precisão a solvabilidade das empresas.
Com a aplicação do modelo de Matias (1978), 47 empresas do segmento Novo Mercado foram consideradas insolventes, conforme pode-se verificar na Tabela 6.
Tabela 6 – Empresas Insolventes –Resultado pelo Modelo de Matias
Empresas
Aliansce: -30,45 Fer Heringer: -8,19 Natura: -4,91
Arteris: -22,27 Fibria: -9,52 OGX Petroleo: -8,30
B2WDigital:-2,78 Generalshopp:
-39,09 OSX Brasil: -22,72
Biosev: -14,23 Ideiasnet: -14,37 Paranapanema:
-7,12
BR Malls Par: -3,84 Iguatemi: -3,27 Portobello: -6,50 BR Propert: -7,60 Iochp-Maxion: -3,67 Pomifrutas: -13,77
CCR SA: -2,76 JBS: -5,44 Prumo: -29,55
Locamerica: -9,74 JSL: -6,73 Rossi Resid: -3,37
Sabesp: -17,90 Light S/A: -3,96 Rumo Log: -49,96
Cielo:-1,21 Localiza: -4,57 Sao Carlos: -31,52
Cosan: -15,46 Log-In: -39,05 Sao Martinho: -7,88
Cosan Log: -43,17 Magaz Luiza: -3,72 Somos Educa: -3,99 CpflRenovav: -15,98 Magnesita: -3,68 Triunfo Part: -5,14 CyreCom-Ccp: -7,80 Marfrig: -10,19 V-Agro:-4,48 Ecorodovias: -2,72 Metalfrio: -5,50 Viver: -7,47
Eneva: -26,33 Minerva: -10,92
Fonte: Dados da Pesquisa.
Diferente dos modelos desenvolvidos por Elisabetsky (1976) e Kanitz (1978) que focaram em empresas de um setor específico, a amostra analisada por Matias (1978), era composta por empresas de variados setores. Além de ser um modelo mais completo se comparado aos outros dois, pois abrange os indicadores de liquidez, a lucratividade das vendas, a participação da capital de terceiros e a rentabilidade do patrimônio.
Matias (1978, p. 96) afirma que “Este modelo fornece 3,28% de erro. Ele não indica que a empresa será insolvente daqui a um ano, mas sim que ela tende à insolvência, em um ano, se persistirem suas condições atuais”.
Os modelos de previsão de insolvência são compostos por variáveis diferentes, por isso seus resultados se olhados isoladamente apresentam divergência. Assim, foi observada a interseção entre os modelos a fim de obter a incidência de empresas insolventes.
4.4 Interseções entre os Modelos de Insolvência
Nesta seção serão apresentadas as empresas que apresentaram situação de insolvência em dois ou mais modelos. A Tabela7 apresenta a interseção entre os modelos de Elisabetsky, Kanitz e Matias. Entende-se que as empresas classificadas insolventes de acordo com os três modelos apresentam maior possibilidade de enfrentarem problemas financeiros e até falência.
Empresas insolventes pelo modelo de Kanitz e Matias: Arteris; Biosev; Cosan Log; CyreCom-Ccp; Fer Heringer; Log-In.
Empresas insolventes pelo modelo de Elisabetsky e Kanitz: Arteris; Brasil; Biosev; BR Pharma; Cosan Log; CyreCom-CCP; Fer Heringer; Log-In; Marfrig; Metalfrio; Paranapanema; Pomifrutas; Rumo Log.
Empresas insolventes pelo modelo de Elisabetsky e Matias:Arteris; B2W Digital; Biosev; BR Malls Par; BR Propert; CCR AS; Locamerica; Sabesp; Cosan; Cosan Log; CPFL Renovav; CyreCom-CCP; Ecorodovias; Eneva; Fer Heringer; Fibria; Generalshopp; Ideiasnet; Iochp-Maxion; JBS; JSL; Light S/A; Localiza; Log-In; Magaz Luiza; Magnesita As; Marfrig; Metalfrio; Minerva; Natura; OGX Petroleo; OSXBrasil; Paranapanema; Portobello; Pomifrutas; Prumo; Rossi Resid; Rumo Log; Sao Martinho; Somos Educa; Triunfo Part; V-Agro; Viver.
Tabela 7 – Empresas Insolventes pelo Modelo de Elisabetsky, Kanitz e Matias
Empresas
Arteris Marfrig
Biosev Metalfrio
Cosan Log Paranapanema
CyreCom-CCP
Pomifrutas Fer Heringer Rumo Log Log-In
Fonte: Dados da Pesquisa.
A partir da interseção dos três modelos de insolvência demonstrada na Tabela 7, analisou-se as demonstrações contábeis e relatórios administrativos das empresas nela observada, a fim de comprovar a insolvabilidade destas.
4.5 Desempenho Econômico-Financeiro das Empresas Insolventes pelos três Modelos
A Arteris S.A.apresentou um endividamento de R$ 5,7 bilhões no final de 2015, de acordo com os dados financeiros divulgados pela empresa, além de apresentar um prejuízo de R$ 12 milhões no 4º trimestre e no acumulado de 2015, um lucro de R$ 149,3 milhões. Tais
resultados, segundo a empresa, devem-se a retração econômica enfrentada pelo Brasil, que impactou negativamente a receita de pedágio (a receita bruta da Arteris S.A. apresentou uma queda de 4,5% com relação a 2014), além do aumento da depreciação e do crescimento do endividamento e dos juros.Ainda de acordo com os dados apresentados pela Arteris S.A., o valor de mercado de suas ações sofreu perda de 20% em 2015.
Em suas demonstrações, a Biosev S.A.apresentou um resultado negativo de R$499 milhões no exercício de 2015, o que representa uma redução de 66% se comparado ao exercício anterior. O valor de mercado de suas ações apresentou uma queda de 33,1% segundo dados divulgados pela empresa.
Os resultados da Cosan Logística S.A e da Rumo Logística Operadora Multimodal S.A., apresentados de forma consolidada, totalizaram um prejuízo de R$ 457,9 milhões em 2015. Segundo os dados divulgados pela empresa o resultado líquido foi impactadopelo aumento dos custos e despesas operacionais, devido às novas políticas contábeis e pelo aumento das despesas financeiras, provocado pela elevação das taxas de juros.
De acordo com os dados divulgados pela CyrellaCommercialPropert S.A., o resultado do exercício foi positivo, totalizando um lucro de 23,3 milhões. Apesar do resultado positivo, se comparado a 2014, o lucro diminuiu 76,2%. A dívida líquida da CyrelaCommercialPropert S.A. somou R$ 1.889 milhões no final de 2015, o que representa um aumento de 4,4% com relação ao trimestre anterior, a empresa justifica este aumento no endividamento pelos investimentos em projetos de desenvolvimento da organização.
A Fertilizantes Heringer S.A.encerrou o exercício de 2015 com prejuízo líquido de R$ 335,9 milhões contra um lucro líquido de R$ 7,9 milhões em 2014, de acordo com dados divulgados pela empresa. A empresa relata ainda a influência de diversos fatores para a diminuição da demanda por fertilizantes no ano de 2015, bem como, a crise econômica do Brasil, a volatilidade cambial, e as incertezas com relação ao crédito disponível para os produtores rurais.
A Log-in Logística Intermodal S.A.divulgou suas demonstrações apresentando um prejuízo de R$375,3 milhões em 2015, o que representa umaumento de 346% quando comparado ao prejuízo de R$ 84,2 milhões em 2014. A empresa possui um endividamento alto moeda estrangeira e sofreu o impacto da valorização do dólar frente o real, nos encargos da variação cambial.
O prejuízo registrado pela Marfrig Global Foods S.A.no exercício de 2015 foi de R$ 586 milhões, representando uma melhora de 20,8% em relação ao prejuízo de 2014 que foi de R$ 739 milhões. Essa mudança se deve ao melhor desempenho operacional, e devidoà venda de uma de suas participações societárias.
A MetalfrioSolutions S.A. apresentou um resultado negativo de R$101,4 milhões em 2015, ao resultado também negativo de R$66,1 milhões em 2014, isto significa um aumento de 53,4% no prejuízo, o que pode contribuir para a descontinuidade da empresa. A dívida de
curto prazo no 4T15 da empresa aumentou para R$561,7 milhões, em comparação aos R$394,7 milhões do 4T14, o que pode justificar o aumento do prejuízo.
Apesar de apresentar insolvência de acordo com os três modelos utilizados, o resultado líquido de 2015 da Paranapanema S.Aapresentou um lucro de R$134,8 milhões, tendo crescido de 9% em relação ao lucro de 2014.A administração da Paranapanema apresentou em seus relatórios os fatores que possibilitaram esse crescimento. A empresa destaca que apesar do cenário de contração de crédito, aumento de taxa de juros foi possível aprimorar a qualidade do endividamento e reduzir o custo de captação. Além disso, a Paranapanema foi mais seletiva na alocação de recursos, reduzindo o volume de recursos aplicados na operação.
O relatório da companhia Pomifrutas S/A relata que suas operações normais não vêm gerando resultados suficientespara cobrir os custos de produção, as despesas comerciais,administrativas e financeiras,asobrigações com terceiros, explicando assim osprejuízos consecutivos desde 2009. Acontinuidade das operações está sujeita à redução de custos, captação de novos recursosfinanceiros, entre outras manobras administrativas.
As informações contidas na seção 3.5 confirmam a possibilidade da situação de insolvência das empresas observadas na Tabela 7. Esse resultado demonstra que as empresas de grande porte, como as listadas no Novo Mercado também estão sujeitas a problemas financeiros. Os modelos de previsão de insolvência atuam no sentido de identificar os problemas de liquidez em tempo hábil à sua correção.
5. Considerações Finais
Esta pesquisa teve como objetivo analisar as empresas listadas no segmento Novo Mercado da BM&FBOVESPA, 128 no total, através da aplicação de modelos de insolvência desenvolvidos por Elisabetsky (1976), Kanitz (1978) e Matias (1978), e com isso, verificar o desempenho destas empresas perante o cenário econômico atual. Para a coleta das informações foram utilizadas as Demonstrações Financeiras Consolidadas (DFCs) de 2015. No entanto, por insuficiência de informações, os modelos foram aplicados em apenas 117 das 128 empresas listadas neste segmento.
A partir da aplicação dos referidos modelos foi possível identificar quais empresas apresentaram situação de insolvência, ou seja, quais empresas, de acordo com os modelos aplicados, encontraram-se dificuldade em cumprir com suas obrigações financeiras. O estudo deu ênfase às empresas que apresentaram insolvência de acordo com os três modelos utilizados. Mas não descartou a possibilidade de outras empresas também apresentarem dificuldade de solvabilidade.
Através de uma análise mais detalhada nasDFCs e relatórios administrativos apresentados pelas 11 empresas (Arteris, Biosev, Cosan Logística, CyrellaCom-CCP,
Fertilizantes Heringer, Log-in, Marfrig, Metalfrio, Paranapanema, Pomifrutas e Rumo Log) consideradas insolventes pelos modelos utilizados nesta pesquisa, foi possível comprovar os resultados obtidos perante o cenário econômico atual. Das 11 empresas supracitadas, apenas a CyrellaCom-CCP e a Paranapanema apresentaram resultados, positivos no ano de 2015. Sendo o resultado obtido pela CyrellaCom-CCP 76,2% menor que o obtido em 2014. E a Paranapanema utilizou-se de manobras gerenciais para driblar o cenário econômico atual e obter lucro no exercício de 2015. As demais apresentaram prejuízo no exercício de 2015, em sua maioria justificado pela contração do cenário econômico brasileiro.
Como sugestão para futuras pesquisas pode-se verificar a aplicação dos três modelos de insolvência utilizados neste estudo em outros segmentos da BM&FBovespa com o intuito de comparar empresas e segmentos.
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